融資融券和股指期貨雙劍出鞘激活基金三大變局

2010年01月11日 07:29
來源：中國證券報－中證網(wǎng)

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“周五整個晚上，我的手機就沒停過，全是聊股指期貨和融資融券的事。”北京一位基金經(jīng)理笑言，隨著股指期貨和融資融券的開閘，“要把上學(xué)時的教科書翻出來好好溫習(xí)一遍嘍?！?

股指期貨和融資融券即將開閘的消息發(fā)布之后，中國證券報記者第一時間采訪了多位基金業(yè)內(nèi)人士，他們普遍認為，兩大金融工具對基金業(yè)來說無疑是兩柄利器，不僅將改變中國資本市場的面貌，對于基金業(yè)來說更將帶來深遠影響，變革或?qū)⒂纱苏归_。

本報記者余??徐國杰

“周五整個晚上，我的手機就沒停過，全是聊股指期貨和融資融券的事?！北本┮晃换鸾?jīng)理笑言，隨著股指期貨和融資融券的開閘，“要把上學(xué)時的教科書翻出來好好溫習(xí)一遍嘍。”

基金投資風(fēng)格或轉(zhuǎn)變

“2010年將成為基金投資風(fēng)格的轉(zhuǎn)折年?！币晃换鹜顿Y總監(jiān)在接受中國證券報記者采訪時表示，“以前A股市場上只有做多才能掙錢，有了股指期貨后，基金可以通過賣空合約來避險，融資融券業(yè)務(wù)則可以使基金通過賣空較差的股票來獲利，這意味著基金的投資視野和手段將大大擴展?！?

金元比聯(lián)基金投資副總監(jiān)萬文俊進一步指出：“今后，那些在行業(yè)配置上與基準或指數(shù)偏離度較高的基金，會面臨一定的風(fēng)險，在操作中應(yīng)當(dāng)回歸均衡。尤其大基金，不太會在個別行業(yè)押上高倉位?！彼A(yù)計未來市場整體波動幅度會減少。“雖然單日或短期市場波動有可能增加，但是拉長時間段來看，像2007、2008年那樣的暴漲和暴跌時代應(yīng)該是一去不復(fù)返了?！?

更重要的是，兩大金融工具的推出，將顯著提高基金業(yè)風(fēng)險管理的效率。嘉實滬深300指數(shù)基金經(jīng)理楊宇表示，“基金通過賣出股票的方式降低風(fēng)險，雖然能夠規(guī)避已賣出股票的市場風(fēng)險,但原來繼續(xù)持有的股票會因市場下跌而蒙受損失?！倍ㄟ^股指期貨來對沖市場風(fēng)險,基金可以在保持原有股票持倉比例不變的情況下,實現(xiàn)避險需求。

不過，業(yè)內(nèi)人士認為公募基金主動參與股指期貨和融資融券的力度將比較謹慎。一方面，相當(dāng)一部分基金在契約中沒有對能否參與股指期貨和融資融券作出明確規(guī)定。另一方面，公募基金主要面向普通投資者，他們對于復(fù)雜的金融衍生產(chǎn)品了解有限，因此公募基金不太可能大量使用股指期貨和融資融券。這一點也符合國際慣例，多數(shù)國家都會嚴格控制公募基金涉足衍生品的風(fēng)險，在美國參與股指期貨力度較大的是以私募為主的對沖基金。

短期而言，國聯(lián)安基金研究總監(jiān)陳蘇橋表示，大盤股可能會因為資金追捧而產(chǎn)生估值上揚的效應(yīng)?！拔覀兛梢钥吹剑谙愀凼袌?，小盤股的估值普遍低于大盤股，因為港股市場的大盤股享受更高的流動性溢價?！彼f，如果投資者認為某些板塊估值顯著偏低，則會通過買入這些低估板塊個股、賣空股指期貨的策略，來獲得正收益，這一策略的廣泛使用將最終導(dǎo)致低估值板塊如大盤股的估值回歸。

在大盤股中，銀行股尤其受到基金的青睞，很重要一個原因就是，目前這一板塊是大盤股中估值最低的板塊。同時，基金的銀行股持倉普遍不高。國信證券研究所銀行業(yè)首席分析師邱志承指出，在股指期貨消息逐漸明確后，會形成對持有銀行較少的基金的逼空行情，國內(nèi)基金由于考核期限較短，羊群效應(yīng)明顯，很可能帶來銀行板塊估值的明顯修復(fù)。對于修復(fù)空間的判斷，邱志承認為應(yīng)以PB來作為參考標準，目前銀行PB折價約24%?！拔覀兣袛嚆y行板塊相對大盤的上漲空間為20%以上?！?

德圣基金研究中心也建議，投資者可關(guān)注現(xiàn)有基金中重點配置大盤股尤其是銀行股的基金。事實上，在2009年末，已有不少基金基于股指期貨的推出預(yù)期，逐漸提高了銀行板塊的配置比例。而從2009年三季報來看，有部分基金銀行股配置一直較重，雖然前期業(yè)績表現(xiàn)不夠搶眼，但接下去可能將受益。

同時，投資者也應(yīng)認識到，即使市場對大盤股產(chǎn)生超額需求，這也只是推動大盤股的正常風(fēng)格輪換和估值提升。業(yè)內(nèi)人士提醒投資者，對一些題材類個股，如果借勢大漲可能就是出貨行情，大盤股估值在快速提升后，也需要加以警惕。

封基、指基面臨價值重估

股指期貨和融資融券的推出，使得封閉式基金、大盤藍籌風(fēng)格基金和指數(shù)基金將成為直接受益者。

封閉式基金受寵的主要原因是其普遍處于折價狀態(tài)，投資者可以通過買入封基，賣空股指期貨來實現(xiàn)套利。海通證券首席基金分析師婁靜分析，股指期貨的出臺對到期日較近的封基最有利，因為其折價回歸的收益相對較高，會吸引套利資金的涌入，目前較好的品種是大成優(yōu)選和同慶B等。

浙商證券則重點推薦瑞和遠見，由于其標的為滬深300，股指期貨的推出會刺激大盤藍籌股及滬深300指數(shù)的大幅走強，導(dǎo)致其參考凈值大幅增長，高杠桿性將得以充分體現(xiàn)。其次，投資者將可以利用股指期貨對沖瑞和遠見參考凈值的下行風(fēng)險，進而在股指上行時獲取一定的超額收益。例如，當(dāng)瑞和300、遠見凈值為1元時，遠見的價格也為1元，投資者買進瑞和遠見的同時做空市值相等的股指期貨。若后市股指下跌40%，投資者盈虧平衡(不考慮遠見及股指期貨的溢價因素)；若后市股指大漲40%，投資者將獲取12%的超額收益。

不過，婁靜也提醒投資者切勿盲目地追逐封基。因為一方面股指期貨合約期限較短，流動性較好的通常是近月合約，而很多封閉式基金存續(xù)期很長，在技術(shù)上不斷對股指期貨合約展倉有難度。另一方面，任何套利交易都需要一定的收益空間，目前老封基平均年化折價回歸收益只有5%左右，這個收益率對于復(fù)雜的套利行為來說缺乏吸引力。

對于指數(shù)基金特別是滬深300指數(shù)基金，股指期貨的推出除了增加藍籌股和指數(shù)基金本身的吸引力外，主要作用體現(xiàn)在減少指數(shù)基金跟蹤誤差和提高投資效率上。楊宇表示，目前申購資金從銀行申購到進入基金賬戶相隔兩天，這段時間內(nèi)如果滬深300指數(shù)上漲，會造成一定的跟蹤誤差。而利用股指期貨，指數(shù)基金可以通過其杠桿效應(yīng)使用一小部分資金做多股指期貨合約，等資金到賬后平倉，從而降低基金的跟蹤誤差。

另一方面，目前基金法規(guī)定基金對于現(xiàn)金和一年期以內(nèi)政府債券的投資比例必須在5%以上，造成指數(shù)基金最多只有95%的倉位盯住指數(shù)。而利用股指期貨的杠桿效應(yīng)，指數(shù)基金可以用0.6%的倉位做股指期貨，經(jīng)過10倍的杠桿放大，就可以實現(xiàn)100%盯住指數(shù)。

“同時，股指期貨的推出將提高市場對滬深300指數(shù)的關(guān)注度，刺激相應(yīng)指數(shù)基金的發(fā)展。目前一半的指數(shù)基金以滬深300指數(shù)為標的，股指期貨一旦推出，市場對于滬深300ETF的需求將非常強烈。因為像嘉實滬深300等LOF基金雖然也可以滿足部分股指期貨套利的需求，但從套利的便利性和效率來看，滬深300ETF的效果是最好的?！睏钣钫f。

創(chuàng)新迎來源頭活水

“股指期貨和融資融券的推出勢必拓寬基金產(chǎn)品創(chuàng)新的范圍，對我們來說是重大利好?！币患毅y行系基金公司的產(chǎn)品總監(jiān)告訴記者。他說，對于公募基金來說，股指期貨和融資融券的推出將刺激保本基金和多空策略基金的創(chuàng)新。

“目前保本基金主要使用CPPI投資組合保險策略。由于股票投資比例不高,保本基金的市場參與度非常低，牛市中保本基金跟股票基金比起來收益有限，吸引力不高。而利用衍生金融工具，保本基金就可以用杠桿提高對股票市場的參與程度。”楊宇表示。

而多空策略在公募基金中的應(yīng)用，主要體現(xiàn)在美國市場上方興未艾的“130/30”基金上。所謂“130/30基金”，就是將基金份額全部以指數(shù)為基準投資于多倉，同時通過融入相當(dāng)于基金原有凈值30%的證券，并拋空這部分融券，再將拋空所得的現(xiàn)金建立多倉，使基金的實際投資組合變?yōu)?30%的多頭和30%的空頭。通過多空組合的方式，該產(chǎn)品可以在有效控制風(fēng)險的前提下，放大基金收益。

“130/30基金實際上游走在共同基金和對沖基金之間，最大的特點是空頭倉位被限制在最高30%，而不是無節(jié)制的賣空。中信證券金融工程和衍生品研究負責(zé)人胡浩表示。同時，和對沖基金相比，130/30基金投資策略明確、信息披露充分，因此在美國市場上受到了年金、保險公司等機構(gòu)投資者的認可。其有限杠桿的特點，或?qū)⒊蔀椤叭谫Y融券時代”中國基金業(yè)創(chuàng)新的新方向。

同時，基金公司專戶業(yè)務(wù)對于股指期貨、融資融券等金融衍生產(chǎn)品的需求更為迫切?！肮蓟鸬臉I(yè)務(wù)屬性決定其對金融衍生產(chǎn)品的參與度有限，而專戶業(yè)務(wù)可以和投資者直接溝通，一些投資者風(fēng)險承受能力較高，因此參與金融衍生產(chǎn)品的程度可能更深?！鄙钲谀郴鸸井a(chǎn)品規(guī)劃部總監(jiān)認為。

目前，超過80%的“一對多”產(chǎn)品都是所謂“靈活配置”產(chǎn)品都安信證券首席基金分析師付強表示，在缺乏相應(yīng)金融工具的情況下，牛市中絕對收益產(chǎn)品很難戰(zhàn)勝市場或一般股票基金，2007年我國絕大多數(shù)以靈活配置策略為主的陽光私募產(chǎn)品就輸給了市場和公募股票基金。而在股指期貨和融資融券業(yè)務(wù)推出之后，國內(nèi)基金公司專戶產(chǎn)品可以通過杠桿提高收益，進而為增加其收益水平提供了可能性。

基金投資風(fēng)格或轉(zhuǎn)變

金元比聯(lián)基金投資副總監(jiān)萬文俊進一步指出：“今后，那些在行業(yè)配置上與基準或指數(shù)偏離度較高的基金，會面臨一定的風(fēng)險，在操作中應(yīng)當(dāng)回歸均衡。尤其大基金，不太會在個別行業(yè)押上高倉位?！彼A(yù)計未來市場整體波動幅度會減少?！半m然單日或短期市場波動有可能增加，但是拉長時間段來看，像2007、2008年那樣的暴漲和暴跌時代應(yīng)該是一去不復(fù)返了。”

更重要的是，兩大金融工具的推出，將顯著提高基金業(yè)風(fēng)險管理的效率。嘉實滬深300指數(shù)基金經(jīng)理楊宇表示，“基金通過賣出股票的方式降低風(fēng)險，雖然能夠規(guī)避已賣出股票的市場風(fēng)險,但原來繼續(xù)持有的股票會因市場下跌而蒙受損失。”而通過股指期貨來對沖市場風(fēng)險,基金可以在保持原有股票持倉比例不變的情況下,實現(xiàn)避險需求。