2010年01月30日 06:30
來(lái)源：證券日?qǐng)?bào)

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□ 熊 欣

自新股發(fā)行體制改革并重啟IPO以來(lái)，至今已半年有余。此輪改革第一階段目標(biāo)已基本達(dá)到，中小投資者一級(jí)市場(chǎng)中簽率明顯提高，新股上市首日爆炒等市場(chǎng)痼疾得到有效遏制。部分新股上市后跌破發(fā)行價(jià)，說(shuō)明市場(chǎng)約束機(jī)制有所增強(qiáng)。

不過(guò)，新股發(fā)行體制改革仍然任重道遠(yuǎn)。舊問(wèn)題尚未完全解決，一些新問(wèn)題又浮出水面。新股發(fā)行市盈率持續(xù)攀高的情況較為突出。如何通過(guò)制度變革實(shí)現(xiàn)市場(chǎng)約束、資本約束和投資者約束，值得期待。

昨日，由證券業(yè)協(xié)會(huì)、滬深交易所聯(lián)合舉辦的“新股發(fā)行體制改革研討會(huì)”在上海舉行。參會(huì)者代表性強(qiáng)，不僅有監(jiān)管部門(mén)人士，基金、券商、保險(xiǎn)公司等機(jī)構(gòu)代表，還包括上市公司高管、專(zhuān)家乃至個(gè)人投資者代表，表明管理層吸納市場(chǎng)智慧、推動(dòng)深層次改革的決心。

筆者認(rèn)為，破解新股發(fā)行定價(jià)的這道“二元難題”，即消弭新股發(fā)行定價(jià)是“側(cè)重一級(jí)市場(chǎng)還是偏向二級(jí)市場(chǎng)”之爭(zhēng)，辦法不在于一級(jí)市場(chǎng)和二級(jí)市場(chǎng)之間“非左即右”的選擇，而在于“更上一層樓”，立足于整個(gè)發(fā)行制度體系改革的全局角度。比如，雖然目前實(shí)施“注冊(cè)制”的歷史條件尚不成熟，但是市場(chǎng)化改革的方向不應(yīng)有絲毫動(dòng)搖，并且應(yīng)當(dāng)沿著這個(gè)方向加快推進(jìn)，在具備條件的領(lǐng)域或環(huán)節(jié)尋求突破。

新股發(fā)行定價(jià)環(huán)節(jié)糾結(jié)著發(fā)行人、保薦機(jī)構(gòu)、詢價(jià)機(jī)構(gòu)、各類(lèi)投資者等多方面利益，改革難度大在情理之中。

現(xiàn)實(shí)的困境是，若監(jiān)管者通過(guò)窗口指導(dǎo)“壓制”一級(jí)發(fā)行市場(chǎng)的定價(jià)，則很可能帶來(lái)二級(jí)市場(chǎng)的爆炒，中小投資者參與二級(jí)市場(chǎng)的投資風(fēng)險(xiǎn)隨之而來(lái)，且監(jiān)管者定價(jià)指導(dǎo)行為亦有干預(yù)市場(chǎng)之嫌。而若放棄發(fā)行定價(jià)的窗口指導(dǎo)，將新股發(fā)行定價(jià)交給一個(gè)“不完善的市場(chǎng)”，則表面上可以平抑二級(jí)市場(chǎng)炒作，但發(fā)行市盈率攀高、明顯偏離合理區(qū)間，也不是監(jiān)管者追求的目標(biāo)。

數(shù)據(jù)顯示，自重啟IPO以來(lái)，發(fā)行市盈率呈現(xiàn)出不斷攀升的態(tài)勢(shì)。去年6月新股平均發(fā)行市盈率為32.89倍，而去年12月份平均發(fā)行市盈率陡增至65.45倍。到2010年1月，35只新股平均發(fā)行市盈率高達(dá)66.87倍。再?gòu)膭?chuàng)業(yè)板看，第一批創(chuàng)業(yè)板28家公司上市時(shí)，平均發(fā)行市盈率為57倍，第二批8家公司達(dá)到了83倍，第三批6家公司為78倍，而第四批8家公司市盈率則達(dá)到了創(chuàng)紀(jì)錄的88.6倍。

資本市場(chǎng)的鐵律一再證明，任何過(guò)高估值的發(fā)行都會(huì)受到市場(chǎng)的嚴(yán)懲。1月28日，市場(chǎng)便出現(xiàn)了主板公司中國(guó)西電、正泰電器以及創(chuàng)業(yè)板公司星輝車(chē)模、臺(tái)基股份一日之內(nèi)同時(shí)破發(fā)的情況。其中，中國(guó)西電更是為上市首日“破發(fā)的股份成為繼近3年前中國(guó)國(guó)航之后的首只上市首日破發(fā)個(gè)股。

監(jiān)管層顯然有清醒的判斷。中國(guó)證監(jiān)會(huì)主席尚福林2009年底曾表示，從新股發(fā)行制度改革措施的實(shí)施效果來(lái)看，市場(chǎng)對(duì)于新股發(fā)行定價(jià)的約束機(jī)制還不健全，改革仍未完成，需要不斷完善。今年初召開(kāi)的2010年證券監(jiān)管工作會(huì)議也提出，今年將繼續(xù)深化發(fā)行制度改革，加強(qiáng)對(duì)詢價(jià)、定價(jià)過(guò)程的監(jiān)督，對(duì)包括發(fā)行企業(yè)、承銷(xiāo)商以及機(jī)構(gòu)投資者等詢價(jià)對(duì)象進(jìn)行制度約束的相應(yīng)措施今年有望出臺(tái)。

有專(zhuān)家分析指出，新一輪新股發(fā)行體制改革第一階段主要針對(duì)定價(jià)環(huán)節(jié)，未來(lái)在詢價(jià)范圍、二次詢價(jià)、再融資以及上市公司退市制度等方面，還有進(jìn)一步改革的空間。

深交所總經(jīng)理宋麗萍在昨日的研討會(huì)上表示，承銷(xiāo)商要切實(shí)承擔(dān)責(zé)任，全面提高專(zhuān)業(yè)水平，為新股發(fā)行體制改革全面推進(jìn)奠定最重要的微觀基礎(chǔ)。

很顯然，無(wú)論監(jiān)管者還是市場(chǎng)參與各方，都對(duì)新股發(fā)行體制的進(jìn)一步改革抱有信心，并且有明確的目標(biāo)。那么，制定一個(gè)相對(duì)科學(xué)的推進(jìn)計(jì)劃，加強(qiáng)協(xié)調(diào)落實(shí)，尋求重點(diǎn)突破，減少市場(chǎng)震蕩，當(dāng)是重要的路徑考慮。我們祝愿新的改革措施穩(wěn)妥上路，促進(jìn)市場(chǎng)穩(wěn)定前行！

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