2010年02月01日 10:52
來源：股市動態(tài)分析

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陳生

本周五，IPO的又一次改革“研討會”在上海召開。其背景是目前推行的IPO定價(jià)方式與之前并無太多差異，唯一不同的是發(fā)行價(jià)管制被放開，導(dǎo)致發(fā)行價(jià)越詢越高，“一步到位”。但“一步到位”帶來的弊端—“超募”已成常態(tài)，搞得交易所證監(jiān)會對此十分頭痛。

如今，本欄仍堅(jiān)持以往對IPO改革的看法，一即仍堅(jiān)持IPO發(fā)行價(jià)與市場直接接軌一步到位；再就是如年前所提到的讓“不超過”切實(shí)落到實(shí)處，徹底切斷“超募”的路子。

眾所周知，證券發(fā)行的核心是定價(jià)，實(shí)可謂一“價(jià)，動全身。但是，市場參與各方，對此都有著自己的訴求。對于投資者來說，自然是希望價(jià)格越低好，其次是獲配股份越多越好；發(fā)行人和承銷商，則是希望價(jià)格越高，離市場價(jià)越近越好，其次在募集資金可以滿足的前提下，發(fā)行的股份越少越好；而監(jiān)管層則是“和事佬”，哪邊也不希望得罪。

但如上述，投資者和發(fā)行人(含中介)的利益訴求勢同水火，如何“和諧”得了？

其實(shí)最大的不“和諧”來自投資者內(nèi)部。一直以來，散戶和機(jī)構(gòu)、散戶和散戶在新股發(fā)行的博弈中矛盾重重。而最大的矛盾，則是“不公平”和諧中簽率”。從之前對“市值配售”和諧一人一手”的呼吁，到現(xiàn)在大盤發(fā)行的50%，小盤的80%向散戶傾斜，足以說明監(jiān)管層為了“和諧”投資者內(nèi)部而攪盡腦汁。

內(nèi)部都“和諧”不了，如何去“和諧”與投資者天生對立的發(fā)行人和投行。因此，IPO的首要之舉，是如何平衡投資者內(nèi)部的“不公”

依本欄之見，解決上述“不公”最好的辦法，是取消目前通行的“網(wǎng)下詢價(jià)配售”與“上網(wǎng)定價(jià)發(fā)行”，代之以此前如招行等一批公司實(shí)行的IPO“網(wǎng)上網(wǎng)下同時(shí)詢價(jià)發(fā)行”

所謂的“同時(shí)詢價(jià)”，即將機(jī)構(gòu)與散戶“團(tuán)結(jié)”起來一起參與詢價(jià)，在設(shè)定的詢價(jià)區(qū)間內(nèi)一起進(jìn)行“累計(jì)投標(biāo)詢價(jià)申購”。或者說，之前通過機(jī)構(gòu)“累計(jì)投標(biāo)詢價(jià)申確定發(fā)行價(jià)格的過程，將由機(jī)構(gòu)和散戶共同完成。

但以往的“共同詢價(jià)”如招行等，是由“詢價(jià)機(jī)構(gòu)”們通過各自的報(bào)價(jià)來實(shí)現(xiàn)，因此效率低下，且最后在“累計(jì)投標(biāo)”的申購中，無論是機(jī)構(gòu)還是散戶，都無一例外地“頂格申購”，結(jié)果造成“超募”現(xiàn)象依然如舊。

如將本欄先前提出的“荷蘭式”、“超募”解決方案與“共同詢價(jià)”相結(jié)合，也許不失為時(shí)下IPO改革的方法之一。具體的做法是：

以發(fā)行人預(yù)定的融資額和發(fā)行量之商，確定為詢價(jià)區(qū)間的下限，同時(shí)放開上限，任由投資者申購。而在“累計(jì)投標(biāo)”的過程中，無論是機(jī)構(gòu)還是散戶，都可參與其中。

在“累計(jì)投標(biāo)”完成后，則由保薦機(jī)構(gòu)進(jìn)行統(tǒng)計(jì)，以合計(jì)申購量最大所對應(yīng)的申購價(jià)，作為本次發(fā)行的價(jià)格。然后再以預(yù)定融資額與發(fā)行價(jià)之商確定最終發(fā)行數(shù)量。而在發(fā)行價(jià)之上(含)的申購將被視為最終有效申購，無論機(jī)構(gòu)或散戶的最終有效申購，均按其與最終有效申購總量的比例獲得配售，從而一舉解決機(jī)構(gòu)與散戶之間，和“中簽”與否的“不公”

由于之前發(fā)行人預(yù)定了發(fā)行量，并以此確定了詢價(jià)區(qū)間的下限，因此，以上述方法確定的最終發(fā)行量將可能比其減少些許甚至大幅減少，因此，當(dāng)最終發(fā)行量無法達(dá)到《上市規(guī)則》規(guī)定的下限(4億總股本以上的10%，之下的25%)時(shí)，只能完成IPO而不得申請上市。

舉例如下：

某發(fā)行人擬融資4億元，發(fā)行前總股本2億股，預(yù)定發(fā)行量為8000萬股。如此，得出詢價(jià)區(qū)間下限為5元?！熬W(wǎng)上網(wǎng)下共同累計(jì)投標(biāo)詢價(jià)”后，申購報(bào)價(jià)最低到最高為6—12元，而在8元處獲得最大申購量，且在8—12元的合計(jì)最終有效申購量達(dá)25億股，因此8元被確定為最終發(fā)行價(jià)。如此，得出本次發(fā)行的最終發(fā)行量為4億元/8元=5000萬股。因此8機(jī)構(gòu)與散戶的配售比例均為5000萬股/25億股=2%。

但由于發(fā)行后，社會公眾股比例為0.5/2.5=20%，不符合《上市規(guī)則》規(guī)定的總股本少于4億股的社會公眾股比例須達(dá)25%，因此該公司只能完成IPO而不得申請上市。

如此，將使“公平”最大限度地落到實(shí)處，使投資者的申購報(bào)價(jià)因需考慮能否上市而更趨理性，同時(shí)也將極大地遏制“超募”。

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