2010年02月03日 05:44
來源：中國證券報－中證網(wǎng)

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國信證券“境外市場融資融券業(yè)務(wù)比較研究”系列五

編者按：

融資融券交易是證券市場一項普遍和成熟的交易制度。從境外資本市場發(fā)展過程看，對完善市場功能起到諸多積極作用，首先，融資融券交易可以將更多的信息融入證券價格，為市場提供雙向的交易機制，通過融券賣出或融資買入，提高證券價格發(fā)現(xiàn)的效率；第二，在一定程度上放大資金和證券供求，增加市場交易量，從而活躍證券交易，增強證券市場的流動性；第三，改變證券市場“單邊市”的狀況，為投資者提供了一種避險工具；第四，與其他金融衍生工具相比，其杠桿較小，總體風(fēng)險更為可控，可以為日后推出股指期貨等杠桿更高的金融衍生工具做出有益的嘗試，并可作為相關(guān)套?；蛱桌僮鞯闹С止ぞ撸蛔詈?，拓寬證券公司業(yè)務(wù)范圍和盈利模式，提高證券公司自有資金和自有證券的運用效率。

放眼全球各主要資本市場，融資融券交易制度的形成與發(fā)展路徑各異，歐美市場起步較早，自17世紀即開始出現(xiàn)并興起，而亞洲市場則是在近數(shù)十年才開始引進并逐步成熟。在國內(nèi)，近年來股權(quán)分置改革、提高上市公司質(zhì)量、證券公司綜合治理、大力發(fā)展機構(gòu)投資者等一系列市場基礎(chǔ)建設(shè)的完善，已經(jīng)為融資融券業(yè)務(wù)的推出提供了必要條件。接下來，我們選擇了美國、英國、日本、臺灣等7個國家和地區(qū)，從背景介紹、運行機制和制度安排、主要特點等方面介紹各國融資融券業(yè)務(wù)的發(fā)展?fàn)顩r，以及通過適當(dāng)?shù)谋O(jiān)管制度安排，促進其發(fā)揮市場作用的情況。

(一)市場背景

為完善證券市場交易機制，解決證券市場臨時供求，保證證券交易順利交割，提升證券市場的價格機制效率及市場流動性，澳大利亞在較早時期就引入了融資融券交易。一直以來，澳大利亞市場對融資融券交易采取較為寬松的規(guī)定，通常由交易雙方以合約形式相互約定。

隨著二十世紀末澳大利亞逐漸開始實行混業(yè)經(jīng)營，銀行、證券、信托與保險相互滲透，商業(yè)銀行業(yè)務(wù)范圍從傳統(tǒng)的存、放、匯款，擴展到信托投資、證券承銷、融資融券交易以及基金管理等業(yè)務(wù)。為適應(yīng)金融混業(yè)經(jīng)營監(jiān)管的需要，1997年底澳大利亞政府明確了金融市場管理架構(gòu)，對融資融券交易的監(jiān)管也隨之加強，由澳大利亞審慎監(jiān)管局及澳大利亞證券投資委員會共同負責(zé)監(jiān)督管理。

2007年次貸危機爆發(fā)，澳大利亞金融市場波動加劇，如何規(guī)范融資融券客戶交易行為，引導(dǎo)該交易機制發(fā)揮積極的市場作用，成為澳大利亞證券投資委員會的監(jiān)管目標(biāo)。在不影響市場流動性的前提下，澳大利亞證券投資委員會在《澳大利亞政府金融服務(wù)及信用改革綠皮書》提出對證券融資融券交易制定法規(guī)，以此規(guī)范市場融資融券交易行為，達到防范風(fēng)險的目的。

(二)運行機制與制度安排

融資交易，在澳大利亞又被稱為保證金貸款業(yè)務(wù)。由于早期受監(jiān)管約束較少，澳大利亞的融資業(yè)務(wù)市場化和靈活性較高。主要表現(xiàn)如下：

1、授信機構(gòu)準入條件較為寬泛。早期經(jīng)營融資業(yè)務(wù)的服務(wù)機構(gòu)只要自身條件適合(有足夠的客戶群體、能夠滿足投資資金需求等)則不需要澳大利亞證券投資委員會的授權(quán)就可以開展融資業(yè)務(wù)，因此金融市場上能夠提供融資授信的機構(gòu)繁多，不僅有銀行和證券經(jīng)紀商，還有投資機構(gòu)和保險公司等。2009年5月，澳大利亞政府修正了《公司法》，要求所有開展融資業(yè)務(wù)的機構(gòu)必須獲得證券投資委員會的授權(quán)許可后方可進行。

2、協(xié)議約定具體交易約束條款。澳大利亞監(jiān)管層從制度上規(guī)范了一套融資業(yè)務(wù)的運行機制，而具體的交易規(guī)則主要由融資交易雙方簽訂的協(xié)議進行規(guī)定，如融資利率、單個客戶的授信規(guī)模、融資期限、允許擔(dān)保證券等。

3、投資者融資交易的最大融資限額取決于資金出借方對相關(guān)標(biāo)的證券設(shè)定的貸款價值比率(LVR：Loan-to-value ratio)，資金出借方有權(quán)調(diào)整貸款價值比率以及客戶的最大貸款限額。一旦投資者的投資組合的市場價值發(fā)生變化導(dǎo)致貸款價值比率高于協(xié)議規(guī)定的比率，授信機構(gòu)將發(fā)出補倉通知，要求投資者采取行動(補充現(xiàn)金、賣出部分證券、提交更多的擔(dān)保證券)，否則將實行強制平倉。實際業(yè)務(wù)中，授信機構(gòu)會設(shè)定一個貸款價值比率緩沖窗口(Buffer)，避免投資者最大限額融資后立即發(fā)生貸款價值比率高于協(xié)定水平的情況。目前在澳大利亞融資業(yè)務(wù)的貸款價值比率一般介于30%到80%之間。

融券交易則是在1986年由澳大利亞《公司法》賦予其法律地位后正式允許。隨后，澳大利亞《證券業(yè)規(guī)則》及證券交易所的《商業(yè)規(guī)則》對融券交易都做了相關(guān)規(guī)定。根據(jù)澳大利亞證券交易所規(guī)定，能夠進入允許融券賣空股票名單的證券其市值必須達到10億以上；標(biāo)的證券必須具備足夠的流動性。此外，投資者在進行融券賣空交易時需要與經(jīng)紀商簽訂融券交易協(xié)議，并在業(yè)務(wù)開展前開設(shè)融券交易賬戶。根據(jù)證券經(jīng)紀商的要求，投資者在融券時需要存入不低于20%的融券初始保證金，交易過程中遵守提價檢查約定、收購期間的證券禁止融券交易等事項。

(三)主要特點

澳大利亞金融市場發(fā)展早，市場較為成熟，金融體系發(fā)達、融資融券機制完善，其融資融券交易機制在監(jiān)管框架形成之前就已經(jīng)存在，市場上授信主體廣泛，融資交易與回購市場聯(lián)系緊密，競爭充分，市場效率較高。融券券源主要來源于證券借貸平臺。授信主體與投資者之間的具體交易行為與交易細節(jié)主要通過融資融券交易協(xié)議來完成。

2008年金融危機爆發(fā)以前，澳大利亞政府對融資融券交易的監(jiān)管相對寬松，信息披露要求不高，而且融資業(yè)務(wù)不屬于法律意義上的金融產(chǎn)品，澳大利亞證券投資委員會無需對其進行監(jiān)管。金融危機過后，澳大利亞政府重新審視了融資融券交易業(yè)務(wù)風(fēng)險，在市場調(diào)節(jié)的同時，加強了行政管理手段，如嚴格了市場準入、加強了融券賣空、信息披露等方面的管理，以正確引導(dǎo)融資融券發(fā)揮其市場價格發(fā)現(xiàn)、活躍市場交易量及增強市場流動性的作用。

國信證券融資融券部

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