2010年02月08日 10:36
來(lái)源：股市動(dòng)態(tài)分析 作者：王柄根

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本刊記者 王柄根

進(jìn)入2010年，隨著國(guó)家樓市調(diào)控政策的出臺(tái)，北京、上海、深圳等一線城市的房地產(chǎn)交易在迅速降溫。北京市2010年1月份的二手住宅總成交量下降67%，期房成交量下降4成。而正當(dāng)全國(guó)樓市集體轉(zhuǎn)冷之時(shí)，海南房地產(chǎn)卻“突如一夜春風(fēng)來(lái)，千樹(shù)萬(wàn)樹(shù)梨花開(kāi)”。以三亞為例，房?jī)r(jià)甚至出現(xiàn)了幾天翻一倍的情況。

在資本市場(chǎng)上，“海南板塊”在國(guó)家“國(guó)際旅游島”規(guī)劃出臺(tái)后異軍突起，這本是資金對(duì)于區(qū)域內(nèi)上市公司未來(lái)成長(zhǎng)的一種期待。而此番炒作的所謂龍頭——羅頓發(fā)展(600209)，其股價(jià)的漲幅卻已顯得離譜，自今年1月份以來(lái)，羅頓發(fā)展股價(jià)從6元一路上行到16元，階段性漲幅高達(dá)166%以上。羅頓發(fā)展股價(jià)高企的背后是否有一定事實(shí)基本面的支撐？抑或只是又一次擊鼓傳花的游戲？

我們?cè)谡{(diào)查了解中發(fā)現(xiàn)，即使海南房?jī)r(jià)、地價(jià)能夠維持在目前的“天價(jià)”，那么羅頓發(fā)展的市值也已遠(yuǎn)超其持有的地皮價(jià)值。簡(jiǎn)言之，現(xiàn)在直接去海南炒地比買羅頓發(fā)展的股票要安全的多。同時(shí)，羅頓發(fā)展歷年以來(lái)在管理、經(jīng)營(yíng)和治理結(jié)構(gòu)上的斑斑劣跡并不會(huì)因?yàn)楹Ｄ系禺a(chǎn)的升溫而有所改善。在羅頓發(fā)展股價(jià)近期的迅速上行中，廣發(fā)證券遼陽(yáng)民主路營(yíng)業(yè)部的資金扮演了重要的角色。

1800畝土地的故事

稍微了解羅頓發(fā)展經(jīng)營(yíng)歷史的投資者都清楚，羅頓發(fā)展以酒店經(jīng)營(yíng)管理為主業(yè)，主要經(jīng)營(yíng)資產(chǎn)就是位于海口的金海岸羅頓大酒店。同時(shí)，羅頓發(fā)展也間或參與一些小型的房地產(chǎn)項(xiàng)目、裝飾工程施工，但這些業(yè)務(wù)基本上沒(méi)有帶來(lái)收益。實(shí)際上，金海岸羅頓大酒店的經(jīng)營(yíng)只能用“慘淡”二字來(lái)形容，在2007年之前，由于連年虧損，羅頓發(fā)展曾長(zhǎng)期被特別處理，為ST羅頓、*ST羅頓。

就在連續(xù)虧損并走到退市邊緣的時(shí)候，*ST羅頓在2007年卻突然“主營(yíng)業(yè)務(wù)有了起色”，制造出了1400余萬(wàn)的凈利潤(rùn)，籍此保住了上市資格，并撤銷了特別處理。然而2007年這個(gè)關(guān)鍵年份一過(guò)，投資者又可以看到羅頓發(fā)展一副頹靡之象：2008年虧損4000余萬(wàn)，2009年前三季度虧損3000余萬(wàn)，并預(yù)計(jì)2009年全年虧損。

至少就酒店主營(yíng)業(yè)務(wù)、以及過(guò)往歷史表現(xiàn)來(lái)看，羅頓發(fā)展是一家并不創(chuàng)造價(jià)值的公司，卻又在資本市場(chǎng)上茍延殘喘，每次到了保牌的關(guān)鍵年份總能奇跡般的實(shí)現(xiàn)小幅盈利。

那么，對(duì)于這樣一家公司，二級(jí)市場(chǎng)資金又在追逐什么呢？

“其實(shí)都是在炒那塊地?！睋?jù)接近羅頓發(fā)展的人士透露，二級(jí)市場(chǎng)資金炒作的對(duì)象是羅頓發(fā)展擁有的位于海南省瓊海市博鰲水城大靈湖規(guī)劃區(qū)萬(wàn)泉河側(cè)的1800畝土地。筆者查閱羅頓發(fā)展年報(bào)發(fā)現(xiàn)，該地塊實(shí)際上購(gòu)置于2002年，耗資2.16億元，并在2003年取得了土地使用證，土地使用權(quán)到2053年終止。如此算來(lái)，羅頓發(fā)展2002年的購(gòu)置價(jià)大概在12萬(wàn)元/畝，并已持有土地8年之久。

據(jù)了解，在資金瘋炒海南土地的背景下，博鰲的土地尤其顯得稀缺，因此目前該地塊的價(jià)格炒高到250萬(wàn)元/畝。如果以這樣一個(gè)價(jià)格計(jì)算，這1800畝土地的總值可以達(dá)到45億元。

但是，僅僅以持有土地短期迅速增值能否支撐起羅頓發(fā)展現(xiàn)有股價(jià)？這實(shí)際上不是一個(gè)太難計(jì)算的數(shù)學(xué)題：羅頓發(fā)展4.39億股的總股本，以2月4日收盤價(jià)計(jì)算的總市值為71.4億元。這遠(yuǎn)遠(yuǎn)超過(guò)了以目前天價(jià)計(jì)算的那塊1800畝土地的“理論價(jià)值”

即使考慮1800畝土地之外，羅頓發(fā)展擁有的其它凈資產(chǎn)——以2009年中報(bào)的數(shù)據(jù)，羅頓發(fā)展的股東權(quán)益除博鰲土地外大概在5億元。這樣一來(lái)，羅頓發(fā)展整個(gè)公司進(jìn)行凈資產(chǎn)的重估也不過(guò)是50億元上下。當(dāng)前71億元的總市值已經(jīng)遠(yuǎn)超過(guò)其“滿打滿算”的凈資產(chǎn)重估值。從這個(gè)邏輯上說(shuō)，即使直接去海南炒地，其風(fēng)險(xiǎn)也比現(xiàn)在炒作羅頓發(fā)展的股票要小的多。

中投證券一位不愿透露姓名的分析師表示，以凈資產(chǎn)重估的方式來(lái)尋找羅頓發(fā)展的投資邏輯，未免太過(guò)樂(lè)觀。首先，海南地產(chǎn)本身就處于過(guò)熱的狀態(tài)，各路資金的炒作是可以使它維持一段時(shí)間的熱度，但這個(gè)時(shí)間有多久，誰(shuí)也不知道，以現(xiàn)在的海南地產(chǎn)“天價(jià)”去對(duì)羅頓發(fā)展博鰲地塊進(jìn)行價(jià)值重估，只是一個(gè)賬面的游戲。除非羅頓發(fā)展能在這樣一個(gè)高位，以這樣一個(gè)天價(jià)將這么一大片土地賣出去，否則就不應(yīng)該按凈資產(chǎn)重估的方法來(lái)估測(cè)其價(jià)值。其次，如果羅頓發(fā)展這片土地不打算賣出變現(xiàn)，而是自己去開(kāi)發(fā)利用，以獲取更高的價(jià)值提升，那就無(wú)論它是打算建高爾夫球場(chǎng)還是酒店或者住宅開(kāi)發(fā)，都應(yīng)該考慮它的規(guī)劃用途，以及未來(lái)能產(chǎn)生的現(xiàn)金流，從這個(gè)角度去估值。但以羅頓發(fā)展自身的開(kāi)發(fā)能力、資金實(shí)力，它能把博鰲地塊“折騰”成什么樣子，至少目前看不清楚，而且考慮到地產(chǎn)開(kāi)發(fā)周期，屆時(shí)海南地產(chǎn)是不是還那么熱，也很難說(shuō)。

這是一個(gè)聽(tīng)起來(lái)有些滑稽的故事：1999年上市的羅頓發(fā)展首發(fā)募集資金3.19億元，在拿到錢后，欲投資酒店業(yè)卻發(fā)現(xiàn)旅游行業(yè)滑坡，零零星星投了些低端網(wǎng)絡(luò)產(chǎn)品項(xiàng)目又看不到太好的盈利。拿著一大筆錢的羅頓發(fā)展干脆在上市3年后在博鰲買了一大塊地，并就此擱置8年——當(dāng)年沒(méi)有人知道它要干什么，現(xiàn)在也沒(méi)有人知道它要干什么。

斑斑劣跡

在博鰲閑置一大片土地的同時(shí)，羅頓發(fā)展卻在北京和上海積極的參與小型地產(chǎn)項(xiàng)目，不過(guò)這沒(méi)能改善其經(jīng)營(yíng)業(yè)績(jī)，多年以來(lái)的虧損恰是個(gè)明證。事實(shí)上，從日漸衰頹的酒店業(yè)，轉(zhuǎn)而嘗試一些小型地產(chǎn)項(xiàng)目、低端網(wǎng)絡(luò)產(chǎn)品項(xiàng)目，在整個(gè)過(guò)程中反而將羅頓發(fā)展治理結(jié)構(gòu)的混亂、內(nèi)部管理的不善暴露無(wú)遺。

羅頓發(fā)展幾乎是長(zhǎng)年掛在海南證監(jiān)局重點(diǎn)監(jiān)管名單上的“老油條”

“你永遠(yuǎn)搞不清楚這家公司在干什么。”接近羅頓發(fā)展的人士透露，公司管理的混亂幾乎成為羅頓發(fā)展多年以來(lái)的特色。從海南證監(jiān)局的一份《行政監(jiān)管措施決定》可以看到，羅頓發(fā)展自從1999年上市，到2008年，這10年間，有7個(gè)會(huì)計(jì)年度截止日，其合并報(bào)表貨幣資金余額小于募集資金余額，且差額較大，沒(méi)人知道這差額是怎么產(chǎn)生的。更離譜的是，上市那么多年，羅頓發(fā)展居然還沒(méi)有按照募集資金使用管理制度設(shè)立募集資金存放專用賬戶。

而募集資金投向變更基本也不用股東大會(huì)審議——因?yàn)樵诠蓶|大會(huì)投票之前，羅頓發(fā)展早就把錢先花了，股東大會(huì)是否通過(guò)，那是“另外一回事”。譬如2004年羅頓發(fā)展投資2.04億元參與北京羅頓沙河高教園區(qū)建設(shè)發(fā)展項(xiàng)目，在股東大會(huì)審議之前，就已經(jīng)將1.04億元投入到項(xiàng)目建設(shè)。等到錢已經(jīng)投了幾個(gè)月，這個(gè)項(xiàng)目才提交股東大會(huì)審議。而這筆投資卻恰恰就是募集資金項(xiàng)目的變更。羅頓發(fā)展治理結(jié)構(gòu)之混亂可見(jiàn)一斑。

具體到項(xiàng)目管理的混亂，則更聳人聽(tīng)聞。仍以上述北京項(xiàng)目為例，羅頓發(fā)展在開(kāi)發(fā)該項(xiàng)目時(shí)不要說(shuō)設(shè)立項(xiàng)目管理部，就連項(xiàng)目本身的投資款專用賬戶都未開(kāi)設(shè)，而是與公司自有資金混合使用，由此為挪用、占用埋下了伏筆。通過(guò)房屋預(yù)售，北京項(xiàng)目從2005年開(kāi)始產(chǎn)生資金收入，但項(xiàng)目的銷售收入被關(guān)聯(lián)方長(zhǎng)期無(wú)償占用。羅頓發(fā)展在上海的“名門世家”項(xiàng)目同樣長(zhǎng)期存在資產(chǎn)被無(wú)償占用的情況。

這些情況到2009年末仍是海南證監(jiān)局頗感頭痛的問(wèn)題。

擊鼓傳花的資金

除了看起來(lái)誘人的地產(chǎn)增值概念外，我們發(fā)現(xiàn)羅頓發(fā)展股票遭到爆炒的背后實(shí)際上有神秘資金的參與，廣發(fā)證券遼陽(yáng)民主路營(yíng)業(yè)部和德邦證券北京光華路營(yíng)業(yè)部充當(dāng)了羅頓發(fā)展炒作的資金大本營(yíng)，尤其在從10元上升到17元的過(guò)程中，來(lái)自這兩個(gè)營(yíng)業(yè)部的資金幾乎每天都排在買入金額第一、第二的位置。

從1月5日羅頓發(fā)展出現(xiàn)第一個(gè)漲停板開(kāi)始，到2月5日，羅頓發(fā)展共有10個(gè)交易日達(dá)到或者觸及漲停。從這10個(gè)交易日披露的數(shù)據(jù)看，以1月20日為界，羅頓發(fā)展的炒作可以分為兩個(gè)階段：

在1月20日之前，交易較為分散，上榜的營(yíng)業(yè)部也并不集中，單一營(yíng)業(yè)部的交易金額都較為接近和平均。但這種情況從1月20日開(kāi)始發(fā)生改變，廣發(fā)證券遼陽(yáng)民主路營(yíng)業(yè)部1月20日當(dāng)日以3945萬(wàn)元成為買入金額第一。從此以后，羅頓發(fā)展的股價(jià)進(jìn)入了上行最快的時(shí)期，而期間2月2日、2月3日、2月4日，廣發(fā)證券遼陽(yáng)民主路營(yíng)業(yè)部都處于買入金額第一或者第二的位置。以2月4日為例，廣發(fā)證券遼陽(yáng)民主路營(yíng)業(yè)部買入7196萬(wàn)元，賣出5968萬(wàn)元，全天在這個(gè)營(yíng)業(yè)部成交1.31億元，占到羅頓發(fā)展當(dāng)日交易量的22%。

類似的情況也出現(xiàn)在德邦證券北京光華路營(yíng)業(yè)部上。可以說(shuō)自1月20日以后羅頓發(fā)展的“主升段”當(dāng)中，這兩個(gè)營(yíng)業(yè)部的資金頻繁進(jìn)出羅頓發(fā)展，買入量逐日加大。不過(guò)，在股價(jià)超過(guò)16元以后，盡管這兩個(gè)營(yíng)業(yè)部的資金仍大量買賣羅頓發(fā)展，其賣出的比例已較之前處于低位時(shí)有所增加。

羅頓發(fā)展股價(jià)的炒作仍在繼續(xù)，但在羅頓發(fā)展這樣一個(gè)缺乏長(zhǎng)效發(fā)展機(jī)制的公司身上，我們看到的更多是資金借題發(fā)揮的沖動(dòng)。當(dāng)海南地產(chǎn)熱度減退、二級(jí)市場(chǎng)資金的擊鼓傳花接近尾聲時(shí)，投資者或許更應(yīng)該看到風(fēng)險(xiǎn)的來(lái)臨。

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