2010年03月30日 06:19
來源：中國證券報 作者：申屠青南

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□本報記者 申屠青南

貝爾斯登因高杠桿和過度投機衍生品交易而倒閉兩周年后，中國資本市場即將引入杠桿交易和衍生品交易。如何防止在中國出現(xiàn)貝爾斯登式的悲劇，考驗著中國資本市場的方方面面。分析人士指出，通過采取穩(wěn)妥、謹慎的方式，在不斷積累經(jīng)驗的基礎上逐步探索，高杠桿悲劇不會在中國市場上演。

貝爾斯登的倒閉，說明杠桿是毒藥。美國投資銀行的經(jīng)營模式在過去十年間發(fā)生了巨大變化，過度投機和過高的杠桿率使得投行走上了一條不歸之路。傳統(tǒng)上以賺取傭金收入為主、對資本金要求很低的投資銀行，在高利潤的誘惑和激烈競爭的壓力下，大量從事次貸市場和復雜產(chǎn)品的投資，投行悄然變成了追逐高風險的對沖基金。例如，2008年3月，貝爾斯登的有形股權(quán)資本約為110億美元，卻支撐著3950億美元的總資產(chǎn)——杠桿比率達到36。高杠桿在帶來大量利潤的同時，積累了巨大的風險。當市場逆轉(zhuǎn)時，看似強大的貝爾斯登轟然倒下。

前車之覆，后車之鑒。中國作為新興市場，在融資融券試點和股指期貨推出初期，采取更為穩(wěn)妥、謹慎的方式，適當降低杠桿比例，循序漸進，在不斷積累經(jīng)驗的基礎上逐步探索，正是對國際金融危機經(jīng)驗教訓的深刻反思——既不能畏懼創(chuàng)新風險，裹足不前，也不能脫離市場實際和監(jiān)管水平，急進冒進。

貝爾斯登倒閉表明市場并非總是有效的。市場化是改革的方向，但市場也有失靈的時候，美國金融市場過度自由化的發(fā)展模式走到了極端，衍生品過度泛濫，監(jiān)管長期缺位，直至出現(xiàn)系統(tǒng)性的崩潰。過度的監(jiān)管和過度的市場化作為兩個極端，都不可取。沒有絕對的自由也沒有絕對的管制，金融市場的健康發(fā)展需要尋找兩者的平衡點。

伴隨著越來越多的金融創(chuàng)新，銀行、證券、保險等不同金融機構(gòu)之間的界限越來越模糊，貝爾斯登們借入短期資金、貸出長期資金，從事著類銀行的業(yè)務，卻不受資本充足率的限制，風險不斷積累以至倒閉。前些年我國處置的30多家高風險證券公司，大都涉及違規(guī)高息融入資金、挪用客戶保證金，最嚴重的一家公司違規(guī)委托理財金額超過90億元，是其當時凈資產(chǎn)的9倍，最終形成巨額虧損。

當融資融券業(yè)務從試點轉(zhuǎn)為常規(guī)業(yè)務后，證券公司將從目前的以自有資金和自有證券開展業(yè)務，擴大為增加其他合規(guī)資金和證券的融通配置方式。從某種意義上來說，證券公司通過轉(zhuǎn)融通，從事的業(yè)務已經(jīng)類似銀行，因此需要實施更有效的監(jiān)管，以避免債權(quán)人擠兌導致流動性風險。

貝爾斯登以及其他金融機構(gòu)倒閉之后，政府拿出巨額納稅人資金來收拾殘局，不少人士建議針對金融機構(gòu)征收“污染稅”以彌補崩盤帶來的損失。在這方面，我國已經(jīng)走在前面。券商綜合治理之后，我國相繼成立證券投資者保護基金公司、期貨投資者保障基金，要求各證券期貨經(jīng)營機構(gòu)根據(jù)分類評價結(jié)果，按比例繳納，匯集資金未雨綢繆應對可能的倒閉風險。

融資融券第一單即將產(chǎn)生，股指期貨也將在4月亮相，在這一時點，深刻反思貝爾斯登倒閉案例，有助于中國資本市場更理性、科學地探索市場化之路。

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