2010年05月05日 01:29
來源：證券時報

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胡艷妮王 洋

2009年金融機(jī)構(gòu)的超額準(zhǔn)備金率降至3.13%，為五年來的最低值，特別是四大國有商業(yè)銀行只有1.72%，比2008年下降50%以上。在如此之低的情況下，從2010年1月18日開始，央行連續(xù)三次上調(diào)準(zhǔn)備金率回收流動性，準(zhǔn)備金率達(dá)到17%的歷史高位，僅略低于2008年6月至9月的17.5%。

提高存款準(zhǔn)備金率的原因是：第一， 擔(dān)心經(jīng)濟(jì)增長過快和通漲壓力增大。2010年一季度，中國經(jīng)濟(jì)增速近12%，居世界第二位，CPI一度在2月份達(dá)到2.7%，使2.25%的一年期存款利率的實際利率為負(fù)。其次，對信貸規(guī)?？刂撇粷M意。一季度，人民幣各項貸款增加2.60 萬億元，同比少增1.98 萬億元，但較之歷史年份仍然偏多，占到2010年預(yù)定7.5萬億的35%。特別是除票據(jù)融資以外的一般性貸款增加3.23 萬億元，同比多增1289 億元。未來貸款騰挪的空間小。第三，對熱錢的憂慮。一季度，對外貿(mào)易恢復(fù)至危機(jī)前水平，貿(mào)易順差大幅收窄至145億美元。3 月份，由于進(jìn)口價格上漲較快及內(nèi)需強(qiáng)勁等因素，更是出現(xiàn)72.4 億美元的逆差，為2004 年5 月以來首次。而同期外匯占款增加7491 億元，新增額為去年同期的2.1倍，顯示出熱錢流入正在加大。

提高準(zhǔn)備金率，表明加息的時間表可能再次延后。在通行理論中，準(zhǔn)備金率是比利率更強(qiáng)烈的政策工具，較少采用，但是在我國，情形卻恰恰相反，加息更加謹(jǐn)慎。提高準(zhǔn)備金率顯示從緊貨幣政策的力度加大和速度加快，但準(zhǔn)備金率工具有如下不足：

1、商業(yè)銀行的超額準(zhǔn)備金率已經(jīng)很低，影響到商業(yè)銀行正常的放貸行為。銀行之間由于超額準(zhǔn)備金率的差別處于不平等競爭中，提高銀行運(yùn)行成本。

2、通過影響信貸的平穩(wěn)性，進(jìn)而影響投資和生產(chǎn)的平穩(wěn)性，導(dǎo)致信貸資源配置難以優(yōu)化。例如對房地產(chǎn)開發(fā)投資貸款，受到緊縮后，可能會使房地產(chǎn)的供給周期波動加劇，使宏觀調(diào)控得非所愿。對重大項目投資如果后續(xù)資金不足，可能形成爛尾工程。最后勢必擠占民企和中小企業(yè)信貸額度，降低經(jīng)濟(jì)運(yùn)行效率。

3、上述三點(diǎn)原因均是針對流動性過剩，因此需要厘清的是過剩流動性來自何方？主要是前期的外匯占款和過量信貸。限制新增信貸并不改變存量的過剩流動性；回收熱錢帶來的流動性，但不能阻止熱錢進(jìn)入；不能改變流動性在企業(yè)、居民、政府之間和不同財富等級的居民之間、中央政府和地方政府之間、中央企業(yè)和地方企業(yè)、國企和民企之間的配置不均，由此所產(chǎn)生的套利、尋租和投機(jī)，以及博弈引發(fā)的經(jīng)濟(jì)波動。

我們認(rèn)為，短期來看價格手段不如數(shù)量控制，但從長期來看提高資金價格是治理流動性過剩和資產(chǎn)泡沫的關(guān)鍵舉措。利率提高短期內(nèi)會引致熱錢流入，中長期會減緩熱錢流入，還能促進(jìn)過剩流動性的配置合理化。

提高準(zhǔn)備金率反映出央行回收流動性的急迫性，與此前央行3年期央票發(fā)行和利率走低反映出的商業(yè)銀行流動性仍然較多。準(zhǔn)備金率上調(diào)50個基點(diǎn)大概可以收縮3000億元規(guī)模的信貸，而央行在公開市場已連續(xù)10周凈回籠，累計凈回籠資金達(dá)到了1.1萬億元。使用準(zhǔn)備金率工具主要還是考慮其影響比較單一，但依然是權(quán)宜之計，沒有實質(zhì)緩解加息預(yù)期。慎于加息反映出央行對處置資產(chǎn)泡沫的力度和時間表拿捏不準(zhǔn)，也表明央行加息可能還要看世界主要經(jīng)濟(jì)體的加息步伐。但是，當(dāng)央行的數(shù)量化控制空間越來越小之后，加息預(yù)期已經(jīng)越來越明顯了，我們判斷6月是加息的重要時間窗口。

(作者單位：中信建投證券)

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