2010年05月08日 02:19
來源：第一財(cái)經(jīng)日?qǐng)?bào)

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分析師指出，公司上市之時(shí)正處在成長(zhǎng)性的巔峰，長(zhǎng)期增長(zhǎng)恐面臨一定瓶頸

江怡曼 韓志剛

本周四，兩市IPO第一高價(jià)股海普瑞(002399.SZ)上市報(bào)166元，小漲12%。10分鐘后，股價(jià)上漲到180元，成功替代了國(guó)民技術(shù)(300077.SZ)上成為兩市第一高價(jià)股，但這頂“帽子”沒能戴到當(dāng)日收盤。海普瑞上市首日僅收漲18.36%，報(bào)175.17元。

值得一提的是，至周五收盤，海普瑞取代蘇寧電器成為中小企業(yè)板最大市值的公司，達(dá)711.30億元。

此前，發(fā)行價(jià)高達(dá)148元的海普瑞，自路演詢價(jià)后就備受關(guān)注，但與此同時(shí)，各種質(zhì)疑聲不斷。

那么，這家被王亞偉稱作是“很少見到這樣好”的醫(yī)藥公司到底有多好？籠罩著的光環(huán)是否貨真價(jià)實(shí)？

疑問一：FDA認(rèn)證確是“國(guó)內(nèi)唯一”？

海普瑞的發(fā)行價(jià)之所以高，很大程度上是因?yàn)槠湓谡泄烧f明書上自稱的“國(guó)內(nèi)唯一一家獲得FDA(美國(guó)食品與藥品管理局)認(rèn)證的肝素鈉原料藥生產(chǎn)企業(yè)”

對(duì)大部分人而言，鑒于醫(yī)藥行業(yè)的高門檻，這句話多少有點(diǎn)神秘感，也充滿了想象空間。

據(jù)了解，肝素鈉藥物在抗凝血、抗血栓方面應(yīng)用較廣，需求旺盛，這直接推動(dòng)了上游產(chǎn)業(yè)肝素原料藥行業(yè)的快速發(fā)展。

其實(shí)除了海普瑞之外，國(guó)內(nèi)還有其他企業(yè)在生產(chǎn)銷售該類藥物。對(duì)此海普瑞在招股說明書上稱，這些企業(yè)僅僅是獲得了歐盟CEF認(rèn)證。

FDA認(rèn)證是美國(guó)食品與藥品管理局為相關(guān)產(chǎn)品進(jìn)入美國(guó)設(shè)置的壁壘。相對(duì)于歐盟的CEF(歐洲藥典適應(yīng)性)認(rèn)證，F(xiàn)DA認(rèn)證要求更嚴(yán)格、等級(jí)更高，自然“含金量”也就更高。

如果海普瑞真是國(guó)內(nèi)“唯一”，那表明其在出口美國(guó)的市場(chǎng)上，根本沒有競(jìng)爭(zhēng)對(duì)手，可謂“無往而不利”。正因如此，大家對(duì)它給予了這么高的溢價(jià)。

但這一說法很快就遭到了質(zhì)疑。有媒體報(bào)道稱，國(guó)內(nèi)包括山東煙臺(tái)東誠(chéng)生化股份有限公司(下稱“東誠(chéng)生化股)等在內(nèi)的數(shù)家公司的肝素鈉產(chǎn)品已經(jīng)獲得了FDA認(rèn)證。

《第一財(cái)經(jīng)日?qǐng)?bào)》記者在東誠(chéng)生化的公司網(wǎng)站查詢到，該公司已經(jīng)在2009年2月份，“肝素鈉產(chǎn)品通過了FDA的GMP現(xiàn)場(chǎng)檢查”?！癋DA的GMP認(rèn)證對(duì)公司的車間環(huán)境、產(chǎn)品質(zhì)量都有嚴(yán)格的要求，通過GMP認(rèn)證，基本上說明產(chǎn)品也符合FDA的要求。”某醫(yī)藥行業(yè)資深人士表示。

5月6日下午，當(dāng)記者致電該公司客服部門詢問的時(shí)候，該公司工作人員則稱：“我們的確有FDA的認(rèn)證。

海普瑞則對(duì)這一說法表示了堅(jiān)決的否認(rèn)：“我們最近已經(jīng)發(fā)布公告表明自己是國(guó)內(nèi)唯一通過FDA認(rèn)證的肝素鈉原料藥生產(chǎn)企業(yè)。如果事實(shí)不是如此，我們?cè)趺锤野l(fā)公告呢？”5月6日，海普瑞證券辦公室一位許姓工作人員接受記者采訪時(shí)表示。

公告稱，國(guó)內(nèi)公司向美國(guó)出口肝素鈉主要分成兩種形式：一種是以肝素鈉原料藥的形式直接出口至美國(guó)的制劑生產(chǎn)廠，必須完成美國(guó)FDA對(duì)原料藥工廠的認(rèn)證程序；另一種是以原料的形式出口給美國(guó)肝素鈉原料藥生產(chǎn)企業(yè)，進(jìn)一步加工為肝素鈉原料藥，無需完成FDA認(rèn)證。

而截至公告日，公司是唯一一家以上述第一種方式直接出口至美國(guó)的制劑生產(chǎn)廠。

湘財(cái)證券分析師葉侃5月5日接受記者采訪時(shí)則表示：“認(rèn)證只是一種資格，是否出口還要視具體的情況而定。

他認(rèn)為，通常這個(gè)行業(yè)不會(huì)輕易去換原料經(jīng)營(yíng)商，所以國(guó)內(nèi)其他公司很難替代海普瑞的渠道，近幾年海普瑞還是有望實(shí)現(xiàn)高增長(zhǎng)。

疑問二:提升產(chǎn)能如何解決原料難題？

據(jù)了解，海普瑞本次募集資金主要是用于進(jìn)一步擴(kuò)大肝素鈉原料藥的生產(chǎn)規(guī)模，解決產(chǎn)能瓶頸問題。既然是“IPO第一高價(jià)股”，那么公司在資金方面自然不成問題?？墒琴Y金充足了，如果沒有足夠的原料，對(duì)公司而言也是“巧婦難為無米之炊”

目前，外界就擔(dān)心公司的原料供應(yīng)將比較緊張。海普瑞目前的年產(chǎn)能是2.5萬(wàn)億單位，已經(jīng)利用了上游資源的22%。而海普瑞IPO后的設(shè)計(jì)產(chǎn)能將是5萬(wàn)億單位，這意味著公司一年需要獲得國(guó)內(nèi)超過40%的豬小腸。海普瑞能否獲得這么多的原料目前不得而知。

另外，還有分析人士認(rèn)為，疾病等問題給上游豬小腸原料的供應(yīng)帶來不穩(wěn)定的因素，也會(huì)影響到肝素粗品的采購(gòu)。

海普瑞方面表示：“我國(guó)擁有全球最豐富的肝素原料資源，隨著國(guó)內(nèi)生豬出欄量、生豬屠宰業(yè)集約化水平以及肝素粗品收率水平將不斷提高，因此我國(guó)肝素粗品的供給將保持穩(wěn)定增長(zhǎng)，市場(chǎng)供給良好。

葉侃也認(rèn)為，現(xiàn)在1億單位肝素粗品平均需消耗2500根生豬小腸,但到2012年估計(jì)只用消耗2000根豬小腸,可以節(jié)約五分之一，緩解一定的上游供應(yīng)源壓力。

“而且海普瑞目前也在不斷拓展自己的上下游供應(yīng)空間和屠宰場(chǎng)建立聯(lián)系?！比~侃認(rèn)為。

事實(shí)上，公司今年受到產(chǎn)能限制，大部分項(xiàng)目還不能投產(chǎn)，所以今年業(yè)績(jī)的提升主要還是靠?jī)r(jià)格的上升，而這在未來一段時(shí)間內(nèi)還會(huì)延續(xù)。

疑問三：業(yè)績(jī)高增長(zhǎng)是否可持續(xù)？

除了產(chǎn)品本身之外，公司的業(yè)績(jī)也是成就“高價(jià)”的重要原因。

招股說明書顯示，海普瑞2008年的銷售收入為4.35億元，凈利潤(rùn)1.6億元。2009年銷售收入增長(zhǎng)至22.24億元，凈利潤(rùn)高達(dá)8.09億元，分別同比增長(zhǎng)411%和406%。

5月4日夜間，海普瑞發(fā)布上市公告書，同時(shí)披露2010年一季報(bào)，公司一季度實(shí)現(xiàn)營(yíng)業(yè)收入8.11億元，同比增長(zhǎng)124.89%；實(shí)現(xiàn)歸屬于發(fā)行人股東的凈利潤(rùn)2.50億元，同比增長(zhǎng)99.50%。業(yè)績(jī)?cè)鲩L(zhǎng)依舊耀眼。

但不可否認(rèn)的是，海普瑞在過去兩年獲得業(yè)績(jī)的高增長(zhǎng)，多少有點(diǎn)“意外”的含義。

2008年美國(guó)“百特”事件(2008年2月，美國(guó)發(fā)生因注射百特公司生產(chǎn)的肝素鈉注射劑導(dǎo)致過千名病人不良反應(yīng)及小部分病人死亡事件。事件導(dǎo)致了肝素行業(yè)發(fā)生重大變局，百特及其肝素鈉原料藥供應(yīng)商常州SPL全面退出美國(guó)市場(chǎng))之后，海普瑞通過了美國(guó)FDA現(xiàn)場(chǎng)復(fù)查，并與APP公司簽訂了獨(dú)家供貨和獨(dú)家采購(gòu)協(xié)議，一躍成為美國(guó)大劑量標(biāo)準(zhǔn)肝素制劑唯一的原料藥供應(yīng)商，使得公司業(yè)績(jī)獲得了突飛猛進(jìn)的機(jī)會(huì)。

事實(shí)上，海普瑞前三大客戶的銷售額占到了其主營(yíng)業(yè)務(wù)收入的85%以上，可見公司對(duì)大客戶相當(dāng)依賴。

興業(yè)證券分析師王??認(rèn)為，海普瑞作為肝素原料藥生產(chǎn)企業(yè)，目前是其業(yè)績(jī)?cè)鲩L(zhǎng)最快的階段，但是從本質(zhì)上來說，公司與浙江醫(yī)藥等特色原料藥企業(yè)并無差別。即使考慮到公司最近幾年的成長(zhǎng)性，25~30倍的PE已經(jīng)足夠合理。148元的發(fā)行價(jià)格對(duì)應(yīng)于近50倍的PE，已經(jīng)高估。

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