2010年07月13日 17:22
來源：鳳凰網(wǎng)財經(jīng)

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招商證券 王倩

農(nóng)業(yè)銀行是總資產(chǎn)規(guī)模第三的大型國有商業(yè)銀行，僅次于工行和建行，擁有最廣泛的分支機(jī)構(gòu)和銷售網(wǎng)絡(luò)。由于歷史定位，農(nóng)行是農(nóng)村金融市場的主導(dǎo)者，也是未來農(nóng)村金融深化的最大參與銀行，在縣域金融業(yè)務(wù)上具備絕對優(yōu)勢，中短期內(nèi)難以被同業(yè)取代。

農(nóng)業(yè)銀行的主要投資亮點：(1)縣域業(yè)務(wù)優(yōu)勢與中國經(jīng)濟(jì)轉(zhuǎn)型趨勢契合；(2)個人客戶基礎(chǔ)帶來資金成本優(yōu)勢；(3)流動性優(yōu)勢助推緊縮環(huán)境下持續(xù)擴(kuò)張；(4)將是縣域金融優(yōu)惠政策的最大受益者；(5)渠道完善，成本收入比未來下降空間較大。

經(jīng)過一系列準(zhǔn)備，農(nóng)業(yè)銀行基本面發(fā)生了較大改善：資產(chǎn)質(zhì)量整體明顯優(yōu)化。09 年底不良率為2.91%，較08 年剝離后下降1.4 個百分點，撥備覆蓋率達(dá)到105%，預(yù)計今底將達(dá)到150%。

盈利能力快速改善。09 年農(nóng)業(yè)銀行ROAA 和ROAE 分別為0.82%和20.5%，相對低于其他國有大行，但與08 年相比ROAE 提升了2.8 個百分點，為國有大行最大幅度。

上市補(bǔ)足資本金。預(yù)計本次IPO 募集資金規(guī)模在1300 億元人民幣左右，上市后年底核心資本充足率將超過10.5%。

上市合理價格區(qū)間(2.53，2.84)。參照可比銀行估值，我們認(rèn)為農(nóng)業(yè)銀行上市合理價格中樞為2.69，合理價格區(qū)間在(2.53，2.84)。對應(yīng)發(fā)行后10年動態(tài)PB 區(qū)間為(1.69108)，對應(yīng)發(fā)行后10 年P(guān)E 區(qū)間為(9.7，10年9)，動態(tài)PB 估值中樞相對工行和建行約有5%的折價。

風(fēng)險提示：受緊縮調(diào)控影響較大、業(yè)務(wù)優(yōu)勢未必能順利轉(zhuǎn)為財務(wù)優(yōu)勢。

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