對(duì)外經(jīng)貿(mào)大學(xué)丁志杰：切斷信貸資金方能擠壓房產(chǎn)泡沫

2010年12月29日 16:59
來源：鳳凰網(wǎng)財(cái)經(jīng)

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鳳凰網(wǎng)財(cái)經(jīng)訊對(duì)外經(jīng)貿(mào)大學(xué)金融學(xué)院院長近日在上投摩根觀察家高校論壇上表示，如果想對(duì)房地產(chǎn)泡沫進(jìn)行打壓，必須要切斷信貸資金的供給。以下為丁志杰演講實(shí)錄：

丁志杰：非常榮幸，我報(bào)的題目是人民幣匯率：從歷史看未來。但現(xiàn)在題目換了，有幾點(diǎn)原因，人民幣匯率太熱，大家都講過了。第二個(gè)，目前我們討論愛爾蘭問題，可能對(duì)中國來說更有意義。剛才大家都做出了預(yù)測，于立新預(yù)測6.4%，諸健芳預(yù)測6.3%。我做預(yù)測不太劃算，因?yàn)樗麄冾A(yù)測對(duì)了有獎(jiǎng)金的，我預(yù)測對(duì)了，什么也沒有，預(yù)測錯(cuò)了，偶爾有人記起來還會(huì)罵我，這個(gè)比較難。剛才林校長也講，胡主席訪美，對(duì)胡主席說的，對(duì)外國說的，都不一樣，這個(gè)問題也比較麻煩。既然大家都做預(yù)測了，如果我不做預(yù)測，后面提問也會(huì)提出來，所以我就斗膽做一個(gè)預(yù)測?，F(xiàn)在看經(jīng)濟(jì)只能看半年，從現(xiàn)在起到明年上半年，半年以內(nèi)人民幣升值幅度會(huì)超過今年全年，會(huì)超過3%。如果中國經(jīng)濟(jì)不出問題的話，那么2011年將成為中國2005年啟動(dòng)匯改以來上升幅度最大的一年，這可能跟各位看法都不太一樣。我們知道2007年、2008年人民幣升值6.7年6.8年6.9，明年上半年升值會(huì)快一些。

我認(rèn)為可以歸結(jié)兩個(gè)方面，一個(gè)從國際層面來看，歐洲債務(wù)危機(jī)間歇性爆發(fā)，美國明年地方政府債務(wù)問題會(huì)凸顯，以及全球量化寬松的政策，可能使得人民幣匯率升值加快的最主要因素。第二個(gè)因素，在今年盡管人民幣兌美元名義上升值3%，但是人民幣在6月份以來有效匯率是貶值的，貶值4%。為什么我講現(xiàn)在開始呢？現(xiàn)在開始人民幣對(duì)美元來說加速升值，為它提供了空間。

我今天講的題目是愛爾蘭債務(wù)危機(jī)與房地產(chǎn)泡沫。愛爾蘭是一個(gè)傳奇、傳說，亞洲的經(jīng)濟(jì)增長在70年代開始在不斷用接力棒的方式，先是日本，然后四小龍、四小虎，包括中國，歐洲有一個(gè)很小的國家愛爾蘭，一個(gè)人在創(chuàng)造著經(jīng)濟(jì)奇跡。在經(jīng)濟(jì)危機(jī)爆發(fā)以前，愛爾蘭經(jīng)濟(jì)就快速發(fā)展，使得愛爾蘭變成歐洲最富的國家之一。2007年人均GDP達(dá)到4.4萬歐元，僅次于盧森堡。但就是這樣一個(gè)國家，作為第二個(gè)倒下來的歐元國家，倒下之前大家還是有判斷的。如果回到2007年，誰也不會(huì)想到愛爾蘭會(huì)出債務(wù)危機(jī)。愛爾蘭90年來，政府債務(wù)占GDP比重不斷下降，下降到2006年的時(shí)候達(dá)到24.8%，這是最穩(wěn)健的一個(gè)政府。歐元區(qū)標(biāo)準(zhǔn)是占GDP60%，它不到25%。短短兩年時(shí)間，2008年、2009年，愛爾蘭政府債務(wù)占到64%，上升到1997年的水平，也就是達(dá)標(biāo)之前的水平。今年在9月份，愛爾蘭政府宣布救助銀行500億歐元，到后來向外求助，主要是救助銀行。

這場國際金融危機(jī)為什么使愛爾蘭出了問題？就是愛爾蘭的房地產(chǎn)泡沫，這是愛爾蘭的財(cái)政收支情況，包括2007年在內(nèi)，1997年到2007年，愛爾蘭財(cái)政一直是盈余的，只有2002年出現(xiàn)0.3%的赤字。后來危機(jī)以后，迅速上升，今年赤字超過32%。什么導(dǎo)致它財(cái)政惡化呢？在這背后是對(duì)增長的惡意追求。很多人在我微博上留言，GDP，就是這個(gè)東西起的作用。愛爾蘭經(jīng)濟(jì)快速發(fā)展是1987年到2001年，但是在這段時(shí)間快速增長是合理的，低的稅收，12.5%，到哪兒辦企業(yè)都沒有愛爾蘭交稅低，增長達(dá)到6%以上。但是到了2001年，愛爾蘭經(jīng)濟(jì)增長據(jù)測算來看，潛在增長率大概4%以下，但是我們看到愛爾蘭經(jīng)濟(jì)增長依然保持5%以上，沒有適度下調(diào)這個(gè)數(shù)據(jù)。在經(jīng)濟(jì)適度上漲以后，該調(diào)的沒有調(diào)，這上升來源于什么呢？房地產(chǎn)。在發(fā)達(dá)國家，特別歐元區(qū)來看，在所有發(fā)達(dá)國家經(jīng)濟(jì)體里面，愛爾蘭房地產(chǎn)行業(yè)對(duì)GDP貢獻(xiàn)是最高的，有泡沫才能高。這個(gè)泡沫是怎么形成的？最重要是對(duì)增長的貢獻(xiàn)，我們可以看出愛爾蘭房價(jià)在過去的變化。在2007年危機(jī)爆發(fā)之前，愛爾蘭房價(jià)是什么情況呢？都柏林漲了四倍，全國漲了三倍。如果站在2007年以前，一個(gè)投資咨詢師告訴你，你問他在什么時(shí)候買房，跟中國現(xiàn)在是一樣的，如果我們回頭看過去十年，在任何一個(gè)時(shí)點(diǎn)買房都是合理的，都是劃算的，都是最賺錢的，中國也是一樣，愛爾蘭當(dāng)年也是一樣。由于危機(jī)的爆發(fā)，使得愛爾蘭在房價(jià)在2006年底和2007年初開始下跌，到目前為止，房價(jià)全國下跌三分之一，都柏林下降一半，這個(gè)時(shí)候政府財(cái)政問題都爆發(fā)出來了。

為什么房價(jià)漲得這么高？愛爾蘭信貸總量和GDP比例，過去維持在1.5%到2%以內(nèi)，但是2004年以后快速增長，現(xiàn)在占GDP的比重是GDP的兩倍到三倍。信貸政策寬松的話，它就會(huì)刺激。這時(shí)候大量資金轉(zhuǎn)向資產(chǎn)市場，特別是房地產(chǎn)市場。如果我們?cè)谶@里不寫愛爾蘭的話，如果我們講中國的話，基本是類似的。從這里可以看出1996年到2009年愛爾蘭商業(yè)地產(chǎn)貸款所占的比重，按揭貸款也是不斷增長的，在最高點(diǎn)的時(shí)候相當(dāng)于GDP的兩倍，但是所有人都認(rèn)為不是泡沫。在這個(gè)過程中我們會(huì)看到隨著房價(jià)下降，信貸下降以后，愛爾蘭財(cái)政首先出了問題，房地產(chǎn)泡沫的崩潰首先直接影響了愛爾蘭財(cái)政的健康狀況。從這個(gè)圖中大家可以看到，藍(lán)的是政府收入占GDP的比重，這是逐步下降的，證明經(jīng)濟(jì)下滑。第二個(gè)，政府支出又是上升的，上升的重要原因在什么地方？你的財(cái)政支出是剛性的，你的GDP負(fù)增長，你同樣絕對(duì)規(guī)模的財(cái)政支出占GDP比重是上升的。在2008年，愛爾蘭公司所得稅只有12.5%的國家，房地產(chǎn)相關(guān)稅收占GDP的12.5%到達(dá)到這樣一個(gè)高度。從這點(diǎn)來看，愛爾蘭的情況，房地產(chǎn)泡沫掩蓋了當(dāng)時(shí)財(cái)政真實(shí)的情況，也使得政府財(cái)政越來越依靠房地產(chǎn)，在中國越來越依靠土地，這也是一模一樣的。

還有一點(diǎn)，愛爾蘭突出問題是結(jié)構(gòu)性赤字，盡管在2007年危機(jī)爆發(fā)之前，愛爾蘭財(cái)政都是盈余的，但是實(shí)際來說，這種財(cái)政盈余得益于經(jīng)濟(jì)高于潛在增長率的增長。如果愛爾蘭支出不變的情況下，財(cái)政是負(fù)的，直接惡化了財(cái)政赤字。但這塊只是很小的一部分，最后都是銀行。我是教金融的，我一直說在危機(jī)時(shí)代可以看到，金融家和銀行家是一群沒有道德的人，這個(gè)沒有道德不是因?yàn)樗旧頉]有道德，一旦銀行出問題，政府會(huì)去救他，使得他出現(xiàn)道德危害或者道德風(fēng)險(xiǎn)。

再回頭看愛爾蘭銀行業(yè)的變化，2003年到2010年愛爾蘭銀行貸款變化，一直到危機(jī)爆發(fā)前，私人信貸都是不斷增加的，到現(xiàn)在為止都是下降的。愛爾蘭在所有發(fā)達(dá)經(jīng)濟(jì)體當(dāng)中負(fù)債是最低的。2007年愛爾蘭不良率是0.79%，到2009年到了9%，你會(huì)說9%很好解決，其實(shí)不是。你會(huì)看到愛爾蘭銀行業(yè)資產(chǎn)結(jié)構(gòu)非常有意思，愛爾蘭國內(nèi)存款只有這么一點(diǎn)，其他是在別的國家吸收的存款，愛爾蘭信貸資產(chǎn)來源很大一部分是國外的資金，而不是國內(nèi)資金。在愛爾蘭出現(xiàn)一個(gè)很奇特的現(xiàn)象，大家知道中國銀行貸存比是75%，愛爾蘭貸存比是200%，愛爾蘭在銀行業(yè)滿足信貸需求是大量通過在銀行同業(yè)拆借，包括國外銀行同業(yè)之間拆借資金，是批發(fā)獲得的。愛爾蘭有一個(gè)國際金融服務(wù)中心IFSC，一旦危機(jī)爆發(fā)以后，拆借資金成本迅速上升，愛爾蘭銀行業(yè)由過去非常良好的業(yè)績變得不堪一擊。這是存款。

接著我們看愛爾蘭存款構(gòu)成從百分比來看，愛爾蘭國內(nèi)存款是在減少，為什么減少？因?yàn)榉績r(jià)在漲，大家知道錢存在銀行沒有任何意義，這樣大量借貸。愛爾蘭平均每個(gè)家庭負(fù)債率達(dá)到13萬歐元，相當(dāng)于可支配收入的175%，接近兩倍，尤其在房價(jià)下降以后，所有房子都成為負(fù)資產(chǎn)。從這里來看，還有重要的一點(diǎn)，他利用資產(chǎn)，利用國際資產(chǎn)。中國一直在說利用兩種資源、兩種市場，利用資產(chǎn)，國際資源、國際市場，但中國一直是在輸出資源。愛爾蘭政府就是這樣，愛爾蘭作為一個(gè)國家，對(duì)外債券、債務(wù)狀況是凈債務(wù)國，這和國際金融中心的建設(shè)有關(guān)，這也是在1987年建設(shè)的，交易量遠(yuǎn)遠(yuǎn)大于GDP，所以我們可以看到愛爾蘭銀行業(yè)貸款是GDP的三倍，所以你可以看到9%的不良率就已經(jīng)非常之高了。但是在這個(gè)過程中，愛爾蘭出現(xiàn)危機(jī)以后，愛爾蘭損失是什么？不僅僅在個(gè)個(gè)國內(nèi)，本國居民在國內(nèi)承擔(dān)損失，對(duì)于外資來說可以順勢離開愛爾蘭，變成對(duì)危機(jī)的沖擊。愛爾蘭在銀行業(yè)在過去幾年也非常激進(jìn)，很多高樓按揭貸款都是愛爾蘭銀行做的，在這個(gè)危機(jī)以后，房地產(chǎn)泡沫在國外有損失，愛爾蘭2007年凈債務(wù)占GDP5%，迅速惡化到2009年負(fù)的67%，是這樣的情況。

為什么說對(duì)中國經(jīng)濟(jì)只能看到明年上半年，要看到下半年要加很多限定條件，為什么？中國很大的問題就來自于貨幣，包括資產(chǎn)價(jià)格的泡沫，有五點(diǎn)經(jīng)驗(yàn)值得中國參考。第一，經(jīng)濟(jì)快速發(fā)展的后期必然伴隨著房價(jià)的快速上漲，在這個(gè)時(shí)候政府必須提前介入，穩(wěn)定房價(jià)，這是政府必須做的工作。第二，政府對(duì)房地產(chǎn)泡沫要有高度警惕，政府也是房地產(chǎn)泡沫的受益者，政府可能會(huì)采取有意疏忽的政策，錯(cuò)過調(diào)整房地產(chǎn)的最佳時(shí)機(jī)。第三，要處理好GDP增長與發(fā)展的關(guān)系，如果一味追求GDP，在經(jīng)濟(jì)增長潛力真實(shí)下降以后，必然會(huì)出現(xiàn)其他方面的泡沫、異常，這對(duì)中國在“十二五”期間尤為關(guān)鍵。第四，在愛爾蘭這樣的國家我們會(huì)看到房地產(chǎn)泡沫和信貸的膨脹是相互促進(jìn)的、相互互動(dòng)的，如果對(duì)房地產(chǎn)泡沫進(jìn)行打壓的話，要切斷信貸資金的供給。第五，任何一個(gè)國家的開放，包括中國，都是有風(fēng)險(xiǎn)的，而且開放會(huì)放大風(fēng)險(xiǎn)，所以在這個(gè)問題上，在這十二五”期間要尤為關(guān)注。