2011年04月14日 06:34
來(lái)源：東方早報(bào) 作者：中銀國(guó)際

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提價(jià)幅度不及預(yù)期，成本壓力開(kāi)始顯現(xiàn)

中銀國(guó)際

青島啤酒股份有限公司(青島啤酒，600600；0168.HK)的股價(jià)自上周大幅反彈，漲幅達(dá)10%以上。我們認(rèn)為，市場(chǎng)對(duì)其今年一季度銷(xiāo)量增長(zhǎng)22%和4月份提價(jià)5%的反應(yīng)過(guò)度，而忽略了提價(jià)前銷(xiāo)量通常會(huì)大幅增長(zhǎng)的事實(shí)。

我們認(rèn)為，今年二季度青島啤酒銷(xiāo)量增長(zhǎng)將有所放緩，而成本壓力將開(kāi)始顯現(xiàn)，這主要從幾方面來(lái)看：大麥、大米和包裝材料價(jià)格攀升；近期的提價(jià)不足以轉(zhuǎn)嫁所有上升成本；推廣低端品牌將拖累總體毛利率。

由于主品牌的貢獻(xiàn)效預(yù)期高，我們將2011和2012年盈利預(yù)測(cè)分別上調(diào)了4.3%和12.1%。我們預(yù)計(jì)2011年盈利增速為單位數(shù)。我們認(rèn)為，市場(chǎng)高估了青島啤酒的盈利增長(zhǎng)?；?5倍2011年市盈率，我們將H股目標(biāo)價(jià)由31.60港元上調(diào)至34.00港元，但維持對(duì)H股的“賣(mài)出”評(píng)級(jí)。

基于30倍2011年市盈率，我們將A股目標(biāo)價(jià)由33.00元人民幣上調(diào)至34.30元人民幣，維持對(duì)A股的“持有”評(píng)級(jí)。A-H股折讓幅度10%，因此我們認(rèn)為，在當(dāng)前的股價(jià)水平下，A股相對(duì)更具吸引力。

昨日在A股市場(chǎng)青島啤酒報(bào)收于32.96元/股，漲0.55%。

二季度銷(xiāo)量增速放緩

青島啤酒的股價(jià)自上周大幅反彈，漲幅達(dá)10%以上。我們認(rèn)為，這主要是受到今年一季度銷(xiāo)量增長(zhǎng)強(qiáng)勁和4月份主品牌中很多產(chǎn)品提價(jià)5%的刺激。

我們認(rèn)為，市場(chǎng)對(duì)這些消息的解讀可能過(guò)于樂(lè)觀，H股已存在超買(mǎi)。

青島啤酒2010年實(shí)現(xiàn)盈利15.2億元，比我們的預(yù)期高4%。由于主品牌產(chǎn)品的銷(xiāo)量增長(zhǎng)超預(yù)期，毛利率也高于我們的預(yù)期。然而，銷(xiāo)售、管理及一般費(fèi)用率上升了0.2個(gè)百分點(diǎn)至25.1%。今年一季度公司經(jīng)營(yíng)表現(xiàn)出色，銷(xiāo)量增長(zhǎng)了22%左右(完全是由主品牌推動(dòng))，而這主要是由于分銷(xiāo)商在提價(jià)前增加了訂單。因此，我們認(rèn)為二季度主品牌的銷(xiāo)量增長(zhǎng)將有所放緩。

青島啤酒宣布從4月份起，主品牌中一些產(chǎn)品(占總銷(xiāo)量的20%~30%)提價(jià)5%。在此之前，公司已對(duì)其他一些高端產(chǎn)品提價(jià)5%。

近期國(guó)家發(fā)改委已約見(jiàn)了國(guó)內(nèi)大型啤酒公司。因此，我們認(rèn)為2011年可能不會(huì)再次提價(jià)。2011年全年，主品牌的總體提價(jià)幅度應(yīng)在4.4%左右，低于我們?cè)阮A(yù)計(jì)的6%。此外，到目前為止，中低端品牌尚未提價(jià)。因此，我們將2011年主品牌提價(jià)幅度假設(shè)由6%下調(diào)至4.4%左將二線及其他品牌提價(jià)幅度假設(shè)由3%下調(diào)至0%。

與此同時(shí)，由于2010年和2011年一季度銷(xiāo)售情況好于預(yù)期，因此我們上調(diào)了主品牌銷(xiāo)量假設(shè)。我們將2011年銷(xiāo)量增速預(yù)測(cè)由14%上調(diào)至了20%。今年一季度，主品牌銷(xiāo)量可能增長(zhǎng)了35%，但我們預(yù)計(jì)二季度銷(xiāo)量增速將放緩至9%左右，因?yàn)樘醿r(jià)導(dǎo)致分銷(xiāo)商將訂單提前到一季度。

二線及其他品牌方面，今年一季度銷(xiāo)量應(yīng)有所下滑，但二季度在新收購(gòu)的低端品牌“銀麥”的拉動(dòng)下，銷(xiāo)量有望重拾升勢(shì)。我們?nèi)匀活A(yù)計(jì)，在提價(jià)、內(nèi)生增長(zhǎng)和新收購(gòu)資產(chǎn)貢獻(xiàn)等因素的拉動(dòng)下，2011年銷(xiāo)售收入將加速上升。

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