2011年08月08日 00:10
來源：中國證券報(bào) 作者：黃元山

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- 大視野

過去一周，美國挑動(dòng)了全球經(jīng)濟(jì)敏感的神經(jīng)。美債上限“最后一刻”達(dá)成協(xié)議；美股周四暴跌引發(fā)全球市場(chǎng)動(dòng)蕩；評(píng)級(jí)機(jī)構(gòu)標(biāo)準(zhǔn)普爾下調(diào)美國主權(quán)信用評(píng)級(jí)。表面看，一系列突發(fā)事件拖累美國乃至全球經(jīng)濟(jì)；但從深層原因看，金融局勢(shì)失控正是來自于全球根深蒂固的經(jīng)濟(jì)失衡，反周期政策刺激加劇了結(jié)構(gòu)性危機(jī)。

□香港中文大學(xué)客席講師 黃元山

兩年前筆者曾寫過，金融海嘯是信貸泡沫爆破的上集，主要關(guān)系金融機(jī)構(gòu)的生死問題；信貸泡沫爆破的下集，主角不再是金融機(jī)構(gòu)，而是各國政府。金融海嘯中，各國政府在無可奈何之下，把金融機(jī)構(gòu)的問題攬上了身。雖然政府成功地阻止了金融經(jīng)濟(jì)全面崩潰，但政府不能改變信貸泡沫破滅的事實(shí)，政府也不能永遠(yuǎn)代替私人市場(chǎng)運(yùn)作。相反，政府的資源有限，其救市政策也不是十全十美，而是有副作用、有后遺癥的。

百年一遇的金融海嘯，成因并非一朝一夕，其背景是過度借貸所導(dǎo)致的大規(guī)模杠桿化。金融海嘯后，歐美的信貸泡沫破滅，所造成的破壞力并非歐美政府能夠扭轉(zhuǎn)。歐美政府或許能擔(dān)起整個(gè)私人市場(chǎng)一年半載，但絕不能擔(dān)起十年八載。我們現(xiàn)在面對(duì)的現(xiàn)實(shí)是，當(dāng)私人市場(chǎng)的借貸轉(zhuǎn)移到政府身上——美國、歐洲、英國、日本甚至中國皆是如此，我們將要面對(duì)更大的困難，并應(yīng)對(duì)救市所帶來的后遺癥。

第一，政府負(fù)債過多，全球增長(zhǎng)放緩。歐美國家長(zhǎng)期以來通過負(fù)債刺激經(jīng)濟(jì)，最終經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)會(huì)減慢，而累積的負(fù)債仍然像泰山壓頂，揮之不去。全球經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)減慢，商業(yè)競(jìng)爭(zhēng)加劇。此外，由于負(fù)債過多，迫使全球經(jīng)濟(jì)持續(xù)去杠桿化。

第二，全球失衡問題持續(xù)。就算是經(jīng)濟(jì)不景氣、需求疲弱，但美國進(jìn)口仍然遠(yuǎn)比出口多，反映了美國經(jīng)濟(jì)結(jié)構(gòu)短期難以改變。向美國出口的市場(chǎng)競(jìng)爭(zhēng)將越來越激烈。歐美地區(qū)經(jīng)濟(jì)不景氣也會(huì)導(dǎo)致保護(hù)主義抬頭，因此對(duì)外貿(mào)易會(huì)有下調(diào)空間。相反，一些歐美以外地區(qū)，由于受影響較少，互相之間的貿(mào)易反而將更加密切。

第三，市場(chǎng)的不穩(wěn)定性增加。美聯(lián)儲(chǔ)大舉開動(dòng)印鈔機(jī)，導(dǎo)致貨幣貶值，資產(chǎn)價(jià)格上升，企業(yè)運(yùn)營成本上升；同時(shí)，國家債務(wù)風(fēng)險(xiǎn)上升，使得市場(chǎng)波動(dòng)性加劇，更加難以預(yù)測(cè)。

另外，由于政府被逼參與市場(chǎng)更為深入，市場(chǎng)變成一個(gè)“政策市”。而評(píng)級(jí)機(jī)構(gòu)標(biāo)準(zhǔn)普爾將美國主權(quán)信用評(píng)級(jí)從AAA級(jí)下調(diào)到AA+級(jí)，也會(huì)對(duì)企業(yè)和市場(chǎng)造成波動(dòng)。筆者認(rèn)為，這種影響將從直接性、間接性和結(jié)構(gòu)性三方面體現(xiàn)。

直接性。由于評(píng)級(jí)公司規(guī)定，國內(nèi)的企業(yè)評(píng)級(jí)不能高于所在國家本身的主權(quán)評(píng)級(jí)，因此，一些本身有AAA的美國企業(yè)和金融機(jī)構(gòu)，會(huì)立即被下調(diào)評(píng)級(jí)。兩房債券和一些地方債，也會(huì)因此受牽連；

間接性。一般預(yù)期，美債的平均利率可能因此提高0.25%左右，不算是一個(gè)太大的波幅。不過當(dāng)市場(chǎng)波動(dòng)之時(shí)，信貸評(píng)級(jí)較差的債券會(huì)出現(xiàn)更大的動(dòng)蕩，產(chǎn)生漣漪效應(yīng)，這對(duì)一般企業(yè)融資也不利；

結(jié)構(gòu)性。在投行和不同的金融中心工作十多年，筆者體會(huì)到現(xiàn)代金融整個(gè)體系的結(jié)構(gòu)在很大程度上是基于一個(gè)假設(shè)，那就是美國主權(quán)信用的AAA評(píng)級(jí)。比如一些抵押品的管理安排、基金的投資規(guī)范、美國的貨幣市場(chǎng)基金等。據(jù)了解，很多金融機(jī)構(gòu)已經(jīng)加緊執(zhí)行風(fēng)險(xiǎn)管理措施，以防止美債評(píng)級(jí)下降可能帶來的沖擊。但在復(fù)雜而密切關(guān)聯(lián)的金融體系內(nèi)，這樣做能否堵塞所有缺口呢？估計(jì)仍是未知數(shù)。

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