2011年08月11日 03:48
來源：第一財(cái)經(jīng)日?qǐng)?bào)

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孫滌

如市場所意料的，在政治博弈的妥協(xié)之下，美國國債的法定上限在8月1日再次抬升，危機(jī)似乎已被緩解；但全然出乎意料，8月5日標(biāo)普公司象征性地把美國國家信用的評(píng)級(jí)降了不過一小格，股市卻頓時(shí)坍塌了一大片，然后是8月8日的劇跌，使得美股在短短三天時(shí)間里跌去10%還多。8月9日在美聯(lián)儲(chǔ)公告前一刻，股市大廈呈現(xiàn)出倒塌的危象，孰料兩年內(nèi)不加息的訊息一出，標(biāo)普指數(shù)隨即反向蹦起，收市時(shí)竟陡增了近5%！全球驚詫莫名，活脫脫一臺(tái)“黑色幽默劇”

難道又是評(píng)級(jí)機(jī)構(gòu)惹的禍？

2008年秋天那次金融崩塌，世界三大評(píng)級(jí)機(jī)構(gòu)對(duì)瀕臨的災(zāi)禍毫無警示，實(shí)在難辭其咎。而本次震蕩，穆迪和惠譽(yù)在8月2日維持了對(duì)美國國債的3A評(píng)級(jí)，標(biāo)普卻執(zhí)意要給美國一點(diǎn)顏色，把它下調(diào)為AA+，不意搞得周天寒徹。

對(duì)于標(biāo)普行徑的解讀，大致上有三種說法。

最負(fù)面的是所謂串謀。標(biāo)普的降級(jí)，帶來了做空的巨大利潤，難以想象的高賠率。即便可能性無法完全排除，也是匪夷所思的；最正面的說法，是像標(biāo)普的CEO薩瑪先生所解釋的那樣，公司的職責(zé)在于維護(hù)廣大投資者的利益，客觀透明地揭示出風(fēng)險(xiǎn)，而美國聯(lián)邦的信用風(fēng)險(xiǎn)比起一年前確實(shí)增加了許多；居于中間的說法則是，標(biāo)普對(duì)于前番袒護(hù)縱容金融大賈的過失頗感愧疚，有心挽回它應(yīng)有的獨(dú)立不阿的聲譽(yù)，所以在這個(gè)當(dāng)口做出有膽量挑戰(zhàn)大佬的姿態(tài)。

筆者以為，居中的解讀比較可信。美國在短期國債的回報(bào)幾乎為零的情況下再三推行“量化寬松”，同時(shí)卻糾纏于國內(nèi)的政治博弈，無法正視財(cái)政虧空，拒絕從根子上尋求解決，忽視國家信譽(yù)和債權(quán)人特別是外國債權(quán)人承擔(dān)的風(fēng)險(xiǎn)，對(duì)于這樣的做法，標(biāo)普要是仍然不置一詞的話，評(píng)級(jí)還有何價(jià)值呢？

那么，標(biāo)普降格美國信用的理據(jù)是什么？或許有人會(huì)說，美國聯(lián)邦政府的負(fù)債規(guī)模和占美國GDP的比例(80%左右)同仍在3A俱樂部的其他13個(gè)“豪門”相比，并不算高，例如英國的這個(gè)比例就超過了150%。更主要的是，美國的欠債幾乎全用美元計(jì)值，而美元是它自己就能印制的，因而不可能被迫破產(chǎn)，這個(gè)獨(dú)門的特權(quán)是任何其他國家無法企及的。那么標(biāo)普的象征性降級(jí)，為何小題而大做？

衡量一個(gè)國家信用風(fēng)險(xiǎn)的關(guān)鍵指標(biāo)是上述的償債率(債務(wù)/GDP)。美國目前的償債率仍低于歷史記錄——二次大戰(zhàn)期間的110%，當(dāng)時(shí)它的債信一直維持在3A級(jí)。其實(shí)大英帝國的償債率，從1693年起四百余年平均計(jì)算起來，一直超過100%，二次大戰(zhàn)時(shí)甚至達(dá)到了250%，也沒有發(fā)生過債務(wù)違約的危機(jī)。美債違約的風(fēng)險(xiǎn)又在哪里呢？其實(shí)，筆者認(rèn)為用償債率來衡量美債的風(fēng)險(xiǎn)并不準(zhǔn)確，起碼不完全，讓我們分幾個(gè)方面來看。

其一，眼下的債務(wù)(償債率的分子)，以還未清償?shù)耐鈬鴤傤~來計(jì)算，遠(yuǎn)遠(yuǎn)沒有涵蓋美國聯(lián)邦政府的實(shí)際負(fù)債。它已經(jīng)承諾要兌付的欠債，按許多專家機(jī)構(gòu)的測度，當(dāng)在60萬億美元之譜，相當(dāng)于目前GDP的四倍以上。其中的大項(xiàng)是健保等社會(huì)福利計(jì)劃的膨脹性支出，要維護(hù)老化折舊的基礎(chǔ)設(shè)施的虧空也十分可觀；

其二，眼下的GDP(償債率的分母)，只是概念中的國家償債潛力，遠(yuǎn)遠(yuǎn)大于聯(lián)邦政府的實(shí)際稅收。美國政府的收入幾乎全部來自征稅，它既沒有國有企業(yè)(如中國內(nèi)地)，也不能靠土地拍賣(如中國香港)。但要增加稅收來彌合虧空，卻受到了國民的極大抵制。這幾年“茶黨”運(yùn)動(dòng)所揭示的民意，更加使得任何民選政府把增稅視為畏途。事實(shí)上，就政府的償債決心和能力方面，美國比大多數(shù)發(fā)達(dá)經(jīng)濟(jì)體更差、更弱。兩黨在國債規(guī)模法定上限上的這次糾纏，可以說是爭相迎合選民心理的表演；

其三，從本質(zhì)而言，償債率是回溯而非前瞻的，著眼過去的欠債而已，至于過去的結(jié)構(gòu)性問題對(duì)將來的影響如何，并沒有納入考慮，而那才是決策的關(guān)鍵。專家學(xué)人的研究表明，按目前狀況的線性外推，美國不斷擴(kuò)大的債務(wù)規(guī)模的資金成本在急劇增加，50年后僅利息支出一項(xiàng)就將超過GDP的70%，負(fù)擔(dān)之重是其不可忍受的。明白改變這個(gè)趨勢的努力不難：提高人均產(chǎn)值，加上擴(kuò)大稅基，但要落實(shí)卻難。人均生產(chǎn)力的提升靠教育，如何實(shí)施這個(gè)長期的社會(huì)工程，在美國是爭論多而實(shí)效少。一來政府的投入和關(guān)注不夠，二來國民的學(xué)習(xí)勁頭不足，令各階層都感頭痛。稅基的擴(kuò)大(至少不萎縮)靠的是人口規(guī)模的健康發(fā)展、高素質(zhì)的移民、老齡社會(huì)的推遲和社會(huì)撫養(yǎng)比的維持。美國在總和生育率和對(duì)移民的吸引等方面在全世界都占有優(yōu)勢，而且在推遲退休年齡、創(chuàng)造新行業(yè)新就業(yè)職位的可行性方面，美國也比其他發(fā)達(dá)國家容易做到。

因此從長遠(yuǎn)來看，美國國債的問題深重，然而它解決問題的手段也多，潛力也大。對(duì)于標(biāo)普降低美國債信評(píng)級(jí)，奧巴馬評(píng)論道，美國仍舊算得上是個(gè)3A的國家，缺乏的是華盛頓地區(qū)解決問題的政治意愿。筆者同意總統(tǒng)的前半段解釋，美國的確不缺少潛力，但對(duì)他的后半段話有所保留。美國缺乏解決深層問題的意愿的，又何止政客，而是整體國民。政客們的角逐不過是國民精神露出水面的冰山的尖角而已。

如果國民專事超前消費(fèi)，不喜拼搏實(shí)干，以為依賴政府就能養(yǎng)老，把自己的欠債往外國人頭上推，或是想著讓子孫來償還的話，標(biāo)普降格所煽起的這場風(fēng)波將不會(huì)只是一種警示、一場彩排，終會(huì)“釀成”更宏大的演出。

(作者系加州州立大學(xué)商學(xué)院教授)

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