美聯(lián)儲QE3留懸念低利率承諾“作繭自縛”？

2011年08月11日 03:49
來源：第一財(cái)經(jīng)日報(bào)

0人參與0條評論

嚴(yán)婷

有時(shí)候，言語要?jiǎng)儆谛袆印?/p>

本周二宣布貨幣政策決議的美聯(lián)儲什么都沒有做：沒有QE3、沒有將短債換長債的“扭轉(zhuǎn)行動”(Operation Twist)，也沒有降低準(zhǔn)備金利率。但美聯(lián)儲卻成功地讓全球市場從連續(xù)暴跌的慘痛中恢復(fù)了部分元?dú)狻?/p>

美聯(lián)儲在聲明中承諾至少在未來兩年把利率維持在接近于零的水平，這是美聯(lián)儲歷史上，第一次如此明確地將自己的利率政策給出時(shí)間表。美聯(lián)儲還表示已做好準(zhǔn)備采取進(jìn)一步措施提振經(jīng)濟(jì)，加劇了市場對未來寬松政策的預(yù)期。

然而，分析人士認(rèn)為，盡管美聯(lián)儲罕見的利率承諾確保了未來兩年內(nèi)對經(jīng)濟(jì)的刺激，但卻“作繭自縛”：一邊冒著通脹攀升的風(fēng)險(xiǎn)，而如果不得不提早加息，又將喪失公信力。

1 美聯(lián)儲聲明明確進(jìn)一步寬松立場

美聯(lián)儲的聯(lián)邦公開市場委員會(FOMC)在結(jié)束為期一天的會議后宣布，維持0~0.25%的現(xiàn)行聯(lián)邦基金利率不變。FOMC在聲明中未暗示將啟動新一輪定量寬松政策(QE3)，而超低利率政策至少將維持到2013年中。

聲明顯示美聯(lián)儲大幅下調(diào)了對美國經(jīng)濟(jì)的預(yù)期。美聯(lián)儲稱，今年經(jīng)濟(jì)增長明顯低于委員會的預(yù)期：勞動力市場條件惡化，失業(yè)率微升；家庭支出不再上升；非住宅投資依舊疲軟，房地產(chǎn)業(yè)不盡如人意。唯一一句積極的話是“企業(yè)設(shè)備和軟件投資繼續(xù)擴(kuò)大”。美聯(lián)儲表示上述幾方面影響短暫，并且“只能部分解釋近期經(jīng)濟(jì)為何疲軟”

在通脹方面，美聯(lián)儲已承認(rèn)今年早些時(shí)候通脹上揚(yáng)，而近期能源和商品價(jià)格則有所下滑，并稱長期通脹預(yù)期將保持穩(wěn)定。

FOMC還討論了一系列可行的政策工具來推動美國經(jīng)濟(jì)的更快復(fù)蘇，并聲稱他們已經(jīng)準(zhǔn)備好在必要時(shí)運(yùn)用這些政策工具。

“事實(shí)上，美聯(lián)儲進(jìn)一步實(shí)施寬松政策的傾向已經(jīng)明顯地寫在了這份聲明上?！碧K格蘭皇家銀行高級經(jīng)濟(jì)學(xué)家Michelle Girard表示。

2 市場影響：報(bào)復(fù)性反彈曇花一現(xiàn)

道指在周二之前的三個(gè)交易日內(nèi)曾下跌逾1000點(diǎn)，股市哀鴻遍野。

美聯(lián)儲周二的聲明先是讓投資者灰心喪氣，他們因未公布任何新的措施而失望，也為美聯(lián)儲對經(jīng)濟(jì)形勢的悲觀判斷而氣餒。這造成道指在數(shù)分鐘內(nèi)下跌200多點(diǎn)。

但此后市場卻以同樣快的速度反彈，因?yàn)椤霸诮^望中尋找希望”的交易員們注意到美聯(lián)儲聲明中位置靠后的一句話——美聯(lián)儲討論并準(zhǔn)備實(shí)施的“一系列政策工具”。這讓投資者猜測，美聯(lián)儲可能很快就會推出旨在刺激經(jīng)濟(jì)的新措施。在最后一個(gè)小時(shí)的交易中，道指急劇上漲500點(diǎn)，收盤上漲429.92點(diǎn)至11239.77點(diǎn)，漲幅4%。

不過，這種報(bào)復(fù)性反彈終究只是曇花一現(xiàn)。在對經(jīng)濟(jì)和高水平負(fù)債的擔(dān)憂下，昨日美股三大指數(shù)再度大跳水，開盤重挫近2%。截至北京時(shí)間21:50分，道指最低下探至10920點(diǎn)，跌幅達(dá)2.84%；標(biāo)準(zhǔn)普爾指數(shù)最低位為1172點(diǎn)，跌幅為2.70%。

在債券市場，投資者關(guān)注的不是經(jīng)濟(jì)刺激舉措的可能性，而是集中在美聯(lián)儲所說的維持低利率到至少2013年年中。盡管利率交易員早已預(yù)期美聯(lián)儲會將寬松政策維持如此之久，但美聯(lián)儲做出如此明確的承諾，還是導(dǎo)致利率迅速下降。

兩年期和十年期美國國債收益率觸及紀(jì)錄低點(diǎn)。基準(zhǔn)十年期國債收益率觸及2.033%，打破了雷曼兄弟破產(chǎn)后在2008年12月18日創(chuàng)造的2.034%的紀(jì)錄。

3 解讀不一：確保經(jīng)濟(jì)刺激但綁住了自己的手腳

股市的陰晴起伏正是反映了分析師對美聯(lián)儲聲明截然不同的解讀。

加拿大股票資本市場投資公司分析師Peter Winter對這一聲明的解讀就是負(fù)面的。他認(rèn)為，更弱的經(jīng)濟(jì)前景，加上利率下行風(fēng)險(xiǎn)加劇和期限延長的消息組合并不是什么好事。考慮到美聯(lián)儲的聲明，他相信，美國2012年的經(jīng)濟(jì)“無增長”情景出現(xiàn)的可能性大大增加，因此有理由采取謹(jǐn)慎態(tài)度。

一些分析人士還認(rèn)為，由于市場已經(jīng)將2013年前不會加息的預(yù)期反映了出來，昨日的聲明并不能產(chǎn)生顯著影響。

但法國興業(yè)銀行的紐約高級經(jīng)濟(jì)學(xué)家Aneta Markowska在8月10日的研報(bào)中指出，這一聲明的重要意義在于：這項(xiàng)承諾是無條件的。這意味著，即使美國的經(jīng)濟(jì)增長在未來兩年內(nèi)加速而通脹攀升，短期名義利率仍然會封頂不變。那么到時(shí)實(shí)際利率就會下降，為經(jīng)濟(jì)提供進(jìn)一步刺激，確保經(jīng)濟(jì)的積極動能。換句話說，即使全球經(jīng)濟(jì)回暖，美聯(lián)儲也承諾將會在未來兩年內(nèi)按兵不動。

Aneta Markowska相信，這項(xiàng)承諾“總體來說將有所幫助，盡管未來數(shù)月經(jīng)濟(jì)可能仍需要更多刺激。

同樣注意到通脹風(fēng)險(xiǎn)的Michelle Girard則更嚴(yán)厲地指出：“美聯(lián)儲計(jì)劃將聯(lián)邦基金利率至少再維持兩年時(shí)間，這實(shí)在是鋌而走險(xiǎn)，尤其是在今年的通脹已超出他們預(yù)期水平這一背景下。然而事實(shí)證明，相對于通脹的上升，美聯(lián)儲更擔(dān)心的是經(jīng)濟(jì)增長的下滑。

一旦出現(xiàn)通脹攀升的現(xiàn)象，如果美聯(lián)儲再調(diào)整利率的話，將會對美聯(lián)儲政策的公信力造成極大的挑戰(zhàn)。

這意味著，美聯(lián)儲的決定幾乎是自己綁住了自己的手腳：一邊是通脹風(fēng)險(xiǎn)，一邊是公信力約束。

4 如何奏效？利率、財(cái)富效應(yīng)和外匯渠道

具體來說，美聯(lián)儲的這一不同尋常的“不加息”承諾將如何發(fā)揮刺激作用？

首先，利率渠道。當(dāng)天的聲明立竿見影地就讓美國10年期國債收益率下降了25個(gè)基點(diǎn)。盡管此后利率又有所回升，但當(dāng)天利率仍然總體降低?；趯γ缆?lián)儲QE1和QE2的研究，法國興業(yè)銀行得出結(jié)論：10年期國債下降10個(gè)基點(diǎn)，就等同于實(shí)施了2500億美元的量化寬松和下調(diào)40個(gè)基點(diǎn)利率的效果。

第二，通貨再膨脹和財(cái)富效應(yīng)。美聯(lián)儲的聲明在這點(diǎn)上恐怕更加有效。盡管眼下并沒有推出QE3，但降低市場對無風(fēng)險(xiǎn)利率的預(yù)期將會讓更廣范圍內(nèi)的金融資產(chǎn)再度膨脹，因?yàn)檫@不僅可以上調(diào)市場估值，也將鼓勵(lì)風(fēng)險(xiǎn)偏好更高的投資者涌入風(fēng)險(xiǎn)資產(chǎn)。

第三，外匯渠道。通過向市場承諾利率將在未來兩年內(nèi)維持極低水平。美聯(lián)儲正在鞏固一個(gè)市場觀點(diǎn)：美元持有者的利差將繼續(xù)毫無吸引力。這也鞏固了美元作為外匯市場套息交易中級融資貨幣的角色。兩方面都將對“弱美元”施加進(jìn)一步下行壓力。

5 展望：為進(jìn)一步寬松政策留了一扇門

聲明顯示，盡管三位鷹派官員繼續(xù)強(qiáng)烈反對，但解決疲軟的經(jīng)濟(jì)增長問題仍是美聯(lián)儲工作的重中之重。七票對三票的表決結(jié)果，是1992年以來首次有三位美聯(lián)儲官員不同意某一個(gè)政策決定。這暴露出美聯(lián)儲主席伯南克與一些地區(qū)官員之間存在的分歧。

投反對票的三位地區(qū)官員是達(dá)拉斯聯(lián)儲銀行行長費(fèi)舍爾(Richard Fisher)、明尼阿波利斯聯(lián)儲銀行行長柯薛拉柯塔(Narayana Kocherlakota)和費(fèi)城聯(lián)儲銀行行長普羅索(Charles Plosser)。

上述幾位鷹派官員因擔(dān)心繼續(xù)保持寬松貨幣政策將帶來通脹的嚴(yán)重后果，因此更傾向于繼續(xù)采用形勢需要利率在“更長時(shí)期內(nèi)”維持在極低水準(zhǔn)這樣的說法，而非明確指出可能直至2013年中期都將維持低利率政策，但包括美聯(lián)儲副主席耶倫和紐約聯(lián)儲主席杜德利在內(nèi)的核心人士都支持伯南克，希望通過刺激經(jīng)濟(jì)措施的決定。

Aneta Markowska指出，盡管美聯(lián)儲公開操作市場委員會中有三位成員并不同意進(jìn)一步量化寬松，但額外的寬松措施肯定沒有被排除，因?yàn)椴峡说牧鋈匀徽贾鲗?dǎo)地位。當(dāng)天的聲明顯示，美聯(lián)儲討論了“可用于促進(jìn)更強(qiáng)勁經(jīng)濟(jì)復(fù)蘇的一系列政策工具”，從而為進(jìn)一步展開行動留下了一扇門。

加拿大國家銀行的經(jīng)濟(jì)學(xué)家Stéfane Marion和Paul-AndréPinsonnault指出，“美聯(lián)儲在新聞公告中并沒有如一些市場人士預(yù)期的那樣大膽推出QE3，但FOMC并沒有明確排除這一可能。如果美國經(jīng)濟(jì)軟著陸，加大通貨緊縮風(fēng)險(xiǎn)，我們預(yù)計(jì)美聯(lián)儲將會適時(shí)推出QE3。

同樣，摩根大通的經(jīng)濟(jì)學(xué)家Michael Feroli認(rèn)為：“美聯(lián)儲的決定是可能采取更多寬松措施的開幕禮炮，我認(rèn)為這是相當(dāng)積極的。他們留下了調(diào)整的空間，暗示了進(jìn)一步放松而非緊縮政策的意愿。

高盛首席分析師Jan Hatzius預(yù)計(jì)，F(xiàn)OMC將在2011年稍晚或2012年年初恢復(fù)量化寬松的概率超過50%。

無論如何，伯南克都將于8月26日在Jackson Hole舉行的美聯(lián)儲年度會議上“解密”這些政策工具。