2011年08月15日 04:09
來源：上海證券報 作者：吳曉婧

0人參與0條評論

漫畫 高曉建

一只南美洲亞馬遜河流域熱帶雨林中的蝴蝶，偶爾扇動幾下翅膀，可以在兩周之后引起美國德克薩斯州的一場龍卷風(fēng)。

這一次，“蝴蝶效應(yīng)”引發(fā)了全球資本市場一場噩夢。國際評級公司標(biāo)準(zhǔn)普爾下調(diào)美國主權(quán)信用評級之后，全球股市遭遇重創(chuàng)，恐慌情緒隨之蔓延。

然而，標(biāo)普調(diào)低美國國債評級僅僅只是市場大跌的導(dǎo)火索，其背后，是市場對于全球經(jīng)濟(jì)增長停滯甚至衰退的擔(dān)憂，調(diào)整的深層次原因在于“去杠桿化”進(jìn)程尚未結(jié)束。

2008年次貸危機(jī)之后，“去杠桿化”過程分別以金融機(jī)構(gòu)和企業(yè)家庭為主，而目前的“第三波去杠桿”則以公共部門為主。

“2011年全球的財政去杠桿會有多大影響不得而知，財政被逼去杠桿的路徑不同，中國是以地方融資平臺風(fēng)險裸露的形式，美國則是以國債被降級形式?！钡蛟S正如易方達(dá)首席投資官陳志民所言，“天下沒有免費(fèi)午餐，出來混都是要還的。

有意思的是，面對市場恐慌性的殺跌，主流機(jī)構(gòu)投資者采取了不同的策略，有人急速離場，有人逆向而動；有人抄到了底，有人卻“割肉”割在了地板上。

“退潮之后，才知道誰在裸泳?！笔袌霰┑拢蛟S更能看清機(jī)構(gòu)的眾生相。

⊙本報記者 吳曉婧

公募基金：

倉位演繹股市波動軌跡 “反向指標(biāo)”能否再度靈驗(yàn)？

減倉、撤離周期，大跌之下，基金急速“出逃”

短短11個交易日，公募基金倉位降幅超過了11個百分點(diǎn)！ 8月8日，開放式基金倉位降至71.58%，已大幅低于歷史78%的平均水平。

單從數(shù)據(jù)而言，公募基金加倉空間已經(jīng)打開，市場彈性增大。然而，市場更為關(guān)注的則是，屢屢成為市場反向指標(biāo)的基金倉位，這一次能否再度靈驗(yàn)？

谷底“割肉”

市場大跌中，基金急速“出逃”。這一次，基金急割肉”會不會又割在了谷底？

短短11個交易日，公募基金倉位降幅超過了11個百分點(diǎn)！

公募基金大幅度減倉始于7月最后一周，當(dāng)時市場預(yù)期生變，之前一致看多的邏輯開始受到置疑，基金大規(guī)模撤離。據(jù)申萬研究所測算，7月25日至29日一周，開放式基金倉位大幅下降3.46%至79.48%。

減倉的勢頭并沒有停止。8月份的第一周，開基倉位再度下降3.56%至75.91%。

8月8日，多重利空集中釋放，受到標(biāo)準(zhǔn)普爾下調(diào)美國國債評級影響，亞太市場集體遭遇“黑色星期一”，A股再度破位下跌，基金倉位當(dāng)日降幅更是高達(dá)4.33%。

在業(yè)內(nèi)人士看來，目前71.58%的基金平均倉位已大幅低于歷史78%的平均水平，加倉空間已經(jīng)打開，市場彈性增大。而市場更為關(guān)注的則是，屢屢成為市場反向指標(biāo)的基金倉位，這一次能否得到驗(yàn)證。

從過去5年多來基金倉位變動和股指演繹的經(jīng)驗(yàn)來看：每當(dāng)基金經(jīng)理樂觀情緒高漲，倉位不斷攀升屢創(chuàng)階段性新高，股市短期頂部甚至中長期頂部基本確立，市場開始下跌；每當(dāng)基金經(jīng)理對后市判斷異常謹(jǐn)慎甚至悲觀之際，股票基金倉位均會達(dá)到階段新低，隨后股市基本見底，展開反彈。

據(jù)天相數(shù)據(jù)統(tǒng)計，2006年至今，偏股型基金僅有2個季度的倉位低于70%，其中，2008年，A股遭遇“大熊市”，2008年4季度偏股基金倉位水平降至歷史最低水平，僅為66.72%。有意思的是，上證綜指在該季度創(chuàng)下1664點(diǎn)的三年新低，A股單季度重挫20.62%，但隨后股指展開強(qiáng)勢反彈。

最近的一次谷底“割肉”是在去年7月份，當(dāng)時市場處于一片“唱空聲”中，基金倉位在7月初降至72.96%的階段性新低，隨后，市場又出現(xiàn)一輪較為強(qiáng)勁的上漲。

那么，這一次，基金倉位反向指標(biāo)能否再度靈驗(yàn)？或許，這還有待時間的檢驗(yàn)，但至少短期內(nèi)，上證綜指于8月9日創(chuàng)出本輪調(diào)整新低2437點(diǎn)后開始反彈，上周五報收于2593點(diǎn)。

從賣方的研究報告而言，雖然機(jī)構(gòu)對后市并不樂觀，但亦不悲觀，繼國泰君安拋出“2400 點(diǎn)將是A 股的一個歷史性的底部區(qū)域”后市多家機(jī)構(gòu)在接受采訪時亦紛紛表示，2400點(diǎn)為近期階段底。

基金對于后市則多顯得相當(dāng)謹(jǐn)慎。深圳一位基金投研人士透露，基金經(jīng)理原來就不樂觀，現(xiàn)在態(tài)度更為謹(jǐn)慎，因此整體降低了倉位。近一周以來，該公司旗下基金的倉位普遍降低3%到4%。對于后市則上述基金經(jīng)理表示，近日暴跌是市場對多重利空的集中宣泄。如后期不再出現(xiàn)新利空，A股應(yīng)該不會再深跌。不過，目前市場情緒還不穩(wěn)定，仍需維持謹(jǐn)慎不會急于抄底。

泰信基金在最新的投研周報中也指出，由于歐債危機(jī)和美債問題，歐美股市已經(jīng)走勢疲軟，本次標(biāo)普對美國主權(quán)信用評級的下調(diào)加劇了市場擔(dān)憂。A股投資者目前應(yīng)多看少動，不要輕易抄底。

山頂“加油”

一直跟蹤基金倉位的人，一定都知道“88魔咒”，即股票基金平均倉位一旦超過88%，指數(shù)一定大跌，屢試不爽。5年多的時間內(nèi)，股票基金高倉位曾經(jīng)四次成為精準(zhǔn)預(yù)示股市見頂?shù)姆聪蛑笜?biāo)。

最近的一次是在今年4月初，當(dāng)時基金對市場整體是保持偏樂觀的態(tài)度，看好投資引領(lǐng)經(jīng)濟(jì)回升和相對應(yīng)周期股的良好表現(xiàn)，在市場風(fēng)格方面繼續(xù)看好低估值的大盤藍(lán)籌股的表現(xiàn)。

據(jù)當(dāng)時據(jù)申銀萬國證券研究所基金倉位監(jiān)測報告顯示，開放式基金平均倉位一路攀升至88.00%，上證綜指于4月中旬攀升至3000點(diǎn)之上，隨后掉頭向下，一路下跌。

除此以外，歷史上還有過若干次魔咒“靈驗(yàn)”的例子。如去年“十一”國慶之后，美國量化寬松帶來國內(nèi)流動性泛濫預(yù)期，在股指一路高歌猛進(jìn)之時，“牛市論調(diào)”頻頻被拋出。在此背景下，基金樂觀情緒升級，用某券商發(fā)布的基金監(jiān)測報告來看，就是“樂觀不減，加倉不止。

11月8日，包括東方證券、天相投顧、浙商證券、國都證券和信達(dá)證券等多家券商基金研究中心發(fā)布11月首周基金倉位研究報告，倉位再創(chuàng)新高成為這一周的關(guān)鍵詞。而據(jù)信達(dá)證券測算，多數(shù)開放式股票型基金股票倉位甚至達(dá)到90%，創(chuàng)出新高水平。

當(dāng)日，東方證券發(fā)布題為《股票型基金倉位逼近高位》的研究報告，該報告指出，股票型基金倉位的絕對水平已經(jīng)逼近歷史高位，當(dāng)前的高基金倉位水平反映了國內(nèi)公募基金一致的高漲樂觀情緒，但歷史的經(jīng)驗(yàn)也表明，物極必反，高倉位下風(fēng)險也開始漸漸顯露，因此建議投資者應(yīng)該開始對風(fēng)險加強(qiáng)警惕。

報告發(fā)布的第二天，即11月9日開始，A股掉頭向下，在短短幾個交易日內(nèi)出現(xiàn)深度調(diào)整，擊破多個重要關(guān)口，下跌超過300點(diǎn)，市場原本樂觀的預(yù)期急劇扭轉(zhuǎn)。一時間，“陰謀論”四起。

當(dāng)時有基金經(jīng)理對記者表示，此次市場上漲正是游資打了一個政策空白期的時間差，利用流動性泛濫預(yù)期大舉做多逼空，此后基金開始大幅加倉。等到基金倉位高企之后，大資金再次巧妙利用“88魔咒”。因?yàn)閭}位高了，達(dá)到88%以上甚至90%，給市場參與者一個心里暗示，即基金加倉空間有限，物極必反，一旦有風(fēng)吹草動，暴跌即成自然。

在長城證券基金分析師看來，基金倉位變化一定程度上反映了投資者對市場的判斷，當(dāng)投資者非常一直性看多的時候，往往股價已經(jīng)提前反映了股票的內(nèi)在價值，甚至透支了未來數(shù)年的成長，隨后市場這個無形的手會修正投資者非理性的貪婪,從而使得市場出現(xiàn)大幅震蕩。

無奈的蛻變

公募基金，曾經(jīng)是市場的主導(dǎo)者，何以蛻變成趨勢的追隨者，基金倉位竟屢屢成為市場走勢的“反向指標(biāo)”？

2005年至2006年，基金對市場的判斷往往具有很好的前瞻性，多次在市場底部加倉，而后股市出現(xiàn)大幅上漲。但自2007年以來，基金投資前瞻性逐步消失，取而代之的是追隨市場、亦步亦趨。

在業(yè)內(nèi)一位資深基金經(jīng)理看來，2007年市場瘋狂上漲，基金賺錢效應(yīng)凸顯，全民投基熱情被激發(fā)，這一年，公募基金迅速被“催肥”。此后，公募基金迅一基獨(dú)大”，缺乏等體量的交易對手，基金倉位高企后，后市自然缺乏上漲動力。

另一種解釋在于，天平已經(jīng)開始偏向另一方：產(chǎn)業(yè)資本，也就是那些被放出牢籠的大小非正改變股市的運(yùn)行軌跡。產(chǎn)業(yè)資本的估值方法更多是以市值為基準(zhǔn)的，“類似于絕對估值”，“而金融資本只考慮未來12個月的市盈率市凈率?！?，隨著大小非的解禁，公募基金的話語權(quán)越來越弱。

德圣研究中心首席分析師江塞春曾表示：基金行業(yè)熱衷于短期業(yè)績排名的評價機(jī)制對于基金的投資行為有巨大的副作用?；鸾?jīng)理對于排名的重視，導(dǎo)致其采取冒進(jìn)的投資策略，只要趨勢看起來還沒有崩潰的風(fēng)險，大膽的策略就是業(yè)績排名的制勝點(diǎn)。

在國內(nèi)某基金公司副總看來，有怎樣的投資者就有怎樣的基金經(jīng)理。其認(rèn)為， 基金經(jīng)理在投資決策上被散戶持有人“綁架”。由于我國基金歷史較短，基金持有人以小額投資者為主，且投資者對基金的認(rèn)識遠(yuǎn)不成熟，往往出現(xiàn)追漲殺跌的沖動，散戶頻繁申購和贖回不可避免對基金經(jīng)理的投資產(chǎn)生影響。

此外，過渡依賴賣方的判斷也成為公募基金羊群效應(yīng)的原因之一。多數(shù)基金公司投研人員流動率較高，在投資決策上對賣方機(jī)構(gòu)的研究報告存在較強(qiáng)的依賴性，而這一現(xiàn)象在投研實(shí)力偏弱的中小基金公司尤其突出，當(dāng)賣方中有市場影響力的機(jī)構(gòu)開始唱多或唱空時，便有基金公司聞風(fēng)而動，集體做多或做空。

社?；穑?/strong>