2011年08月16日 22:55
來源：中國(guó)證券報(bào)－中證網(wǎng) 作者：黃艷紅

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標(biāo)普評(píng)級(jí)近日宣布，將美國(guó)AAA級(jí)長(zhǎng)期主權(quán)債務(wù)評(píng)級(jí)下調(diào)至AA+，評(píng)級(jí)前景展望為“負(fù)面”。這是美國(guó)歷史上第一次喪失3A主權(quán)信用評(píng)級(jí)。事件發(fā)生后，上周國(guó)內(nèi)債券市場(chǎng)整體呈現(xiàn)收益率下行行情，但是收益率日內(nèi)波動(dòng)劇烈，市場(chǎng)心態(tài)跟隨事態(tài)發(fā)展隨時(shí)變化，使得波段行情難以捕捉。我們認(rèn)為，美債事件未必會(huì)改變目前的世界經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)格局，國(guó)內(nèi)債券市場(chǎng)仍需觀察央行貨幣政策取向而動(dòng)。

通脹制約行情空間

觀察7月份宏觀數(shù)據(jù)，我國(guó)投資與出口總體保持較快增長(zhǎng)，消費(fèi)增長(zhǎng)平穩(wěn)但缺乏亮點(diǎn)。工業(yè)生產(chǎn)則在低水平徘徊，經(jīng)濟(jì)預(yù)期不明朗，使得企業(yè)保持謹(jǐn)慎的工業(yè)生產(chǎn)擴(kuò)張步伐，同時(shí)加快了去庫存進(jìn)程。另外，企業(yè)資金鏈壓力有所顯現(xiàn)。我們認(rèn)為，在外圍市場(chǎng)動(dòng)蕩及國(guó)內(nèi)緊縮基調(diào)不變的情況下，8月工業(yè)生產(chǎn)將繼續(xù)呈現(xiàn)疲弱狀態(tài)，但工業(yè)增速并不會(huì)出現(xiàn)大幅度下滑，更大可能是在目前水平上窄幅震蕩。

在內(nèi)需不足和企業(yè)去庫存壓力下，8月進(jìn)出口可能出現(xiàn)一定回落，固定資產(chǎn)投資增速將進(jìn)一步放緩。物價(jià)方面，通脹壓力依然較大。在10月份之前，食品價(jià)格仍存在一定的上漲壓力，即使8月、9月CPI環(huán)比連續(xù)為零，8月CPI同比漲幅也會(huì)保持在5.8%以上，9月也難以回落至5%以下。但是，從物價(jià)走勢(shì)的季節(jié)性規(guī)律及目前情況來看，8月9月物價(jià)仍然存在環(huán)比走高的可能，在10月份之前，通脹水平都有可能呈現(xiàn)出“沖高不回落”的狀態(tài)，對(duì)債券市場(chǎng)而言將是一種煎熬。

債市須看貨幣政策

通讀央行二季度貨幣政策執(zhí)行報(bào)告，未來貨幣政策工具組合將發(fā)生調(diào)整的判斷得到印證，但投資者期待的政策放松從報(bào)告中尚難尋找到確切信號(hào)。

對(duì)于未來物價(jià)走勢(shì)，央行繼續(xù)保持謹(jǐn)慎。在央行看來，未來穩(wěn)定物價(jià)水平依然存在諸多挑戰(zhàn)。發(fā)達(dá)經(jīng)濟(jì)體若維持寬松貨幣政策，將帶來流動(dòng)性長(zhǎng)期泛濫。與此同時(shí)，國(guó)內(nèi)勞動(dòng)力成本及資源性產(chǎn)品價(jià)格將在較長(zhǎng)時(shí)間內(nèi)構(gòu)成價(jià)格上行的推力。

若各方面形勢(shì)未進(jìn)一步惡化，央行表示將“堅(jiān)持調(diào)控的基本取向不變”。在政策工具的選擇上，第一，關(guān)于流動(dòng)性管理，央行沒有再提及存款準(zhǔn)備金率工具的使用，取而代之的是“合理安排政策工具組合、期限結(jié)構(gòu)和操作力度，加強(qiáng)流動(dòng)性管理”；第二，在利率工具的使用上，二季度報(bào)告直接提出“合理運(yùn)用利率等價(jià)格調(diào)控手段，調(diào)節(jié)資金需求和投資儲(chǔ)蓄行為，管理，通脹預(yù)期”，因此有理由相信，在未來的政策工具組合中，價(jià)格工具的重要性將強(qiáng)于數(shù)量工具。第三，在政策工具的優(yōu)先次序上，央行稱將“合理運(yùn)用利率等匯率、公開市場(chǎng)操作、存款準(zhǔn)備金率和宏觀審慎管理等多種政策工具組合，保持合理的社會(huì)融資規(guī)?！?/p>

不過，國(guó)內(nèi)外經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)面臨的不確定因素開始得到央行關(guān)注。在二季度報(bào)告中，央行確認(rèn)了經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)放緩的現(xiàn)狀，并認(rèn)為未來國(guó)際環(huán)境“既有可能出現(xiàn)形勢(shì)緩和，也有可能遭遇階段性的下行風(fēng)險(xiǎn)”。為此，央行需要“密切關(guān)注國(guó)際形勢(shì)發(fā)展變化”，一旦發(fā)生“重大變化”，央行則必須采取相應(yīng)措施。

總體而言，通脹仍是當(dāng)前國(guó)內(nèi)最緊要的問題。從全年CPI走勢(shì)看，即便是樂觀估計(jì)，物價(jià)水平在10月份之前都難以大幅回落，潛在的通脹壓力依然較大。但從穩(wěn)健的角度出發(fā)，預(yù)計(jì)央行8月份會(huì)觀望海外事態(tài)的進(jìn)展，如果事態(tài)沒有繼續(xù)惡化，在9月則仍有可能加息一次。未來市場(chǎng)最大的風(fēng)險(xiǎn)仍在于政策風(fēng)險(xiǎn)，其中通脹的演變事關(guān)政策動(dòng)向。投資者可根據(jù)新債發(fā)行節(jié)奏，逐步增加債券資產(chǎn)的配置比例，從而根據(jù)市場(chǎng)走勢(shì)進(jìn)行波段操作。長(zhǎng)期利率產(chǎn)品的走勢(shì)仍受到通脹高位運(yùn)行的制約，收益率繼續(xù)下行動(dòng)力不足，1年央票利率的上行有助于穩(wěn)定公開市場(chǎng)操作回籠的需求，若資金面穩(wěn)定可適當(dāng)關(guān)注中短期利率產(chǎn)品的機(jī)會(huì)。

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