如何辨別看不見的股市泡沫

2011年09月21日 20:11
來源：華爾街日報

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通常，資產泡沫所以能形成，并非市場缺乏明顯的跡象，而是大家普遍視而不見。2000年，就在網絡泡沫破滅之前，標準普爾500指數成分股中的美國大公司的歷史市盈率接近30倍，大約是歷史平均水平的兩倍。但有人說那時的互聯網已經讓市盈率這種估值方法過時了。2007年初，就在美國房價下跌30%之前，房價租金比是正常水平的兩倍，但寬松的房貸政策和各種補貼顯然重新定義了所謂“負擔能力”這個概念。

一個新的股市泡沫可能正在醞釀之中，但這一次跡象卻沒有那么明顯。盡管美國股市只用了26個月的時間就從經濟衰退的底部飆漲至現在的水平(這樣的漲幅通常需要10年的時間)，但美股看上去依然不貴。標普500指數成分股的歷史市盈率為15.3倍，這只稍稍高于歷史平均水平──14.5倍。

但這些數字可能會吸引投資者走向懸崖。歷史經驗表明，相對于經濟規(guī)模來說，眼下企業(yè)的利潤水平過高且無法持續(xù)。以較正常的利潤水平計算的真實市盈率已經大大超過了20倍。

想要知道為什么，我們來看看被廣泛用作衡量美國景氣程度的經濟指標──國民收入。國民收入由企業(yè)利潤、工人工資，獨資經營收入等部分構成。企業(yè)和工人在收入上相互競爭，但為了獲得成功，二者又相互依賴。當企業(yè)利潤和工人工資同步增加時，其結果是經濟健康擴張。當二者之一在國民經濟中所占比重過大時，通常意味著經濟衰退即將發(fā)生。

比如，1929年以后，每一美元國民收入中，企業(yè)平均稅后利潤為6.4美分。到了1966年，這一數字上升到8.3美分。但到了60年代末，這一數字又下降了19%。1997年，每一美元國民收入中企業(yè)稅后利潤為8.6美分，但到了90年代末又下降了13%。

畢竟，工人也是消費者。如果他們沒有參與到繁榮中來，那么這種繁榮可能只是一個泡沫。

去年，每一美元國民收入中企業(yè)利潤為9.4美分，按歷史標準衡量，這大大高出了47%。如果企業(yè)利潤萎縮到歷史平均水平，那么前述15.3倍的整體歷史市盈率將上升至23倍。這幾乎肯定會導致股價的暴跌。

耶魯大學經濟學家羅伯特希勒(Robert Shiller)用一種不同的方法來檢測被夸大的利潤水平。他以10年平均利潤計算個股市盈率，以防止上一年利潤不合理地激增。按照他的方法計算，美國股市現在的整體市盈率為24倍，2007年市場處于巔峰時整體市盈率為27倍。

當前企業(yè)利潤上升可能導致三個后果：

1. 這種現象得以延續(xù)并成為一種“新的常態(tài)”這似乎不太可能發(fā)生。也許國內企業(yè)和海外市場是全球貿易的最大受益者，但如果這種好處沒有及時傳遞至美國工人那里，國內企業(yè)和海外市場的顧客數量都會減少。也許用相對較少的人手創(chuàng)造出豐厚利潤的金融業(yè)已經永遠成為經濟中較大的一個行業(yè)，但沒有足夠的工資基數意味著消費者對抵押貸款、保險、信用卡以及形形色色的金融產品的需求會下降。

2. 工資或招工人數會激增。投資機構Gluskin Sheff的首席經濟學家羅森伯格(David Rosenberg)說，盡管美國就要進入經濟擴張的第二年，但勞動力市場卻非常疲軟?；蛟S招工熱潮即將到來。但兩個跡象表明這暫時還不會發(fā)生：第一，盡管按歷史標準衡量，工人工資相對于國民收入來說低了10%，但包括福利在內的報酬總額卻處于正常水平。較高的醫(yī)療成本侵蝕了工人工資，這部分減少的收入或許無法彌補；第二，政府雇員和制造業(yè)工人的數量之比正處于歷史高位，而公共預算的現狀意味著政府裁員是一種可能。

3. 股票投資者應留意如下信息：歷史上，公司利潤占國民收入的比重如此之大只有兩次，一次是1929年，一次是2006年。這兩年分別是史上最大的兩場金融危機的開端。

JACK HOUGH

(本文版權歸道瓊斯公司所有，未經許可不得翻譯或轉載。)

轉自《華爾街日報》中文網，版權歸道瓊斯公司所有，未經許可不得翻譯、轉載，或摘編。