2011年12月01日 03:14
來(lái)源：上海證券報(bào) 作者：熊錦秋

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對(duì)比舊版，新版創(chuàng)業(yè)板退市制度(征求意見(jiàn)稿)增加了兩個(gè)退市條件，該稿還明確表示不支持暫停上市公司“借殼”恢復(fù)上市，并設(shè)立“退市整理板”。筆者認(rèn)為，新版對(duì)比舊版退市場(chǎng)度有很大的進(jìn)步。有進(jìn)步，但就具體的規(guī)定來(lái)說(shuō)退市標(biāo)準(zhǔn)似仍過(guò)低，缺乏威懾力，而有些市場(chǎng)化退市指標(biāo)未必符合A股創(chuàng)業(yè)板市場(chǎng)實(shí)情。

按新版退市制度，專家估計(jì)，A股創(chuàng)業(yè)板一年也沒(méi)有幾家上市公司退市。而如果退市比例過(guò)小，對(duì)上市公司的壓力也就太小，很難對(duì)整個(gè)市場(chǎng)產(chǎn)生應(yīng)有的激勵(lì)作用；只有市場(chǎng)達(dá)到一定退市比例，留存于市的上市公司才會(huì)時(shí)刻感受到退市危機(jī)感，如此才會(huì)激發(fā)公司之間相互競(jìng)爭(zhēng)的向上動(dòng)力。

創(chuàng)業(yè)板目前引入了一些市場(chǎng)化的退市指標(biāo)，包括凈資產(chǎn)為負(fù)、股票成交價(jià)格連續(xù)低于面值、連續(xù)120個(gè)交易日累計(jì)股票成交量低于100萬(wàn)股等情形，這些標(biāo)準(zhǔn)，均過(guò)于寬松或容易躲避。比如說(shuō)“凈資產(chǎn)為負(fù)、這個(gè)退市標(biāo)準(zhǔn)，如果一家公司快到資不抵債時(shí)，停下大多數(shù)業(yè)務(wù)，辭掉多數(shù)員工，只留下必要人員，再留點(diǎn)簡(jiǎn)單業(yè)務(wù)，就可避免資不抵債狀況發(fā)生，進(jìn)而維持上市之殼，這樣的“凈殼”公司在現(xiàn)實(shí)的A股市場(chǎng)中早就存在。而維最低股價(jià)”和“成交量低兩項(xiàng)退市標(biāo)準(zhǔn)的約束力則更弱，有股民戲稱，就算跌到998點(diǎn)，這兩項(xiàng)退市標(biāo)桿也難觸及，而且這兩個(gè)指標(biāo)還可通過(guò)操縱來(lái)躲避。

制訂退市標(biāo)準(zhǔn)，學(xué)習(xí)海外老牌市場(chǎng)的經(jīng)驗(yàn)當(dāng)然很有必要。但是，海外老牌市場(chǎng)之所以制訂一些市場(chǎng)化退市標(biāo)準(zhǔn)，是因?yàn)槭袌?chǎng)化程度高，股價(jià)能基本反映公司現(xiàn)實(shí)，但我國(guó)創(chuàng)業(yè)板還遠(yuǎn)不規(guī)范，公司股價(jià)與其真實(shí)價(jià)值經(jīng)常處于偏離狀態(tài)，而且創(chuàng)業(yè)板公司大股東持股比例一般較高、發(fā)行在外的公眾股比例較小，大股東很可能介入二級(jí)市場(chǎng)維持最低股價(jià)標(biāo)準(zhǔn)、維持交易量，以維持上市資格，待解禁后再減持套現(xiàn)，其中杠桿效益巨大，反而可能引發(fā)市場(chǎng)操縱行為。所以制照搬照學(xué)成熟市場(chǎng)的市場(chǎng)化退市指標(biāo)，其結(jié)果就很可能是大股東通過(guò)操縱等手段設(shè)法避免觸及退市標(biāo)準(zhǔn)，以確保上市資格然后再賣(mài)殼。

借鑒成熟市場(chǎng)經(jīng)驗(yàn)，在A股創(chuàng)業(yè)板市場(chǎng)制訂更加嚴(yán)格的退市方案，必須符合自身實(shí)際。比如東京證交所規(guī)定，上市公司如有“虛偽記載”且影響很大，即被終止上市。這一點(diǎn)，A股創(chuàng)業(yè)板大可借鑒。不過(guò)，與此同時(shí)，需要完善投資者對(duì)上市公司責(zé)任人員的追償機(jī)制。

再比如，紐交所有“若證券發(fā)行人未按規(guī)定在董事會(huì)中設(shè)立審計(jì)委員會(huì)將被摘牌”的退市規(guī)定。東南融通之所以在紐交所退市，主要是今年7月5日公司3名獨(dú)立董事兼審計(jì)委員會(huì)成員辭職之后，并沒(méi)有宣布其他審計(jì)委員會(huì)和董事會(huì)成員的任命，由此東南融通的治理機(jī)制已不健全。這個(gè)規(guī)定等于把公司退市與會(huì)計(jì)造假、公司治理現(xiàn)狀等聯(lián)系在一起，對(duì)我們就很有現(xiàn)實(shí)意義。

新版退市標(biāo)準(zhǔn)，只能將那些資不抵債、已經(jīng)無(wú)法運(yùn)轉(zhuǎn)的清除出場(chǎng)，但筆者認(rèn)為，僅將此類(lèi)公司清除出場(chǎng)還不夠，還應(yīng)將那些財(cái)務(wù)狀況困難，部分或全部業(yè)務(wù)停止經(jīng)營(yíng)，大部分資產(chǎn)被查封、扣押、凍結(jié)、拍賣(mài)、變賣(mài)、租賃等，導(dǎo)致失去持續(xù)經(jīng)營(yíng)能力的公司也清除出市場(chǎng)，這也是海外老牌市場(chǎng)的慣例。

國(guó)際市場(chǎng)正反兩方面經(jīng)驗(yàn)都表明，適用嚴(yán)格的退市標(biāo)準(zhǔn)是保證創(chuàng)業(yè)板上市公司質(zhì)量、發(fā)揮資源優(yōu)化配置的“過(guò)濾閥”；市場(chǎng)通過(guò)大吞大吐，才能大浪淘沙、留下真金。比如美國(guó)納斯達(dá)克市場(chǎng)(NASDAQ)上市公司數(shù)在1996年底創(chuàng)下歷史最高紀(jì)錄，達(dá)5556家，之后雖然每年大約有300至500家新公司IPO，但同時(shí)也有同樣多甚至更多公司退市，納斯達(dá)克市場(chǎng)上市公司數(shù)反而開(kāi)始減少。從2006年、2007年大牛市至今，一直穩(wěn)定在3000家左右。如此，才孕育出微軟、蘋(píng)果那樣的偉大公司。

概而言之，設(shè)定A股創(chuàng)業(yè)板退市標(biāo)準(zhǔn)，目前起碼應(yīng)該明確兩個(gè)短期目標(biāo)。首先，不僅要清除那些資不抵債類(lèi)的公司，而且要清除那些半死不活的公司，這些公司留存于市，對(duì)市場(chǎng)的隱性危害同樣巨大。其次，當(dāng)前階段要著眼于形成一定的退市比例，即在創(chuàng)業(yè)板形成類(lèi)似“末位淘汰制”的機(jī)制。筆者建議，當(dāng)前A股市場(chǎng)創(chuàng)業(yè)板每年退市比例也應(yīng)達(dá)到10%以上，如此才能形成對(duì)創(chuàng)業(yè)板公司的鞭策機(jī)制。

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