投行人士透露：新股發(fā)行改革或推出顛覆性細(xì)則

2012年02月19日 07:12
來(lái)源：經(jīng)濟(jì)觀察報(bào) 作者：陳慧晶李麗黃利明

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“如果這些改革措施最后都能夠推出的話，對(duì)整個(gè)證券市場(chǎng)的影響都是顛覆性的?！?月15日，一位大型南方券商的投行人士在提到正在討論中的新股發(fā)行改革方案后，告訴記者。

本報(bào)從多位券商人士處獲悉，證監(jiān)會(huì)各部門(mén)正在積極推進(jìn)新股發(fā)行制度改革，討論中的改革方向和思路是全新的，包括以下方面：

首先，證監(jiān)會(huì)及發(fā)審委審核將不再對(duì)企業(yè)同業(yè)競(jìng)爭(zhēng)、關(guān)聯(lián)交易、可持續(xù)盈利能力等問(wèn)題做實(shí)質(zhì)性判斷，招股書(shū)以及相關(guān)文件充分披露，由券商就相關(guān)問(wèn)題發(fā)表意見(jiàn)即可，證監(jiān)會(huì)將主要審核盡職調(diào)查和信息披露部分。其次，有可能降低對(duì)中小板三年盈利期限的要求。再次，行業(yè)上也有可能放松限制，除了城商行外，所有企業(yè)均可申報(bào)。另外，在發(fā)行階段，很有可能放開(kāi)券商自主配售權(quán)。

寬審核重信批

“去年年底，證監(jiān)會(huì)就召集了一些券商開(kāi)會(huì)，討論新股發(fā)行的改革方向。”一位大型投行原總裁日前向記者透露，“主要的方向依然是遵循郭樹(shù)清主席市場(chǎng)化、去管制、加強(qiáng)監(jiān)管的思路。

新股發(fā)行制度的改革信號(hào)在去年11月份就已經(jīng)悄然釋放。

2011年11月18日，證監(jiān)會(huì)在新聞通氣會(huì)上表示，將多管齊下逐步改變以創(chuàng)業(yè)板為代表的高市盈率發(fā)行局面，促進(jìn)新股定價(jià)以市場(chǎng)為導(dǎo)向。此后，在全國(guó)證券期貨監(jiān)管工作會(huì)議上，郭樹(shù)清主席明確提出要“繼續(xù)深化發(fā)行體制改革，以充分、完整、準(zhǔn)確的信息披露為中心，強(qiáng)化資本約束、市場(chǎng)約束和誠(chéng)信約束”，進(jìn)一步表明了監(jiān)管層推進(jìn)制度改革的決心。

“新股發(fā)行往市場(chǎng)化的方向走，我是舉雙手贊成?，F(xiàn)在有很多爭(zhēng)論，如IPO要不要審的問(wèn)題，在我個(gè)人看來(lái)，不是說(shuō)不審，而是審什么的問(wèn)題?！崩顣r(shí)明(化名)是一位北京券商的資深保薦人，從業(yè)經(jīng)驗(yàn)超過(guò)十年，其保薦上市的公司已有6家。李時(shí)明向記者坦言，從他數(shù)年的工作經(jīng)驗(yàn)看，在中國(guó)，企業(yè)上市一直都是件很難的事情，主要難在審核這一關(guān)，發(fā)行制度也多次改革，但審核的體制都沒(méi)有發(fā)生本質(zhì)的變化。

我國(guó)證券市場(chǎng)誕生于20世紀(jì)90年代初計(jì)劃經(jīng)濟(jì)向市場(chǎng)經(jīng)濟(jì)過(guò)渡的特殊歷史時(shí)期，在20年的發(fā)展歷程中，發(fā)行審核制度歷經(jīng)了審批制、以“通道制”為核心的核準(zhǔn)制、以“保薦制”為核心的核準(zhǔn)制三個(gè)階段。

現(xiàn)行的保薦制為核心的核準(zhǔn)制，仍將最重要的上市審核決定權(quán)交在證監(jiān)會(huì)的手中，只不過(guò)一部分監(jiān)管責(zé)任落實(shí)到保薦機(jī)構(gòu)和保薦代表人個(gè)人，使保薦人成為證券發(fā)行環(huán)節(jié)的“第一看門(mén)人”

“現(xiàn)在的發(fā)行體制最大的問(wèn)題在于，審了很多不該審的東西?！崩顣r(shí)明稱，“如對(duì)企業(yè)持續(xù)盈利能力的判斷，這是一個(gè)實(shí)質(zhì)性的審核，而這樣的審核，發(fā)審委是沒(méi)有能力做判斷的。

而放松審核并不意味著什么都不審?！叭绻嬖谕瑯I(yè)競(jìng)爭(zhēng)、關(guān)聯(lián)交易、可持續(xù)盈利等問(wèn)題，依然是不能獲準(zhǔn)上市，只是充分披露，公司自證清白，中介充分把關(guān)，市場(chǎng)自有判斷。”上述投行原總裁向記者解釋道。

但在解決公司上市的入口時(shí)，也要有配套的出口機(jī)制，即合理的退市制度。自去年年底提出要提高借殼門(mén)檻、完善創(chuàng)業(yè)板退市制度之后，2月16日，深交所拋出了創(chuàng)業(yè)板退市制度“六項(xiàng)內(nèi)容”，包括增加連續(xù)受到交易所公開(kāi)譴責(zé)和股票成交價(jià)格連續(xù)低于面值兩個(gè)退市條件、設(shè)立“退市整理板”等等。

“退市制度的建立一定要和審批制度的改革相對(duì)應(yīng)。”李時(shí)明告訴記者，“為什么企業(yè)難退出，是因?yàn)樗袣べY源的價(jià)值，為什么殼資源有價(jià)值，就是因?yàn)樯鲜泻茈y。

廓清板塊界限

據(jù)WIND統(tǒng)計(jì)，自2009年10月市場(chǎng)形成主板、中小板、創(chuàng)業(yè)板三個(gè)板塊的格局以來(lái)，截至2012年2月17日，中小板上網(wǎng)發(fā)行的382家公司，平均招股規(guī)模為3654萬(wàn)股，平均募資凈額為8.72億元，創(chuàng)業(yè)板上網(wǎng)發(fā)行的291家公司，平均招股規(guī)模為2295萬(wàn)股，平均募資凈額為6.4億元。平均近9億元和6億元的募資金額，已遠(yuǎn)遠(yuǎn)超出了一家中小企業(yè)和創(chuàng)業(yè)企業(yè)的資金量級(jí)。甚至在中小板上，也不時(shí)出現(xiàn)招股規(guī)模超過(guò)1億股、有的達(dá)到近4億股的“大中型企業(yè)”

供小于求，股票市場(chǎng)供求失衡，是導(dǎo)致“三高”的根本原因。而中小板成為主板的延伸，這是在上市通道限制下出現(xiàn)的必然結(jié)果。根據(jù)我國(guó)證券法規(guī)定，中小板企業(yè)的上市要求是最近3個(gè)會(huì)計(jì)年度凈利潤(rùn)均為正且累計(jì)超過(guò)人民幣3000萬(wàn)元。

“這對(duì)于一些有成長(zhǎng)性的企業(yè)，如百度、新浪等互聯(lián)網(wǎng)企業(yè)，要求顯然是過(guò)高了?！苯饚r資本創(chuàng)始合伙人敖炎杰在接受采訪時(shí)表示。

正因?yàn)榇?，郭?shù)清在履新之初就曾對(duì)證券期貨監(jiān)管系統(tǒng)提出了“三個(gè)如何”的思考題，其中就包括“如何通過(guò)多層次資本市場(chǎng)體系服務(wù)于中小企業(yè)”?！叭绻档蛯?duì)中小板的盈利標(biāo)準(zhǔn)及期限，將進(jìn)一步廓清主板、中小板與創(chuàng)業(yè)板的板塊定位?！鄙鲜鐾缎性偛帽硎?，“同時(shí)，也體現(xiàn)了服務(wù)中小企業(yè)的改革思路。

在行業(yè)限制上，敖炎杰認(rèn)為，如果證監(jiān)會(huì)放開(kāi)對(duì)行業(yè)的限制和盈利期限等硬性指標(biāo)，多注重公司治理等內(nèi)容，PE投資時(shí)就有了更多選擇的空間，從長(zhǎng)期來(lái)看，有利于行業(yè)向健康的方向發(fā)展。

而前述不愿具名的南方系券商人士則認(rèn)為，就算放開(kāi)行業(yè)限制，對(duì)某些特殊行業(yè)還是要有相應(yīng)的要求的。

比如餐飲行業(yè)，就算是在寬松的香港市場(chǎng)，餐飲企業(yè)上市也很難?！耙环矫媸且?yàn)椴惋嬓袠I(yè)都是現(xiàn)金流收入，會(huì)計(jì)和賬務(wù)很難做到完全的公開(kāi)透明，也無(wú)從審查。據(jù)我了解，就算是最優(yōu)秀的餐飲企業(yè)，能有60%的收入開(kāi)過(guò)發(fā)票就不錯(cuò)了。很多餐飲企業(yè)都是內(nèi)外兩本賬，外部人很難弄清楚其真正的收入和資金分配?！痹撊耸恐毖?，“另一方面是，餐飲行業(yè)大量的服務(wù)人員的社保保障，很難達(dá)到企業(yè)的上市要求。

券商再洗牌

“對(duì)改革的大方向我們都是贊同的，但怎么改，條件成熟了沒(méi)有，大家的討論還非常激烈。”上述投行原總裁告訴記者，“其中，最主要的擔(dān)心是怕改革如果過(guò)快，市場(chǎng)無(wú)法適應(yīng)。

而李時(shí)明對(duì)此則有不同的看法，“機(jī)構(gòu)投資者或者散戶對(duì)企業(yè)的判斷能力是有的，至少?gòu)?qiáng)于發(fā)審委。因?yàn)槭袌?chǎng)不是一個(gè)人，而是一群人。這么多人的看法交叉起來(lái)，會(huì)形成一個(gè)市場(chǎng)化的評(píng)估結(jié)果，這種結(jié)果必然是最公允的。這就像公眾投票一樣，可以用腳投票，也可以用手中的資金去做投票。

但是，改革對(duì)行業(yè)產(chǎn)生的沖擊是不可避免的。如證券公司，作為資本市場(chǎng)最重要的金融機(jī)構(gòu)，就將面臨行業(yè)洗牌，并必須向綜合型券商轉(zhuǎn)型。

在現(xiàn)行的以保薦制為核心的核準(zhǔn)制下，擁有保薦人的數(shù)量，很大程度上就決定了券商的實(shí)力強(qiáng)弱，因?yàn)楸Ｋ]人獨(dú)特的簽字權(quán)，使得一個(gè)IPO項(xiàng)目往往是跟隨著保薦人的，因此，券商之間對(duì)保薦人的爭(zhēng)奪十分激烈。

“從審核制變成注冊(cè)制，可能會(huì)對(duì)投行的收入和競(jìng)爭(zhēng)格局造成比較大的影響。券商整個(gè)盈利模式會(huì)發(fā)生變化，競(jìng)爭(zhēng)的點(diǎn)會(huì)發(fā)生變化。因?yàn)楝F(xiàn)在主要焦點(diǎn)還是在審核環(huán)節(jié)，如果將來(lái)審核環(huán)節(jié)占比下降，市場(chǎng)銷(xiāo)售環(huán)節(jié)的比重上升，肯定意味著未來(lái)大家優(yōu)勢(shì)的重新排列組合，意味著行業(yè)的重新洗牌?！崩顣r(shí)明表示。

而前述南方系券商投行人士則向記者透露，現(xiàn)在公司內(nèi)已經(jīng)在積極籌備適應(yīng)新的制度，如不能完全依賴投行業(yè)務(wù)，要求積極開(kāi)拓新業(yè)務(wù)，比如加強(qiáng)資產(chǎn)管理、并購(gòu)、融資融券等業(yè)務(wù)的能力。