郭樹(shù)清履新制定股改八方向：制度改革重塑股市新格局

2012年03月08日 06:29
來(lái)源：國(guó)際金融報(bào) 作者：趙怡雯

0人參與0條評(píng)論

改革！改革！改革！郭樹(shù)清履新證監(jiān)會(huì)，至今132天，其間陸續(xù)制定股改八大方向：督促上市公司分紅、規(guī)范借殼上市、推進(jìn)債券市場(chǎng)互聯(lián)建設(shè)、推進(jìn)新股發(fā)行制度改革、推出創(chuàng)業(yè)板退市制度和再融資制度、打擊內(nèi)幕交易、提高信息披露質(zhì)量、清理各類(lèi)交易所?！秶?guó)際金融報(bào)》分別從發(fā)行制度、退市制度和投資回報(bào)、權(quán)益保護(hù)以及投資渠道五大方面，試圖尋找股市“生態(tài)”的改善路徑。

發(fā)行制度

新股“三高”受詬病

郭樹(shù)清：新一階段發(fā)行制度改革正在研究中

199家

數(shù)據(jù)顯示，2011年全年，共有282家企業(yè)首發(fā)上市，其中199家跌破發(fā)行價(jià)，首日破發(fā)的達(dá)到84家，282只上市新股以發(fā)行價(jià)和年末收盤(pán)價(jià)計(jì)算的平均收益率為-9.15%。

自去年年底以來(lái)，新股發(fā)行“三高”——高價(jià)發(fā)行、高市盈率發(fā)行、高超募額發(fā)行問(wèn)題引起監(jiān)管部門(mén)高度重視。從發(fā)行程序看，目前證監(jiān)會(huì)實(shí)行的核準(zhǔn)制，導(dǎo)致發(fā)行量供求關(guān)系失衡；從詢(xún)價(jià)方式看，券商收費(fèi)方式導(dǎo)致一級(jí)市場(chǎng)定價(jià)走高；從發(fā)行方式看，實(shí)際流通股遠(yuǎn)小于總股本，造成籌碼稀缺，進(jìn)一步推高股價(jià)。從中不難看出，制度缺陷和股價(jià)結(jié)構(gòu)扭曲，是造成新股發(fā)行“三高”的核元兇”。專(zhuān)家表示，如果只是在詢(xún)價(jià)方式、發(fā)審程序上修修補(bǔ)補(bǔ)，不過(guò)是頭痛醫(yī)頭，腳痛醫(yī)腳的治標(biāo)思路，根本出路還在于整個(gè)發(fā)行制度的改革。

上海交通大學(xué)安泰經(jīng)濟(jì)與管理學(xué)院金融系教授楊朝君在接受《國(guó)際金融報(bào)》記者采訪時(shí)表示：“證監(jiān)會(huì)核準(zhǔn)以后能夠發(fā)多少股票是固定的，但是每一股的價(jià)格是不固定的，券商收的傭金與上市公司最后融的錢(qián)成某一個(gè)比例，因此，券商希望上市公司融資越多越好。因此需要從發(fā)行制度上對(duì)券商有制約。

事實(shí)上，關(guān)于將現(xiàn)有新股發(fā)行實(shí)行的詢(xún)價(jià)機(jī)制、核準(zhǔn)制改成注冊(cè)制的聲音不絕于耳。日前，郭樹(shù)清拋出一句“IPO不審行不行”更是激起了外界對(duì)新股發(fā)行制度改革的期待。

所謂注冊(cè)制，即證券監(jiān)管機(jī)構(gòu)對(duì)證券發(fā)行不做實(shí)質(zhì)條件限制，也不對(duì)證券發(fā)行行為及證券本身作出價(jià)值判斷，只是以形式審查為主，核心是審核發(fā)行人是否全面、準(zhǔn)確、真實(shí)地將投資者判斷投資價(jià)值所必需的重要信息材料加以公開(kāi)。這種制度市場(chǎng)化程度最高，股票價(jià)格完全由市場(chǎng)供求決定，風(fēng)險(xiǎn)也完全由投資者自主判斷。

由于在監(jiān)管制度、法律制度等方面需要不斷完善，在上海財(cái)經(jīng)大學(xué)國(guó)際金融系主任奚君羊看來(lái)，從核準(zhǔn)制過(guò)渡到注冊(cè)制，需要有一個(gè)過(guò)程。“從短期來(lái)看，貿(mào)然采用注冊(cè)制度，有可能會(huì)使股票發(fā)行過(guò)度集中，造成新股發(fā)行過(guò)多，對(duì)二級(jí)市場(chǎng)造成不利影響?！鞭删蛳颉秶?guó)際金融報(bào)》記者表示，從長(zhǎng)遠(yuǎn)來(lái)看，新股發(fā)行應(yīng)該采取注冊(cè)制，這樣可以讓股市本身通過(guò)市場(chǎng)調(diào)節(jié)，實(shí)現(xiàn)股價(jià)、發(fā)行量供求關(guān)系的相互均衡。

而監(jiān)管層對(duì)新股發(fā)行最新最權(quán)威的消息是郭樹(shù)清3月5日接受相關(guān)媒體采訪時(shí)的表態(tài)：新一階段發(fā)行制度改革正在研究當(dāng)中，在發(fā)行改革的實(shí)施時(shí)間上還沒(méi)有特別規(guī)劃，具體舉措將分步實(shí)施。

投資回報(bào)

分紅“蛋糕”別強(qiáng)切

專(zhuān)家：分紅制度對(duì)不同行業(yè)要區(qū)別對(duì)待

10年

Wind數(shù)據(jù)統(tǒng)計(jì)顯示，近10年以來(lái)，共有173家上市公司在10年內(nèi)未曾進(jìn)行過(guò)一毛錢(qián)的現(xiàn)金分紅。而粗略統(tǒng)計(jì)，這些公司10年間再融資金額則近400億元。

郭樹(shù)清履新后第一把火燒向了分紅制度。證監(jiān)會(huì)不僅規(guī)定發(fā)行人從新股發(fā)行階段開(kāi)始就要在招股說(shuō)明書(shū)上對(duì)公司利潤(rùn)分配事宜作為重大事項(xiàng)予以披露，而且在公布年報(bào)時(shí)也要對(duì)分紅政策作進(jìn)一步的披露，對(duì)于報(bào)告期內(nèi)盈利但未提出現(xiàn)金利潤(rùn)分配預(yù)案的公司，應(yīng)詳細(xì)說(shuō)明未分紅的原因、未用于分紅的資金留存公司的用途等。

一直以來(lái)，中國(guó)上市企業(yè)，特別是主板市場(chǎng)企業(yè)分紅意識(shí)不強(qiáng)。數(shù)據(jù)顯示，從2000年到2012年，主板市場(chǎng)現(xiàn)金分紅總額僅占上市公司凈利潤(rùn)的25%左右，而國(guó)際市場(chǎng)比例通常在40%-50%之間。

“中國(guó)市場(chǎng)更多的是股利的形式，而不是現(xiàn)金，分紅在這十幾年間總共稅后利潤(rùn)1.7萬(wàn)億元左右，而上市公司的市場(chǎng)募集資金有4萬(wàn)多億元，總體偏低。國(guó)金證券財(cái)富管理中心分析師李曉光對(duì)《國(guó)際金融報(bào)》記者表示，“上市公司分紅應(yīng)該要制度化，需要多方面共同推進(jìn)，營(yíng)造積極分紅的氛圍，需要從更高的層面來(lái)引導(dǎo)上市公司來(lái)回報(bào)投資者。對(duì)分紅率低，或者長(zhǎng)期不重視投資者回報(bào)的，對(duì)其將來(lái)募集資金都應(yīng)該有所限制，給予紅燈警告。

在監(jiān)管層不斷強(qiáng)化對(duì)上市公司分紅要求的同時(shí)，上市公司也加大了分紅力度。據(jù)記者了解，截至今年2月底，232家已公布年報(bào)的公司中，已有160家推出了年度分配方案，59家公司預(yù)披露年度分配預(yù)案，共有219家公司加入分紅大軍。不過(guò)，在分紅大戰(zhàn)上演之時(shí)，不少業(yè)內(nèi)人士表示，分紅應(yīng)該制度化，但同時(shí)也應(yīng)該對(duì)不同行業(yè)、不同發(fā)展階段的公司區(qū)別對(duì)待，不能一刀切。

上海交通大學(xué)安泰經(jīng)濟(jì)與管理學(xué)院金融系教授楊朝君對(duì)《國(guó)際金融報(bào)》記者表示：“公司是否分紅取決于公司的增長(zhǎng)情況，也就是說(shuō)公司經(jīng)營(yíng)的凈資產(chǎn)回報(bào)率，資產(chǎn)回報(bào)率高的公司，比如資產(chǎn)回報(bào)率仍然在20%以上增長(zhǎng)的公司，在高速增長(zhǎng)階段，就沒(méi)必要強(qiáng)制分紅，應(yīng)該把所有的利潤(rùn)再投資。但是對(duì)于那些投資回報(bào)率沒(méi)有增長(zhǎng)的公司，就應(yīng)該分紅。

楊朝君建議，對(duì)于大型的藍(lán)籌股和增長(zhǎng)前景一般的公司應(yīng)該分紅，因?yàn)檫@類(lèi)公司已經(jīng)進(jìn)入穩(wěn)定發(fā)展期了，業(yè)績(jī)不會(huì)大起大落；對(duì)于未來(lái)前景比較好的小型公司，而且收益率、投資回報(bào)都比較好的公司，可以派股再融資，讓它們能夠迅速發(fā)展；對(duì)于未來(lái)前景很好的新興產(chǎn)業(yè)公司，應(yīng)該鼓勵(lì)它們上市，讓其發(fā)展而不是強(qiáng)制分紅；對(duì)于傳統(tǒng)的產(chǎn)業(yè)，收入穩(wěn)定且不高或者增長(zhǎng)前景不明朗的公司，那就需要分紅。

退市制度

借殼“重生”難再續(xù)

郭樹(shù)清：主板退市制度或上半年出臺(tái)

自A股上市公司退市制度2001年啟動(dòng)以來(lái)，滬深兩市主板因觸犯監(jiān)管規(guī)則而退市的公司共有42家，占比不到2%，多數(shù)公司在長(zhǎng)期停牌之后，都能通過(guò)重組借殼等方式重新返回到股市。

A股退市制度一直是“只聞樓梯響，不見(jiàn)人下來(lái)”，不過(guò)證監(jiān)會(huì)新領(lǐng)導(dǎo)班子就任后，監(jiān)管部門(mén)似乎動(dòng)了真格兒。3月2日，上證所總經(jīng)理張育軍表示，該所正在加緊研究更為嚴(yán)格的上市公司退市標(biāo)準(zhǔn)；次日，深交所理事長(zhǎng)陳東征也在接受采訪時(shí)稱(chēng)，創(chuàng)業(yè)板退市制度“很有可能”在今年一季度推出，最快本月即可出爐。3月5日，證監(jiān)會(huì)主席郭樹(shù)清又公開(kāi)表示，主板退市制度正在研究中，有望今年上半年推出。

長(zhǎng)期以來(lái)，中國(guó)股票市場(chǎng)一直沒(méi)有形成一種有效的退市制度。在連續(xù)虧損上市公司數(shù)量不斷增多的情況下，證券管理部門(mén)推出了ST、PT制度作為退市制度的過(guò)渡。由于對(duì)公司市場(chǎng)準(zhǔn)入的控制，上市公司的“殼”成為稀缺資源，成為市場(chǎng)上兼并、收購(gòu)和重組的首選對(duì)象。

據(jù)了解，目前施行的《虧損上市公司暫停上市和終止上市實(shí)施辦法》(適用于主板企業(yè))規(guī)定，上市公司連續(xù)三年虧損可能暫停上市；連續(xù)虧損四年才符合退市條件。而現(xiàn)行的深交所《創(chuàng)業(yè)板上市規(guī)則》規(guī)定，創(chuàng)業(yè)板公司如連續(xù)出現(xiàn)兩年虧損或最近一個(gè)會(huì)計(jì)年度凈資產(chǎn)為負(fù)才會(huì)直接退市。

近日，深交所發(fā)布對(duì)《關(guān)于完善創(chuàng)業(yè)板退市制度的方案(征求意見(jiàn)稿)》進(jìn)行的修改說(shuō)明報(bào)告。此次說(shuō)明，對(duì)完善恢復(fù)上市的審核標(biāo)準(zhǔn)，不支持通過(guò)“借殼”恢復(fù)上市等七個(gè)方面做出修改完善。修改經(jīng)批準(zhǔn)后新的創(chuàng)業(yè)板退市制度將正式實(shí)施。

“退市制度的推行肯定會(huì)帶來(lái)一定的矛盾，但我國(guó)市場(chǎng)過(guò)去已經(jīng)有過(guò)40多家公司退市，這并不是全新的事。”郭樹(shù)清近日在接受媒體采訪時(shí)強(qiáng)調(diào)，退市會(huì)對(duì)市場(chǎng)方方面面帶來(lái)影響，這也是困難所在，大家要互相理解，支持這個(gè)制度。不能一邊批評(píng)沒(méi)有退市機(jī)制，又不允許市場(chǎng)實(shí)現(xiàn)優(yōu)勝劣汰。

對(duì)于退市制度在實(shí)踐中可能存在的風(fēng)險(xiǎn)，上海財(cái)經(jīng)大學(xué)國(guó)際金融系主任奚君羊在接受《國(guó)際金融報(bào)》記者采訪時(shí)表示，“雖然退市可能會(huì)讓一部分人的利益受損，但從長(zhǎng)遠(yuǎn)來(lái)看，卻是保護(hù)了大多數(shù)投資者。

“這次創(chuàng)業(yè)板推出退市制度是新興市場(chǎng)向成熟市場(chǎng)逐漸轉(zhuǎn)變的一個(gè)契機(jī)。”國(guó)金證券財(cái)富管理中心分析師李曉光在接受《國(guó)際金融報(bào)》記者采訪時(shí)強(qiáng)調(diào)，退市制度首先應(yīng)該有明確的退市規(guī)則，嚴(yán)格退市條件，加強(qiáng)退市力度，應(yīng)該把上市公司的經(jīng)營(yíng)和誠(chéng)信問(wèn)題都作為退市的參考指標(biāo)。

投資渠道

長(zhǎng)線資金被期待

目前股票市場(chǎng)機(jī)構(gòu)投資占比不到10%

1/5

截至2011年12月30日，滬深股市流通市值僅164921億元，占銀行存款21.4%，按照以往經(jīng)驗(yàn)，國(guó)家股市政策不會(huì)允許兩市流通市值低于銀行存款的1/5，這意味著目前國(guó)家出臺(tái)股市利好政策的概率正在增加。

2011年12月15日，郭樹(shù)清表示，2012年將迎來(lái)社保基金、企業(yè)年金、住房公積金和財(cái)政盈余資金等長(zhǎng)線資金入市的機(jī)遇，這將有利于作為中介機(jī)構(gòu)的國(guó)內(nèi)證券業(yè)發(fā)展。對(duì)此，市場(chǎng)對(duì)監(jiān)管層關(guān)于養(yǎng)老金等長(zhǎng)線資金入市產(chǎn)生了激烈爭(zhēng)論。不少業(yè)內(nèi)人士表示，長(zhǎng)線資金入實(shí)際上就是做價(jià)值投資的資金。引入包括企業(yè)年金、養(yǎng)老金等社?；鹪趦?nèi)的長(zhǎng)期資金，既可改善資本市場(chǎng)投資者結(jié)構(gòu)，又可為龐大的養(yǎng)老金尋找安全、高效的投資場(chǎng)所。

錢(qián)在銀行“睡覺(jué)”

“中國(guó)的資本市場(chǎng)不是缺少資金，而是缺少有效的投資渠道?！睒I(yè)內(nèi)人士認(rèn)為，隨著中國(guó)經(jīng)濟(jì)的快速發(fā)展和居民收入的持續(xù)增長(zhǎng)，越來(lái)越多的資金會(huì)因投資渠道的不成熟而被閑置。

數(shù)據(jù)表明，2011年中國(guó)的銀行存款總額約77萬(wàn)億元，截至2011年12月30日，滬深股市流通市值僅164921億元，占銀行存款21.4%，按照以往經(jīng)驗(yàn)，國(guó)家股市政策不會(huì)允許兩市流通市值低于銀行存款的1/5，這意味著目前國(guó)家出臺(tái)股市利好政策的概率正在增加。

事實(shí)上，目前股票市場(chǎng)，絕大多數(shù)是散戶(hù)投資，機(jī)構(gòu)投資占比不到10%。上海財(cái)經(jīng)大學(xué)國(guó)際金融系主任奚君羊就對(duì)《國(guó)際金融報(bào)》記者表示：“還是因?yàn)橥顿Y渠道缺乏，而且個(gè)人投資者通過(guò)專(zhuān)業(yè)機(jī)構(gòu)操作股票的理念還沒(méi)有形成。

因此在完善重要投資市場(chǎng)的同時(shí)，建立多元化的投資渠道也顯得至關(guān)重要。對(duì)此，國(guó)金證券財(cái)富管理中心分析師李曉光認(rèn)為：“隨著基金等方面制度的不斷完善，將來(lái)投資者可供投資的品種會(huì)增多。

養(yǎng)老金何時(shí)“激活”

值得注意的是，自去年10月份以來(lái)，除社保養(yǎng)老金外，“國(guó)家隊(duì)”資金已紛紛進(jìn)場(chǎng)抄底藍(lán)籌股。2011年10月10日匯金出資1.97億元增持四大行，隨后兩個(gè)多月分別耗資1.62億元和4.26億元增持工商銀行；2012年1月初，中國(guó)神華等“中國(guó)字頭公司紛紛發(fā)布公告，其大股東在二級(jí)市場(chǎng)增持上市公司股份；另有消息稱(chēng)，2012年保險(xiǎn)行業(yè)能夠帶來(lái)的增量資金應(yīng)該在1500億元至3000億元。

而對(duì)于養(yǎng)老金的入市，奚君羊向《國(guó)際金融報(bào)》記者表示，養(yǎng)老金和其他投資資金一樣，只要有好的投資理念和正確的投資方法，是可以達(dá)到保值增值效果的。

《2011中國(guó)養(yǎng)老金發(fā)展報(bào)告》指出，中國(guó)養(yǎng)老金存在兩大問(wèn)題：一是收不抵支，二是收益率過(guò)低。過(guò)去十年，養(yǎng)老金年均收益率不足2%，低于同期通貨膨脹率，這意味著中國(guó)養(yǎng)老金在不斷縮水。因此，地方養(yǎng)老金入市也可以擺脫目前收益率過(guò)低的狀況。

奚君羊表示，“對(duì)于各機(jī)構(gòu)而言，都想分一塊現(xiàn)金管理的蛋糕，因此養(yǎng)老金進(jìn)入資本市場(chǎng)，還有助于培育一批具有較穩(wěn)定、有經(jīng)驗(yàn)、核心競(jìng)爭(zhēng)力強(qiáng)的專(zhuān)業(yè)投資管理機(jī)構(gòu)，既完善了投資者結(jié)構(gòu)，又提高了市場(chǎng)效率。

權(quán)益保護(hù)

股市“小偷”需重懲

郭樹(shù)清：對(duì)內(nèi)幕交易犯罪零容忍

426件

2008年以來(lái)，證監(jiān)會(huì)共獲取內(nèi)幕交易線索426件，共立案調(diào)查內(nèi)幕交易案件153起。證監(jiān)會(huì)共對(duì)31起內(nèi)幕交易案件涉及的58名當(dāng)事人作出行政處罰，對(duì)4名當(dāng)事人予以市場(chǎng)禁入。

股權(quán)分置改革完成后，中國(guó)股市高速發(fā)展，多層次資本證券市場(chǎng)體系逐漸形成，但由于不完善的法律制度和較低的違規(guī)成本，證券市場(chǎng)上頻繁出現(xiàn)內(nèi)幕交易活動(dòng)和疑似內(nèi)幕交易活動(dòng)，嚴(yán)重?fù)p害了證券市場(chǎng)參與者的個(gè)體利益，對(duì)證券市場(chǎng)的正常運(yùn)轉(zhuǎn)造成了惡劣的影響。郭樹(shù)清出任證監(jiān)會(huì)主席后，接連長(zhǎng)線喊話(huà)，聲明對(duì)內(nèi)幕交易和證券期貨犯罪始終堅(jiān)持零容忍的態(tài)度。打擊內(nèi)幕交易高壓態(tài)勢(shì)漸成。

公安部副部長(zhǎng)劉金國(guó)介紹，自2004年起，公安部部署查處內(nèi)幕交易案件以來(lái)，公安部直接偵辦和組織地方公安機(jī)關(guān)查處“杭蕭鋼構(gòu)”案件以廣發(fā)證券”案等內(nèi)幕交易、泄露內(nèi)幕信息大案要案總計(jì)50起，涉案金額超過(guò)45億元，查實(shí)非法獲利高達(dá)22億余元，抓獲犯罪嫌疑人90余名，挽回經(jīng)濟(jì)損失超過(guò)12億元。

“內(nèi)幕交易背后肯定存在利益鏈條。”國(guó)金證券管理中心分析師李曉光在接受《國(guó)際金融報(bào)》記者采訪時(shí)，建議推出知情上報(bào)制度打擊內(nèi)幕交易，監(jiān)控各種可能發(fā)生的不規(guī)范交易環(huán)節(jié)，加強(qiáng)對(duì)重點(diǎn)部門(mén)和重要崗位的監(jiān)督，并對(duì)反常交易行為及時(shí)跟進(jìn)，及時(shí)查處幕后不法行為，加大內(nèi)幕交易的犯罪成本。

有證監(jiān)會(huì)負(fù)責(zé)人把內(nèi)幕交易比作“偷”，“小偷從菜市場(chǎng)偷一棵白菜，人們都會(huì)義憤填膺，但如果有人把手伸進(jìn)成千上萬(wàn)股民的錢(qián)包，卻常常不會(huì)引起人們的重視，這就是內(nèi)幕交易的實(shí)質(zhì)。

“偷”股市的慣用手法就是提前獲取內(nèi)幕消息，其中掌握眾多社會(huì)資源的一些人群，因天然具有接近“股市內(nèi)幕”的優(yōu)勢(shì)，成為消息輸送的源頭。上海交通大學(xué)安泰經(jīng)濟(jì)與管理學(xué)院金融系教授楊朝君在接受《國(guó)際金融報(bào)》記者采訪時(shí)認(rèn)為，很多國(guó)企高層和政府相關(guān)機(jī)構(gòu)負(fù)責(zé)人相對(duì)容易得到內(nèi)幕消息，因此應(yīng)該要加強(qiáng)對(duì)掌握“內(nèi)幕信息”官員的法紀(jì)教育，增強(qiáng)自我約束、自我警示意識(shí)。

對(duì)此，上海財(cái)經(jīng)大學(xué)國(guó)際金融系主任奚君羊強(qiáng)調(diào)，“歸根結(jié)底，上市企業(yè)信息披露制度不嚴(yán)格。政府應(yīng)該動(dòng)用更多的監(jiān)管資源，嚴(yán)厲查處追究，使得內(nèi)幕交易參與者受到嚴(yán)厲懲戒。

公司的質(zhì)量決定中國(guó)經(jīng)濟(jì)的未來(lái)，公司治理沒(méi)有“最好”但有“更好”。目前，中國(guó)企業(yè)的公司治理已經(jīng)取得歷史性成就，但完善上市公司治理仍然面臨著非常艱巨的任務(wù)?！C監(jiān)會(huì)主席郭樹(shù)清