人民幣匯率形成機制

2012年04月14日 12:05
來源：鳳凰財經

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人民幣匯率形成機制(The RMB rate forms the mechanism ；RMB exchange rate formation mechanism)，簡稱匯率機制，實際上就是匯率制度的選擇問題。完善匯率機制是我國自主的選擇，必須要充分考慮我國社會、經濟的承受能力，避免匯率大幅波動。在我國加入WTO后新的開放形勢下，完善匯人民幣匯率形成機制的必要性彰明較著。

完善人民幣匯率形成機制的核心內容至少包括五個方面，即完善匯率的決定基礎、矯正匯率形成機制的扭曲、健全和完善外匯市場、增加匯率的靈活性、改進匯率調節(jié)機制。完善匯率機制的實質是提高匯率形成的市場化程度，而不是簡單調整匯率水平。

人民幣匯率形成機制實際上就是人民幣匯率制度的選擇問題。從1994年1月1日起，我國開始實行以市場供求為基礎的、單一的、有管理的浮動匯率制度。由此開始，人民幣匯率生成逐漸走向市場化，人民幣匯率形成機制的核心是：以外匯市場供求為基礎，允許市場匯率在一定范圍內圍繞基準匯率上下浮動。盡管現(xiàn)行人民幣匯率形成機制基本上符合中國國情，對促進經濟發(fā)展發(fā)揮了重要的作用，但是實事求是地看。人民幣匯率形成機制也存在著以下缺陷。　

　1、匯率形成機制扭曲　

　建立銀行結售匯制和全圍統(tǒng)一的銀行間外匯市場，是20世紀90年代以來我國外匯體制改革的重要方面。銀行結售匯制和全國統(tǒng)一的銀行間外匯市場構成了現(xiàn)行人民幣匯率形成機制的基礎。從理論上來看，我國實行以市場供求為基礎的、有管理的浮動匯率制度，人民幣匯率反映的是市場供求關系。但從現(xiàn)行人民幣匯率形成機制看，由于存在著兩個突出的特點，即銀行結售匯的強制性與銀行間外匯市場的封閉性。導致人民幣匯率的形成機制扭曲，從而使人民幣匯率基本上體現(xiàn)的是政府意志，難以形成真正意義上的市場匯率。

(1)銀行結售匯制的強制性。

結售匯這種制度安排具有較大程度的強制性，企業(yè)出口所得外匯必須無條件賣給外匯銀行。企業(yè)不能持有外匯賬戶(以后雖允許大型外貿企業(yè)持有部分外匯，但受到嚴格的限制)，不能根據自己未來的需求和對未來匯率走勢的預期自主選擇適當的出售時機和數量。至于企業(yè)的外匯需求，在經常項目下的貿易用匯通過外匯銀行的售匯來滿足，而經常項目下的非貿易用匯則受到較為嚴格的外匯審批控制。在這一制度下，企業(yè)無法意愿地持有外匯，由此“強賣”而形成的匯率不可能是真正意義上的市場價格。　

(2)銀行間外匯市場的封閉性和嚴格管制。

銀行間外匯市場即銀行之間的外匯交易市場，建立該市場的初衷是為了改進人民幣匯率形成機制，然而從實踐來看這一目標并未達到，這是因為該市場存在著嚴重的缺陷：　

第一，封閉性而非開放性市場。銀行間外匯市場實行會員制，作為市場主體的外匯指定銀行其會員資格的獲得，須經中央銀行或外匯管理局的審批，必須符合嚴格的市場準入規(guī)則，從而使該市場失去開放性而成為封閉的市場。　

第二，嚴格管制的市場。由于中央銀行對外匯指定銀行持有外匯的額度有嚴格的規(guī)定，這就使得外匯指定銀行不能意愿地持有外匯，也難以根據本、外幣資產的合理組合來實現(xiàn)在風險可控情況下的收益最大化和規(guī)避外匯風險。更為重要的是，在銀行間外匯市場的交易中，由于中央銀行實際上處于壟斷地位，即中央銀行具有對外匯銀行的額度控制權以及中央銀行擁有巨額的外匯儲備和貨幣供給權，從而使中央銀行對該市場人民幣匯率的形成具有絕對的控制權。中央銀行在市場上的絕對壟斷地位，使政府的意志自然而然滲透在匯率之中。　

第三，被動干預的市場。

在銀行間外匯市場上，中央銀行處于被動干預的地位，當外匯指定銀行之間的交易不能完全匹配時，由中央銀行彌補不足頭寸，以保證整個市場的“出清”。這種被動干預保證了市場的有效運轉，但也對人民幣匯率的形成產生了較大的負面影響。由于采用迫不得已的被動干預，極大地限制了中央銀行采取靈活的干預模式，其結果使有管理的浮動匯率制僅有管理而缺乏浮動，人民幣匯率趨向僵化。毫無疑問，這種狀況對人民幣體現(xiàn)外匯資源價格的真實性和代表性產生了極為不利的影響，嚴重制約了市場配置外匯資源效率的進一步發(fā)揮。　

第四，單調的市場。

我國銀行間外匯市場上交易的幣種僅限于美元等少數幾種貨幣，成交量也主要以美元為主，而且?guī)缀醪淮嬖谶h期、期貨交易，除了少數幾家銀行有資格辦理人民幣遠期交易外，幾乎沒有其他衍生工具。銀行間外匯市場上交易品種和交易方式的狀況對外匯交易量有重要的影響。不言而喻，交易品種稀少和交易方式單調是制約我國銀行間外匯市場交易量擴大的重要因素。真正意義上的銀行間外匯市場必須具有一定數量的交易主體，形成多層次的市場結構，從而具有相當的交易規(guī)模。否則，就不可能形成活躍的外匯市場，也就不可能生成合理的市場匯率。

2、匯率缺乏靈活性或彈性　

在客觀因素以及一部分主觀因素的作用之下，我國于1994年初開始實行的以市場供求為基礎的、有管理的浮動匯率制度已經逐步演變成為固定匯率安排。亞洲金融危機以來，我國人民幣匯率制度承載了包括政治因素在內的沉重負擔，我國堅持人民幣不貶值，對穩(wěn)定亞洲經濟金融發(fā)揮了重要的作用；人民幣匯率的穩(wěn)定已經成為中國政治、經濟穩(wěn)定的極其重要的標志。正因如此，人民幣匯率已經陷入僵化即缺乏靈活性或彈性，喪失了調節(jié)功能。　

缺乏靈活性或彈性的人民幣匯率制度造成了一系列的問題，從而成為危及我國金融安全的嚴重隱患，最突出地表現(xiàn)為弱化了企業(yè)的風險意識。匯率長期窄幅波動，不僅制約了市場引導外匯資源配置的基礎性作用發(fā)揮，并導致市場忽視匯率風險。在基本固定的匯率安排下，使市場和企業(yè)的匯率風險意識淡薄，在經營與投融資活動中很少考慮和顧及風險，從而出現(xiàn)和累積了一定的風險，如大量不良債務的產生，而這些風險的累積則是發(fā)生金融危機的重要條件。　

由于人民幣匯率缺乏靈活性或彈性，人民幣名義匯率與實際有效匯率之間產生較大的差距。在單一釘住美元的匯率安排下，由于匯率浮動區(qū)間處在狹小的范圍之內，這種狀況使匯率難以對其他貨幣間匯率變化及時進行調整，特別是對美元和其他主要儲備貨幣間的匯率變化及其影響做出反應，其結果往往是表面上名義匯率保持穩(wěn)定，而實際有效匯率已經與之發(fā)生偏離。　

在我國的貿易結構中，與美元區(qū)的貿易額約占貿易總額的50%左右，而與非美元區(qū)即日本、歐元區(qū)和東南亞的貿易額約占貿易總額的一半左右。我國的現(xiàn)行匯率政策只是重視保持與美元區(qū)匯率的穩(wěn)定，而對非美元區(qū)貿易伙伴的匯率穩(wěn)定則沒有予以足夠的重視。近年來，由于日元和歐元對美元的匯率不穩(wěn)定，出現(xiàn)了美元不斷貶值的趨勢，相應地也導致了這些貨幣的升值。正是這些因素導致了人民幣實際有效匯率趨降。　

1994年人民幣匯率并軌時，我國規(guī)定的銀行間外匯市場人民幣對美元匯率每天的波幅為中心匯率上下0.3%，按目前8.28元人民幣兌換1美元的水平，每天可上下浮動250個基本點，而實際上人民幣匯率每天波幅不過幾個基本點。人民幣匯率窄幅波動這種格局，較大程度是由于中央銀行作為銀行間市場的重要參與者，幾乎每天都參與市場交易，平補市場買賣差額，影響匯率生成。這就形成了中央銀行與市場博弈的格局，造成了匯率變動的政策敏感性。如果匯率出現(xiàn)大幅波動，可能向市場傳遞的是政府縱容或操縱匯率貶值或升值的政策信號，從而使得匯率波動從政策上變得比較敏感，這反過來制約了匯率政策操作的彈性。　

3、匯率調整缺乏準確依據

1996年我國實現(xiàn)人民幣經常項目下的可兌換，并對資本項目下嚴格管制，從而使銀行間外匯市場上的外匯供求決定于貿易項目。而貨幣的購買力則是與貿易相關的最直接、最重要的因素，這就在很大程度上決定了需要選擇購買力平價理論作為決定人民幣匯率水平的理論模型。但是，在人民幣匯率制度已經逐步演變成為固定匯率安排的情況下，用購買力平價來計算人民幣與美元的均衡匯率存在著重大缺陷，如購買力評價理論的前提條件(例如信息充分、交易成本為零、關稅為零)幾乎完全不能滿足，而且由于購買力平價理論的一般物價水平既包含了貿易品又包含了非貿易品，其計算結果必然存在著較大的偏差。顯而易見，從理論上來看，現(xiàn)行人民幣匯率的調整缺乏充足的依據。

從實踐上來看，現(xiàn)行人民幣匯率的調整也缺乏準確的依據。在匯率由外匯市場的供求關系來決定時，這一市場十分狹窄，而且僅限于由經常項目中的貿易項目派生出的外匯供求，但由于一方面中央銀行與外匯指定銀行之間存在著信息不對稱導致中央銀行無法獲取準確定價所需要的完全信息；另一方面，由供求偏好變化而造成的匯率變動的不確定性導致中央銀行管制定價的時間滯后，甚至發(fā)生判斷錯誤。在信息不對稱和存在不確定性的情況下，管制定價的中央銀行無論采用何種方法，都難以計算出一個“出清”供給與需求均衡的匯率水平。當中央銀行管制定價無法確定均衡的匯率水平時，匯率水平的調整不得不主要依賴于經驗以及有關黑市匯率水平、出口換匯成本等參考指標，使調整的準確性大為降低。　

4、較高的維持成本維持現(xiàn)行人民幣匯率制度的成本較高，需要付出的代價主要包括以下幾個方面：　

(1)增加貨幣政策靈活操作的難度。在資本自由流動的條件下，固定匯率制將沒有自主的貨幣政策，貨幣政策只能被用于維持匯率的穩(wěn)定；而在資本管制條件下，資本難以自由流動進行套利活動，利率平價理論將不再發(fā)揮作用，固定匯率制下的貨幣政策因此而重新獲得自主性。但是，我國的實踐表明，由于受資本控制有效性和貨幣管理當局沖銷手段的限制以及貿易平衡存在著不確定性，即使在資本管制條件下，貨幣政策的自主性依然受到較大的影響，有時甚至會發(fā)生貨幣政策的作用方向與宏觀經濟政策目標背道而馳的現(xiàn)象。

(2)增加財政負擔。當美元相對于主要貨幣保持強勢的情況下，如果維持人民幣兌美元匯率的絕對穩(wěn)定，勢必增加我國出口增長的難度，而擴大出口又是保持經濟增長的重要途徑。為了刺激出口，我國采取了提高出口退稅比率、對出口商品貼息等措施，其結果：一方面是保持了出口的增長，對拉動經濟增長發(fā)揮了重要的作用；另一方面也增加了國家財政支出，并誘發(fā)了出口騙稅等道德風險。　

(3)增加外匯管理成本和難度。為維持現(xiàn)行人民幣匯率制度，在政策操作上我國不得不在一定程度借助外匯管制的力量來實現(xiàn)既定目標。在1998年以前，為緩解人民幣匯率升值的壓力，中央銀行加強了銀行結匯管理，明確規(guī)定中資企業(yè)借用的國際商業(yè)貸款不得結匯成人民幣使用；在1998年以后，為應對亞洲金融危機對人民幣匯率產生的貶值壓力，中央銀行又加大了對銀行售付匯管理的真實性審核力度。毫無疑問，嚴格的管制勢必增加管理成本。在現(xiàn)行人民幣匯率制度下，由于人民幣匯率基本固定、匯率無風險，當國內外利率存在利差時，必然導致無風險套利機會的出現(xiàn)。盡管在我國資本項目外匯管制之下，這種套利活動有一定的成本，但只要收益大于成本，套利仍會通過非法逃套等形式進行。這種狀況增加了資本項目外匯管理的難度。

(4)外匯儲備增加的成本與風險。在現(xiàn)行人民幣匯率制度框架下，強制性結售匯的實施、經常項目可兌換以及中央銀行對外匯指定銀行外匯頭寸額度控制，銀行對企業(yè)與居民都不能意愿地持有外匯，而中央銀行則以國家外匯儲備的形式持有相當數量的外匯。這種狀況導致我國外匯儲備持續(xù)超速增加，由1994年初的212億美元上升到2004年底的6099億美元。持有如此規(guī)模巨大的外匯儲備，盡管可以看作是我國人民幣匯率制度穩(wěn)定以及經濟發(fā)展勢頭良好的重要標志，或者說為市場提供了一個穩(wěn)定與信心的重要標志，但是持有如此巨大規(guī)模的外匯儲備，對經濟發(fā)展產生了一系列負面影響，最突出表現(xiàn)為：

首先，支付巨大的成本。既然外匯儲備是用于清償國際收支逆差、進行外匯交易和國際債務清算、干預外匯市場的外匯資產，而且這種重要資源又必須具有較高流動性的前提條件，因此外匯儲備屬于暫時閑置或只能獲得很低收益的資產。由此可以這樣認為：外匯儲備的規(guī)模越大則意味著資源利用的效率就越低，同時需要付出的成本就越高。我國外匯儲備主要用于購買美國政府的短期債券和在境外金融機構的同業(yè)存款，其資產收益率大大低于對外借款所支付的利息和利用外商直接投資所付出的成本。我國在持有大量低收益外匯資產的同時，又以高成本從國際金融市場大量借入外資，造成巨額的資源浪費，付出了相當大的代價。

其次，承擔匯率風險。我國外匯儲備高度集中于中央銀行，匯率變動所產生的匯率風險就不可能向其他微觀經濟主體分散，必然由中央銀行獨自來承擔，在當前國際貨幣體系和國際金融市場存在較大的不確定性的情況下，中央銀行持有巨額外匯儲備特別是美元儲備資產將面臨巨大的匯率風險。　

(5)增加社會交易成本。主要表現(xiàn)為：第一，在強制性的結售匯制度下，必然增加企業(yè)的額外負擔，使交易成本提高，而成本的提高又在一定程度上削弱了企業(yè)的競爭力。第二，對交易真實性的審核不僅帶來了巨大的社會管理費用的支出，而且隨之產生的效率下降也意味著社會成本的增加；第三，在結售匯制度下，對外匯的超額需求是外匯市場的重要特征，因外匯超額需求而出現(xiàn)的大量的行政審批則又是產生尋租、腐敗等問題的重要根源。這樣不僅降低了外匯資源的使用效率、造成效率損失，而且又要為此支付監(jiān)管的成本。所有這些，無疑會加大社會交易成本，造成社會福利的凈損失。

我國加入WTO之后，由于對外貿易擴大、外資流入增加、外資銀行大量進入及其業(yè)務增加，外匯市場日趨活躍，致使人民幣匯率市場化的壓力逐漸增大。伴隨上述重要變化，資本的流動性在我國逐漸提高，穩(wěn)定匯率的難度越來越大，外匯管制的成本也將越來越高。這些變化必然要求人民幣匯率加快市場化改革，完善人民幣匯率形成機制。