新基金法出臺再生變 PE監(jiān)管何去何從

2012年08月06日 00:59
來源：21世紀經(jīng)濟報道作者：范璟;陳植

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本報記者范璟陳植北京、上海報道

8月3日，國家會議中心熙熙攘攘，一年一度的中國創(chuàng)業(yè)投資行業(yè)峰會上，數(shù)百家PE聚首。

除了規(guī)定動作的發(fā)布統(tǒng)計數(shù)據(jù)、宣布自律規(guī)則、舉行表彰典禮外，全國人大原副委員長、“PE之父”成思危發(fā)來視頻致辭，主辦方常務(wù)副會長沈志群還宣布原創(chuàng)業(yè)投資專業(yè)委員會正式更名為“股權(quán)投資創(chuàng)業(yè)委員會”

“更名標志著創(chuàng)投委的發(fā)展進入了新的階段，股權(quán)投資企業(yè)的運作機制更接近于創(chuàng)業(yè)投資企業(yè)，創(chuàng)投委更名有利于將各類股權(quán)投資企業(yè)納入自律范圍，有利于建立股權(quán)和創(chuàng)業(yè)投資行業(yè)適度監(jiān)管體制?！鄙蛑救赫f。

此外，討論《證券投資基金法(修訂草案)》(下稱“基金法修訂案”)與創(chuàng)業(yè)投資行業(yè)適度監(jiān)管體系建設(shè)，成為主題論壇的另一個熱點議題。

今年6月一直牽動著市場神經(jīng)的基金法修訂案正式進入“一讀”程序(全國人大常委會層面的審議通常有三次，即業(yè)內(nèi)所稱“三讀”)，8月5日前將完成第一輪意見收集。

值得關(guān)注的是，“一讀”草案中擴充了基金法的適用范圍，除公募基金外，私募證券基金和私募股權(quán)基金(下稱“PE”)也納入證監(jiān)會監(jiān)管范疇。

業(yè)內(nèi)人士透露，“一讀”中有關(guān)PE的內(nèi)容遭遇巨大阻力，人大常委會迫于壓力已經(jīng)考慮對相關(guān)規(guī)定進行修改。

新基金法修訂前世今生

基金法的修訂從最初的提案到進入最后人大審議階段，經(jīng)歷了整整四年半，時間之長超出了包括參與修法人員在內(nèi)的許多人的預(yù)期。

2008年1月卸任中國人民銀行副行長一職的吳曉靈，當(dāng)選十一屆全國人大代表后，成為基金法修訂草案的牽頭人和主要推動者。

吳曉靈認為，證券投資基金已成為證券市場最重要的機構(gòu)投資者，社會影響力和市場影響力日益擴大，但是現(xiàn)行證券投資基金法已不能完全適應(yīng)市場發(fā)展和基金監(jiān)管的需要，有必要做出修訂。

在她的推動下，2008年理論界進行了一些探討。

2009年，在人大財經(jīng)委的牽頭下組織了修法調(diào)研小組，吳曉靈擔(dān)任組長。此外一行三會、法制辦、發(fā)改委、社?；鹄硎聲榷鄠€部門30余人參與。2009年下半年，調(diào)研小組在全國范圍內(nèi)進行調(diào)研，并組織了多場立法調(diào)研座談會。2010年，基金法正式進入條文修訂階段。

經(jīng)過前期調(diào)研準備，修法工作基

本形成了幾點共識，包括擴大基金法調(diào)整范圍，將私募基金納入等，但修法小組對于私募基金“監(jiān)管什么”、是否包括PE仍存在爭議。

多次修改后，征求意見稿最終達成初步一致，在2011年初下發(fā)至各省市監(jiān)管部門、業(yè)界相關(guān)部門。該征求意見稿將包括進行“股權(quán)、股票、債券等證券及其衍生品投資”的非公開募集基金納入基金法調(diào)整范疇。

在這一版本(下稱“老版”)的總則第二條重新定義了“證券投資”：包括買賣未上市交易的股票或者股權(quán)、上市交易的股票或債券等證券及其衍生品，以及國務(wù)院證券監(jiān)督管理機構(gòu)規(guī)定的其他投資品種。

通過這一重新定義，在不改變現(xiàn)有法律名稱的情況下覆蓋了股權(quán)基金等各類投資于非公開市場的基金。

但在6月最新公布的征求意見稿中，上述重新解釋“證券投資”四個字的文字全部被刪除。

作為對應(yīng)，老版中多次出現(xiàn)與PE相關(guān)的內(nèi)容。例如第五條規(guī)定，基金可以采用契約型、公司型、有限合伙型等組織形式。

吳曉靈在今年兩會期間曾向媒體介紹，基金法的修改應(yīng)該關(guān)注私募基金?！盁o論是投向二級市場的，還是投向未上市股權(quán)的，包括VC(風(fēng)險投資)和PE(股權(quán)投資)，都要納入這部法律的調(diào)整范圍?！倍摇耙獙⒒鸸芾砣说慕M織形式由單一的公司制擴展到公司制和合伙制，將基金的組織形式由契約型擴大到契約型、公司型和合伙型。

公司制和有限合作制正是PE最常見的組織形式。

根據(jù)清科研究中心統(tǒng)計，大約70%的PE注冊為合伙制，近30%的注冊為公司制，另有少量為信托制。通過這一規(guī)定，解決了過去公司制、有限合作制不屬于基金法規(guī)范范疇的問題。但在6月頒布的法案中，“公司制，另有有限合作制不也被刪除，表述變成了“理事會型”和“無限責(zé)任型”

不僅如此，在“非公開募集的基金”一節(jié)中，老版本修訂草案中規(guī)定，“通過非公開募集基金，運用基金財產(chǎn)進行股權(quán)、股票、債券等證券及其衍生品投資，使用本章規(guī)定”，該條內(nèi)容也在此次公布的修訂草案中被刪除。

有觀點認為，這意味著修法小組將私募股權(quán)基金等納入監(jiān)管的意圖已落空。而該意圖落空的背后是各部委間關(guān)于PE監(jiān)管權(quán)的博弈。

目前私募股權(quán)基金實際上處于無人監(jiān)管的狀況，只需在發(fā)改委備案。而證監(jiān)會是基金法認定的主要監(jiān)管機構(gòu)。雖然2011年記者就此事詢問吳曉靈時，她表示只是在基金法中將PE納入監(jiān)管范圍，未來誰來監(jiān)管再行商定。但多數(shù)業(yè)內(nèi)人士認為，如果PE被納入該法，則意味著PE未來將向證監(jiān)會或者基金業(yè)協(xié)會進行備案。

一些細節(jié)或隱含了將私募股權(quán)基金納入監(jiān)管范疇的阻力來自何處。

2011年底，國家發(fā)改委已發(fā)布系列政策文件，加強對國內(nèi)股權(quán)投資企業(yè)的監(jiān)管。發(fā)改委內(nèi)部人士也多次向記者表示，目前PE處于備案的寬松監(jiān)管之中，如果納入證監(jiān)會監(jiān)管范圍，可能會采用審批制，監(jiān)管過嚴。

不過，“一讀”中也隱晦地保留了部分PE的內(nèi)容。

在此次修訂草案的第一百零七條中，將非公募基金的投資范圍定為“包括買賣或持有股票、債券，或者國務(wù)院證券監(jiān)督管理機構(gòu)規(guī)定的其他證券及其衍生品種”

新基金法出臺再生變 PE監(jiān)管何去何從？

日前，全國人大財經(jīng)委法案室主任朱少平特別向記者提及這一條款， “根據(jù)公司法規(guī)定，股票包括未上市的股份有限公司的股權(quán)”一句，可解釋為包括了PE，但是“本次修改基金法并不改變當(dāng)前基金業(yè)管理體制。即使對股權(quán)投資仍維持現(xiàn)行做法不作變動，按照目前基金法草案的規(guī)定，也不會產(chǎn)生體制與立法的沖突，沒必要過于擔(dān)心。

朱少平認為，PE納入本法的主要是“增量”，不包括法律修改前設(shè)立的存量PE?！耙郧八^私募基金沒有一家是真正的私募‘基金’，因為要么依法登記為公司，要么登記為合伙企業(yè)，這兩類組織都不是修法后法律所指的私募基金，因此法律修改后并不包括這部分內(nèi)容。修訂草案調(diào)整的只是增量基金，即只包括新的契約型、理事會型及無限責(zé)任型私募基金。而且如果PE想獲得相應(yīng)的優(yōu)惠政策，依然可以繼續(xù)去發(fā)改委備案。

基金要規(guī)范的有三方面，一個是如何募資，第二如何保護投資者，第三投資方向?！巴顿Y方向我們沒有限制，發(fā)改委管的就是投資?！苯谒呀?jīng)寫好系列文章，準備就這一問題具體闡述，朱少平續(xù)稱。

PE監(jiān)管“異同”

草案第二十條規(guī)定，基金管理人及從業(yè)人員不得將基金管理人固有財產(chǎn)、從業(yè)人員自有財產(chǎn)或他人財產(chǎn)混同于基金財產(chǎn)從事證券投資。

“這條規(guī)定出臺背景，或許是證監(jiān)會曾發(fā)現(xiàn)個別券商保薦人先投資參股未上市公司，再協(xié)助公司IPO謀利，構(gòu)成內(nèi)幕交易。”直投基金人士分析說。

然而，這與國內(nèi)PE普遍流行的基金管理團隊跟投模式相矛盾。記者了解到，超過半數(shù)的本土VC/PE機構(gòu)都允許員工在投資項目時參與跟投，甚至部分國內(nèi)私募PE/VC基金的投資總監(jiān)與合伙人要拿出50%年收入用于項目跟投。

國內(nèi)PE投資的慣例，是只有基金管理人自掏錢包與基金LP一起投資企業(yè)股權(quán)，后者才感覺自己出的錢是“安全的”，因為自己與基金管理人的投資利益捆綁在一起，一家國內(nèi)PE基金合伙人強調(diào)說。

一位了解基金法修訂最新進展的人士向記者透露，在基金法今年完成一輪征求意見后，可能在條款方面還需要做多項修改，不排除弱化對PE基金的監(jiān)管力度。

“據(jù)說《證券投資基金法》與發(fā)改委出臺的《關(guān)于促進股權(quán)投資企業(yè)規(guī)范發(fā)展的通知》，在私募基金的基金管理人的人員從業(yè)資質(zhì)、注冊資本、內(nèi)部合規(guī)制度、風(fēng)險控制制度、信息披露安排及資金安全等方面的監(jiān)管思路相當(dāng)一致?！痹撊耸客嘎叮ㄒ坏牟顒e，可能是證監(jiān)會從基金注冊的“源頭”開始規(guī)范其合規(guī)經(jīng)營，防止內(nèi)幕交易；發(fā)改委則對已備案的PE，采取信函、走訪等形式對股權(quán)投資企業(yè)進行不定期檢查，杜絕PE出現(xiàn)非法集資等違法行為。

國信弘盛投資有限公司總裁龍涌，如今正為國信證券新發(fā)起的一只15億元PE的投資管理忙碌著。

但是，這只新成立的券商系PE何時前往發(fā)改委備案，龍涌坦言沒有時間表。

去年底發(fā)改委實施的《關(guān)于促進股權(quán)投資企業(yè)規(guī)范發(fā)展的通知》明確規(guī)定，募資規(guī)模超過5億元的私募股權(quán)基金需要在發(fā)改委備案。

就在出臺上述《通知》的前兩個月，中金國際金融公司旗下中金佳泰投資管理公司(下稱“中金佳泰投)已取得發(fā)改委PE備案資格，成為國內(nèi)首家由證監(jiān)會允許對外發(fā)起PE基金募資，并完成發(fā)改委備案工作的券商直投基金。

按照國內(nèi)PE界的一個不成文的規(guī)則，只有在發(fā)改委完成備案的PE基金，才有資格向社?；鹉假Y。因此，市場更愿意相信中金佳泰的上述行動是為了盡早得到社保基金注資。

然而不爭的事實是，券商PE基金不經(jīng)意間成為國內(nèi)首批面臨發(fā)改委與證監(jiān)會“雙頭監(jiān)管”的PE基金。

記者了解到，中金佳泰發(fā)起的PE基金除了定期向發(fā)改委遞交基金財務(wù)數(shù)據(jù)與重大運營信息，還要遵守證監(jiān)會去年7月出臺的《證券公司直接投資業(yè)務(wù)監(jiān)管指引》相關(guān)規(guī)定。

但是，證監(jiān)會與發(fā)改委的監(jiān)管方向存在一定差別，一位券商直投基金人士分析說，相比基金備案制強調(diào)時時監(jiān)管PE基金實際募資狀況與出資人數(shù)量，打擊基金募資環(huán)節(jié)的非法集資現(xiàn)象，證監(jiān)會方面更側(cè)重嚴防券商PE與其他部門之間的內(nèi)幕交易。

龍涌證實，國信證券新發(fā)起的PE報批期間，證監(jiān)會相關(guān)部門主要調(diào)研了國信弘盛PE基金與公司投資銀行部等部門是否已建立完善的防火墻，能否有效杜絕部門之間的內(nèi)幕交易。

其中包括投行部優(yōu)先給PE所投資的企業(yè)做上市輔導(dǎo)，或投行部將即將進入IPO輔導(dǎo)期的企業(yè)項目推薦給PE投資等，另外國信弘盛方面是否為發(fā)起該PE制定了一套合規(guī)的投資管理決策制度，及相應(yīng)基金管理人員。

在上述直投基金人士看來，證監(jiān)會對券商PE的審批門檻，與去年證監(jiān)會發(fā)給券商基金公司征求意見的基金法修訂案的私募基金監(jiān)管思路相當(dāng)相似。修訂草案第七十五條規(guī)定，基金管理人向國務(wù)院證券監(jiān)督管理機構(gòu)申請注冊時，應(yīng)當(dāng)報送基金管理人的人員從業(yè)資質(zhì)、注冊資本、內(nèi)部合規(guī)制度、風(fēng)險控制制度、信息披露安排及資金安全等方面的基本情況。

然而，這款修訂草案或許“過度”強調(diào)證監(jiān)會對內(nèi)幕交易的從嚴監(jiān)管，令一些看過相關(guān)草案的PE負責(zé)人倒吸一口涼氣。他們最擔(dān)心的，是修訂

監(jiān)管方式反思

究竟應(yīng)如何監(jiān)管，即使同為PE人，看法也不盡相同。

大部分接受采訪的PE人并未對此事特別關(guān)切，認為不會有太大影響。紅杉資本中國基金合伙人周逵告訴記者：“PE納入或不納入基金法都沒問題。不納入也有很多管理辦法，如果納入對于規(guī)范隊伍、認真做事情也是有利，管理有效就行了。

中國風(fēng)險投資有限公司合伙人、高級副總裁李愛民持有類似的觀點，“從行業(yè)發(fā)展的角度，不需要政府管太多。從私心來說，對我們有好處，可以把更多的人堵在門外?！钡菑男袠I(yè)發(fā)展的角度看，過多的約束是沒有必要的。VC/PE是非常市場化的行業(yè)，實踐表明，市場化高度充分的行業(yè)，不需要政府管太多。

李愛民是國內(nèi)最早接觸VC的一批人，曾在科技部工作的他參與了首部國家層面的創(chuàng)投政策的起草工作。

在他看來，最好的監(jiān)管是少監(jiān)管。“有很多的數(shù)據(jù)證明政府管得多不一定是好事。汽業(yè)工業(yè)的發(fā)展就是一個很有趣的例子。我國曾有個汽車總局，后來隨著政府體制改革，這個局逐步被取消了。但是中國的汽車工業(yè)，卻隨著這個局的消失而發(fā)展起來了。如果這個局還大權(quán)在握，并對市場不斷發(fā)號施令，中國的汽車工業(yè)可能還在掙扎。什么是政府該做的事情？政府有時以為自己無所不能，特別希望強調(diào)引領(lǐng)市場發(fā)展。但其實政府更應(yīng)該做的是順應(yīng)市場的發(fā)展。

多年在政府工作的經(jīng)驗讓他很能理解一些官員希望管理好行業(yè)的心情，但他認為，“有的人把政府肩負的責(zé)任看得太多了。其實有時候，社會不需要你去肩負這么多的責(zé)任。不少官員依然抱著舊時代的思維——希望為民作主。但是現(xiàn)在的公民，特別是企業(yè)家們思維已經(jīng)開始轉(zhuǎn)變了，不再需要家長式的管理方式?？上覀兊墓賳T尚不能與時俱進，總想負擔(dān)起別人已經(jīng)不需要你肩負的責(zé)任和包袱。

但也有人持有不同意見，深圳市創(chuàng)新投資集團有限公司董事長靳海濤認為：“監(jiān)管是好事。我們這個社會自律不夠，而且如果一個行業(yè)出了個別問題，社會容易以偏概全。所以應(yīng)該在自律的基礎(chǔ)上有所監(jiān)管?，F(xiàn)在行業(yè)已經(jīng)不是初期了，是熱的時期，有寬松的監(jiān)管輔助自律，是一件好事情。

除了政府監(jiān)管之外，行業(yè)協(xié)會也發(fā)揮越來越重要的作用。發(fā)改委和證監(jiān)會出臺的文件中都提到了行業(yè)協(xié)會的建設(shè)，希望通過行業(yè)協(xié)會發(fā)揮自律監(jiān)管的作用。但一些業(yè)內(nèi)人士認為，中國的行業(yè)協(xié)會很難擔(dān)負起這樣的責(zé)任。

李愛民曾在美國工作多年，據(jù)他介紹：“國外的行業(yè)自律組織有自己的特殊文化，國外的行業(yè)協(xié)會全部是自發(fā)組織和設(shè)立的，沒有政府背景，沒有政府賦予的特別權(quán)利，它的權(quán)威性是在為行業(yè)和社會服務(wù)過程中不斷確立的，因此它的自律權(quán)力來自市場或社會，而不是某個機構(gòu)賜予的。而我國的情況則完全不同，我國的協(xié)會都要掛靠在某個政府部門，它的很多權(quán)利是政府賦予的，缺乏市場基礎(chǔ)，甚至協(xié)會的領(lǐng)導(dǎo)基本都是退下來的官員。這樣的組織自律實在是比較困難。

深圳創(chuàng)業(yè)投資同業(yè)公會常務(wù)副會長王守仁則建議，將國家發(fā)改委牽頭的十部委的創(chuàng)業(yè)投資管理暫行辦法升級為法規(guī)。