2013年02月22日 07:31
來源：中國證券報(bào)

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中信銀行資金資本市場部 胡明

□中信銀行資金資本市場部 胡明

2012年四季度以來，日元對(duì)美元貶值接近20%，幅度遠(yuǎn)超過市場此前預(yù)期。日本官方在此輪日元貶值中扮演了非常重要的角色，安倍政府異常強(qiáng)硬的政策言論，使得市場對(duì)于日本央行采取無上限量化寬松的預(yù)期愈加膨脹，不斷刺激市場做空日元。

為擺脫通縮，日本央行已于1月份設(shè)定了2%的通脹目標(biāo)，并宣布將過渡至美聯(lián)儲(chǔ)的開放式資產(chǎn)購買項(xiàng)目。日本央行決定，從2014年起每月購買約13萬億日元金融資產(chǎn)，并不設(shè)定終止日期，使資產(chǎn)購買項(xiàng)目凈增規(guī)模在2014年達(dá)到約10萬億日元。不過，日本央行目前所允諾的寬松規(guī)模似乎遠(yuǎn)不如日元貶值幅度所反映的那么大，市場短期反應(yīng)有些過度。

首先，日本開放式資產(chǎn)購買項(xiàng)目要到2014年才開始實(shí)施。而且，相較于今年仍在實(shí)施的資產(chǎn)購買計(jì)劃（APP；凈資產(chǎn)購買規(guī)模達(dá)36萬億日元水平），開放式資產(chǎn)購買項(xiàng)目反倒有“縮水之嫌”，凈資產(chǎn)購買規(guī)模僅10萬億日元。其次，今年美日相對(duì)寬松規(guī)模也基本相當(dāng)?，F(xiàn)有APP計(jì)劃今年增加日本央行資產(chǎn)規(guī)模36萬億日元，占GDP6.6%。而美聯(lián)儲(chǔ)QE4若能執(zhí)行1年，則今年資產(chǎn)購買額達(dá)1萬億美元，也占到GDP7.1%。

所以，日元短期貶值幅度已經(jīng)反映甚至超過了日本央行的寬松力度，未來進(jìn)一步貶值動(dòng)力需看日本央行是否有新的寬松政策出臺(tái)。不過，目前市場預(yù)計(jì)日本央行仍有擴(kuò)大刺激可能，政策關(guān)鍵時(shí)間節(jié)點(diǎn)將是3月份日本央行新任行長上任前后。市場預(yù)期安倍政府可能會(huì)力促立場更為激進(jìn)的人選上臺(tái)，而未來日本央行可能的政策包括直接購買外國債券或正式為日元匯率設(shè)定目標(biāo)。但如果市場這一預(yù)期落空的話，美元兌日元將面臨大幅度的回調(diào)。

當(dāng)然，除了市場對(duì)日本央行持續(xù)的寬松政策預(yù)期帶動(dòng)日元大幅貶值外，日本此階段所面對(duì)的特殊國內(nèi)外市場環(huán)境也起到了一定的推動(dòng)作用。一方面，日本經(jīng)濟(jì)基本面持續(xù)惡化削弱了日元多頭的信心，另一方面，國際市場環(huán)境持續(xù)改善也削弱了日元的避險(xiǎn)功能。

國內(nèi)基本面上，危機(jī)后日元升值導(dǎo)致日本對(duì)外出口份額持續(xù)下降，連續(xù)兩年出現(xiàn)全年貿(mào)易逆差，這加重了日本經(jīng)常項(xiàng)目順差收窄甚至變成赤字的可能性。此外，日本擴(kuò)張性的財(cái)政政策推升了其本已很大的財(cái)政風(fēng)險(xiǎn)，信用資質(zhì)惡化削弱了日元資產(chǎn)吸引力。國外環(huán)境上，隨著美國經(jīng)濟(jì)復(fù)蘇勢頭逐步確認(rèn)以及歐洲債務(wù)危機(jī)因OMT計(jì)劃而緩和，市場風(fēng)險(xiǎn)偏好情緒不斷攀升，對(duì)于日元的避險(xiǎn)需求明顯弱化，甚至日元利差交易有興起之勢。

綜述所述，短期日元貶值的主要推動(dòng)因素是市場對(duì)于日本央行寬松的預(yù)期，一旦這種預(yù)期兌現(xiàn)或者未兌現(xiàn)，都將會(huì)導(dǎo)致美元兌日元的回調(diào)。但是日本經(jīng)濟(jì)的疲態(tài)、財(cái)政風(fēng)險(xiǎn)以及外圍市場環(huán)境改善導(dǎo)致的風(fēng)險(xiǎn)偏好情緒抬升都將推動(dòng)日元中期貶值。

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