2013年06月28日 09:18
來源：東方網(wǎng)

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“2013陸家嘴論壇”于6月27日至29日在上海舉行。6月27日晚，《第一財(cái)經(jīng)日?qǐng)?bào)》副總編輯楊燕青主持召開了“浦江夜話一：發(fā)達(dá)經(jīng)濟(jì)體量化寬松政策對(duì)中國貨幣政策的挑戰(zhàn)”分論壇。

以下是論壇實(shí)錄：

[東方網(wǎng)] 各位網(wǎng)友晚上好，今天晚上2013陸家嘴論壇將拉開大幕。我們即將為您帶來“浦江夜話一：發(fā)達(dá)經(jīng)濟(jì)體量化寬松政策對(duì)中國貨幣政策的挑戰(zhàn)”的圖文視頻直播，敬請(qǐng)關(guān)注。 [19:29:14]

[東方網(wǎng)] 美國量化寬松仍在繼續(xù)，日本也開始以寬松的貨幣手段來刺激經(jīng)濟(jì)。主要經(jīng)濟(jì)體的寬松貨幣政策，推動(dòng)了資產(chǎn)類市場(chǎng)的快速復(fù)蘇，但也將產(chǎn)生顯著的中長期負(fù)作用。作為全球增長最快的大型經(jīng)濟(jì)體，中國勢(shì)必受到歐美日貨幣政策的沖擊。中國與歐美日的利差及人民幣升值趨勢(shì)，將帶來跨境資本流動(dòng)管理的巨大挑戰(zhàn)。作為開放經(jīng)濟(jì)體的中國，該如何把握貨幣政策的藝術(shù)？敬請(qǐng)期待業(yè)內(nèi)專家為您帶來的這場(chǎng)頭腦風(fēng)暴。 [19:39:44]

[楊燕青] 大家好！我們這一節(jié)的討論相信是今天晚上最引人關(guān)注的話題，現(xiàn)場(chǎng)的朋友們已經(jīng)就位了。為什么引人注目？是因?yàn)檫@個(gè)話題非常重要，討論陣容非常強(qiáng)大。我先來做個(gè)介紹。來自中國人民銀行研究局局長紀(jì)志宏先生，日本綜合研究所副理事長湯元健治先生，標(biāo)準(zhǔn)普爾董事總經(jīng)理、亞太區(qū)首席經(jīng)濟(jì)學(xué)家龔德華先生，中國國際金融有限公司董事總經(jīng)理、銷售交易部負(fù)責(zé)人黃海洲先生，摩根士丹利大中華區(qū)首席經(jīng)濟(jì)學(xué)家、董事總經(jīng)理喬虹女士，蘇格蘭皇家銀行首席中國經(jīng)濟(jì)學(xué)家高路易先生，英國皇家國際事務(wù)研究所國際經(jīng)濟(jì)學(xué)研究總監(jiān)保拉·蘇巴齊先生。 [19:46:14]

[楊燕青] 此前巨大的市場(chǎng)波動(dòng)讓我們今天的話題是成為最受關(guān)注的話題，尤其是我們看到最近市場(chǎng)的波動(dòng)，看到股市狂跌，國債收益率差等等，顯示了QE對(duì)全球的市場(chǎng)影響之大。在戲劇性的幾周之后，我們看到全球的央行都開始發(fā)出聲音，比如說英格蘭銀行他們都來說市場(chǎng)反應(yīng)過度了，美聯(lián)儲(chǔ)的許多副主席也出來說我們的意思可能不是這樣。經(jīng)歷這樣的大波動(dòng)以后，第一個(gè)問題要問黃海洲先生，過去一兩周大的市場(chǎng)波動(dòng)以后，到底是伯南克錯(cuò)了還是市場(chǎng)錯(cuò)了？ [19:49:17]

[黃海洲] 謝謝楊燕青來參加今天晚上的討論。過去兩三周市場(chǎng)確實(shí)有巨幅波動(dòng)，美聯(lián)儲(chǔ)的貨幣政策QE有可能要退出。我想要講幾點(diǎn)，伯南克主席退下來是一個(gè)大事件，除非出現(xiàn)大的變化、不可預(yù)期的變化才會(huì)退下來，這個(gè)市場(chǎng)有共識(shí)。最近大家也看到包括美國總統(tǒng)奧巴馬也把這個(gè)話講了這樣的話，伯南克本人也想退下來，美聯(lián)儲(chǔ)有一個(gè)重要的會(huì)議，今年是第一次限任的美聯(lián)儲(chǔ)主席不會(huì)參加這個(gè)會(huì)。所以伯南克特退下來沒有什么異議的，除非是發(fā)生非常大的意外會(huì)成為事實(shí)。 [19:50:32]

[黃海洲] 伯南克將來退下來之后，可能歷史上有一個(gè)或者一個(gè)半重要的遺產(chǎn)，第一個(gè)遺產(chǎn)全球發(fā)生了非常大的經(jīng)濟(jì)危機(jī)，以美聯(lián)儲(chǔ)為主的央行通過量化寬松等等一系列的措施防止了全球回到類似于過去。如何保護(hù)第一個(gè)遺產(chǎn)，還要把第二件事情做好。從現(xiàn)在開始管理市場(chǎng)對(duì)美聯(lián)儲(chǔ)退出QE的預(yù)期，所以他還有半個(gè)遺產(chǎn)，第一是做出很好的信號(hào)，讓市場(chǎng)理解美聯(lián)儲(chǔ)準(zhǔn)備退出QE。美聯(lián)儲(chǔ)退出QE的實(shí)際行動(dòng)是伯南克下臺(tái)以后，如果伯南克這個(gè)信號(hào)沒有退出來，如果這個(gè)事管理比較差，那么伯南克半個(gè)遺產(chǎn)可能沒有了，如果退出做的很差，第一個(gè)遺產(chǎn)可能沒有了。 [19:51:59]

[黃海洲] 2010年美國出現(xiàn)納斯特泡沫以后，伯南克一定要防止類似的事情發(fā)生。在臺(tái)上要把退出的事情做好，如果將來做好了，就能夠拿后面半個(gè)遺產(chǎn)，如果做不好你應(yīng)該做這個(gè)，要退出。所以，真正的焦點(diǎn)不是伯南克在在任期間美聯(lián)儲(chǔ)是否退出，而是市場(chǎng)要有這個(gè)預(yù)期。把這兩點(diǎn)考慮清楚以后市場(chǎng)怎么樣能夠形成一個(gè)好的預(yù)期，到底怎么做，現(xiàn)在沒有人說得清楚。因?yàn)椴恢勒l是下任美聯(lián)儲(chǔ)主席。如果他做的好的話，可能會(huì)把這個(gè)機(jī)制做得更好。所以從現(xiàn)在到下一任美聯(lián)儲(chǔ)主席就任，甚至在就任的第一年里面相信市場(chǎng)都很糾結(jié)，這個(gè)糾結(jié)不光光是看美聯(lián)儲(chǔ)做了什么，還要看美聯(lián)儲(chǔ)想要人家理解做什么。 [19:53:20]

[楊燕青] 因?yàn)槭袌?chǎng)波動(dòng)非常大，后面有很多市場(chǎng)的分析者，他們認(rèn)為美聯(lián)儲(chǔ)比較著急地退出，你認(rèn)為美聯(lián)儲(chǔ)目前的整體信號(hào)表達(dá)是不是恰當(dāng)?shù)乇磉_(dá)了，宣告的信息是由伯南克退休的時(shí)間表來決定的？ [19:54:13]

[黃海洲] QE導(dǎo)致了一系列價(jià)格資產(chǎn)的調(diào)整，尤其是有一些，比如說黃金價(jià)格漲得過高等等這些，讓市場(chǎng)調(diào)預(yù)期以后反復(fù)喊“狼來了”。等狼來了以后大家跑得比狼還快，這就沒有問題了，美聯(lián)儲(chǔ)做的，就是把所有問題變成狼，至于喊“狼來了”不重要，重要的是狼來的那一天都沒有問題，大家跑得比狼還快，大家可以把狼吃了，而不是被狼吃掉。 [19:56:26]

[楊燕青] 第二個(gè)問題，您覺得市場(chǎng)是不是對(duì)于美聯(lián)儲(chǔ)給出的信號(hào)過度反應(yīng)以及退出到底什么時(shí)候發(fā)生？ [19:58:47]

[龔華德] 首先非常感謝主辦方邀請(qǐng)我參加這樣的活動(dòng)，最近美聯(lián)儲(chǔ)退出的背景是什么？這是一個(gè)好消息，因?yàn)槊缆?lián)儲(chǔ)退出標(biāo)志著美國經(jīng)濟(jì)復(fù)蘇得不錯(cuò)，美國的房地產(chǎn)市場(chǎng)已經(jīng)開始復(fù)蘇，實(shí)體經(jīng)濟(jì)開始復(fù)蘇，美聯(lián)儲(chǔ)退出是積極的信號(hào)。 [20:01:04]

[龔華德] 我們看到過去四到六個(gè)禮拜波動(dòng)，很有意思，盡管美聯(lián)儲(chǔ)想要傳達(dá)明顯的信號(hào)，它的意圖是什么？什么時(shí)候市場(chǎng)獲得新的信息，產(chǎn)生了轟動(dòng)？我們覺得現(xiàn)在修剪太快，市場(chǎng)反應(yīng)過度，我覺得沒有人想到美聯(lián)儲(chǔ)的資產(chǎn)負(fù)債表不可能很快回到正常情況。美聯(lián)儲(chǔ)在資產(chǎn)負(fù)債表回儲(chǔ)之前8千億美元，美聯(lián)儲(chǔ)不僅某個(gè)時(shí)間退出資產(chǎn)購買，而且收縮資產(chǎn)負(fù)債表，還要回到原來大小之后才會(huì)生息，隨著貨幣情況或者貨幣政策逐漸恢復(fù)以后才可以慢慢地生息，我覺得美聯(lián)儲(chǔ)的利率將來會(huì)到4到4.5，有400個(gè)點(diǎn)慢慢地復(fù)蘇，但是要循序漸進(jìn)的，他們已經(jīng)定好了計(jì)劃。 [20:02:20]

[龔華德] 美聯(lián)儲(chǔ)的政策是非常一致的，他可能會(huì)接替，和伯南克的信息比較相似的，我們現(xiàn)在處于一個(gè)模糊的界限，我們?nèi)绾位謴?fù)正常的規(guī)模，如何給市場(chǎng)傳達(dá)正確的信息我們?cè)趺醋?？我們什么時(shí)候做，這是過去沒有過的經(jīng)驗(yàn)。其實(shí)在語言上面美聯(lián)儲(chǔ)的語言有點(diǎn)小小的波動(dòng)、改變會(huì)帶來市場(chǎng)極大的影響、極大的波動(dòng)。其實(shí)這是很正常的，但是這個(gè)道路不是很平坦。 [20:02:49]

[楊燕青] 其實(shí)你說了兩個(gè)部分，第一個(gè)部分是流動(dòng)性，第二個(gè)是債權(quán)的購買，其實(shí)退出包括兩個(gè)方面，第一個(gè)資產(chǎn)負(fù)債表恢復(fù)到正常水平，第二是在未來可能會(huì)生息，你認(rèn)為什么時(shí)候可能會(huì)生息呢？ [20:03:10]

[龔華德] 我現(xiàn)在不做銀行的分析師了，也沒有辦法預(yù)測(cè)，大多數(shù)人認(rèn)為在將來的一年半當(dāng)中會(huì)進(jìn)行，因?yàn)橘Y產(chǎn)負(fù)債表大了，所以利息比較低。現(xiàn)在利息已經(jīng)快是“0”了，但是這個(gè)時(shí)候資產(chǎn)負(fù)債表非常大，起碼還需要一年到一年半的時(shí)間才會(huì)生息。謝謝！ [20:03:43]

[楊燕青] 看看未來我們有很大的量化寬松，現(xiàn)在他們談到有可能會(huì)推出到世界另外一個(gè)地方我們又碰到另外一種寬松，叫安倍經(jīng)濟(jì)學(xué)，這個(gè)時(shí)候我們有請(qǐng)湯元健治。 [20:04:16]

[湯元健治] 我是來自日本綜合研究所副理事長的湯元健治，非常高興能到這里來參加這個(gè)活動(dòng)，安倍政府推出量化寬松政策，日本的量化寬松政策和傳統(tǒng)有什么區(qū)別？QQE定性定量和量化寬松有什么不同？我們有一個(gè)通脹的目標(biāo)在里面，大部分經(jīng)濟(jì)學(xué)家都認(rèn)為我們很難把兩個(gè)2%的通脹指標(biāo)實(shí)現(xiàn)，但也很多人認(rèn)為我們的通脹會(huì)更高。 [20:05:24]

[湯元健治] 我們的一個(gè)目標(biāo)，會(huì)增加GDP的采購，這也是兩年的期限。我們要把GDP債權(quán)從3年變成7年，這也是所謂定量的寬松，其實(shí)日本銀行意圖是什么呢？是希望能夠改變市場(chǎng)的預(yù)期，然后改變資產(chǎn)組合的構(gòu)成。央行的行長覺得他們必須要完成這兩個(gè)目標(biāo)，要一系列地降低從短期到長期到10年到20年債權(quán)利率。他的意圖是什么呢？這當(dāng)然不是正式的評(píng)論，我覺得他可能是想要讓日元貶值，因?yàn)檫@可以幫助日本的經(jīng)濟(jì)，特別是出口，讓我們擺脫通縮的情況，他也希望能夠刺激消費(fèi)，就是富裕人群的消費(fèi)。第一季度的數(shù)據(jù)已經(jīng)出來了我們GDP增長率超過了4%，年化超過4%，很大程度上都是由于我們的政策刺激了國內(nèi)的消費(fèi)。 [20:06:53]

[楊燕青] 定量、定性寬松還有安倍經(jīng)濟(jì)學(xué)是非常復(fù)雜的項(xiàng)目，我簡單的說你有沒有認(rèn)為資產(chǎn)市場(chǎng)大幅縮水還有收益率大幅度的提高，這體現(xiàn)了一種安倍經(jīng)濟(jì)學(xué)成功的終結(jié)？ [20:07:26]

[湯元健治] QQE的結(jié)果如何評(píng)論呢？我覺得“成也蕭何，敗也簫何”，通脹目標(biāo)似乎成功了，這是一半。我們的通脹增加到了1.8，但是在5月份我們發(fā)現(xiàn)降低到1.2，雖然是1.2，但還是比以前高，我們把它叫做成功了一半，遺憾的是新的央行行長沒有辦法繼續(xù)讓股市上漲，由于日元貶值沒有做到這一點(diǎn)，這是日本央行采取的比較有沖突的做法。對(duì)于債權(quán)期限的調(diào)整，他也是為了能夠?qū)崿F(xiàn)2%的通脹率目標(biāo)，如果真的能夠達(dá)到2%長期的利息可能也會(huì)上漲。現(xiàn)在市場(chǎng)上覺得非常困惑，不知道哪個(gè)信息是最好的。 [20:08:27]

[楊燕青] 看到美國有QE，日本有QQE，確實(shí)給中國的央行貨幣政策提供了挑戰(zhàn)，我們把這個(gè)問題給紀(jì)志宏先生。 [20:08:44]

[紀(jì)志宏] 過去幾年看量化寬松政策是人類沒有的大事業(yè)，對(duì)它的很多環(huán)節(jié)可以說不是十分的掌握，但是中國的貨幣政策在過去比較成功的應(yīng)對(duì)了量化寬松對(duì)中國經(jīng)濟(jì)或者說貨幣政策帶來的沖擊，當(dāng)然這個(gè)過程非常的長，當(dāng)然這個(gè)挑戰(zhàn)也是多方面的，這種量化寬松的貨幣政策對(duì)于中國的貨幣政策的實(shí)施自主性帶來一定的壓力或者說是選擇的空間。 [20:09:05]

[紀(jì)志宏] 經(jīng)過我們綜合運(yùn)用各種貨幣政策工具，應(yīng)該說對(duì)這些方面也積累了比較多的經(jīng)驗(yàn)，QE的實(shí)施期間可以做到這樣，將來逐步退出的過程中也可以有比較好的應(yīng)對(duì)，我們也發(fā)現(xiàn)了凡是比較大的經(jīng)濟(jì)體，凡是匯率靈活程度比較高的經(jīng)濟(jì)體，凡是資本市場(chǎng)比較發(fā)達(dá)的，金融市場(chǎng)深度比較大的經(jīng)濟(jì)，內(nèi)部程度深的經(jīng)濟(jì)體可能受到負(fù)面沖擊越小，應(yīng)對(duì)也會(huì)越容易，從這些角度來講中國更重要的還是加快自身經(jīng)濟(jì)結(jié)構(gòu)的調(diào)整，促進(jìn)經(jīng)濟(jì)均衡地增長。 [20:09:31]

[紀(jì)志宏] 同時(shí)，我們從危機(jī)后經(jīng)驗(yàn)教訓(xùn)的吸取來看還是要加強(qiáng)宏觀審慎管理。而且松的周期性特別長，所以也要加強(qiáng)一些密周期的宏觀審慎的管理，加快利率、匯率、資本市場(chǎng)的改革，都會(huì)較大地提升這種抗沖擊的能力。 [20:10:26]

[楊燕青] 非常感謝紀(jì)局長，他講的聽起來像是央行正式的口徑，也聽出來傳遞了一些信息，這個(gè)信息似乎是說我們要來應(yīng)對(duì)QE可能帶來的沖擊，我們要更加積極主動(dòng)地改革，國內(nèi)有不同的聲音，既然這個(gè)QE來得如此兇猛，我們?cè)趨R率改革還是利率改革還是人民幣國際化都做得慢一點(diǎn)，聽紀(jì)局長的意思做得快一點(diǎn)，究竟是慢一點(diǎn)還是快一點(diǎn)，在QE的大背景下？ [20:11:29]

[紀(jì)志宏] 我覺得不快不慢正好。 [20:11:37]

[楊燕青] 我們按照既定的方針辦。 [20:11:44]

[紀(jì)志宏] 當(dāng)然要根據(jù)環(huán)境的變化做一些調(diào)整，不同時(shí)期沖擊的力度和我們內(nèi)部有些改革具備條件的方面是不同的。應(yīng)該說這些年來我們匯率機(jī)制改革，利率制度的改革以及資本項(xiàng)目的可替換，實(shí)際上都是在推進(jìn)的，我們?nèi)绻屑?xì)觀察，它們一直是在交錯(cuò)地、同步地進(jìn)行。 [20:12:20]

[楊燕青] 我們現(xiàn)在請(qǐng)喬虹和高路易，你們覺得QE對(duì)中國的沖擊很大嗎？你認(rèn)為中國會(huì)受到QE退出的巨大影響嗎？ [20:12:33]

[高路易] 非常感謝。其實(shí)最近我們碰到的問題都是非常獨(dú)特的問題，碰到前所未有的量化寬松政策，這是非常復(fù)雜的問題，對(duì)世界上所有經(jīng)濟(jì)學(xué)家都是如此，有很多經(jīng)濟(jì)學(xué)家，特別是亞洲的經(jīng)濟(jì)學(xué)家是把他們的貨幣政策基于美國貨幣政策來做的，他們過去很多年都是這樣，他們現(xiàn)在還在繼續(xù)這么做，即使很多的亞洲經(jīng)濟(jì)體，他們自己其實(shí)做得更好，其實(shí)他們資產(chǎn)沒有美國那么多。他們的貨幣政策，比如說香港的貨幣政策不適于這么好的經(jīng)濟(jì)，因?yàn)槔侍?。我們有立法、主要監(jiān)管者，還有行政的一些措施，其實(shí)是非常復(fù)雜的。 [20:14:02]

[高路易] 第二個(gè)現(xiàn)象也能觀察到，是和QE3相關(guān)的。一些資本流入很多國家的潮流，有些國家很歡迎，有些國家不歡迎這些熱情，而且那些國家也頭痛，因?yàn)槟莻€(gè)時(shí)候經(jīng)濟(jì)已經(jīng)很旺盛了。對(duì)于中國來說和泰國比較小的經(jīng)濟(jì)體不一樣，中國是一個(gè)經(jīng)濟(jì)體比較大的國家，而且還有資本控制，雖然并非完美，但已經(jīng)足夠好了，完全可以作為一個(gè)緩沖帶，不僅僅是牽扯到所有機(jī)構(gòu)投資者的錢，不會(huì)像這么多錢想進(jìn)入印尼證券市場(chǎng)就進(jìn)入印尼市場(chǎng)，中國不會(huì)這樣，中國證券市場(chǎng)不會(huì)像QE3的市場(chǎng)，大潮退卻以后中國不會(huì)受到那么大的影響，我會(huì)繼續(xù)的觀察，從很大程度上來說，美聯(lián)儲(chǔ)它開始談要終結(jié)QE3，當(dāng)然現(xiàn)在只是在說，其實(shí)是很好的現(xiàn)象，美國經(jīng)濟(jì)已經(jīng)開始痊愈了，其實(shí)對(duì)于整個(gè)世界是好消息，對(duì)于全球增長，對(duì)于亞洲出口也是好消息。 [20:16:52]

[高路易] 所以我認(rèn)為，因?yàn)橹袊怯匈Y本控制的，如果我們仔細(xì)的看，QE3對(duì)中國市場(chǎng)影響多大，特別是金融市場(chǎng)很小的。有兩個(gè)數(shù)字給大家介紹一下，第一你看一下過去80%的貨幣都是有經(jīng)常性賬戶進(jìn)來，而不是資本性賬戶進(jìn)來。第二，比較一下進(jìn)入中國的金融資產(chǎn)，通過外部進(jìn)來的金融資產(chǎn)，比較中國自己創(chuàng)造的流動(dòng)性，外國的微不足道。 [20:18:24]

[楊燕青] 是不是認(rèn)為中國現(xiàn)在應(yīng)該進(jìn)一步的努力，進(jìn)一步的開放金融機(jī)構(gòu)或者金融市場(chǎng)，這個(gè)觀點(diǎn)是不是和紀(jì)志宏先生不太一樣，我們是否應(yīng)該角度跨得更大一些？ [20:22:16]

[高路易] 我覺得我們所有的計(jì)劃，包括國內(nèi)的金融機(jī)構(gòu)，要讓匯率更靈活，要開放資本的帳戶，這不是一個(gè)非黑即白的情況，我覺得先開放資本帳戶，然后再實(shí)現(xiàn)靈活的匯率，再開放國內(nèi)金融市場(chǎng)，這是比較好的做法。 [20:22:35]

[楊燕青] 我們下面可能還有更多的爭論，請(qǐng)喬虹女士，你同意高路易的方法嗎？ [20:22:44]

[喬虹] 我通常跟高路易沒有什么過節(jié)，今天在QE上的觀點(diǎn)上有點(diǎn)不同。高路易QE進(jìn)來的時(shí)候影響遠(yuǎn)比其他周邊小國的影響小，這是他的觀點(diǎn)。我認(rèn)為影響小并不代表沒有影響。第二是說等到出去的時(shí)候他認(rèn)為因此也不會(huì)有大影響，我認(rèn)為這兩面不對(duì)等的，這里面實(shí)際上有不平衡性出現(xiàn)的。 [20:23:18]

[喬虹] 第一點(diǎn)對(duì)于中國的影響是不是真的那么小，原因就是原來大多數(shù)人是比較主流的觀點(diǎn)，中國有很強(qiáng)的資本管制，大部分錢都是經(jīng)常性項(xiàng)目進(jìn)來的。因此，覺得沒有那么多熱錢進(jìn)中國。實(shí)際上蒙代爾不可能三角等等理論，到底有沒有一條防線作為一個(gè)標(biāo)志。包括蒙代爾本人過去10年也一直講，對(duì)于不可能三角的認(rèn)識(shí)實(shí)際上有一些辯證性的，最終的一條線到底有還是沒有，這個(gè)資本項(xiàng)目下的自由可流動(dòng)，實(shí)際上是非常值得商確的，因?yàn)榻裉旌?0年代說的時(shí)候不一樣的，那個(gè)時(shí)候資本的流動(dòng)、人的流動(dòng)、勞動(dòng)力的流動(dòng)都是相當(dāng)費(fèi)勁的。但是現(xiàn)在無論是貨物，還是人力，還是資本，其實(shí)跨境是非常容易的，這個(gè)跨境的時(shí)間點(diǎn)，其實(shí)只是說你到底用一天就可以把錢從一個(gè)國家轉(zhuǎn)到另外一個(gè)國家還是需要一個(gè)月的時(shí)間從一個(gè)地方轉(zhuǎn)到另外一個(gè)地方。這絕對(duì)不是三四年QE之后我們?nèi)匀徽f沒有關(guān)系，有一道很高的墻，外國人爬不進(jìn)來，我覺得不是完全可以阻擋住熱線的進(jìn)來。 [20:24:43]

[喬虹] 第二點(diǎn)，我想談一下實(shí)際上周邊國家，我覺得高路易說的非常重要，周邊國家很多政策上可能都是在過去一段時(shí)間之內(nèi)不知不覺給美掛上鉤，由于匯率政策等其他的影響，因此他的政策上或多或少都有一些偏松的傾向，貨幣局安排的香港就是這樣，不應(yīng)該用這么松的貨幣政策，實(shí)際上這個(gè)影響對(duì)于中國也有間接的影響，實(shí)際上全球化的今天都是通過其他的流動(dòng)，如果一個(gè)在一個(gè)地方上出現(xiàn)洼地，另外一個(gè)地方出現(xiàn)高山的時(shí)候肯定流動(dòng)性往這個(gè)方向去的。這是第二點(diǎn)，正是說明了不可能因?yàn)槠渌麌沂艿接绊懼袊鴽]有，這跟柵欄沒有關(guān)系，跟美國沒有關(guān)系，全球都受影響。 [20:25:02]

[喬虹] 第三點(diǎn)有很大的差異，美國進(jìn)行QE，其實(shí)也是一個(gè)逐漸的、逐步的過程，我們有很大的一個(gè)程度上政策的靈活性，當(dāng)時(shí)有一些緊縮的靈活性，特別是在中國，后來2010年年底2011年年初有很多貨幣政策是收緊的。但是我們做得有點(diǎn)過，等到2012年我們看到，這個(gè)時(shí)候中國自己的經(jīng)濟(jì)下去的時(shí)候發(fā)現(xiàn)了趕緊撤。到了2013年，我們現(xiàn)在面臨的狀態(tài)是什么？錢進(jìn)不去實(shí)際經(jīng)濟(jì)，都是在空轉(zhuǎn)，我們所謂盤貨存量的新的提法，如果把錢拿出來，去杠桿化的情況下，不是通過銀行利率加的很多來逼出來的結(jié)果，去杠桿化無疑是6到12月的正式議程。要想去杠桿化，同時(shí)又碰到全世界大潮退去，我們看美聯(lián)儲(chǔ)的退出政策，恐怕在這個(gè)時(shí)候?qū)χ袊挠绊懯切U大的。 [20:26:16]

[楊燕青] 你看喬虹女士穿了紅衣服，喬虹也提到上一周特別關(guān)注的錢慌，實(shí)際上到現(xiàn)在已經(jīng)慢慢恢復(fù)正常，喬虹提出了一個(gè)問題，央行如何去杠桿化，或者QE大背景下央行究竟怎么做，紀(jì)局長必須來自巾幗英雄的挑戰(zhàn)，有請(qǐng)！ [20:26:31]

[紀(jì)志宏] 我在想能不能不回答，去杠桿化，剛才喬虹講到了實(shí)際的問題，我覺得是這樣的，如果中國真的杠桿特別高的話，它這個(gè)過程不是正好可以幫中國嗎？這是一個(gè)考慮。當(dāng)然對(duì)于中國杠桿程度的衡量，我覺得可能有不同的觀點(diǎn)，因?yàn)椴煌块T的杠桿化程度差異非常大，我們通過市場(chǎng)化的改革，比如說發(fā)展資本市場(chǎng)促進(jìn)企業(yè)的合并重組，還有很多的潛力和空間。所以說在貨幣政策的應(yīng)對(duì)中，一個(gè)是用比較靈活的機(jī)制應(yīng)對(duì)好流動(dòng)性外部的沖擊，當(dāng)然是非常重要的，我剛才也說過在這個(gè)過程中人們預(yù)期形成的方式，預(yù)期形成的復(fù)雜程度要比過去大的多，因?yàn)檫@個(gè)量化寬松政策誰都不知道是怎么回事，究竟怎么退？退的過程中先退數(shù)量還是先提價(jià)格，或者數(shù)量和價(jià)格同步進(jìn)行，這些都會(huì)非常復(fù)雜，人們認(rèn)知這些事物有一些過程。有很多沖擊起初看起來比較大，但是它的沖擊也是低級(jí)的。 [20:27:06]

[紀(jì)志宏] 紀(jì)志宏非常智慧地回答了我們很尖銳的問題。我猜他有可能類似QE全球市場(chǎng)的反應(yīng)，我們?cè)阢y行間市場(chǎng)上是否反應(yīng)過度，回到大致的市場(chǎng)區(qū)間，這個(gè)問題問的非常直接，經(jīng)歷這一場(chǎng)波動(dòng)市場(chǎng)應(yīng)該學(xué)會(huì)了什么，或者央行有什么可以總結(jié)。先把這個(gè)問題問給保拉·蘇巴齊，您是金融領(lǐng)域的專家，我的問題是這樣的，如果我們來看看歐盟和美國以及日本，甚至是英國這些國家，他們都處于量化寬松的不同階段，也就是說這個(gè)量化政策是一個(gè)互相連接的比較復(fù)雜的局面，對(duì)于新興市場(chǎng)，對(duì)于中國來說是一個(gè)復(fù)雜的問題，你如何看待，我們?nèi)绾卫眠@樣一個(gè)比較復(fù)雜的寬松環(huán)境？ [20:27:51]

[保拉·蘇巴齊] 你剛提到很重要的一點(diǎn)，量化寬松是一個(gè)框架，并不是所有的量化寬松政策都一樣，不同國家不同央行實(shí)行的量化寬松政策不一樣，一開始看到量化寬松政策是金融危機(jī)之后，當(dāng)時(shí)美聯(lián)儲(chǔ)推出了零利率的政策，我們知道利率不能低于零的，在那個(gè)時(shí)候美聯(lián)儲(chǔ)以及英國央行跟隨著美聯(lián)儲(chǔ)，他們已經(jīng)經(jīng)歷了貨幣政策的極端，不在是采用常規(guī)的貨幣政策，他們采用了非常規(guī)的貨幣政策手段。其實(shí)第一輪的QE政策里面，當(dāng)時(shí)的反應(yīng)是積極的，因?yàn)檫@個(gè)實(shí)施之后降低了主權(quán)債務(wù)，也激勵(lì)了股票市場(chǎng)。所以2009年的時(shí)候看到股票市場(chǎng)有一個(gè)很好的反彈，并且市場(chǎng)信心也有一個(gè)回歸。市場(chǎng)以及全球應(yīng)該需要這樣的信心來走出金融危機(jī)。英國銀行在2009年3月份推出量化寬松政策，來對(duì)應(yīng)通縮的壓力，同時(shí)來應(yīng)對(duì)信貸的緊縮，向市場(chǎng)注入流動(dòng)性。 [20:29:11]

[保拉·蘇巴齊] 第二輪量化寬松政策是2011年實(shí)施的，當(dāng)時(shí)有一個(gè)很大的反周期影響，影響到新興市場(chǎng)以及其他很多的國家。 [20:29:53]

[保拉·蘇巴齊] 第三輪量化寬松政策效果就沒有那么明顯了，歐洲央行他們推出的是一種不同的量化寬松的政策，他們甚至不把它叫做QE，因?yàn)檎紊蟻碚f這個(gè)比較復(fù)雜。當(dāng)時(shí)這種緊急的政策手段并沒有實(shí)施，無論什么辦法只要能夠挽救歐元，這是可以實(shí)施的。這之后我們看到日本的量化寬松政策，或者叫QQE，這又是另外一種量化寬松政策的變形。 [20:30:24]

[保拉·蘇巴齊] 所以我們看整個(gè)的過程，一開始是為了對(duì)應(yīng)通縮支持流動(dòng)性，慢慢地變成了一種支持經(jīng)濟(jì)增長的工具了。這樣的一個(gè)階段我們看到量化寬松政策和財(cái)政政策結(jié)合一起，所以我們經(jīng)常提出的一個(gè)問題，貨幣政策的邊界到底在哪里？經(jīng)濟(jì)是在多大的程度上貨幣政策還是獨(dú)立的，而是說跟財(cái)政政策結(jié)合在了一起。其實(shí)我們?cè)诎脖兜慕?jīng)濟(jì)學(xué)政策學(xué)當(dāng)中已經(jīng)看到了明顯的趨勢(shì)，我們看到了財(cái)政政策和貨幣政策明顯的互相之間的一種結(jié)合。 [20:30:42]

[保拉·蘇巴齊] 所以這已經(jīng)成為了完全不同的一種政策。但是我們現(xiàn)在談到美聯(lián)儲(chǔ)逐漸地退出，在這樣一種情況下我們不能夠看到所有的中央銀行都在同時(shí)實(shí)施量化寬松政策，因?yàn)檫@樣的情況變得非常的復(fù)雜。所以QE是一種貨幣政策，原先是在國內(nèi)實(shí)施的政策來面對(duì)國內(nèi)的問題，但是會(huì)有著非常嚴(yán)重的、非常大規(guī)模的國際影響，會(huì)影響匯率、資本的流動(dòng)，甚至是金融產(chǎn)業(yè)。 [20:31:10]

[楊燕青] 我們看到資產(chǎn)泡沫形成等等，所以必須要考慮到如何把國內(nèi)的這些政策的目標(biāo)和國際的金融經(jīng)濟(jì)穩(wěn)定結(jié)合起來。我們看到國際金融機(jī)構(gòu)對(duì)QE的回復(fù)，目前為止量化寬松還是恰當(dāng)?shù)?，而之后出現(xiàn)了很多波動(dòng)問題，你覺得IMF對(duì)于QE是否重新審視？ [20:31:26]

[保拉·蘇巴齊] 這是一個(gè)很困難的問題，如果你愿意我們需要這么一個(gè)政策框架，需要找到一種方法來應(yīng)對(duì)這種影響。如果我們看看實(shí)施QE的國家，這些都是非常重要的國家，美國、英國、日本以及歐盟地區(qū)，唯一一個(gè)國家沒有參與這個(gè)QE的，同時(shí)也是一個(gè)重要的國家，就是中國。中國是一個(gè)重要的國家，但是中國沒有實(shí)行QE，其實(shí)我們的國際合作沒有達(dá)到影響。那些有著開放的資本流動(dòng)的、自由的資本流動(dòng)的國家還有就是自由匯率的國家像巴西這樣的國家，我們知道巴西的財(cái)產(chǎn)公開地講貨幣戰(zhàn)爭就是第二輪QE的結(jié)果。 [20:32:53]

[保拉·蘇巴齊] 發(fā)達(dá)國家比如瑞士過去幾年當(dāng)中一直面臨著難題，他們必須要干預(yù)市場(chǎng)，通過匯率等等的措施來干預(yù)市場(chǎng)，還有加拿大、澳大利亞，這些國家要管理熱錢，所以這不僅僅是新興市場(chǎng)的問題，某種程度上來講我同意之前有人說的，中國是部分被絕緣的，因?yàn)閰R率管制和資本管制。 [20:33:24]

[楊燕青] 我們這樣一輪把大致的QE對(duì)中國的影響已經(jīng)有一個(gè)基本的梳理。我想問一下黃海洲一個(gè)問題，回到上周央行經(jīng)歷的波動(dòng)，大家有非常多的解讀，你認(rèn)為遠(yuǎn)在美國退出的QE信號(hào)是不是在中國央行流動(dòng)性錢慌中扮演的重要角色，還是中國國內(nèi)經(jīng)濟(jì)引起的？ [20:33:52]

[黃海洲] 美國QE的退出對(duì)于中國來說有著雙重的壓力。我認(rèn)同喬虹的觀點(diǎn)，美國退出對(duì)于中國的影響是巨大的，不是小的。第二點(diǎn)，實(shí)際上中國經(jīng)濟(jì)，我們大家理解的是二元經(jīng)濟(jì)，一般的講二元經(jīng)濟(jì)是城鄉(xiāng)經(jīng)濟(jì)，其實(shí)中國的金融系統(tǒng)也是二元系統(tǒng)，銀行內(nèi)系統(tǒng)和銀行外系統(tǒng)不一樣的，銀行系統(tǒng)間的問題是兩個(gè)交匯點(diǎn)，遇到兩個(gè)壓力同時(shí)進(jìn)行。 [20:35:25]

[楊燕青] 我們下面請(qǐng)龔華德回答這個(gè)問題。 [20:35:55]

[龔華德] 答案是肯定的。第一，有一些錢流出，包括流出銀行市場(chǎng)，第二是風(fēng)險(xiǎn)行為。如果風(fēng)險(xiǎn)比較大，當(dāng)然銀行希望繼續(xù)持有資產(chǎn)，而不是放出流動(dòng)性，但這不是主要的原因。剛才兩位同時(shí)提到了去杠桿化，我不知道中國是不是正在去杠桿化，但是我覺得想要減少債務(wù)，而去杠桿化是在償債，中國現(xiàn)在是減少新債的出現(xiàn)，所以現(xiàn)在央行已經(jīng)讓銀行間的利率上升，使得一些銀行減少新債的發(fā)放，我們講的是新債在下降，而不是償還。謝謝！ [20:36:51]

[高路易] 中國的銀行間市場(chǎng)出現(xiàn)巨大的波幅，這個(gè)時(shí)候碰到QE的退出，QE退出出現(xiàn)大的不確定性，讓央行不太愿意釋放流動(dòng)性，所以QE退出的消息可以說是加劇了錢慌，但是某種意義來講，如果我們來看一下銀行間市場(chǎng)主要的錢慌驅(qū)動(dòng)因素，這還是國內(nèi)的事情，是一個(gè)內(nèi)事。我們了解美國的退出如何讓中國漸漸地釋放，如果影響中國的去杠桿化。 [20:38:57]

[喬虹] 前一段看到的狀況，銀行間出現(xiàn)的狀況，可以說在這樣的一個(gè)國際大背景下出現(xiàn)了從新興國家的逃離，出現(xiàn)了混亂性的拋售，影響肯定有的。我回應(yīng)一下去杠桿化，我們現(xiàn)在講的去杠桿化在中國不是一個(gè)總的，我們看到可能是新增貸款大幅度下降，整個(gè)年比出現(xiàn)負(fù)值，我覺得還沒有到那個(gè)程度，某些部門出現(xiàn)去杠桿化，這些部門是包括產(chǎn)能過剩比較嚴(yán)重的地方，包括一些平臺(tái)。 [20:40:24]

[楊燕青] 這些去杠桿化是企業(yè)自主出現(xiàn)還是需要央行還是銀監(jiān)會(huì)，動(dòng)力在哪里？ [20:41:05]

[喬虹] 動(dòng)力不是自己做的，我覺得這是作為一個(gè)議事日程推動(dòng)的。 [20:42:06]

[楊燕青] 央行推動(dòng)這個(gè)去杠桿化是不是一個(gè)必然性？ [20:43:21]

[喬虹] 我覺得楊燕青是在套我的話。(眾笑) [20:43:52]

[楊燕青] 我們回到日本的湯元健治先生，我想問一下中國的錢慌和美國的QE退出有什么關(guān)系？ [20:44:17]

[湯元健治] 我覺得上個(gè)禮拜發(fā)生的事情央行經(jīng)歷了這一切，以及打擊一些影子銀行，我們看到央行態(tài)度非常有靈活度的來讓市場(chǎng)穩(wěn)定。對(duì)于未來我有一點(diǎn)點(diǎn)的擔(dān)心，但是我覺得現(xiàn)在的市場(chǎng)參與者是非常擔(dān)心的，因?yàn)樾盘?hào)不清楚。特別是關(guān)于影子銀行到底多大，有些人做了一些預(yù)估，但是很少有人有正確的答案。根據(jù)日本的經(jīng)驗(yàn)，我們?nèi)毡疽步?jīng)歷過影子銀行的危機(jī)，我們覺得關(guān)于這個(gè)影子銀行到底多大，其實(shí)我們知道的只是冰山一角，很難去了解。我覺得清楚的披露是非常關(guān)鍵的，我希望央行也是要鼓勵(lì)透明度。 [20:44:53]

[保拉·蘇巴齊] 即使有因果關(guān)系也是非常遠(yuǎn)的因果關(guān)系，因?yàn)橹袊慕鹑跈C(jī)構(gòu)和銀行的體系非常復(fù)雜的，很難找到一兩個(gè)因素解釋為什么有錢慌。 [20:45:11]

[楊燕青] 大家都討論一圈了，你要做一個(gè)回應(yīng)嗎？ [20:45:24]

[紀(jì)志宏] 剛才說的都特別正確，人民銀行網(wǎng)站上對(duì)這個(gè)事情有非常權(quán)威的，也是全面的解讀，至于某一個(gè)因素究竟占多大權(quán)重，學(xué)術(shù)角度來說隔的時(shí)間越久成果越豐富，從目前的階段來說是有影響的，但是這個(gè)影響可能在最初我們會(huì)測(cè)量一下企業(yè)的風(fēng)險(xiǎn)和各個(gè)議價(jià)的風(fēng)險(xiǎn)變化，我們看到議價(jià)變化是不同的，剛才很多專家也提到信號(hào)的問題。 [20:45:44]

[紀(jì)志宏] 中國的貨幣政策框架是一種混合性的貨幣政策框架，這是一個(gè)比較大的背景。當(dāng)然我們也在推進(jìn)這種轉(zhuǎn)型，這種框架下我們確確實(shí)實(shí)從溝通，從預(yù)期形成的角度來講適合完全標(biāo)準(zhǔn)化的貨幣政策，單一的貨幣政策框架有區(qū)別的，我們現(xiàn)在發(fā)現(xiàn)即使是在美國，這種信號(hào)的傳遞也不大容易。美國的量化寬松政策很大的一個(gè)特點(diǎn)是中央銀行直接干預(yù)了長期利率。而中國利率市場(chǎng)化的方向是要讓市場(chǎng)更大程度上確定均衡利率，美國量化政策退出的過程也讓市場(chǎng)去確定這個(gè)均衡的利率。所以中央銀行把控傳導(dǎo)過程的特點(diǎn)以及有效的控制風(fēng)險(xiǎn)議價(jià)方面，我們都面臨一些困難。當(dāng)然中央銀行及時(shí)的信號(hào)傳導(dǎo)對(duì)于穩(wěn)定預(yù)期，我們也看到是起到了重要的作用。 [20:46:14]

[楊燕青] 非常感謝紀(jì)局長，有兩值得大家關(guān)注。第一點(diǎn)貨幣政策是有四個(gè)目標(biāo)，很多東西需要做權(quán)衡。第二紀(jì)局長和央行也意識(shí)到對(duì)于市場(chǎng)信號(hào)這件事情也很重要。我們已經(jīng)討論了快有一個(gè)小時(shí)了，我們把時(shí)間留給在場(chǎng)的朋友們，你們可以舉手提出你們想要問的問題，首先說一下你來自哪個(gè)單位？你問題提給誰，而且問題非常簡短，只能問一個(gè)問題。 [20:47:19]

[提問] 我想對(duì)紀(jì)志宏局長提問，美國QE預(yù)期的退出下你認(rèn)為有大規(guī)模的熱線流出嗎？人民幣會(huì)持久貶值嗎？謝謝！ [20:48:10]

[紀(jì)志宏] 不是我認(rèn)為的問題。如果大家都不這么認(rèn)為它就不會(huì)發(fā)生。 [20:48:37]

[楊燕青] 非常聰明的回答。 [20:48:52]

[提問] 你好，我想提問給紀(jì)局長，前天銀行正面回應(yīng)了新的問題，銀行對(duì)于一些審慎經(jīng)營的機(jī)構(gòu)注入了流動(dòng)性，具體的是什么銀行或者什么金融機(jī)構(gòu)，是以什么額度，是以什么形式，是什么標(biāo)準(zhǔn)注入的？ [20:49:43]

[楊燕青] 紀(jì)局長在想怎么去應(yīng)對(duì)，是不是請(qǐng)黃海洲和喬虹，你們對(duì)中國的市場(chǎng)比較了解，大致回應(yīng)一下這位記者朋友的提問。 [20:49:59]

[喬虹] 每次黃海洲都會(huì)說女士優(yōu)先。我覺得最近這樣的一個(gè)變化，可能在市場(chǎng)的從業(yè)者來看，從我們同行的角度來看其實(shí)有挺大的轉(zhuǎn)彎。第一個(gè)首先我覺得并不是在于說去哪一家，我相信在座的記者朋友特別希望曝出猛料，馬上回去發(fā)微信微博說我知道是哪一家了。其實(shí)對(duì)于市場(chǎng)來說更重要的是下面的事情，第一個(gè)愿意做，而且他做過。實(shí)際上銀行已經(jīng)承諾了并不是像原來所想象的一樣完全都是你們自己的責(zé)任，我現(xiàn)在放手不管，以后也不會(huì)管，你們市場(chǎng)自行通過機(jī)制調(diào)節(jié)出來，這個(gè)是觀點(diǎn)的轉(zhuǎn)變。 [20:50:19]

[喬虹] 第二是他的一個(gè)承諾，未來利用多重的SMO等所有的窗口，用不同的方法保持貨幣市場(chǎng)的穩(wěn)定。我覺得對(duì)于市場(chǎng)預(yù)期的穩(wěn)定來說更重要。 [20:51:27]

[喬虹] 第三點(diǎn)，其實(shí)市場(chǎng)更愿意解讀的是第三點(diǎn)，即使流動(dòng)性管理不善的銀行也愿意出手用合適的方式去處理。說到第三點(diǎn)的時(shí)候大家更加熱血沸騰了，原來還是有救的，雷曼時(shí)刻并不會(huì)出現(xiàn)了，但我覺得真正到最后，出完了這個(gè)報(bào)告之后，馬上6點(diǎn)半看完這個(gè)，第二天早上你看銀行間市場(chǎng)的隔夜利率下來了，可是量不在，問問還是沒有錢。這個(gè)問題還是值得研究的。到底市場(chǎng)看到了什么，聽到了什么？我們銀行承諾的是什么，現(xiàn)在還是有一定距離的。所以我覺得更多的政策透明堵可能是對(duì)市場(chǎng)有非常大的好處。 [20:51:44]

[喬虹] 第三點(diǎn)，其實(shí)市場(chǎng)更愿意解讀的是第三點(diǎn)，即使流動(dòng)性管理不善的銀行也愿意出手用合適的方式去處理。說到第三點(diǎn)的時(shí)候大家更加熱血沸騰了，原來還是有救的，雷曼時(shí)刻并不會(huì)出現(xiàn)了，但我覺得真正到最后，出完了這個(gè)報(bào)告之后，馬上6點(diǎn)半看完這個(gè)，第二天早上你看銀行間市場(chǎng)的隔夜利率下來了，可是量不在，問問還是沒有錢。這個(gè)問題還是值得研究的。到底市場(chǎng)看到了什么，聽到了什么？我們銀行承諾的是什么，現(xiàn)在還是有一定距離的。所以我覺得更多的政策透明堵可能是對(duì)市場(chǎng)有非常大的好處。 [20:51:51]

[楊燕青] 謝謝喬虹。 [20:52:15]

[黃海洲] 完全同意喬虹講的三點(diǎn)，我稍微略加補(bǔ)充點(diǎn)，央行有4個(gè)政策目標(biāo)，央行也是金融系統(tǒng)的穩(wěn)定性的維護(hù)者，所以維護(hù)金融系統(tǒng)的穩(wěn)定性是央行責(zé)無旁貸的責(zé)任，所以遇到類似的流動(dòng)性危機(jī)或者流動(dòng)性風(fēng)險(xiǎn)的時(shí)候，當(dāng)然央行的工作不好干，如果流動(dòng)性風(fēng)險(xiǎn)足夠大，影響到金融系統(tǒng)影響，央行必須要救，這是銀行的責(zé)任，也是央行的義務(wù)。個(gè)別金融機(jī)構(gòu)流動(dòng)性管理不善，央行擔(dān)心所謂道德風(fēng)險(xiǎn)問題，這個(gè)時(shí)候可以不救，如果要罵孩子、打孩子，不建議打孩子，如果要管教孩子不是說天要塌下來房子要倒的時(shí)候，房子要倒的時(shí)候，房子要塌下來的時(shí)候第一件事是把孩子救下來，全世界的銀行幾百年來都是在這方面不斷的探討和學(xué)習(xí)的。喬虹剛才也提到，這方面有需要進(jìn)一步的需要和探索過程。 [20:53:10]

[黃海洲] 2008年以來的危機(jī)，英格蘭銀行發(fā)生一個(gè)重要的錯(cuò)誤，沒有去救，發(fā)生了風(fēng)險(xiǎn)。美國央行也存在問題，央行有必要增加自己的透明性，而且給市場(chǎng)一個(gè)定心丸。如果市場(chǎng)遇到一個(gè)非常大的系統(tǒng)性風(fēng)險(xiǎn)，或者市場(chǎng)認(rèn)為有系統(tǒng)性風(fēng)險(xiǎn)的時(shí)候，央行最多只有72個(gè)小時(shí)。實(shí)際上本次市場(chǎng)出問題的時(shí)候，有些海外客戶打電話問我們，星期一之前央行會(huì)不會(huì)發(fā)通告，如果說是值得學(xué)習(xí)的，央行有必要周末發(fā)公告，公告發(fā)得太遲了。 [20:54:23]

[楊燕青] 謝謝黃海洲，紀(jì)局長剛才表情很嚴(yán)肅，現(xiàn)在面帶笑容，你覺得是否可以比較上個(gè)禮拜在中國出現(xiàn)的錢慌和雷曼兄弟的事件進(jìn)行比較，這樣比較是否公平或者太夸張了？ [20:54:43]

[龔華德] 當(dāng)然不是了。銀行間市場(chǎng)上個(gè)禮拜的情況只不過是流動(dòng)性問題或者暫時(shí)性問題，整個(gè)系統(tǒng)是內(nèi)部供資的，沒有很高的貸款率，特別是大銀行資本充足率非常高，整個(gè)社會(huì)非常穩(wěn)健的，和雷曼兄弟的比較是不公平的，如果這么比較是非常錯(cuò)誤的，我們認(rèn)為是臨時(shí)性的問題。 [20:55:46]

[高路易] 我認(rèn)為也是完全臨時(shí)性的現(xiàn)象，并不是所有人都了解當(dāng)局做了什么，可能帶來一些業(yè)界的誤讀。中國政府現(xiàn)在面臨的挑戰(zhàn)，現(xiàn)在出現(xiàn)了兩個(gè)現(xiàn)象，首先近期放緩，政府將要怎么辦？政府將要打擊杠桿嗎？或者政府想要刺激增長，因?yàn)槭袌?chǎng)上很多人都在揣測(cè)，他們認(rèn)為政府會(huì)選其中的一條，先來觀望一下，看看情況如何，現(xiàn)在有些人不知道怎么樣，會(huì)有一些溝通的問題。我覺得這個(gè)牌還是在政府手里面，他們做出決策以后會(huì)解決問題，這個(gè)情況跟雷曼兄弟完全不同的，需要做的決定是全新的，因?yàn)楫?dāng)初美國處在金融危機(jī)之中。 [20:56:38]

[楊燕青] 紀(jì)局長是一個(gè)很好的研究者，作為學(xué)術(shù)觀點(diǎn)還是得回應(yīng)一下這個(gè)問題，從學(xué)術(shù)角度以及個(gè)人角度？ [20:57:00]

[紀(jì)志宏] 其實(shí)今天晚上我覺得主要是討論量化寬松政策的中期影響，不過討論較多的是短期的問題。我其實(shí)想回應(yīng)的，一個(gè)是剛才談到的透明度問題，實(shí)際上中國貨幣政策的透明度不斷的提高和改善。另外一個(gè)可能需要注意的背景，整個(gè)危機(jī)之后所有經(jīng)濟(jì)體的中央銀行相機(jī)抉擇的靈活性大大增強(qiáng)。包括美聯(lián)儲(chǔ)，剛才有很多專家也提到，要加強(qiáng)國際協(xié)調(diào)。 [20:57:27]

[紀(jì)志宏] 我覺得這是可能有利于減少不確定性，有利于增加透明度的很好的途徑，合作肯定比不合作好，究竟做什么，可能現(xiàn)在的研究還沒有特別好的成果。包括我們現(xiàn)在對(duì)美聯(lián)儲(chǔ)的貨幣政策研究很多人也在做非常深入的研究，究竟決策依據(jù)或者決策規(guī)則是說什么？說了兩個(gè)目標(biāo)，一個(gè)是失業(yè)率，一個(gè)是通貨膨脹，這些機(jī)制都在發(fā)生很大的變化。對(duì)長期利率的直接干預(yù)很大程度上通過資產(chǎn)價(jià)格的穩(wěn)定，帶動(dòng)了經(jīng)濟(jì)的復(fù)蘇，維護(hù)了金融市場(chǎng)的穩(wěn)定，這個(gè)機(jī)制非常復(fù)雜，危機(jī)之后究竟在多大程度上能夠把貨幣穩(wěn)定和金融穩(wěn)定有機(jī)的融合起來，這仍然是一個(gè)世界性面臨的難題，資產(chǎn)價(jià)格的變動(dòng)往往和通脹膨脹的變動(dòng)不一致。這樣大的背景下要想像市場(chǎng)提供一個(gè)比較準(zhǔn)確的預(yù)期的引導(dǎo)和傳導(dǎo)卻有困難的，這是我講的比較大的背景。 [20:57:50]

[紀(jì)志宏] 第二個(gè)背景，中國經(jīng)濟(jì)本身的轉(zhuǎn)型，我剛才講的中國貨幣政策的混合型框架更多的是指操作方面，這些數(shù)量的信貸，這些數(shù)量的指標(biāo)，同時(shí)我們也不得不考慮貨幣市場(chǎng)利率的平穩(wěn)這樣一些要求。所以也仍然面臨著這些指標(biāo)的沖突所帶來的對(duì)于預(yù)期引導(dǎo)的難度。我想這些方面隨著改革的深化，隨著我們和市場(chǎng)各個(gè)方面，當(dāng)然商業(yè)銀行也在做各方面的改進(jìn)，我想這些都可能有利于未來有比較好的改進(jìn)，商業(yè)銀行風(fēng)險(xiǎn)定價(jià)能力也有更好的體現(xiàn)和提高。 [20:58:16]

[楊燕青] 好，謝謝紀(jì)局長。 [20:58:27]

[提問] 剛才談到了量化寬松對(duì)中國的影響，最近兩個(gè)國家英國央行和人民銀行簽訂了一個(gè)貨幣互換協(xié)定，將來兩個(gè)央行還會(huì)在哪些方面有些深入的合作？再就是說很快英格蘭銀行會(huì)更換行長了，更換以后英格蘭銀行的貨幣政策有沒有變化？還有就是英國作為人民幣的立案市場(chǎng)有哪些最新的進(jìn)展？謝謝！ [20:58:47]

[保拉·蘇巴齊] 非常感謝！人民幣的互換也是上周末簽訂的，人民銀行和英格蘭銀行簽訂合作的一個(gè)體現(xiàn)?，F(xiàn)在英國市場(chǎng)已經(jīng)成為了人民幣立案的市場(chǎng)之一。當(dāng)然這一步非常小，但是卻意義深遠(yuǎn)，對(duì)于倫敦來說很重要。對(duì)于整個(gè)國際金融中心也非常重要。英格蘭換了行長以后也不會(huì)改變，行長在貨幣政策委員會(huì)上只有一票，貨幣委員會(huì)不會(huì)將來政策，除非行長說要改變政策了。其實(shí)我們的貨幣政策是貨幣政策委員會(huì)來決定的，而不是行長自己決定的，其中會(huì)有很多的協(xié)調(diào)。當(dāng)然人們會(huì)對(duì)現(xiàn)在的貨幣政策進(jìn)行反思，我們會(huì)問，什么時(shí)候QE會(huì)繼續(xù)還會(huì)退出？當(dāng)然我們不會(huì)換了行長以后貨幣政策就發(fā)生了翻天覆地的變化，這不可能的。 [21:00:34]

[楊燕青] 我們看到問題都是在這邊。 [21:00:43]

[提問] 5月份的新增外匯帳款只有400億，跟4月份相比大幅度的下降，是趨勢(shì)性的下降還是一個(gè)暫時(shí)的時(shí)點(diǎn)因素，聯(lián)系到外匯帳款大家都認(rèn)為熱錢流出是重要原因，今年推出資本市場(chǎng)開放，QE退出之前熱錢頻繁進(jìn)出的背景下現(xiàn)在是不是一個(gè)好的時(shí)機(jī)？ [21:00:55]

[楊燕青] 還是請(qǐng)喬虹和黃海洲回答，紀(jì)局長做總監(jiān)。 [21:01:03]

[喬虹] 第一個(gè)我覺得這個(gè)變化，其實(shí)你說所謂的熱錢，從外匯帳款的下降上面可見你做了不好的功課，確實(shí)是從4月份的數(shù)字掉到5月份，你看到它的競(jìng)爭值一下子下到這個(gè)水平，當(dāng)然三四百到不到70個(gè)，這個(gè)差異非常大，這個(gè)變化對(duì)我們來說，現(xiàn)在的判斷應(yīng)該是趨勢(shì)性的，而不是暫時(shí)性的。 [21:01:23]

[喬虹] 第二點(diǎn)恐怕不是熱錢，因?yàn)閷?duì)熱錢的定義有問題，熱錢往往是指快進(jìn)快出的境外的錢。在這個(gè)里面我覺得很難對(duì)他直接進(jìn)行判斷到底是什么原因？有一個(gè)專欄曾經(jīng)探討過這個(gè)問題，從種種數(shù)據(jù)來說得到的這些結(jié)論只能告訴你說進(jìn)來換人民幣的錢少了，但具體是因?yàn)?，最近我們?jīng)常說的所謂套利交易，套利交易正在逐漸往外退，比如說做外貿(mào)做出口，決定不換人民幣了，剛才列的這些數(shù)據(jù)里面包括結(jié)外款看不出來，看到人們熱情沒有那么高了，現(xiàn)在我們的懷疑可能誰都有，整體因素可能跟國際環(huán)境內(nèi)部環(huán)境都有關(guān)系。 [21:01:54]

[喬虹] 在這樣的一個(gè)環(huán)境之中是不是說我們一定要更加小心一點(diǎn)，把這個(gè)柵欄做的更高一點(diǎn)，我覺得還是整體的判斷。你是否有合理的市場(chǎng)機(jī)制等都有關(guān)系，并不是說今天阻擋誰出去，明天阻擋誰進(jìn)來，現(xiàn)在把圍墻修的高一點(diǎn)，低一點(diǎn)，我覺得還是回到紀(jì)局長說的該怎么做就怎么做。 [21:02:36]

[黃海洲] 稍微補(bǔ)充一點(diǎn)資本政策開放的問題，中國應(yīng)該更大力度做好改革，我完全贊助這一點(diǎn)。除此以外還有兩個(gè)重要的考量，2008年金融危機(jī)以后全球金融市場(chǎng)發(fā)生深刻變化，尤其是中國這樣大的發(fā)展中國家全球金融系統(tǒng)的治理結(jié)構(gòu)里面，包括貨幣的安排上面扮演更重要的角色，中國可以對(duì)新的系統(tǒng)做一些貢獻(xiàn)。 [21:03:48]

[黃海洲] 第二，中國遇到了新的改革開放的大的契機(jī)，新政府上臺(tái)，改革開放兩個(gè)連成一起的，可以以改革促開放，鄧小平以前也說過，對(duì)內(nèi)開放救改革，這兩個(gè)關(guān)系聯(lián)系在一起的，我們不應(yīng)該停下來。 [21:04:09]

[黃海洲] 第三，美國應(yīng)該往好的方向走，歐洲有一些問題，日本近期市場(chǎng)也看好，中國大的經(jīng)濟(jì)改革窗口沒有出去，美國非常好的，歐洲非常好的時(shí)候，講白了我們空間就更小一點(diǎn)。所以我覺得未來三年個(gè)人認(rèn)為，三年是中國對(duì)外開放的重要戰(zhàn)略窗口。 [21:04:44]

[楊燕青] 好，謝謝。我們請(qǐng)剛才這位先生！ [21:04:56]

[提問] 如果央行發(fā)行鈔票的數(shù)量有沒有任何的客觀標(biāo)準(zhǔn)，如果有是什么，簡單的說，量化的依據(jù)有沒有？如果有是什么，很短的說，不要長篇大論。 [21:05:13]

[高路易] 簡單地說，我們有這樣的一個(gè)標(biāo)準(zhǔn)，對(duì)于經(jīng)濟(jì)貨幣的從業(yè)者來說我們有一個(gè)簡單的標(biāo)準(zhǔn)，我們所印的貨幣的數(shù)量，我們要考慮流動(dòng)的貨幣以及商業(yè)銀行他們?cè)谥醒脬y行的貨幣儲(chǔ)備，我們會(huì)看各個(gè)銀行的資產(chǎn)負(fù)債表值，我們發(fā)行貨幣時(shí)候的一個(gè)衡量標(biāo)準(zhǔn)，我們有一個(gè)大家都達(dá)成一致的定義和標(biāo)準(zhǔn)。 [21:05:34]

[楊燕青] 謝謝！請(qǐng)第三排的女生，最后一個(gè)問題。 [21:05:41]

[提問] 我這個(gè)問題想問問紀(jì)局長的，這個(gè)問題比較好玩一點(diǎn)?，F(xiàn)在網(wǎng)絡(luò)上有這樣的說法央行以前是商業(yè)銀行的“奶媽”，以前這些“小主子”沒有錢的時(shí)候央行把這些錢給這些“小主子”，現(xiàn)在央行反而像“后媽”一樣，紀(jì)局長怎么看這樣的說法，未來央行是否還會(huì)充當(dāng)這樣一個(gè)“奶媽”的角色？謝謝！ [21:06:25]

[紀(jì)志宏] 英語里面有一個(gè)強(qiáng)硬的愛，而不是溺愛的愛，要管教你的孩子，又要關(guān)愛他，中國的央行做得很好，一方面懲罰壞孩子，我還是很贊賞這種做法的。中國銀行對(duì)未來保持一個(gè)好的期待，對(duì)于中國未來金融市場(chǎng)應(yīng)該有一個(gè)更好的期待。 [21:06:51]

[楊燕青] 我們結(jié)束討論之前我給我們每一位嘉賓提最后一輪的問題。第一個(gè)問題是這樣的，假如說現(xiàn)在是2020年的6月27號(hào)，如果回頭來看2015年到2016年整個(gè)全球發(fā)生的QE，尤其美國發(fā)生的QE假設(shè)2020年回頭來看我們?cè)u(píng)價(jià)一下當(dāng)年的QE，怎么來看它呢？我們認(rèn)為最終來看，可能是大的還是反過來的，因?yàn)楝F(xiàn)在不是2020年，這是一個(gè)很好的時(shí)機(jī)，我覺得這是一個(gè)很挑戰(zhàn)的問題。 [21:08:23]

[保拉·蘇巴齊] 這是一個(gè)不可能回答的問題，因?yàn)槲覀儾⒉恢喇?dāng)時(shí)的預(yù)測(cè)，除非這個(gè)事情已經(jīng)經(jīng)歷過了發(fā)生過了。我可以有另外一個(gè)問題回答你這個(gè)問題，如果我們不采用這樣的量化寬松政策。 [21:08:36]

[高路易] 在事件發(fā)生的情況下不采用這樣的量化寬松政策來應(yīng)對(duì)危機(jī)又會(huì)發(fā)生什么情況呢？沒有這個(gè)量化寬松政策的時(shí)候世界會(huì)變的非?？膳?。我也會(huì)擔(dān)心長期持續(xù)的低利率對(duì)于經(jīng)濟(jì)又有怎樣的負(fù)面影響，遺憾的是我們當(dāng)時(shí)沒有另外的選擇。 [21:08:50]

[喬虹] 我覺得對(duì)于美國來講即使7年以后來看是利大于弊。對(duì)中國來說我的觀點(diǎn)有可能弊大于利，原因就是如果沒有QE我們的這些結(jié)構(gòu)調(diào)整可能發(fā)生的早一些，可能不會(huì)積累這樣的一個(gè)程度，可能會(huì)用其他的方法緩釋?；蛘叩竭@個(gè)程度的時(shí)間我們拖得時(shí)間更長一些，我們?cè)鲩L期可能拉得更長，所以對(duì)于中國來講有可能不如無。 [21:09:27]

[黃海洲] 對(duì)于美國而言是利大于弊，對(duì)于中國而言，如果從現(xiàn)在開始抓住機(jī)遇大力改革，可能是利大于弊，如果中國做的不深入是弊大于利。所以取決于中美兩個(gè)大國自身改革有沒有到位，美國主要是退出機(jī)制，中國是自身改革。 [21:09:59]

[龔華德] 如果是2020年是一個(gè)很有意思的問題，我會(huì)分地區(qū)來看，如果是美國，可能美國那個(gè)時(shí)候已經(jīng)復(fù)蘇了，就業(yè)上升了，經(jīng)濟(jì)增長了，聯(lián)儲(chǔ)的利率恢復(fù)到4%的水平，美國經(jīng)濟(jì)已經(jīng)增長了平衡了，而儲(chǔ)蓄人肯定是失敗者，他們承受了很多年的低利率。如果說歐洲的話到2020年這個(gè)情況太復(fù)雜，我沒有辦法做出預(yù)測(cè)。 [21:10:22]

[湯元健治] 希望2020年世界上所有的國家都恢復(fù)正常，但是量化寬松政策有潛在的風(fēng)險(xiǎn)和負(fù)面的負(fù)作用，就日本央行來說我們有這樣的一個(gè)風(fēng)險(xiǎn)，可能會(huì)帶來資產(chǎn)的泡沫，會(huì)有通脹的問題，日元繼續(xù)貶值可能有通脹的問題，從負(fù)面影響來說，可能會(huì)有負(fù)面的影響，但是我們必須要承擔(dān)這樣的長期的風(fēng)險(xiǎn)和負(fù)作用，希望到2020年所有的一切都恢復(fù)正常。謝謝！ [21:10:52]

[紀(jì)志宏] 對(duì)這個(gè)問題的考慮我覺得有一個(gè)角度，美國實(shí)施量化寬松政策帶來的穩(wěn)定期或者是給結(jié)構(gòu)調(diào)整所帶來的時(shí)間之內(nèi)是不是能夠讓人們進(jìn)一步的思考國際貨幣體系必須，或者是不得不做一定的改革，如果兩個(gè)問題聯(lián)系在一起，我們對(duì)這個(gè)問題可能會(huì)做更深入的思考。 [21:11:11]

[楊燕青] 謝謝紀(jì)局長。我們結(jié)束之前會(huì)問我們紀(jì)局長之外的所有嘉賓一個(gè)問題，這個(gè)問題是這樣的，如果是說讓你給央行出一個(gè)主意，這個(gè)主意如果出的好可以給你100萬的美元。這個(gè)主意是說，中國如何應(yīng)對(duì)量化寬松政策的退出，并且如何在未來利用并且很好應(yīng)對(duì)量化政策的退出？ [21:11:46]

[高路易] 我給人民銀行的建議就是改革利率和匯率。鼓勵(lì)人民銀行改革匯率系統(tǒng)，開設(shè)資本帳戶，也希望銀行繼續(xù)審慎貨幣政策，也希望財(cái)政部給予幫助，因?yàn)楝F(xiàn)在的一個(gè)趨勢(shì)就是說總的政策太緊了。未來維持正常我們需要財(cái)政部的支持，因?yàn)樵谥袊銈兛梢园l(fā)行債券是沒有問題，現(xiàn)在是非常有用的時(shí)候，在貨幣以及財(cái)政政策之間有一個(gè)很好的政策和協(xié)調(diào)。 [21:12:14]

[喬虹] 很同意他剛才說的改革步驟問題，如果把這個(gè)資本性項(xiàng)目開放往后推，在這樣的一個(gè)環(huán)境之下，我覺得不是不可以考慮的，也有可能我們自己進(jìn)行去杠桿化的過程當(dāng)中外面已經(jīng)刮起了狂風(fēng)，最好能夠做到一定的抵擋。短期內(nèi)還是要關(guān)注資本流動(dòng)的速度，在中期和短期進(jìn)行貨幣政策的調(diào)節(jié)和運(yùn)作的時(shí)候，我覺得能夠給自己留下更多的空間。 [21:12:33]

[黃海洲] 我覺得能夠在改革開放上更好的協(xié)調(diào)和推進(jìn)，剛才喬虹提到了類似的資本流動(dòng)和向下開放的進(jìn)程，包括人民幣國際化。改革包括國內(nèi)的利率市場(chǎng)化和發(fā)展資本市場(chǎng)，如果是這兩個(gè)大的改革開放都協(xié)調(diào)好，我覺得人民央行中國經(jīng)濟(jì)都是看好的。 [21:12:45]

[龔華德] 我覺得他們好話都說完了，我覺得中國改革的速度歷史上來講也是非常贊的，我的建議對(duì)于央行和政策制定者在壓力下更快的速度進(jìn)行。 [21:13:09]

[湯元健治] 我希望央行能夠給出改革的時(shí)間表，希望涉及到資本項(xiàng)目的開放，利率的去管制，匯率的去管制，有更大的清晰度，哪一個(gè)是政策的重點(diǎn)，一個(gè)時(shí)期里面政策的重點(diǎn)是什么？我不但知道對(duì)于中國什么是好的速度，也許不同的國家是不一樣的，可能對(duì)中國來講循序漸進(jìn)是比較好的做法。我覺得從速度上，從時(shí)間表上說清楚之后我們市場(chǎng)有一個(gè)清晰的信號(hào)。 [21:13:29]

[楊燕青] 紀(jì)局長會(huì)把這100萬美元發(fā)給誰？ [21:14:25]

[紀(jì)志宏] 100萬美元你付就好了，你給他們。(眾笑) [21:15:19]

[楊燕青] 我替紀(jì)局長做一個(gè)決定，6個(gè)人每人得100萬美元。(眾笑)感謝非常優(yōu)秀的6位嘉賓，也感謝朋友們，我們期待著明年還能夠相見！讓我們?cè)僖淮胃兄x6位，感謝大家！謝謝！ [21:15:57]

[東方網(wǎng)] 東方網(wǎng)今天晚上對(duì)浦江夜話一的直播到此結(jié)束，謝謝大家的關(guān)注。明后兩天東方網(wǎng)將為大家?guī)黻懠易煺搲鼮榫实默F(xiàn)場(chǎng)內(nèi)容，敬請(qǐng)期待。 [21:16:52]

[責(zé)任編輯：yaoqt] 標(biāo)簽：杠桿化 SMO 貨幣政策委員會(huì) 

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