專題會場六多層次資本市場建設(shè)與發(fā)展文字實錄

2013年06月29日 12:52
來源：鳳凰財經(jīng)

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[祁斌] 各位朋友上午好。歡迎大家來參加多層次資本市場建設(shè)與發(fā)展環(huán)節(jié)的討論。我們都知道多層次資本市場發(fā)展是一個非常重要的話題，有關(guān)于中國經(jīng)濟的轉(zhuǎn)型、金融結(jié)構(gòu)的調(diào)整、民生建設(shè)和社會進步。黨的十八大提出來，要加快發(fā)展多層次資本市場，內(nèi)涵非常豐富，任務非常艱巨，今天我們有幸請到幾位金融業(yè)重量級的人物為我們釋疑解惑。 [11:18:34]

[祁斌] 請允許我先簡單的介紹一下幾位嘉賓。第一位是CME的總裁普鵬德爾·基爾。第二位大家都非常熟悉了，金融界非常資深的領(lǐng)導，深圳證券交易所總經(jīng)理宋麗萍女士。第三位是中國金融期貨交易所董事長張慎峰先生，第四位是中國外匯交易中心總裁裴傳智先生。第五位是上海清算所的副總經(jīng)理沈偉先生。第六位是上海證券交易所的首席經(jīng)濟學家胡汝銀先生。 [11:19:06]

[祁斌] 我們這一節(jié)討論的流程是每位嘉賓五到七分鐘，然后開放給大家提問。先有請普鵬德爾·基爾。 [11:19:24]

[普鵬德爾·基爾] 大家早上好。我想中國的市場在不斷地成熟、不斷地發(fā)展，需要動力進一步開放自己的市場，吸引外資的參與。中國未來這一輪發(fā)展的潛力要取決于能夠從多大程度上融入全球競爭當中以及解決人們的需求。對于一個健康的系統(tǒng)來說，一個就是要有選項，再一個所謂的選項，就是說大家要有不同的融資渠道，包括民間投資，包括普通的貸款，包括上市融資。 [11:21:23]

[普鵬德爾·基爾] 中國在過去的20年當中，在某種意義上存在一定程度的國內(nèi)市場的保護，這造就了中國發(fā)展速度非?？欤侵袊蛧H市場接軌程度還不夠，這也影響了一部分企業(yè)未來的生存和發(fā)展。而且現(xiàn)在中國有一批新興的中產(chǎn)階層能夠在全球范圍內(nèi)實現(xiàn)多元化的投資。 [11:22:06]

[普鵬德爾·基爾] 我覺得以前可能這個問題在于是不是有足夠多的投資渠道，現(xiàn)在的問題在于中國能不能很快地進行轉(zhuǎn)型，更好地與國際接軌。我先大概說這幾句。 [11:22:43]

[祁斌] 下面有請宋總發(fā)表演講。 [11:22:50]

[宋麗萍] 非常高興有機會參加這個論壇，一年一度交流一下，今年的論壇信息量也很大。我們想從深交所的交易分析了一下。我們感覺到，未來十年經(jīng)濟轉(zhuǎn)型的主線，在整個經(jīng)濟轉(zhuǎn)型的過程當中，風險會越來越突顯，這也是一個必然的過程。比如說，最近大家從兩個例子可以感覺到風險越來越大，一個是光伏產(chǎn)業(yè)，大家公認的是一個新興產(chǎn)業(yè)，出現(xiàn)了全行業(yè)的危機，最近有一些措施已經(jīng)觸底了。第二個就是影子銀行，融資平臺的擔憂，這也說明了風險在轉(zhuǎn)型過程當中越來越突出。所以中央就提出來要堅守地區(qū)性和系統(tǒng)性的金融風險底線。我們覺得今后會越來越重要，作為金融行業(yè)肯定要重視這方面。 [11:24:15]

[宋麗萍] 經(jīng)濟轉(zhuǎn)型不斷深入過程中，經(jīng)濟轉(zhuǎn)型肯定要推進的，但是風險集聚暴露的特點也越來越突出，所以風險管理就非常重要。昨天基爾也講了這個，風險管理的平臺如何建設(shè)、風險管理的機制如何完善、風險管理的能力如何提高，我認為是我們金融業(yè)、全行業(yè)都應該重視的。在這個過程當中，資本市場的作用是非常突出的，可以說是難以替代的。所以昨天大家可能注意到，周行長在開幕式演講當中，在非常突出的前面，第一個就提出來建設(shè)上海國際金融中心中，最核心的、最重要的是發(fā)展資本市場。尚主席上午也講了風險管理在銀行業(yè)的監(jiān)管過程中的重要性。 [11:26:07]

[宋麗萍] 總而言之，多層次資本市場在風險管理過程中，它的作用會越來越大，甚至是難以替代的。并不是說我們搞資本市場就過度說自己如何重要，不是這個意思。您看經(jīng)濟轉(zhuǎn)型往哪兒轉(zhuǎn)，方向怎么探索，從海外的經(jīng)驗教訓和我們國內(nèi)剛才舉的產(chǎn)業(yè)的例子來看，肯定不是先驗地來確定說你發(fā)展哪個行業(yè)，發(fā)展哪個領(lǐng)域，它是經(jīng)過市場海量的試錯過程摸索出來的，比如說納斯達克也是，過去40多年的過程里面，經(jīng)過大進大出、大起大落的過程。因為要創(chuàng)新肯定要冒著風險，自己資本世界市場能夠起到分散決策、風險分擔的作用。我覺得這是第一點。 [11:28:38]

[宋麗萍] 第二點，在轉(zhuǎn)型過程當中怎么去杠桿。去杠桿就得增加權(quán)益性的融資比重，這里面資本市場的作用也是難以替代的。所以我們要發(fā)展創(chuàng)業(yè)板、三板，還有區(qū)域性股權(quán)市場，還有PE。昨天有一位嘉賓舉了一個例子，我也很受啟發(fā)，他說包子鋪，在場的都聽到了，PE進去以后投了2個億，也是消費的一個方向，大家都尋求安全的食品，但是他有一個要求，你一定要規(guī)范你的賬本，這是非常重要的。資本市場有一個很薄弱的環(huán)節(jié)，基礎(chǔ)不是特別牢，很多公司實際上是要上市了才改制，要改制了才規(guī)范財務各個方面，其實我們的會計法、稅法不是光給上市公司規(guī)定的，而是所有的公司必須遵守會計法、公司法。PE和VC進去以后會規(guī)范中小企業(yè)，為打牢資本市場起到很重要的作用。所以場外市場的建設(shè)對公司的長遠發(fā)展，對規(guī)范公司做大做強都是很重要的方面。 [11:30:19]

[宋麗萍] 第三個，資本市場畢竟是一個透明化、標準化的市場，2008年金融危機當中一個非常重要的教訓，就是說影子銀行，這種場外的、隱蔽化的產(chǎn)品，風險特別大，不知道到底有多少，有多深，風險有多大。所以那個時候，影子銀行的問題就需要特別重視，其實不完全一致。網(wǎng)絡(luò)上面都有一些專家學者的一些分析文章，我建議大家可以看，不是完全可以劃等號的。 [11:31:10]

[宋麗萍] 其實今天講話當中也有這個意思，就是利率和匯率的市場化是一個方向，昨天我聽了一天大家都非常關(guān)心利率的市場化，認為利率市場化是一個金融發(fā)展重要的基礎(chǔ)，它沒有市場化的話怎么市場化定價呢？一個錯配的問題，定價扭曲形的問題，風險不對稱的問題都是非常突出的，我國如何管理風險，今天基爾也在，我們慎峰老總也在，既然多種資本市場這么的重要，我們怎么去應對這個挑戰(zhàn)？平臺建設(shè)、多層次資本市場的建設(shè)，實際上還有在建市場，裴總、沈總一會還會講，不光是股票市場，還有機制怎么建設(shè)。另外是能力，能力落在那里呢？我們認為，至少在資本市場這個行業(yè)里面落在券商上面，中介機構(gòu)一定要有風險控制的能力。我們從去年深交所發(fā)展的時間來看，比如說私募券等等的，就發(fā)現(xiàn)券商的轉(zhuǎn)型還沒有準備好。具體就不展開了。在中介機構(gòu)的風險控制能力、管理能力方面是一個短板，當然有歷史的原因，一定要走出來，缺乏全鏈條的風險控制機制的，內(nèi)部管理都不太到位的低層次的水平，要適應這種發(fā)展，才能有發(fā)展的前景和空間，也是大家說的不錯過這次發(fā)展的機遇。 [11:34:24]

[祁斌] 謝謝宋總，講的非常全面了，中國經(jīng)濟產(chǎn)能過剩的問題，影子銀行的問題，經(jīng)濟轉(zhuǎn)型多層次資本市場提供服務，還有對券商提出新的挑戰(zhàn)。下面有請中金所的張總為我們說說金融衍生品的重要意義。 [11:34:49]

[張慎峰] 非常感謝祁主任，也感謝宋主任把風險管理的話題交給我。首先我想給大家凝聚兩個共識，什么共識呢？要多層次資本市場建設(shè)的內(nèi)涵，一般傳統(tǒng)意義上來講，咱們多層次的資本市場首先講多層次的股票市場，主板、創(chuàng)業(yè)板、新三板、場外市場，大家都是形成共識的，然后場外市場一級發(fā)行，二級交易等等。 [11:35:32]

[張慎峰] 順著宋總的話來講，我感覺到這里面還有一個三級市場，就是風險管理市場。比如說多層次資本市場近來當中，我們也應當是一個主角，這是第一個共識，第二個我想還有一個對我們目前風險管理市場建設(shè)與發(fā)展的一個總體判斷?，F(xiàn)在看，我國的風險管理市場是起步晚、規(guī)模小、功能缺乏，到目前為止我們的衍生品市場，當然了場外市場已經(jīng)比我們場內(nèi)市場進展還更大一些。 [11:36:14]

[張慎峰] 無論是匯率的，無論是利率的，場內(nèi)市場差距尤其大，比如說我們的股指期貨只有一個產(chǎn)品。比如說我們的國債期貨到現(xiàn)在還沒有推出。不光落后于美國，歐洲一些發(fā)達的、成熟的市場，包括像俄羅斯、印度、巴西、韓國，包括我們的中國臺灣，我們都大大的落后于他們。作為全球第二大的經(jīng)濟實體，而這個風險管理市場，現(xiàn)在基本上等同于一個空白，也說明了我們肩上的擔子還是非常繁重的，因此在未來的市場建設(shè)當中，我想通過這樣一種方式，來凝聚大家的共識，聽取大家的意見，吸取大家的各種有益的經(jīng)驗、建議，共同推動我們未來的衍生品市場。 [11:37:50]

[張慎峰] 我也想借這個機會談一下大家關(guān)注的股指期貨的問題。每當我們實體經(jīng)濟，金融市場發(fā)生一些波動的時候，股指期貨總會有一些異常的現(xiàn)象，大家對它保持一種高度的關(guān)注，是非常正常的。但是我可以負責任地告訴大家，它作為管理現(xiàn)貨的一個有效的工具，發(fā)揮的作用是越來越明顯。有幾個數(shù)據(jù)我可以給大家報告一下，股指期貨上市三年來，上市前后三年的數(shù)據(jù)，比如說平滑市場的波動，每天漲跌超過2%的天數(shù)，上市之后3年和原來相比分別下降57%和56%。股市的年化波動率下降了29.56%。滬深300成份股日內(nèi)波動率換手率從1.36%降到目前的0.45%。日內(nèi)波動率降的67.29%，期現(xiàn)貨價格價格指數(shù)在99%以上。每天的級差正負在1%以內(nèi)的天數(shù)，占到交易日的94%以上。每天同方向的漲跌概率是75.13%。也就是說期貨與現(xiàn)貨的擬合度是高度相關(guān)，并不存在市場有個別人士所擔心的股指期貨引領(lǐng)我們的現(xiàn)貨市場下跌。因為市場有這種反映，所以跟大家多解釋幾句。 [11:38:57]

[張慎峰] 在一次我跟保險行業(yè)的一個同志交談的時候，他們質(zhì)疑我們股指期貨這幾年引領(lǐng)了股票市場的下跌，我就反問了一句話，我說領(lǐng)導，你是賣保險的，我說咱們的路上交通事故越來越多，是你賣保險賣的多了嗎？今天外面在下雨，有些人擔心是因為打傘的人越來越多導致了天下雨，答案是否定的。肯定是后者決定前者。因此在這個問題上，我想我們作為行業(yè)內(nèi)的有志之士，應當加強對這方面的宣傳力度，當然在這個問題上凝聚共識是一個動態(tài)、漫長、艱苦的過程，發(fā)展衍生品市場也是一個動態(tài)、漫長、復雜的過程。 [11:39:36]

[張慎峰] 中金所未來的建設(shè)方向就是要盡最大努力，提供門類齊全、品種豐富、功能完善、運行安全的一系列產(chǎn)品，把我們中金所建設(shè)成一個社會責任之上治理保障科學、運行高效的中金所，真正服從、服務于我們的實體經(jīng)濟和社會發(fā)展。謝謝。 [11:40:30]

[祁斌] 股指期貨在咱們市場當中平抑市場的積極作用也講得非常充分了。下面有請裴總。 [11:40:50]

[裴傳智] 謝謝主持人，各位上午好。剛才前面幾位講話給我的發(fā)言減輕了很多的壓力，做了很好的鋪墊。我想借此機會談幾點我自己的體會。我們今天討論題目叫“多層次的資本市場建設(shè)和發(fā)展”。改革開放三十多年也是我們資本市場發(fā)展的三十多年，經(jīng)過三十多年的努力，應該講我們現(xiàn)在資本市場就層次而言，應該是基本完整的，現(xiàn)在找不出特別缺哪一塊，但是各個層次之間發(fā)展非常不平衡。 [11:42:12]

[裴傳智] 資本市場是一個非常寬泛的概念，所有把儲蓄轉(zhuǎn)成中長期投資的市場都是資本市場。從這個概念來講，中長期最有名堂的就是中長期信貸市場，現(xiàn)在提供的中長期信貸到5月底的余額是38萬億，占所有貸款54%。中長期的信貸市場是歷史最悠久的。交易市場的總股本超過了3萬億，大家知道股票都是溢價發(fā)行。第三個版塊是債券市場，債券市場現(xiàn)在的存量是27萬億，有媒體說去年我們是世界第四、亞洲第二，目前是世界第三。 [11:43:06]

[裴傳智] 除此之外，資本市場應該還涉及到像資本的跨境流動，在國際收支平衡表中還是講到資本項目的交易。因為現(xiàn)在的國內(nèi)交易和其他經(jīng)濟體的互動越來越強烈，這樣我們的資本市場發(fā)展就不能局限于國內(nèi)的概念。改革開放以來有大量外資直接投入，現(xiàn)在也鼓勵人民幣走出去。從機構(gòu)來講，我們場內(nèi)市場、場外市場，現(xiàn)在齊頭并進在發(fā)展。銀行保險、信托、租賃、財務、證券、基金，這些產(chǎn)品都存在。 [11:44:49]

[裴傳智] 2008年國際金融危機以后，現(xiàn)在很熱的影子銀行、表外交部業(yè)務、地方融資平臺等等興起，另外股票市場有A股、有B股，銀行間市場有境外機構(gòu)在銀行間債券市場、外匯市場、同業(yè)拆借市場，所以說層次中間缺哪個層次呢？不見得，但是發(fā)展極平衡。所以我們在關(guān)注多層次資本市場發(fā)展的時候，債券市場是群眾反映最敏感的，除了關(guān)注信貸資產(chǎn)以外，因為各個地方經(jīng)濟的發(fā)展沒有貸款不行，所以非常關(guān)注信貸。除了關(guān)注債券市場以外，我們還要更多的關(guān)注短板，比如說經(jīng)濟結(jié)構(gòu)調(diào)整、鼓勵創(chuàng)新，需要創(chuàng)新，需要哪些資金。因為調(diào)整結(jié)構(gòu)需要發(fā)展小微企業(yè)。另外需要關(guān)注影子銀行的治理。此外我們需要關(guān)注什么呢？需要關(guān)注地方融資平臺的風險控制，還需要關(guān)注人民幣對外的直接投資和國外對我們境內(nèi)的直接投資，資本市場在中間起什么作用，這是我們需要關(guān)注的。 [11:46:40]

[裴傳智] 下一步我們多層次的資本市場發(fā)展，我自己的體會需要堅持這么幾個原則。第一個原則要堅持為實體經(jīng)濟服務，1997年亞洲金融危機以后，這個時候我們特別崇拜成熟市場上金融的創(chuàng)新和交易的活躍，2008年國際金融危機給我們的教訓是，金融市場的發(fā)展如果脫離了市場經(jīng)濟，偏離了市場經(jīng)濟只會造成更多的資產(chǎn)泡沫，最后造成經(jīng)濟的衰退，甚至社會的不穩(wěn)定。所以現(xiàn)在我們中央提出金融市場要服務實體經(jīng)濟，我們在發(fā)展資本市場過程中，在導向上不要去鼓勵過多的投資，要鼓勵資本市場為實體經(jīng)濟服務。 [11:47:36]

[裴傳智] 第二個，這次黨的十八大提出，建設(shè)美麗中國的概念，中國發(fā)展到今天已經(jīng)是國際上非常大的一個經(jīng)濟體，在資本市場的作用方面，我們要更多地支持產(chǎn)業(yè)結(jié)構(gòu)的調(diào)整，支持創(chuàng)新，而不是像過去那樣過度地關(guān)注GDP，我們的環(huán)境污染、資源減少，這些問題不解決，如果我們生活在污染的空氣里、喝的污染的水、吃的東西是不安全的，這對中國長期發(fā)展是極為不利的。 [11:48:22]

[裴傳智] 第三個，在多層次的資本市場發(fā)展過程中，要特別注意有關(guān)政策的配套。我們說支持經(jīng)濟結(jié)構(gòu)的調(diào)整，支持中國科技創(chuàng)新，就需要財政政策、信貸政策、產(chǎn)業(yè)政策等等一系列的配套，就需要利率改革，還有匯率改革，利率和匯率的市場化，需要推動國際收支中資本項目的可兌換，同時還要加強資本市場的基礎(chǔ)設(shè)施建設(shè)，包括監(jiān)管、自律、內(nèi)控，還有交易平臺，托管結(jié)算平臺等等一系列的基礎(chǔ)設(shè)施建設(shè)。我借助今天的會議交流一下我自己的幾點體會。謝謝主持人，謝謝大家。 [11:49:07]

[祁斌] 謝謝給我們提出了發(fā)展多層次資本市場的幾條原則。非常感謝。下面有請上海清算所的領(lǐng)導給大家講話。歡迎。 [11:49:22]

[沈偉] 謝謝祁主任。剛才宋總、張總、裴總都做了精彩的發(fā)言，我想在這里談一個金融市場，多層次資本市場建設(shè)中的一個技術(shù)性的問題。我想提出一個觀點叫做多層次的資本市場，或者說多層次的金融市場建設(shè)，需要建立一個統(tǒng)一的集中的金融市場清算體系。 [11:50:18]

[沈偉] 這是一個很技術(shù)性的問題，雖然我們從金融市場來看，或者資本市場來看分為一級市場、二級市場，我覺得今后我應該更多關(guān)注建筑二級市場建設(shè)的問題。二級市場當中有一個怎樣為投資者提供效率更高、成本更低、更便捷服務的問題。我先講一個可能投資者，特別是機構(gòu)投資者常遇到的一個小問題。我們的機構(gòu)投資者，或者說投資者每進入一個市場就要先開一個賬戶，在這里面存一點錢，比如說股票，比如說債券，外匯、黃金、商品、期貨，更多的金融衍生品，要開很多賬戶，這個賬戶之間不能互相通用。這個錢投資者要調(diào)來調(diào)去，還要算算哪個賬戶上的頭寸夠不夠，不夠的話還要調(diào)過去，比較麻煩。并且成本計算起來是很高的。 [11:52:08]

[沈偉] 有沒有一個辦法，能夠解決這個很小、很具體，但很重要的問題。我說有。那就是建立金融市場統(tǒng)一的集中的清算體系。什么意思呢？因為清算最后是跟資金打交道的，如果一個投資者在一個地方開了一個資金賬戶，就能支持各類的交易。每天的交易以一個計算形成頭寸，只要付一筆就可以把所有的交易完成，這樣投資者是不是很方便呢？ [11:53:08]

[沈偉] 有沒有這樣一個體系呢？我覺得有。我們銀行間市場正搭建這樣一個體系，2009年人民銀行牽頭組建了上海清算所。未來銀行間市場的交易包括其他的交易，比如說債券交易、外匯交易、回購交易、遠期交易、利率互換等等這些交易，都將通過上海清算所統(tǒng)一清算。也就是說，這些交易只要在上海清算所開一個賬戶就可以了。這樣的效率是非常高的，而這個交易可以保持原有的方式，可以以多種方式達成，場內(nèi)場外有各種各樣的形式，這樣一個體系建設(shè)會受到投資者的歡迎。我們上海清算所正在加快這方面的建設(shè)。 [11:53:59]

[沈偉] 我們再來仔細梳理國際金融市場體系的建設(shè)，看它的發(fā)展軌跡，可以看到一個共同的特點，就是在市場競爭、效率提高、服務改進的壓力下，金融市場清算業(yè)務逐步的越來越多的走向適應集中。今天有CME的基爾總裁參加，CME有一個清算所，不僅為單一的CME的交易所做清算，同時也為全美所有的期貨做清算，以及為其他的場外交易做清算。再比如說美國的DTCC，全美純托清算公司，為美國的股票、債券以及貨幣市場工具做統(tǒng)一的清算。再比如說美國洲際交易所下面的清算公司，不僅為自己的交易所做清算，同時為場外信用衍生品做集中的清算。再來看看歐洲，典型的就是倫敦清算所，倫敦清算所為按照倫敦證券交易所、瑞士交易所、盧森堡證券交易所、紐約華歐證券交易所做集中的清算，還為場外的債券交易、利率互換、無本金交割的外匯交易做集中的清算。 [11:55:00]

[沈偉] 如果把交易、清算、結(jié)算作為一個鏈條來看，清算作為這個腰是細的，集中、統(tǒng)一的。我相信國際上的金融市場的發(fā)展，隨著競爭的要求提高，服務改進的提高，金融市場清算業(yè)務越來越會走向集中。從我們國家的情況來看，簡單講我們國家這方面的要求剛剛開始，我們實際上可以利用后發(fā)優(yōu)勢，做這方面前瞻性的統(tǒng)籌考慮。今天談多層次資本市場的建設(shè)完全可以有這樣的設(shè)計。前不久有一個倫敦官方貨幣和金融論壇發(fā)表一個報告，對中國金融市場清算問題，他提出一個很好的研究，并且提出一個建議，建議中國衍生品市場應該建立集中清算的制度。謝謝大家。 [11:55:42]

[祁斌] 謝謝沈總，讓我們更加清晰地了解了清算的發(fā)展。下面有請胡老師。 [11:55:56]

[胡汝銀] 今天討論的主題是多層次資本市場，這個也是十八大提出來中國資本市場發(fā)展的目標。我想講三點。 [11:56:42]

[胡汝銀] 第一點，多層次資本市場的含義實際上是非常豐富的，比如說企業(yè)本身是多層次的，我們有不同成長階段的企業(yè)，包括規(guī)模，包括管理水平、完善程度等等。第二點投資者也是多層次的，有普通的所謂投資者，有機構(gòu)投資者，有不同偏好的投資者，還有做股權(quán)投資、風險投資的投資者。第三個方面市場也是多層次的，剛才張董事長已經(jīng)講到了，股票市場是多層次的，還有衍生品市場也是多層次的。第四個方面工具也是多層次的，金融工具、金融產(chǎn)品也是多層次的，我們有股票、有債券、有基金，同時也有場內(nèi)、場外的衍生品。第五個方面交易機制也是多層次的，包括不同的交易模式、交易機制，可以有聲訊的電話交易，也可以有做市商機制等等。另外就是交易包括清算，企事業(yè)是有很大差異的，像在國外有提價零交易，而且占的比重是很高的，有高頻交易等等的交易方式。監(jiān)管也是多層次的，不同的股票市場、債券市場，有高級債券和垃圾市場，還有衍生品市場等等。所有的都意味著這個市場是多層次市場，因此在這個市場上面，我們需要采取一系列的差異化的政策，有一些市場就應該更加自由化一點，尤其是比較成熟的一些市場，像場內(nèi)市場流動性更高、透明性更高，風險控制更好，同時監(jiān)管更加的嚴格規(guī)范，所以相對而言市場化程度也應該更高一些。 [11:58:24]

[胡汝銀] 第二點我想講的上海證券交易所本身也是一個多層次的資本市場。從目前來講上海證券交易所一直強調(diào)，要發(fā)展四大市場，第一個就是藍籌股市場，藍籌股市場是多層級的，有一些非常大盤股，也有一些中要盤股。同時上海證券交易所在藍籌股建立方面做了一系列的工作和力度。比如說在提升藍籌股市場質(zhì)量方面，加強上市公司的質(zhì)量建設(shè)，改善公司治理，最近我們一直在推信息披露直通車，在這方面做了很多的探索，另外通過最近上證互動，來改善上市公司的投資者關(guān)系管理，使上市公司和投資者有更加良好的互動關(guān)系，還有其他一系列，包括組建上市公司，更加重視分紅，從機構(gòu)投資者的發(fā)展方面，做了很多探索。 [12:00:23]

[胡汝銀] 第二個市場是交易所的債券市場，交易所的市場相對于銀行間市場來講，是規(guī)模非常小的，但是我們從整個債券市場定價機制來講，場內(nèi)市場是非常重要的，沒有場內(nèi)市場提供的定價基準，場外市場很難去尋找一個合理的價格，所以場內(nèi)市場盡管目前規(guī)模不大，但是實際上成為了整個債券市場定價的基準，尤其是交易的時候定價基準，最近證券交易所在建立方面，第一個是重視擴大規(guī)模，擴大品種，大力發(fā)展公司債，同時積極的推動國債預發(fā)行，還有金融機構(gòu)、中小企業(yè)私募債都在根據(jù)很多的探索，另外在交易平臺的建設(shè)方面，還有其他的方面也做了很多的工作。 [12:00:51]

[胡汝銀] 第三個市場就是交易所的ETF為主，最近我們掛鉤股票、債券、黃金，還有未來外匯、商品等等方面，包括跨境的ETF方面都在做很多的工作，我們力圖建立一個立足本業(yè)跨全球的市場。其實上海證券交易所應該成為國內(nèi)投資者投資中國的金融資產(chǎn)，以及投資全球市場的平臺，也是國外投資者和國外發(fā)行人民幣產(chǎn)品、交易人民幣產(chǎn)品、配置人民幣產(chǎn)品最重要的平臺，沒有這樣一個平臺，上海國際金融中心的就很難得到有力的支持。 [12:01:35]

[胡汝銀] 第四個市場是衍生品市場，目前這個市場是一個待發(fā)展的市場，最近我們一直在籌備過不過ETF的期權(quán)，我們一直在研究，進行多方面的研究和技術(shù)的準備，最近在擴大模擬交易范圍方面我們也是做了很多的工作，希望未來可以進行試點。 [12:02:04]

[胡汝銀] 第三點，加大場內(nèi)市場和衍生品市場發(fā)展，是整個資本市場的健康發(fā)展的基礎(chǔ)。大家都說要加強場外市場的發(fā)展，但是我們知道場內(nèi)市場，包括美國次貸危機的時候，正是因為有一個高度發(fā)達的、流動的場內(nèi)市場，美國的次貸危機的負面影響得到了有效的遏制。我們想一下如果沒有強大的場內(nèi)市場，美國的次貸危機破壞力、沖擊力會更大。場內(nèi)市場不僅是場外衍生品市場的定價機制，也是場外的股票市場一個定價機制。我把場內(nèi)市場比作為海平面，提供一個基準，沒有這樣一個海平線，場外市場進行定價，進行金融衍生工具的開發(fā)都是很難想象的。因此大力發(fā)展基礎(chǔ)證券市場，大力發(fā)展場內(nèi)的基礎(chǔ)衍生品市場是非常必要的，只有一個強大的衍生品市場，場內(nèi)的衍生品市場和場內(nèi)的基礎(chǔ)市場，場外市場才可以得到發(fā)展。 [12:03:19]

[胡汝銀] 而在場內(nèi)市場里面，比如說股票市場，只有有一個強大的藍籌股市場，整個證券市場的結(jié)構(gòu)才能合理，才能避免結(jié)構(gòu)性的泡沫，才能避免整個市場的脆弱性。就目前來講，藍籌股市場很明顯，第一它的上市公司數(shù)量太少，上海證券交易所里面只有90家上市公司，這是全球證券交易所里面數(shù)量最少的。相對于我們GDP的規(guī)模，相對于實體經(jīng)濟的規(guī)模，相對于整個間接融資體系里面的存款規(guī)模和貸款規(guī)模都是小的可憐了。 [12:04:36]

[胡汝銀] 正是因為它可憐，所以現(xiàn)在我們投資者、老百姓要配置金融資產(chǎn)，要獲得穩(wěn)定的長期回報都很難實現(xiàn)，還有這個市場本身的產(chǎn)品鏈既不完整，還有其他一系列問題。因此未來應該加大市場化改革，加大市場化、法制化、國際化改革，來加速推進藍籌股市場的發(fā)展，推進場內(nèi)市場的發(fā)展。只有這樣，我們才能真正降低中國金融系統(tǒng)、金融體系的系統(tǒng)性風險。有的時候講不發(fā)展就是最大的風險，其實這個方面我們只有正視不發(fā)展，有效地解決這個問題，才能真正控制風險。 [12:05:06]

[祁斌] 非常感謝胡老師，時間控制的非常好，正常情況下胡老師可以講2小時以上。剛才基爾的總裁跟我說，他聽了各位專家的發(fā)言以后他有一些感想，想評論幾句，而且他剛才沒怎么說，他應該有這個時間，另外我也請教他，我個人比較關(guān)心沒有答案的問題，我們中國這個發(fā)展階段期貨是不是很多品種，我們現(xiàn)在研究中發(fā)現(xiàn)，美國可能不發(fā)展了，中國可能需要。比如說上海去年黃浦江出現(xiàn)一萬頭死豬，有人說這是期貨市場不發(fā)達，所以農(nóng)民養(yǎng)豬有盲目性。所以就請教生豬期貨在美國歷史上是什么樣的情況。還有關(guān)心一個問題區(qū)域性的期貨市場美國市場說有沒有過？我們都沒有答案，也沒有這方面的例子。有請。 [12:06:16]

[普鵬德爾·基爾] 非常感謝，我不覺得死豬的問題和金融市場也太大的關(guān)系。（眾笑）但是作為市場基礎(chǔ)架構(gòu)的提供者，我曾經(jīng)一直關(guān)注中國的市場發(fā)展和市場的再發(fā)展。過去25年當中一直都是跟蹤的非常緊密，45年以前有交易所，現(xiàn)在又有一輪蓬勃的發(fā)展，所以2008年危機之后有帶來很多重要的啟示，這個危機是由多個因素來引起的，不是單個因素引起的，剛才大家也在講過說，基礎(chǔ)設(shè)施的市場，如果說這些平臺，基礎(chǔ)設(shè)施不在的話，這個危機要比現(xiàn)在影響來的更大，情況更糟糕。剛才張先生也在說，期貨對于股票市場積極的作用，當時有些時候大家不明白情況，認為股市發(fā)生的狀況是因為期貨的市場發(fā)生了問題，但是有點本末倒置，沒有看清是哪里的問題，引起了哪里的問題。所以所以要看到股票市場的功能，要正視這個市場當中的問題。 [12:08:04]

[普鵬德爾·基爾] 剛才裴博士談到了重要的點，其中一個點是就是資本市場的結(jié)構(gòu)，現(xiàn)在架構(gòu)是有的，各個層次哪個都不缺，關(guān)鍵是新的產(chǎn)品開發(fā)，現(xiàn)在具有一級市場，也有二級市場，也有衍生品市場，還有對沖的工具等等。我想說其實中國已經(jīng)準備好改革再走進一步了。只有政府的官員下定這個決心，決定進一步推進金融市場，時機合適了才會去推進，今天正好也是有這個政府的官員在，所以也是代表了政府的心聲。 [12:08:56]

[普鵬德爾·基爾] 剛才說清算中心很重要，無論是一個清算中心，還是幾個清算中心，關(guān)鍵是能不能把創(chuàng)新的機制確定下來，而不是說零散的、不加管理的創(chuàng)新，所以這個可能需要看是不是說水平上建很多的清算中心，還是說在縱向方面是更好的整合等等這些都是需要深思熟慮才行。今天談了很多風險的管理，風險管理是貫穿金融行業(yè)發(fā)展的方方面面的。 [12:09:28]

[普鵬德爾·基爾] 我跟世界上很多的交易所領(lǐng)導人都見多面、談過話，我真正了解他們的交易所、他們的風險系統(tǒng)的管理非常的強大，我想說中國再一次發(fā)展期貨市場的話，在中國的金融市場，在中國的發(fā)展期貨的市場基礎(chǔ)設(shè)施方面應該是最安全的，因為現(xiàn)在政府已經(jīng)真正的意識到了風險管理的，并且也是采取一些具體的動作來更好地管理好這個風險。 [12:10:07]

[普鵬德爾·基爾] 剛才還說是不是多級、多層次的資本市場是不是已經(jīng)存在，如果是存在的話應該怎么做，剛才我們說過，要建設(shè)短板，而且要加強風險管理。第二個就要問自己，下一步發(fā)展方向在哪里，每一年我讀相關(guān)資料的時候，每年1500萬的城市化的進程，這么多的人，從農(nóng)村來到城市，等于說每一年在中國出現(xiàn)一個新的紐約城，這么大的規(guī)模，在俄羅斯也是一樣，在50年代、60年代也有一場大的城市化浪潮，他們也是采取相應的措施走向下一步，但是有些問題管理的不好導致了俄羅斯現(xiàn)在出現(xiàn)的問題。中國和俄羅斯的情況非常不一樣，我堅信談到國際化，國際化是中國下一步，但是要問我國際化具體會對中國有什么影響，在座的才是專家，我沒有辦法給一個太大的答案。 [12:11:38]

[祁斌] 加快多層次資本市場，緊迫性在哪里，為什么要加快。有請宋總。 [12:12:02]

[宋麗萍] 非常感謝大家重視加快多層次資本市場，其實我只是在小組討論提出這個建議，為什么大家能夠采納，因為各省都有代表團，中央到地方，大家還是認同發(fā)展多層次資本市場對中國經(jīng)濟轉(zhuǎn)型重要的、難以替代的作用，在這個問題上大家達成共識。我還是想舉昨天浙江的例子，資本市場多層次是什么呢？祁主任在演講里面多次講到，現(xiàn)在個是倒金字塔。我們兩個要交易所是2500多家交易公司，新三板200多家掛牌，還有現(xiàn)在的PE、VC，如果適應各個企業(yè)的發(fā)展，和各地區(qū)域的經(jīng)濟發(fā)展，大家知道中國的特點是區(qū)域間發(fā)展不太平衡，需要區(qū)域間拉平、縮小差距，需要發(fā)展區(qū)域的市場，所以這個多層次資本市場是非常重要的。 [12:13:36]

[宋麗萍] 還有一個重要的，我反復說的，我們需要經(jīng)濟轉(zhuǎn)型。經(jīng)濟轉(zhuǎn)型就是提高創(chuàng)新能力，創(chuàng)新能力就帶來一個風險，一定要有風險分擔能力和共享能力的資本市場，權(quán)益性資本的支撐。所以它必須要有多層次的資本市場。其實除了場內(nèi)之外，場外市場的層次一定要向下延伸，就是現(xiàn)在的三板市場，還有四板市場、區(qū)域市場，還有VC和PE。浙江是民營企業(yè)發(fā)展，還不說是欠發(fā)達地區(qū)，是最發(fā)達的地區(qū)，依然對多層次資本市場有強烈的需求，可想而知，我們?nèi)珖?1個省市自治區(qū)，要根據(jù)自己的現(xiàn)狀、發(fā)展的階段，要為處于各個發(fā)展階段的企業(yè)提供資本市場發(fā)展平臺。還有另外一個方面，就是投資者的需求。昨天一個會場講中產(chǎn)階級有多少財富管理的問題，財富管理往哪兒管理。剛才基爾提到國際化的問題，非常重要，現(xiàn)在國人到國外去買房子，前一段又買黃金，一方面有很多投資找不到投資的渠道，所以我覺得我們多層次資本市場，包括債券市場，就起到這樣一個作用，所以我感覺這基本上達成共識了。 [12:15:02]

[祁斌] 謝謝宋總。我補充一個數(shù)據(jù)，浙江省工商局的數(shù)據(jù)是截止到2012年年底，浙江省銷售過億的企業(yè)是9710家，所以將近一萬家，數(shù)量非常大。我想請教張總和裴總一個問題，他們是我們證監(jiān)會系統(tǒng)和銀監(jiān)會系統(tǒng)的干部。在人民銀行不斷推動利率市場化和人民幣國際化的進程中，金融衍生品在其中，一方面會有很大的發(fā)展空間，另外也需要規(guī)避一些金融機構(gòu)的風險。但是我們也知道美國金融衍生品出了很多的問題，所以請教兩位張總和裴總，對中國未來發(fā)展金融衍生品和利率市場化，人民幣國際化之間的相關(guān)性，怎么樣控制風險，怎么樣穩(wěn)健的發(fā)展，講出他們的觀點。 [12:15:40]

[裴傳智] 我們發(fā)展到今天，目前我們的衍生產(chǎn)品像遠期、掉期、互換，還有股指期貨，另外有人民幣對外匯的期權(quán)，還有信用衍生產(chǎn)品，叫信用風險緩釋憑證，但是衍生產(chǎn)品有幾個不足的地方，第一個已經(jīng)有的衍生產(chǎn)品，除了股指期貨以外，別的交易量都不大，我們外匯衍生產(chǎn)品去年用美元算，大概是2.9萬億。本地的衍生產(chǎn)品，就是利率互換、遠期這些加起來不過2萬億。第二個研究產(chǎn)品的品種還是有缺點，期貨只有股指期貨，期權(quán)只有人民幣對外匯期權(quán)，這是第二個，品種缺。 [12:17:01]

[裴傳智] 下一步衍生產(chǎn)品的發(fā)展，其實在去年還是前年的中國金融規(guī)律會議上，當時是那么提的，是說要發(fā)展基礎(chǔ)類的衍生產(chǎn)品，堅持為實體經(jīng)濟服務的研究。不管從搞研究的角度還是市場的角度我非常贊成這個原則，國際金融危機給我們的教訓是什么呢？實際說有很多重要的教訓，其中前面提到的是兩條。所以我們一個是為實體經(jīng)濟服務，為經(jīng)濟發(fā)展服務。因為我們股市是市場定價的，涉及到股票的衍生產(chǎn)品發(fā)展比較容易推出。國債的定價實際上從某種程度上來講跟存貸款利率的管制有千絲萬縷的聯(lián)系。而且國債主要存量和交易量又是在銀行間市場上，所以下一步衍生產(chǎn)品的發(fā)展，跟我們利率和匯率的市場化關(guān)系非常密切。如果價格沒有顯著的風險，需要衍生產(chǎn)品做什么呢？如果信用沒有風險，需要信用衍生產(chǎn)品干什么呢？所以利率和匯率的市場化，昨天上午周小川行長有一句話是專門講這個的，大家可以去翻他的稿子，我就說一下我的體會。謝謝。 [12:18:07]

[祁斌] 現(xiàn)在還有一些時間，開放給所有的在場的嘉賓和朋友，有什么問題要請教幾位領(lǐng)導和專家的。 [12:18:30]

[提問] 我想請教一下宋總，前一段時間流動性的緊張，導致了股市的暴跌，您怎么看這個事情，現(xiàn)在股民很多網(wǎng)上流傳段子，比如說寶馬進去自行車出來，股市好像巴菲特都說中國的股市看不懂，想請教一下投資者信心方面大概是一個怎樣的情況？ [12:19:48]

[宋麗萍] 這個問題非常重要，你提出的這個問題都值得我們這個行業(yè)的人長期跟蹤和分析的問題。昨天周行長和今天尚主席都講了，講流動性很充裕，而且市場確實穩(wěn)定。但是這個事件我認為要認真地分析，上周我們正好深交所到國外去開會，在紐約看了一個金融博物館，有機會有些朋友去看一看，一定要花時間認真的看，是1987年股災的時候，1987年黑色星期五股災的時候，華爾街人士就說要建立一個金融博物館，因為是委托一個專業(yè)博物館來設(shè)計的，非常好。我們也在設(shè)計這些歷史，但是一比較差的太遠了，1987年股災之后，華爾街金融界的人自發(fā)的要把金融博物館建立起來，然后不斷的完善、優(yōu)化，就把2008年金融危機的大事記在一個角落里全部有了，非常細致。我看過一些專業(yè)人士、專家學者寫的專業(yè)文章，把每一個細的有影響的事件都列出來了。我們很多人說2008年雷曼兄弟破產(chǎn)，然后怎么發(fā)展，他是從2007年初在英國、歐洲，在一些發(fā)展的事件就開始了。非常全面。我的意思是什么呢？像這么重要一個事件在適當?shù)臅r候，我建議一定要回放。因為我們付出了代價，我們?nèi)澜绲慕鹑谌耸?，從國際到國內(nèi)、學者、從業(yè)人員都認為不能浪費2008年那次金融危機。一定要認真地剖析發(fā)生的根源，然后我們從中應該怎樣去避免發(fā)生那樣的事情。所以任何一個這樣特殊的事件，我建議都要認真地回放。 [12:22:17]

[宋麗萍] 回放什么呢？回放原來發(fā)生的過程是怎么樣的一個過程，現(xiàn)在大家可能集中在股市下跌的那一天，那在之前呢？比如說貨幣政策，貨幣政策實際上我認為是透明度比較高的。人民銀行定期至少每個季度都有報告，量大家都知道，所以三月底是103萬億，后來就變成4月底104萬億信貸，M2的數(shù)據(jù)，透明度都非常高。所以央行有一些領(lǐng)導出來講，要解決結(jié)構(gòu)性的問題，我認為信號是非常清晰的。后來6月6號就開始了，銀行間利率就開始波動了，然后一直到20號，整個過程我建議我們都應該認真分析一下。 [12:23:00]

[宋麗萍] 這個過程當中就需要提高透明度，因為有的時候有一些管理部門，以后適當?shù)臅r機建議都應該提供比較認真的研究，到底發(fā)生了什么。這里面有幾個關(guān)聯(lián)呢？比如說基爾說2008年那場危機，美國的場內(nèi)市場起到了穩(wěn)定的作用，這我們完全同意。為什么起到了穩(wěn)定作用？我認為就是因為提供了流動性。場內(nèi)市場因為清算、保證金、標準化產(chǎn)品透明度非常高，管理非常規(guī)范，所以當需要錢的時候信貸非?？?，馬上賣掉的就是場內(nèi)的標準化市場。 [12:24:50]

[普鵬德爾·基爾] 我想補充一下，市場確實是能夠提供流動性，在1997年的時候，當時亞洲出現(xiàn)了金融危機，當時有一個意見，讓這些銀行去倒閉，十年之后美國碰到了自己的問題，但是美國的監(jiān)管部門是去拯救這些銀行，而不是像十年之前說的讓這些銀行去倒閉。剛才有人說寶馬進去，自行車出來，其實這是投資者自己選擇的問題，因為這里面是有風險的。我個人認為，在這里出現(xiàn)的情況，不會出現(xiàn)像雷曼兄弟這樣的問題，因為中國的這些銀行和經(jīng)濟有更大的復原力，而且從雷曼兄弟這邊學到很多的教訓。 [12:25:48]

[宋麗萍] 當市場需要其資金的時候，首先被賣的就是流動性最好的，就是這幾個市場里面的東西。第二個相關(guān)來說，基爾你剛才提到的很好，就是預期管理和危機管理同樣重要，預期管理非常重要，在整個金融市場當中，因為金融機構(gòu)是管理風險的，所以預期是什么，我們做的一切，無論是政策的制定者，市場的組織者、管理者，一定要穩(wěn)定預期。從這個角度來說，我們認為還是非常有信心的，昨天周行長，莊主席、今天尚主席都及時的講出一些信息。那天外國的分析師也在問，說你們中國怎么了。他們說其實中國經(jīng)濟最關(guān)心的是不是有質(zhì)量的增長，增速轉(zhuǎn)慢、發(fā)展轉(zhuǎn)型、體制轉(zhuǎn)軌，這是大家都知道的，預期非常穩(wěn)定的，看你是不是朝著這個預期走，就是經(jīng)常說的是不是按照既定政策來執(zhí)行、落實。如果是按照公布的政策，又是大家支持的，大家理解的、認同的方向，持續(xù)地堅持下去，這個預期就穩(wěn)定了。 [12:27:59]

[宋麗萍] 而且我們無論是國人、企業(yè)，還有海外投資者，都呼喚中國高質(zhì)量的增長。那么高質(zhì)量的增長是大家都看到的，今年以來各項改革措施都在進行審批項目的取消、下放。每個月國務院開完會以后就釋放下來，這就是按照原來來做，這些都是降低企業(yè)運行的成本。股市其實最關(guān)心的就是上市公司的盈利能力，有了盈利能力才能給投資者回報，盈利能力從那里來的必須降低成本，提高核心競爭力，所以這些措施我們都要綜合性的來分析。 [12:28:44]

[祁斌] 謝謝宋總。其他還有問題嗎？ [12:29:38]

[提問] 兩個問題，第一個問題請教祁主任，我是來自于民生證券投行部，關(guān)于國債期貨和利率市場化問題，有兩種觀點，利率市場是國債推出的先決條件，還用相反的聲音說，在目前這個階段，國債的推出有利于市場化體系的形成，說不定會成為以后的基準利率。所以請張總能否為我們解惑這個問題。 [12:29:49]

[張慎峰] 感謝你提出這個問題，我也一直在思考這個問題。從國際經(jīng)驗看，我感覺到它們之間是個互為條件手段和目的的問題。美國開展市場化，進行市場化改革，大致是進行到中途階段，7、8年的時間，推出了國債期貨。然后國債期貨發(fā)揮了一個非常好的助推作用，相互促進，進行了5到7年的時間，最終完成利率市場化，日本的這個時間，大致比它各自都長了兩三年，也基本上是在中期階段，按照成熟市場的經(jīng)驗，不好說完全套搬，現(xiàn)在看利率市場化的推動改革已經(jīng)進展到除了基準利率，其他的幾種利率都已經(jīng)放開了，所以也已經(jīng)達到了中期的判斷。國債的推出恰逢其時，既借助了先期已經(jīng)開展的行之有效的利率市場化的改革，也大大加速我們利率市場化改革的進程，在較短的時間內(nèi)完成這個任務。 [12:30:26]

[張慎峰] 再多說一句，我們目前國債期貨整個的周圍的環(huán)境、條件和原來歷史上曾經(jīng)出現(xiàn)"327"國債事件那個時候的市場條件，已經(jīng)發(fā)生了很大的變化，這個變化可以用翻天覆地來概括。因此國債期貨在未來推動利率市場化改革當中，應當發(fā)揮一個非常好的促進作用。謝謝。 [12:31:09]

[祁斌] 非常好。咱們時間實際上是超了8分鐘。 [12:31:23]

[提問] 我問一個特別簡單的問題，我希望祁主任回答，如果祁主任覺得能回答的話，您一個字都可以回答?，F(xiàn)在股市一直在大跌，大跌的時候大家都看IPO，之前也有各種聲音說IPO要出來，如果一開會跌的更厲害，我的問題很簡單，IPO近期到底開還是不開？ [12:32:06]

[祁斌] 請你參考中國證監(jiān)會新聞發(fā)言人的官方表述。好，今天的論壇到此結(jié)束。謝謝大家。 [12:32:10]