2013年09月05日 00:08
來(lái)源：21世紀(jì)經(jīng)濟(jì)報(bào)道

人參與條評(píng)論

一天之后，國(guó)債期貨將在18年之后正式回歸。

盡管被冰封多年，但在此期間關(guān)于國(guó)債期貨，相關(guān)各方的研究工作一直在推進(jìn)，這其中包括了2010年國(guó)債期貨開(kāi)發(fā)小組成立后的四個(gè)關(guān)鍵節(jié)點(diǎn)，以及現(xiàn)貨市場(chǎng)外援團(tuán)、仿真交易經(jīng)驗(yàn)等多個(gè)開(kāi)發(fā)設(shè)計(jì)上的突破。

“暫停國(guó)債期貨交易以后，國(guó)內(nèi)仍在持續(xù)研究，整個(gè)過(guò)程并沒(méi)有中斷過(guò)?！敝薪鹚Y(jié)算部總監(jiān)、國(guó)債期貨開(kāi)發(fā)小組負(fù)責(zé)人陳晗在接受本報(bào)記者采訪時(shí)表示。

四個(gè)關(guān)鍵點(diǎn)

自1992年誕生后，1995年“3·27”國(guó)債事件致國(guó)債期貨被暫停。此后，國(guó)債期貨的推進(jìn)便進(jìn)入漫長(zhǎng)的研究與反思期。

關(guān)于國(guó)債期貨的研究工作也一直沒(méi)有中斷，在此基礎(chǔ)上，中金所成立并推出股指期貨后，“在前人的大量工作基礎(chǔ)之上，中金所接過(guò)了這個(gè)接力棒?！标愱现赋?。

這里面有四個(gè)關(guān)鍵的節(jié)點(diǎn)。

首先是2010年，中金所在監(jiān)管部門(mén)的指導(dǎo)下，成立了國(guó)債期貨開(kāi)發(fā)小組，并從系統(tǒng)內(nèi)外引進(jìn)專業(yè)人才組成小組核心成員。

這個(gè)階段的研究或是整個(gè)國(guó)債期貨推出的理論基石。據(jù)參與開(kāi)發(fā)小組的人士透露，這期間研究重點(diǎn)在于如何使國(guó)際經(jīng)驗(yàn)與本土債券市場(chǎng)實(shí)情相結(jié)合。

中國(guó)債券市場(chǎng)當(dāng)時(shí)仍處在發(fā)展過(guò)程中，要使得期貨產(chǎn)品設(shè)計(jì)能夠發(fā)揮風(fēng)險(xiǎn)管理等功能，就更需要認(rèn)真地去了解現(xiàn)貨市場(chǎng)的情況。

這期間國(guó)債期貨開(kāi)發(fā)小組的“外援團(tuán)”機(jī)制發(fā)揮了作用。他們得到了來(lái)自于商業(yè)銀行、證券公司、基金管理公司、期貨公司這些金融機(jī)構(gòu)的大力支持，這些機(jī)構(gòu)派出了專業(yè)的債券交易員到中金所國(guó)債期貨開(kāi)發(fā)小組進(jìn)行輪流的借調(diào)工作，使得現(xiàn)貨市場(chǎng)、銀行間衍生品，利率衍生品市場(chǎng)的經(jīng)驗(yàn)與國(guó)債期貨產(chǎn)品設(shè)計(jì)的過(guò)程有機(jī)地結(jié)合起來(lái)。

第二個(gè)標(biāo)志性事件則是理論照進(jìn)現(xiàn)實(shí)的過(guò)程。

有了前期的理論基礎(chǔ)，2011年，國(guó)債期貨產(chǎn)品開(kāi)發(fā)、合約設(shè)計(jì)、規(guī)則設(shè)計(jì)和風(fēng)險(xiǎn)管理基本成型，中金所隨之也向監(jiān)管部門(mén)做了產(chǎn)品上市報(bào)告。

框架成型后，第三個(gè)關(guān)鍵點(diǎn)則是2012年的國(guó)債期貨仿真交易推出。

實(shí)際上，這種仿真交易源于中金所在股指期貨上累積的經(jīng)驗(yàn)。在2010年4月份股指期貨推出前，股指期貨的仿真期貨其實(shí)早在2006年10月份便已經(jīng)開(kāi)展，持續(xù)了四年時(shí)間。

“除了資金是虛擬的，其他各方面都盡可能接近真實(shí)的運(yùn)行的狀態(tài)，這就為真實(shí)運(yùn)行奠定一個(gè)非常堅(jiān)定的基礎(chǔ)?！标愱现赋?。

國(guó)債期貨的內(nèi)部仿真交易則從2012年2月份開(kāi)始，當(dāng)年4月份逐步擴(kuò)大到全市場(chǎng)所有的期貨公司。事實(shí)上，包括券商、商業(yè)銀行等機(jī)構(gòu)投資者和個(gè)人投資者目前也可參與到這個(gè)仿真交易平臺(tái)。

這并非僅僅是演練平臺(tái)，還被融入到現(xiàn)行的投資者適當(dāng)性制度中，比如要參與股指期貨或者國(guó)債期貨，就需要有金融期貨仿真交易的經(jīng)驗(yàn)或者商品期貨交易經(jīng)驗(yàn)。

而第四個(gè)關(guān)鍵點(diǎn)則無(wú)疑是2013年7月5日公布的國(guó)債期貨獲批消息。從7月5日到9月6日上市期間的兩個(gè)月，國(guó)債期貨相關(guān)各方都進(jìn)入沖刺階段。

用中金所人士的話來(lái)說(shuō)就是“非常的忙碌，沒(méi)日沒(méi)夜的忙碌?；旧暇褪菚?huì)議加會(huì)議，討論加討論?！?/p>

這期間，經(jīng)歷了產(chǎn)品規(guī)則對(duì)外發(fā)布征求意見(jiàn)的過(guò)程，還有系統(tǒng)上線測(cè)試等，此外還包括推動(dòng)各類機(jī)構(gòu)投資者參與國(guó)債期貨的政策落實(shí)，投資者交易、各會(huì)員單位、機(jī)構(gòu)投資者也在最后夯實(shí)國(guó)債期貨的技術(shù)準(zhǔn)備和業(yè)務(wù)準(zhǔn)備等等。

自此，歷經(jīng)18年的多輪突破，國(guó)債期貨終于回歸。

曲折回歸背后

有一個(gè)細(xì)節(jié)可以說(shuō)明國(guó)債期貨回歸的謹(jǐn)慎推進(jìn)。

目前國(guó)債期貨合約設(shè)計(jì)中采用了國(guó)際上通用的名義標(biāo)準(zhǔn)券概念，它是指票面利率標(biāo)準(zhǔn)化、具有固定期限的假想券。其可以擴(kuò)大可交割國(guó)債的范圍，增強(qiáng)價(jià)格的抗操縱性，減小交割時(shí)的逼倉(cāng)風(fēng)險(xiǎn)。

但在此前國(guó)債期貨設(shè)計(jì)過(guò)程中，交易標(biāo)的并非具體國(guó)債，而是以一個(gè)實(shí)際上并不存在的名義標(biāo)準(zhǔn)券作為標(biāo)的，很多債券業(yè)人士就并不理解。

中金所為此還專門(mén)與利率期貨的第一個(gè)合約設(shè)計(jì)者理查德·桑德?tīng)栍?012年4月做了專題討論。桑德?tīng)柼寡?，美?guó)在設(shè)計(jì)利率期貨與國(guó)債期貨產(chǎn)品時(shí)，也遇到過(guò)類似疑問(wèn)。

這體現(xiàn)了“金融創(chuàng)新的艱難。”陳晗說(shuō)，“期貨在現(xiàn)貨市場(chǎng)基礎(chǔ)上衍生而來(lái)，很多事情的發(fā)生發(fā)展并不是一目了然?！?/p>

這背后則是一種現(xiàn)貨市場(chǎng)思維與金融衍生品創(chuàng)新領(lǐng)域思維的碰撞與相互推動(dòng)，最關(guān)鍵的，或是眼下現(xiàn)貨市場(chǎng)孕育的國(guó)債期貨重生基礎(chǔ)。

有一個(gè)數(shù)據(jù)被反復(fù)提起，截至2012年底，我國(guó)記賬式國(guó)債存量突破7萬(wàn)億元，超過(guò)所有已推出國(guó)債期貨國(guó)家上市當(dāng)年的國(guó)債存量，2012年我國(guó)國(guó)債交易量9.13萬(wàn)億元，換手率為1.35倍，與日本當(dāng)年相當(dāng)。

在很多業(yè)內(nèi)人士看來(lái)，1995年前的國(guó)債期貨，只是一個(gè)對(duì)于薄弱的標(biāo)的和是否進(jìn)行保值貼補(bǔ)的政策決策賭博的載體，實(shí)際上偏離了國(guó)債期貨作為利率期貨和利率衍生品的基本功能。

“可以說(shuō)看起來(lái)都是魚(yú)，但也許當(dāng)年那條魚(yú)是河豚，吃了要致命，真正的國(guó)債期貨它應(yīng)該是一個(gè)鯉魚(yú)，或者是黃花魚(yú)，吃了能夠營(yíng)養(yǎng)身體。”一位監(jiān)管層人士指出。

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