2013年10月16日 01:34
來源：中國證券報 作者：張茉楠

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就在全球為美國可能出現(xiàn)首次債務(wù)違約而神經(jīng)緊繃時，美國參議院接近達成一致將維持政府開門至明年1月15日，債務(wù)上限延至2月7日，美國兩黨債務(wù)上限談判再次因拖延戰(zhàn)略出現(xiàn)轉(zhuǎn)機。

過去兩年，美國債務(wù)攀升速度是GDP增速的兩倍。美國債務(wù)危機是債務(wù)膨脹及擴張性宏觀政策的結(jié)果，并呈現(xiàn)債務(wù)膨脹長期化的趨勢。其根源在于美元霸權(quán)下的國際經(jīng)濟體系是一個債務(wù)推動的經(jīng)濟模式，長期發(fā)展必然會導(dǎo)致經(jīng)濟失衡，并表現(xiàn)出對債務(wù)的高度依賴。

美國債務(wù)依賴性體制到底是如何運作？美國債務(wù)持續(xù)增長來源于長期的赤字經(jīng)濟。一般情況下，彌補財政赤字的路徑主要有三條：一是加稅或減支，二是發(fā)行國債，三是增發(fā)貨幣。實際運行情況表明，美國主要采用發(fā)行國債方式彌補財政赤字。可見，美國的債務(wù)問題并不僅僅是一個短期或是周期性問題，更反映了美國經(jīng)濟發(fā)展的一種長期性變化，有其內(nèi)在的經(jīng)濟邏輯。

事實上，美元是美國聯(lián)邦儲備銀行發(fā)行的不可兌換銀行券，美聯(lián)儲必須以購買國債的數(shù)量決定印刷美元的數(shù)量。美國政府向美聯(lián)儲賣出國債，美聯(lián)儲向其提供等額美元?？梢姡绹摹懊涝疚恢啤北举|(zhì)上是由“債務(wù)本位制”所決定的。最近十年來，美國政府每年的借款包括債務(wù)再融資規(guī)模平均超過4萬億美元，美國債務(wù)總規(guī)模由5.3萬億增長至目前的16.7萬億美元，債務(wù)上限幾乎對美國沒有實質(zhì)性約束。

美元信用創(chuàng)造為全球流動性提供了投資標的，美國國債也一直被認為是與美元等量齊觀的全球流通性最好的金融資產(chǎn)。從市場深度和流動性而言，美國國債二級市場存量達到6萬億美元以上，可以滿足全球源源不斷的資金投資需求。在美國國債構(gòu)成之中，除政府外的其他部門持有約40%，美國居民持有約30%，外國投資者持有約30%，中國持有美債占比為8%。過去十年，中國持有美國債券規(guī)模經(jīng)歷了爆炸性增長，年均增長率達36.8%。世界上大多數(shù)通過資源出口和商品出口積累貿(mào)易盈余的新興國家，都積極購買美債，這大大壓低了美國長期融資成本。

作為全球最大債務(wù)國的美國，通過債務(wù)循環(huán)獲得全球化財富分配中的最大收益，債務(wù)不但沒有對其形成制約，反而成為美國維持金融地位的工具。在從主權(quán)貨幣角度看，在國際貿(mào)易計價、世界外匯儲備以及國際金融交易中，美元分別占48%、61%和83%。由于美元的世界貨幣地位，美國國債實際上也成為世界各國競相購買以獲取穩(wěn)定收益的投資對象。

黃金非貨幣化以后，美國不再擔心國際收支逆差會導(dǎo)致黃金外流，這造成經(jīng)常項目持續(xù)逆差、資本項目持續(xù)順差的過程。這一過程必然造成美國經(jīng)濟不斷“去工業(yè)化”，實體經(jīng)濟不斷萎縮，金融服務(wù)業(yè)等虛擬經(jīng)濟持續(xù)膨脹，也導(dǎo)致世界產(chǎn)業(yè)格局不斷重組，制造業(yè)等實體產(chǎn)業(yè)或產(chǎn)業(yè)鏈中的實體部分不斷轉(zhuǎn)移到新興經(jīng)濟體。

此外，為保障債務(wù)融資的可持續(xù)性，美聯(lián)儲也充當著“最后貸款人”角色。2007年8月起，為應(yīng)對百年不遇的金融危機，美聯(lián)儲先后10次大規(guī)模降息，聯(lián)邦利率從5.25%降至0%至0.25%的目標區(qū)間，12次降低貼現(xiàn)率累計575個基點至0-0.5%。而在名義利率降至零水平后，為避免陷入“零利率陷阱”，美聯(lián)儲又通過四次量化寬松政策(含扭轉(zhuǎn)操作在內(nèi))，共推出約3.5萬億美元的購債規(guī)模，占美國GDP總量的22%左右，這使得美聯(lián)儲資產(chǎn)規(guī)模從金融危機之前的8600億美元，增長了4.4倍之多，美聯(lián)儲量化寬松在基本完成了避免美國經(jīng)濟大蕭條，并幫助美國逐漸走出金融危機任務(wù)的同時，也向美國財政部上繳了大量利潤。

然而，美聯(lián)儲“最后貸款人”角色解決不了美國債務(wù)的可持續(xù)性問題。擺在美國面前的債務(wù)僵局似乎只是冰山一角。在美國的財政結(jié)構(gòu)中有大量的社會保險盈余，這部分社會保險盈余被用于政府開支，但是隨著美國嬰兒潮進入退休高潮期后，未來社會保險的開支會逐步增加，從而擠占其他財政支出。同時，如果不增加社保稅，那么社會保險盈余將逐步減少。根據(jù)美國國會預(yù)算辦公室預(yù)測，到2016年后，社?；饘⒊掷m(xù)出現(xiàn)赤字。另一方面，奧巴馬在第二任期中必然會加強醫(yī)療改革，醫(yī)療支出在其預(yù)算中也將逐步提高。因此，總體來看，隨著美國嬰兒潮的退去，將導(dǎo)致美國財政赤字進一步惡化。

根據(jù)美國白宮預(yù)算辦公室的長期預(yù)測，美國債務(wù)將以快于經(jīng)濟增速的步伐繼續(xù)增加，美國經(jīng)濟須每年至少增長6%，才能跟上債務(wù)增加的步伐。如果以目前每天增加35億美元新債的速度增長，美國政府的債務(wù)總額將會在十年后飛漲至26萬億美元，而到2035年，美國聯(lián)邦債務(wù)將占GDP的180%，財政體系將處于崩潰的邊緣。

特別是，“斯蒂格利茨怪圈”逐步被打破。所謂“斯蒂格利茨怪圈”是指，亞洲國家將本國企業(yè)的貿(mào)易盈余轉(zhuǎn)變成官方外匯儲備，并通過購買收益率很低的美國國債投資到美國資本市場；美國在貿(mào)易逆差的情況下大規(guī)模接受這些“亞洲美元”，然后又以證券組合投資、對沖基金等形式將這些亞洲美元投資在以亞洲為代表的高成長新興市場獲取高額回報。然而，當前亞洲以及新興經(jīng)濟體開始逐步改變過度依賴于出口的增長模式，許多國家紛紛調(diào)整儲備資產(chǎn)結(jié)構(gòu)，商品美元為美國債務(wù)提供廉價融資的時代似乎漸行漸遠。

從這個角度而言，美國發(fā)生“債務(wù)違約”是一種“已知的未知”，即美國財政運轉(zhuǎn)和債務(wù)上調(diào)的空間越來越小決定了美國發(fā)生“債務(wù)違約”只是時間問題，但“債務(wù)違約”何時發(fā)生？以何種形式發(fā)生？則還是不確定的。

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