2013年11月22日 21:50
來源：經(jīng)濟(jì)觀察報

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上海自貿(mào)區(qū)金改方案尋蹤 松綁QFII、QDII 或?qū)⑷∠麑Y本賬戶的管理（肩題）

歐陽曉紅

開放還是不開放？如何開放？

盡管85%的資本項目已基本可兌換，但資本項下的開放尚未觸及最核心的金融交易賬戶與私人部門借外債等項目。

至11月底，上海自貿(mào)區(qū)將滿兩個月，而相對應(yīng)的中國央行的那份金融改革細(xì)則仍未亮相。

一位接近央行的人士透露，中國央行準(zhǔn)備的是一份相對激進(jìn)的金融改革方案。“金改方案已經(jīng)上報國務(wù)院了，目前尚未最終達(dá)成共識。不過，一旦成熟，很快就會公諸于眾。”該人士稱。

如果按照激進(jìn)的改革方案，放開QFII與QDII的額度限制管理之外，甚至可能會取消對資本賬戶的管理，但目前存在較大的分歧。

一位外管局人士預(yù)計，金融改革細(xì)則的原則性強(qiáng)，資本項目開放的動作不會太大，成熟一項推一項。細(xì)節(jié)最終都未確定，仍然需要各大部委之間的溝通與協(xié)調(diào)。

可能的開放步驟

作為改革試驗田的上海自貿(mào)區(qū)被視為中國金融自由化的起點，人民幣資本項目可兌換更是其重要的一環(huán)。

待字閨中的上海自貿(mào)區(qū)金融改革細(xì)則也代表著中國資本項目開放的方向。也因此，該細(xì)則方案經(jīng)過設(shè)計者反復(fù)討論與推敲，考慮到各種風(fēng)險的可能性，逐一權(quán)衡與考量，但恐怕仍難以做到零風(fēng)險。

討論焦點在于是資本項目漸進(jìn)式開放還是較為激進(jìn)的資本項目開放,后者可能涉及放開對資本賬戶的相關(guān)管理。

在上述接近央行的人士看來，核心問題是全面開放資本賬戶，在于是否取消對資本賬戶的管理,即如何設(shè)立外匯賬戶與人民幣賬戶之間的關(guān)系,“這涉及真正的金融細(xì)微業(yè)務(wù)——賬戶之間相互轉(zhuǎn)換?！?/p>

“QFII、QDII的口子一定會放開，屆時會對一些機(jī)構(gòu)適當(dāng)放開；至于是否以取消額度的形式還是其他方式開放，仍沒有最終定論?！币晃煌夤芫秩耸客嘎丁?/p>

無獨有偶，周小川撰文稱，推動資本市場雙向開放，有序提高跨境資本和金融交易可兌換程度。進(jìn)一步擴(kuò)大合格境內(nèi)機(jī)構(gòu)投資者(QDII)和合格境外機(jī)構(gòu)投資者(QFII)主體資格，增加投資額度。條件成熟時，取消合格境內(nèi)投資者、合格境外機(jī)構(gòu)投資者的資格和額度審批，將相關(guān)投資便利擴(kuò)大到境內(nèi)外所有合法機(jī)構(gòu)。

不過，在國泰君安首席經(jīng)濟(jì)學(xué)家林采宜看來，從擬放開QFII或QDII配額的角度看，開放的意義不大。因為，目前一些機(jī)構(gòu)的QFII或QDII額度本身就沒有用完。

上述外管局人士說，有關(guān)資本項目開放的細(xì)則還需要諸如銀監(jiān)會、證監(jiān)會、保監(jiān)會等部門達(dá)成共識。而目前證監(jiān)會還有顧慮，主要因為涉及證券投資。“現(xiàn)在，就靜候細(xì)則了。”該人士稱。

然而，對于細(xì)則的出臺也別寄予太大的希望?！凹?xì)則可能會比較原則性，只能是成熟一項推一項，具體辦法也許并無時間表。”上述外管局人士告訴經(jīng)濟(jì)觀察報。令其困惑的是，也許屆時一下子落地政策不會太多，因為有太多的不確定性因素。

但至少央行加快資本項目開放的態(tài)度很明確。中國國際金融有限公司首席經(jīng)濟(jì)學(xué)家彭文生認(rèn)為，央行在如何開放的問題上，態(tài)度很積極，但這不取決于央行。央行想達(dá)到的目標(biāo)是在2015年資本賬戶有明顯的進(jìn)展。

“方案設(shè)計者很謹(jǐn)慎，雖然絕無可能保證零風(fēng)險，但還是要堅定地推下去。央行的決心很大。”上述接近央行的人士說。

十八屆三中全會《公報》稱，適應(yīng)經(jīng)濟(jì)全球化新形勢，必須推動對內(nèi)對外開放相互促進(jìn)、引進(jìn)來和走出去更好結(jié)合，促進(jìn)國際國內(nèi)要素有序自由流動、資源高效配置、市場深度融合，加快培育參與和引領(lǐng)國際經(jīng)濟(jì)合作競爭新優(yōu)勢，以開放促改革。

上述這段話中的“促進(jìn)國際國內(nèi)要素有序自由流動”，在彭文生看來，暗示決策層要促進(jìn)國際國內(nèi)資本的有序自由流動。顯而易見，“促進(jìn)國內(nèi)國際要素自由流動，自貿(mào)區(qū)將是重要平臺。”一位上海浦東金融辦人士認(rèn)為。

接下來，就中國資本項目開放的步驟，周小川已經(jīng)給出方向，他撰文稱，研究建立境內(nèi)外股市的互聯(lián)互通機(jī)制，逐步允許具備條件的境外公司在境內(nèi)資本市場發(fā)行股票，拓寬居民投資渠道。

而證監(jiān)會主席肖鋼11月19日在財經(jīng)年會上表示，推進(jìn)資本市場雙向開放，推進(jìn)資本市場國際化，并未打算現(xiàn)在就推行國際板，目前推行國際板的條件還不成熟。

“下一步，金融改革創(chuàng)新的細(xì)則研究透了就會出臺?！?1月6日，中共中央政治局委員、上海市委書記韓正接受新華社記者訪談時說，“這次自貿(mào)試驗區(qū)金融改革創(chuàng)新包括四個方面：人民幣資本項目可兌換、利率市場化、跨境貿(mào)易結(jié)算、外匯管理制度創(chuàng)新?！?/p>

而市場傳聞自貿(mào)區(qū)已經(jīng)在就金融領(lǐng)域改革的部分內(nèi)容進(jìn)行了試點，主要試點的內(nèi)容是人民幣可自由兌換：資金在區(qū)內(nèi)、境外及區(qū)外境內(nèi)之間進(jìn)行流動。

中國銀行首席經(jīng)濟(jì)學(xué)家曹遠(yuǎn)征建議中國的資本項目開放可借鑒香港經(jīng)驗。他在11月5日的“2013綜研基金·中國智庫論壇”上表示，自貿(mào)區(qū)試點資本項目開放可以借鑒香港經(jīng)驗，保持對外幣管制不變的情況下資本向人民幣開放，從而使上海成為離岸人民幣和在岸人民幣市場的連接橋梁。

目前“逐步擴(kuò)大資本賬戶可兌換已經(jīng)取得一定的共識，但其步驟和時間表尚存在一定的爭議”，一份四十人論壇報告建議，在全國范圍推廣之前，可以考慮在自貿(mào)區(qū)范圍內(nèi)開展試點，通過試錯和壓力測試，積累經(jīng)驗。

譬如，自貿(mào)區(qū)可以嘗試的可兌換措施包括：放開境內(nèi)外公開市場品種的投資，即放開QFII和QDII額度限制?，F(xiàn)在只需采用現(xiàn)代化的技術(shù)，交易記錄清楚，貨幣監(jiān)管當(dāng)局和證券監(jiān)管當(dāng)局很容易對投資者的兌換和交易行為實施監(jiān)管。

其次是可以放開雙向直接投資。再者是可以通過自貿(mào)區(qū)的試驗來觀察公開市場投資和直接投資在完全可兌換的情況下究竟能做到多大的規(guī)模，為下一步在全國范圍內(nèi)推廣積累經(jīng)驗。

膠著的改革深水區(qū)

邏輯上，中國距離資本項目的完全開放并不遙遠(yuǎn)，更何況這是一條金融市場化的必經(jīng)之路。按照央行副行長、國家外匯管理局局長易綱的說法，市場對金融資源配置的決定性作用必然要求減少對金融資源跨境流動不必要的限制。

易綱在《〈中共中央關(guān)于全面深化改革若干重大問題的決定〉輔導(dǎo)讀本》上發(fā)表文章稱，實現(xiàn)人民幣在經(jīng)常項目和資本項目下可兌換，是金融改革的重要內(nèi)容。自1996年人民幣經(jīng)常項目可兌換后，逐步清理并取消強(qiáng)制結(jié)售匯制度。2008年開始對個人結(jié)匯和購匯實行年度5萬美元的總額管理。

人民幣資本項目可兌換正有序推進(jìn)：目前，直接投資實現(xiàn)基本可兌換；證券投資建立以機(jī)構(gòu)投資者為主的雙向通道；外債管理簡化為以登記備案為主?！鞍凑諊H貨幣基金組織標(biāo)準(zhǔn)，我國85％的資本項目已處于基本可兌換以上水平?！币拙V指出。

根據(jù)央行調(diào)查統(tǒng)計司在2012年發(fā)布的一份報告，在IMF規(guī)定的資本賬戶管制的40個子項中，中國已經(jīng)有14項為基本可兌換、22項為部分可兌換，僅有4項為不可兌換。目前中國對中長期性質(zhì)的雙向直接投資與貿(mào)易融資已經(jīng)基本放開，但對證券投資、跨境借貸與衍生品交易等短期資本流動仍存在較為嚴(yán)格的管制。

事實上，《中共中央關(guān)于全面深化改革若干重大問題的決定》（以下簡稱《決定》）指出，加快實現(xiàn)人民幣資本項目可兌換。

《決定》甫一公布，持續(xù)低迷的資本市場便得以提振，大盤連漲三天，且提升了市場投資相關(guān)主題板塊的熱情；國際市場上與中國有關(guān)的Closed funds、ETFs等投資品種均漲幅喜人。

美國華爾街金融注冊師湯新宇表示，這顯然是一件令人興奮的事情，可以讓人看到較為中長期的清晰規(guī)劃。但在資本項目開放的問題上，也不要指望中國的步子會邁得太大，它可能是循序漸進(jìn)的過程。

屆時，如果資本賬戶全面開放，將使得企業(yè)、投資者和個人可以跨越國境交易人民幣。但這在決策層以及各大部委之間尚未形成共識。對于資本項目開放，決策層存在分歧，最擔(dān)心的是資金出逃。否則，金改細(xì)則方案不會呼之不出。

中國社會科學(xué)院學(xué)部委員余永定贊同資本項目自由化的方向，但他指出，如果內(nèi)地資本項目突然“開閘放水”，危險很大，建議要考慮內(nèi)地金融形勢及國際形勢。

獨立經(jīng)濟(jì)學(xué)家謝國忠告訴經(jīng)濟(jì)觀察報，如果資本項目完全開放，而匯率不是浮動的話，套利資金愈演愈烈，將導(dǎo)致資產(chǎn)價格泡沫膨脹?！靶枰杞鹑诟母镅谏w泡沫的風(fēng)險?！?/p>

事實上，按照周小川對《決定》的解讀，資本項目可兌換并不意味著央行對資本進(jìn)出采取放任態(tài)度。他說，建立健全針對外債和資本流動的宏觀審慎政策框架，提高可兌換條件下的風(fēng)險管理水平，在緊急情況下，可以對資本流動采取臨時性管理措施。

換言之，即使開放，央行也將對資本流動保留適當(dāng)管理的權(quán)力。

但不管怎樣，林采宜稱，《決定》亮點之一是“推動資本市場雙向開放”，這使得資本項目開放排上議事日程。

林采宜稱，“有序提高跨境資本和金融交易可兌換”是中國金融市場加入全球競爭體系的前奏。十二年前，中國加入WTO，以廉價勞動力這一優(yōu)勢加入國際分工和全球化競爭。十二年后，中國通過自由貿(mào)易區(qū)這個試驗田，推動資本市場雙向開放，讓國內(nèi)的資本要素走出去，和國際市場深度融合，同時也讓國外的投融資者走進(jìn)來，提高中國資本市場的國際化程度，從而逐步形成具有國際影響力的金融中心。

“這條施政綱領(lǐng)落實到具體的政策實施，將是資本項下的人民幣可兌換和自由貿(mào)易區(qū)、離岸金融中心的繁榮發(fā)展。”林采宜說。

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