2013年12月02日 04:50
來(lái)源：證券日?qǐng)?bào)

人參與條評(píng)論

南方基金

新股發(fā)行體制改革遵循市場(chǎng)化方向

切實(shí)保護(hù)投資者利益

11月30日，中國(guó)證監(jiān)會(huì)發(fā)布的《關(guān)于進(jìn)一步推進(jìn)新股發(fā)行體制改革的意見》（以下簡(jiǎn)稱《意見》）堅(jiān)持市場(chǎng)化、法制化取向，突出以信息披露為中心的監(jiān)管理念，加大信息公開力度，審核標(biāo)準(zhǔn)更加透明，審核進(jìn)度同步公開，通過(guò)提高新股發(fā)行各層面、各環(huán)節(jié)的透明度，努力實(shí)現(xiàn)公眾的全過(guò)程監(jiān)督。在新的發(fā)行體制下，監(jiān)管部門對(duì)新股發(fā)行的審核重在合法性、合規(guī)性的審查，企業(yè)價(jià)值和風(fēng)險(xiǎn)由投資者和市場(chǎng)自主判斷。經(jīng)審核后，新股何時(shí)發(fā)、怎么發(fā)，將由市場(chǎng)自我約束、自主決定，發(fā)行價(jià)格將更加真實(shí)地反映供求關(guān)系。

本次新股發(fā)行體制改革的重點(diǎn)為完善市場(chǎng)化運(yùn)行機(jī)制、切實(shí)保護(hù)投資者利益、抑制“三高”問(wèn)題等三個(gè)方面。

首先，《意見》充分體現(xiàn)了證監(jiān)會(huì)以信息披露為核心的監(jiān)管理念。一方面，促使發(fā)行人的信息披露使用淺白語(yǔ)言，真實(shí)、準(zhǔn)確和完整地披露公司情況，加強(qiáng)風(fēng)險(xiǎn)揭示；同時(shí)，發(fā)行過(guò)程的報(bào)價(jià)、定價(jià)、申購(gòu)、配售等各環(huán)節(jié)的信息披露要求更詳細(xì)、更及時(shí)、更具體，有利于社會(huì)輿論監(jiān)督；另外，從保薦機(jī)構(gòu)輔導(dǎo)開始，即披露輔導(dǎo)情況，大幅提前招股說(shuō)明書預(yù)先預(yù)披露的時(shí)間，發(fā)行人需要接受更長(zhǎng)時(shí)間的公眾監(jiān)督。從申報(bào)時(shí)點(diǎn)開始，發(fā)行人和中介機(jī)構(gòu)就需要承擔(dān)信息披露的法律責(zé)任。

其次，本次改革重點(diǎn)突出了對(duì)中小投資者利益的保護(hù)。具體舉措如下：一是發(fā)行人及其控股股東應(yīng)在公開募集及上市文件中公開承諾，發(fā)行人招股說(shuō)明書有虛假記載、誤導(dǎo)性陳述或者重大遺漏，對(duì)判斷發(fā)行人是否符合法律規(guī)定的發(fā)行條件構(gòu)成重大、實(shí)質(zhì)影響的，將依法回購(gòu)首次公開發(fā)行的全部新股，且發(fā)行人控股股東將購(gòu)回已轉(zhuǎn)讓的原限售股份。二是發(fā)行人及其控股股東、實(shí)際控制人、董事、監(jiān)事、高級(jí)管理人員等相關(guān)責(zé)任主體應(yīng)在公開募集及上市文件中公開承諾：發(fā)行人招股說(shuō)明書有虛假記載、誤導(dǎo)性陳述或者重大遺漏，致使投資者在證券交易中遭受損失的，將依法賠償投資者損失。三是保薦機(jī)構(gòu)、會(huì)計(jì)師事務(wù)所等證券服務(wù)機(jī)構(gòu)應(yīng)當(dāng)在公開募集及上市文件中公開承諾：因其為發(fā)行人首次公開發(fā)行制作、出具的文件有虛假記載、誤導(dǎo)性陳述或者重大遺漏，給投資者造成損失的，將依法賠償投資者損失。四是提高中小投資者網(wǎng)上申購(gòu)的參與度，調(diào)整回?fù)軝C(jī)制和網(wǎng)上配售機(jī)制，對(duì)于網(wǎng)上申購(gòu)踴躍的個(gè)股，網(wǎng)上發(fā)行的股票數(shù)量最高可達(dá)公開發(fā)行股票總數(shù)的80%。同時(shí)，通過(guò)強(qiáng)化新股發(fā)行的過(guò)程監(jiān)管、行為監(jiān)管和事后問(wèn)責(zé)，進(jìn)一步約束發(fā)行人和中介機(jī)構(gòu)的行為。

最后，我們認(rèn)為本次改革將有效抑制“三高”和“炒新”問(wèn)題。我們注意到本次改革增加了更多的市場(chǎng)化手段，通過(guò)平衡供需、強(qiáng)化約束、加強(qiáng)監(jiān)管等措施和手段來(lái)防范“三高”發(fā)行的情況。在平衡供需方面，更多地發(fā)揮“市場(chǎng)”的調(diào)節(jié)作用，新股發(fā)行的快慢和多少都將由市場(chǎng)來(lái)決定。推動(dòng)老股東轉(zhuǎn)讓股票，也可增加上市首日的供應(yīng)量，通過(guò)老股東的行為也利于投資者側(cè)面了解公司實(shí)際情況。分別通過(guò)減持行為與發(fā)行價(jià)掛鉤、剔除網(wǎng)下申購(gòu)最高價(jià)10%的部分、提高網(wǎng)下申購(gòu)單個(gè)投資者的配售數(shù)量、引入配售制度等三個(gè)主要措施來(lái)強(qiáng)化約束發(fā)行人、網(wǎng)下參與者和主承銷商的行為。另外，推出老股轉(zhuǎn)讓的“存量發(fā)行”制度。通過(guò)“存量發(fā)行”制度可以增加新上市公司可流通股的數(shù)量，緩解“炒新”的問(wèn)題，同時(shí)由于老股東轉(zhuǎn)讓股票的行為，可以對(duì)買方高價(jià)打新形成約束，進(jìn)一步促進(jìn)博弈，加強(qiáng)定價(jià)的市場(chǎng)化色彩。在推出“存量發(fā)行”的同時(shí)，也采取了一系列配套措施，防止快速套現(xiàn)、股權(quán)重大變化等不利于公司經(jīng)營(yíng)的情況，具體配套文件有待證監(jiān)會(huì)出臺(tái)。

整體來(lái)看，證監(jiān)會(huì)明確IPO重啟時(shí)間，在2014年1月陸續(xù)安排公司上市，這也是市場(chǎng)預(yù)期之中，目前排隊(duì)上市的公司以中小板和創(chuàng)業(yè)板為主，主板公司很少，因此對(duì)二級(jí)市場(chǎng)資金分流作用不大，主要是心理層面的影響，如果新股實(shí)行批量發(fā)行，將會(huì)抑制首日炒作。新股發(fā)行由審批制逐漸轉(zhuǎn)向注冊(cè)制，更加接近市場(chǎng)化，可能會(huì)增加股票供給、降低發(fā)行價(jià)、增加退市數(shù)量、實(shí)現(xiàn)優(yōu)勝劣汰，對(duì)A股市場(chǎng)影響深遠(yuǎn)。

嘉實(shí)基金

開展優(yōu)先股試點(diǎn)

惠及上市公司與投資者

11月30日，國(guó)務(wù)院發(fā)布了《關(guān)于開展優(yōu)先股試點(diǎn)的指導(dǎo)意見》（以下簡(jiǎn)稱《指導(dǎo)意見》）。

綜合來(lái)看，優(yōu)先股的推出無(wú)論是對(duì)于需要解決融資需求的上市公司，還是為投資者提供更多投資工具的角度，都是對(duì)現(xiàn)有資本市場(chǎng)的一個(gè)有益補(bǔ)充，符合建立和完善多層次資本市場(chǎng)的方向。同時(shí)，此次《指導(dǎo)意見》對(duì)優(yōu)先股的交易形式、稅收減免方面也做了積極的安排，這有助于優(yōu)先股的推廣和普及。但考慮到實(shí)際對(duì)優(yōu)先股能夠具備較強(qiáng)使用需求的上市公司比較有限，同時(shí)，優(yōu)先股對(duì)于機(jī)構(gòu)投資者的投資可能形成的資金分流作用和對(duì)普通股可分配利潤(rùn)的占用作用可能對(duì)二級(jí)市場(chǎng)普通股帶來(lái)一些負(fù)面的影響。綜合起來(lái)，長(zhǎng)遠(yuǎn)來(lái)看優(yōu)先股對(duì)于A股市場(chǎng)將帶來(lái)積極的意義，但在短期內(nèi)優(yōu)先股制度在A股的實(shí)際使用意義可能比較有限，或需要更長(zhǎng)時(shí)間體現(xiàn)。

優(yōu)先股作為兼具股票和債券特征的新型融資工具，理論上能夠提供上市公司更多的融資工具選擇。對(duì)于上市公司而言，選擇優(yōu)先股發(fā)行最大的好處在于不必稀釋普通股股權(quán)和出讓投票權(quán)而達(dá)到融資要求。而在對(duì)從此次《指導(dǎo)意見》中提及的優(yōu)先股的設(shè)置方式來(lái)看，發(fā)行方可以自主設(shè)計(jì)的優(yōu)先股條款非常靈活，包括可以決定固定利率/浮動(dòng)利率、是否必須分配利潤(rùn)、如利潤(rùn)不足以分配是否需要累積到下一個(gè)財(cái)年、是否有權(quán)與普通股股東一起參與普通股股息分配、以及可設(shè)定優(yōu)先股可轉(zhuǎn)換和可贖回的條件。這有利于根據(jù)上市公司不同的情況設(shè)計(jì)符合自身特點(diǎn)和需求的融資方案，靈活程度比普通股和企業(yè)債發(fā)行更高。

四類公司將有優(yōu)先股融資需求?，F(xiàn)實(shí)意義上，對(duì)優(yōu)先股融資存在較為明顯需求的上市公司數(shù)量比較有限，這些公司可能主要集中在四類：一類是行業(yè)本身受獨(dú)特的資本監(jiān)管要求約束的銀行，優(yōu)先股提供了金融債不能滿足的被計(jì)入一級(jí)核心資本的資格，這能幫助可能在巴塞爾Ⅲ標(biāo)準(zhǔn)下達(dá)不到銀監(jiān)會(huì)一級(jí)核心資本充足率要求的商業(yè)銀行達(dá)標(biāo)； 第二類是在如果能夠允許部分國(guó)有企業(yè)將存量的國(guó)有股股本轉(zhuǎn)化為優(yōu)先股，將有助于提高國(guó)有上市公司整體的分紅比例，同時(shí)一定程度上給體積巨大的國(guó)有藍(lán)籌股“瘦身”，改善上市公司治理，但從現(xiàn)有的《指導(dǎo)意見》看，還未涉及有這方面的調(diào)整；第三類是能夠收購(gòu)高ROE的其他公司資產(chǎn)或者業(yè)務(wù)、同時(shí)又不具備普通股再融資能力（市凈率低于1倍等）的上市公司；第四類是負(fù)債率較高、已經(jīng)再發(fā)債的公司，主要在電力等行業(yè)。

對(duì)于二級(jí)市場(chǎng)投資者而言，優(yōu)先股提供了更多的投資工具作為選擇。優(yōu)先股相對(duì)債券，為投資者提供了更高的回報(bào)率，而相對(duì)于普通股，則提供了更高的對(duì)利潤(rùn)和資產(chǎn)的求償權(quán)，這有利于投資者根據(jù)回報(bào)率和安全性的綜合考慮，擁有更多可供投資的選擇。

《指導(dǎo)意見》中的一些安排可能在進(jìn)一步加強(qiáng)優(yōu)先股的吸引力：一方面，《指導(dǎo)意見》允許了優(yōu)先股的公開發(fā)行和公開交易，這使得相對(duì)定向發(fā)行和柜外交易的安排，目前的設(shè)計(jì)給予了優(yōu)先股更高的流動(dòng)性；另一方面，《指導(dǎo)意見》明確規(guī)定了投資者獲得的優(yōu)先股股利將享有免稅待遇，這構(gòu)成了優(yōu)先股相對(duì)普通股的一個(gè)明顯優(yōu)勢(shì)；因此，優(yōu)先股將給對(duì)現(xiàn)金管理，需要注意資產(chǎn)負(fù)債匹配的社?；?、保險(xiǎn)、企業(yè)年金等機(jī)構(gòu)投資者構(gòu)成較大的吸引。

《指導(dǎo)意見》規(guī)定全國(guó)社會(huì)保障基金、企業(yè)年金投資優(yōu)先股的比例不受現(xiàn)行證券品種投資比例的限制，也就意味社?；?、企業(yè)年金投資優(yōu)先股不會(huì)對(duì)其他證券投資品種（如普通股、債券）造成直接的擠出效應(yīng)。

此外，還利好更多在于優(yōu)先股有助于減輕股票市場(chǎng)的融資壓力，尤其對(duì)于低估值、大市值、負(fù)債率高、盈利能力較高、且現(xiàn)金盈利能力穩(wěn)定（具備分紅能力）的公司集中的銀行、電力、建筑、交運(yùn)類行業(yè)，優(yōu)先股被應(yīng)用的預(yù)期相對(duì)更高，由于可能會(huì)增厚每股收益（EPS），將對(duì)這些行業(yè)構(gòu)成一定程度利好。

在未來(lái)，如果對(duì)于優(yōu)先股的使用探索能夠更近一步，比如引入對(duì)現(xiàn)有國(guó)有股存量普通股本轉(zhuǎn)換為優(yōu)先股的試驗(yàn)，將可能在相當(dāng)提升國(guó)有普通股的吸引力，從而給整個(gè)市場(chǎng)帶來(lái)更大的活力。

華安基金

新股發(fā)行體制改革開啟

市場(chǎng)影響中性偏正面

11月30日，國(guó)務(wù)院發(fā)布了《關(guān)于開展優(yōu)先股試點(diǎn)的指導(dǎo)意見》（以下簡(jiǎn)稱《指導(dǎo)意見》）。同日中國(guó)證監(jiān)會(huì)發(fā)布《關(guān)于進(jìn)一步推進(jìn)新股發(fā)行體制改革的意見》（以下簡(jiǎn)稱《意見》）等文件。我們認(rèn)為，這是落實(shí)十八屆三中全會(huì)通過(guò)的《中共中央關(guān)于全面深化改革若干重大問(wèn)題的決定》中關(guān)于加快推進(jìn)股票發(fā)行注冊(cè)制改革的一個(gè)重要舉措和關(guān)鍵步驟。

此次新股發(fā)行制度改革，體現(xiàn)了三中全會(huì)的總體精神，大大推進(jìn)了股票市場(chǎng)市場(chǎng)化程度，并為未來(lái)幾年過(guò)渡到完全的注冊(cè)制提供了落實(shí)的快車道，是繼股權(quán)分置改革之后，又一資本市場(chǎng)重大基礎(chǔ)性制度的完善。

新股發(fā)行制度的市場(chǎng)化，意味著股票市場(chǎng)供求關(guān)系從機(jī)制上走向均衡，對(duì)于股票的合理定價(jià)，對(duì)于投資者的投資理念和風(fēng)格，都將產(chǎn)生重大而深遠(yuǎn)的影響。

新股發(fā)行制度的市場(chǎng)化，為企業(yè)提供了重要的發(fā)展平臺(tái)，尤其是對(duì)于創(chuàng)業(yè)、創(chuàng)新型企業(yè)，獲得了對(duì)接大規(guī)模社會(huì)資本的更高效的通道，這對(duì)于經(jīng)濟(jì)的轉(zhuǎn)型，對(duì)于提高中國(guó)資本形成和資本配置的效率，至關(guān)重要，也有助于打破債務(wù)驅(qū)動(dòng)經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)的舊模式，實(shí)現(xiàn)股權(quán)和債權(quán)資本平衡發(fā)展的新格局。

新股發(fā)行制度的市場(chǎng)化，并不等于一放了之，而是加強(qiáng)了各方的職責(zé)歸位，加強(qiáng)了事中審核和事后監(jiān)管，加重了對(duì)損害市場(chǎng)惡劣行為的懲罰力度，這些措施與發(fā)行市場(chǎng)化組合，真正走向了“放開管制、加強(qiáng)監(jiān)管”的正確方向。

隨著這些基礎(chǔ)制度的完善，資本市場(chǎng)日益成熟，這將有力地促進(jìn)中國(guó)經(jīng)濟(jì)的轉(zhuǎn)型、增長(zhǎng)、開放。我們認(rèn)為此次改革對(duì)于資本市場(chǎng)、對(duì)于整個(gè)金融市場(chǎng)、對(duì)于中國(guó)經(jīng)濟(jì)，都是重大利好，也有利于穩(wěn)定、改善投資者的預(yù)期，促進(jìn)長(zhǎng)期投資者入市。

新制度強(qiáng)調(diào)加大懲罰力度，從事先監(jiān)管過(guò)渡至事后監(jiān)管，這一點(diǎn)可以看作是新股發(fā)行從核準(zhǔn)制向注冊(cè)制過(guò)渡的重要一步，也是市場(chǎng)化、法制化原則的體現(xiàn)。

《意見》明確了發(fā)行人、保薦機(jī)構(gòu)、中介機(jī)構(gòu)以及證監(jiān)會(huì)等各個(gè)參與主體的分工任務(wù)，其中證監(jiān)會(huì)主要履行的是監(jiān)管職能，而非對(duì)發(fā)行人的價(jià)值判斷，體現(xiàn)了市場(chǎng)化的運(yùn)作方式。

新的發(fā)行制度堅(jiān)持市場(chǎng)化、法制化取向，突出以信息披露為核心的監(jiān)管理念，進(jìn)一步強(qiáng)化了信息披露的透明度和細(xì)節(jié)化，強(qiáng)調(diào)對(duì)投資者利益的保護(hù)。

基于維護(hù)市場(chǎng)公平的原則，本次新股發(fā)行制度改革充分考慮了中小投資者的利益，給予了中小投資者在新股發(fā)行中更多的參與機(jī)會(huì)。如公開發(fā)行股票數(shù)量在4億股以下的，提供有效報(bào)價(jià)的投資者應(yīng)不少于10家，但不得多于20家；公開發(fā)行股票數(shù)量在4億股以上的，提供有效報(bào)價(jià)的投資者應(yīng)不少于20家，但不得多于40家。網(wǎng)下發(fā)行股票籌資總額超過(guò)200億的，提供有效報(bào)價(jià)的投資者可適當(dāng)增加，但不得多于60家。有效報(bào)價(jià)人數(shù)不足的，應(yīng)當(dāng)中止發(fā)行。

再比如網(wǎng)下配售的股票中至少40%應(yīng)優(yōu)先向以公開募集方式設(shè)立的證券投資基金和由社?；鹜顿Y管理人管理的社會(huì)保障基金配售。上述投資者有效申購(gòu)數(shù)量不足的，發(fā)行人和主承銷商可以向其他投資者進(jìn)行配售。

優(yōu)先股試點(diǎn)出臺(tái)的時(shí)機(jī)，可以看作是在新股發(fā)行體制改革大背景下的一大配套措施。優(yōu)先股的推出無(wú)疑具有多方面的積極意義，包括利于企業(yè)（尤其是銀行）融資補(bǔ)充資本金、為投資者提供多元化投資渠道、推動(dòng)企業(yè)兼并重組、促進(jìn)產(chǎn)業(yè)整合與升級(jí)等等。

在優(yōu)先股的設(shè)計(jì)、發(fā)行、交易等方面等做出了較明確的規(guī)定，其中不乏亮點(diǎn)和超出市場(chǎng)預(yù)期的部分，具體如下：允許公司發(fā)行條款上具有不同設(shè)置的優(yōu)先股，具有相當(dāng)?shù)撵`活性，例如可累計(jì)優(yōu)先股、可轉(zhuǎn)換優(yōu)先股、可贖回優(yōu)先股、可參加優(yōu)先股以及股息可調(diào)節(jié)優(yōu)先股等；在發(fā)行方式上，優(yōu)先股試點(diǎn)主要采取的是增量發(fā)行，對(duì)于存量發(fā)行即存量普通股轉(zhuǎn)換為優(yōu)先股并未涉及，但具體方式可以采取公開和非公開兩種發(fā)行方式，同時(shí)發(fā)行主體沒(méi)有行業(yè)方面的限制，這一點(diǎn)超出了市場(chǎng)預(yù)期等等。

從《指導(dǎo)意見》關(guān)于稅收以及投資比例等方面的規(guī)定看，對(duì)于企業(yè)而言，投資優(yōu)先股獲得的股利可以免稅，同時(shí)，全國(guó)社會(huì)保障基金、企業(yè)年金投資優(yōu)先股的比例不受現(xiàn)行證券品種投資比例的限制，因此，相信優(yōu)先股對(duì)于社保、年金、保險(xiǎn)等機(jī)構(gòu)投資者具有較強(qiáng)的吸引力，預(yù)計(jì)未來(lái)將成為廣受機(jī)構(gòu)投資者歡迎的一大投資品種。

我們認(rèn)為，新股發(fā)行制度改革的市場(chǎng)影響中性偏正面。從中長(zhǎng)期看，本次新股發(fā)行制度改革的意義深遠(yuǎn)，邁出了從核準(zhǔn)制轉(zhuǎn)向注冊(cè)制的重要一步，有助于加快實(shí)現(xiàn)監(jiān)管轉(zhuǎn)型，強(qiáng)化市場(chǎng)約束，促進(jìn)市場(chǎng)參與各方歸位盡責(zé)，推動(dòng)中國(guó)資本市場(chǎng)的長(zhǎng)期健康發(fā)展。

從短期就對(duì)股市的整體影響看，由于IPO重啟帶來(lái)的股票供給的增加，市場(chǎng)可能受到一定的沖擊，但這一沖擊未必很大，持續(xù)時(shí)間可能也有限，主要原因一方面市場(chǎng)此前已有一定的預(yù)期，另一方面管理層也推出了優(yōu)先股試點(diǎn)等對(duì)沖的利好措施。

在對(duì)具體行業(yè)的影響方面，優(yōu)先股的出臺(tái)為銀行開辟了一條補(bǔ)充核心資本的重要渠道，同時(shí)，電力、建筑等藍(lán)籌行業(yè)也將受益于優(yōu)先股試點(diǎn)。從發(fā)行制度改革的角度看，IPO開閘、網(wǎng)下自主配售、投行議價(jià)能力增強(qiáng)等都對(duì)于券商有利，因此券商以及創(chuàng)投類企業(yè)將是最顯著受益的行業(yè)。

大成基金

資本市場(chǎng)迎來(lái)新的起點(diǎn)

11月30日，中國(guó)證監(jiān)會(huì)發(fā)布了《進(jìn)一步推進(jìn)新股發(fā)行體制改革的意見》（以下簡(jiǎn)稱《意見》）等多項(xiàng)重要文件，落實(shí)了黨的十八屆三中全會(huì)關(guān)于完善金融市場(chǎng)體系的重大決策，明確了新股發(fā)行、優(yōu)先股推出、上市公司分紅和借殼上市等資本市場(chǎng)重大問(wèn)題的解決思路、發(fā)展框架，保障和反映了廣大中小投資者、機(jī)構(gòu)投資者、上市公司、中介機(jī)構(gòu)等各方參與者的長(zhǎng)遠(yuǎn)利益和共同心聲，為中國(guó)資本市場(chǎng)的持續(xù)、健康發(fā)展鑄造了新的起點(diǎn)。

《意見》有力推動(dòng)了股票發(fā)行注冊(cè)制改革，完善了對(duì)市場(chǎng)參與主體的約束和激勵(lì)機(jī)制。根據(jù)《意見》精神，股票發(fā)行審核重點(diǎn)不再是發(fā)行人的盈利能力和投資價(jià)值，而是發(fā)行申請(qǐng)文件是否合法合規(guī)、信息披露是否真實(shí)充分，標(biāo)志著我國(guó)股票發(fā)行機(jī)制改革取得實(shí)質(zhì)突破。這一改革既是提高股票發(fā)行效率、增強(qiáng)透明度的重要舉措，也是與成熟資本發(fā)行機(jī)制接軌的關(guān)鍵一步。改革后，股票發(fā)行機(jī)制將更加重視發(fā)揮市場(chǎng)參與主體的作用，有利于強(qiáng)化對(duì)各方參與主體的事中、事后監(jiān)管，將切實(shí)維護(hù)市場(chǎng)秩序，促進(jìn)資本市場(chǎng)的長(zhǎng)期健康發(fā)展。

《意見》明確了新股發(fā)行的市場(chǎng)化導(dǎo)向，有利于資本市場(chǎng)充分發(fā)揮價(jià)值發(fā)現(xiàn)和資源配置功能?！兑庖姟吩诎l(fā)行節(jié)奏、發(fā)行價(jià)格、發(fā)行方式、約束機(jī)制等一系列涉及股票發(fā)行的根本性問(wèn)題上，充分尊重市場(chǎng)選擇，嚴(yán)格界定各方的權(quán)利和責(zé)任，特別是發(fā)行人、中介機(jī)構(gòu)的誠(chéng)信義務(wù)和工作職責(zé)，為市場(chǎng)機(jī)制持續(xù)、有效發(fā)揮作用夯實(shí)了基礎(chǔ)。

《意見》切實(shí)落實(shí)維護(hù)投資者利益的宗旨，將顯著提升資本市場(chǎng)對(duì)廣大投資者的長(zhǎng)期吸引力?！兑庖姟穼?duì)新股報(bào)價(jià)、配售方式、信息披露等一系列涉及投資者重要利益的制度作了具體規(guī)定，方向是限制新股炒作、利益分配更加傾向于中小投資者、提高信息披露透明度?！兑庖姟愤€將股票上市后的股價(jià)表現(xiàn)與發(fā)行人、中介機(jī)構(gòu)利益作了嚴(yán)格綁定，加大了對(duì)違法行為的懲罰力度。

股票發(fā)行制度改革是一項(xiàng)系統(tǒng)工程。與之相適應(yīng)，還發(fā)布了《關(guān)于開展優(yōu)先股試點(diǎn)的指導(dǎo)意見》、《關(guān)于在借殼上市審核中嚴(yán)格執(zhí)行首次公開發(fā)行股票上市標(biāo)準(zhǔn)的通知》和《上市公司監(jiān)管指引第3號(hào)-上市公司現(xiàn)金分紅》等重要文件，與《意見》構(gòu)成有機(jī)整體，把發(fā)行制度改革確立的原則和理念貫徹到資本市場(chǎng)的深層次建設(shè)，為A股市場(chǎng)的中長(zhǎng)期牛市奠定了基礎(chǔ)。

具體來(lái)看，一是優(yōu)先股推出對(duì)權(quán)重股形成實(shí)質(zhì)利好，多渠道股權(quán)融資進(jìn)入快車道；二是優(yōu)先股推出為市場(chǎng)了提供收益穩(wěn)定的投資品種；三是優(yōu)先股及現(xiàn)金分紅要求有利于健全投資回報(bào)機(jī)制；四是加強(qiáng)“借殼上市”監(jiān)管有助于規(guī)范市場(chǎng)投資行為。

我們認(rèn)為，以證券投資基金為代表的長(zhǎng)期投資者獲得新的發(fā)展機(jī)遇。資本市場(chǎng)持續(xù)、健康發(fā)展，是長(zhǎng)期投資者利益的根本保障；長(zhǎng)期投資者的成長(zhǎng)壯大，又是資本市場(chǎng)穩(wěn)定發(fā)揮作用的重要基礎(chǔ)。《意見》及其相關(guān)制度所確立的原則和方向，有利于資本市場(chǎng)長(zhǎng)效運(yùn)行機(jī)制的規(guī)范和發(fā)展，對(duì)于重視內(nèi)在投資價(jià)值、規(guī)避短期市場(chǎng)炒作的長(zhǎng)期投資者而言，是最大的利好。《意見》還著眼長(zhǎng)遠(yuǎn)，完善了新股優(yōu)先配售比例、網(wǎng)上網(wǎng)下比例分配和回?fù)軝C(jī)制等一系列有利于長(zhǎng)期投資者的制度安排，為長(zhǎng)期投資者更好的參與股票發(fā)行、分享資本市場(chǎng)發(fā)展紅利創(chuàng)造了極其有利的條件。

易方達(dá)基金

新股發(fā)行體制改革亮點(diǎn)紛呈

11月30日，中國(guó)證監(jiān)會(huì)召開臨時(shí)新聞發(fā)布會(huì)，發(fā)布了《關(guān)于進(jìn)一步推進(jìn)新股發(fā)行體制改革的意見》（以下簡(jiǎn)稱《意見》）、《關(guān)于在借殼上市審核中嚴(yán)格執(zhí)行首次公開發(fā)行股票上市標(biāo)準(zhǔn)的通知》、《上市公司監(jiān)管指引第3號(hào)——上市公司現(xiàn)金分紅》三項(xiàng)新規(guī)。作為機(jī)構(gòu)投資者，我們預(yù)期這三項(xiàng)新規(guī)在遏制股市某些不健康現(xiàn)象、保護(hù)投資者利益和引導(dǎo)長(zhǎng)期理性價(jià)值投資方面會(huì)起到顯著的積極作用。

我們認(rèn)為，監(jiān)管機(jī)構(gòu)明確強(qiáng)調(diào)自身作為證券發(fā)行的監(jiān)管主體，重點(diǎn)在合規(guī)性審查，企業(yè)價(jià)值和風(fēng)險(xiǎn)由投資者和市場(chǎng)自主判斷，以及“信息披露為中心”的監(jiān)管理念，與證監(jiān)會(huì)主席肖鋼在“上證法治論壇”上演講強(qiáng)調(diào)“必須強(qiáng)調(diào)信息披露的充分和有效”一以貫之，預(yù)示著監(jiān)管機(jī)構(gòu)監(jiān)管理念的巨大轉(zhuǎn)變，中長(zhǎng)期十分有利于逐步建立一個(gè)成熟、透明的資本市場(chǎng)。

《意見》首次提出并明確“發(fā)行人及其控股股東應(yīng)在公開募集及上市文件中公開承諾，發(fā)行人招股說(shuō)明書有虛假記載、誤導(dǎo)性陳述或者重大遺漏……將依法回購(gòu)首次公開發(fā)行的全部新股……發(fā)行人招股說(shuō)明書有虛假記載、誤導(dǎo)性陳述或者重大遺漏，致使投資者在證券交易中遭受損失的，將依法賠償投資者損失”，也是本次新股發(fā)行制度改革的亮點(diǎn)之一。我們認(rèn)為，明確強(qiáng)調(diào)發(fā)行人及其控股股東等相關(guān)責(zé)任主體的新股回購(gòu)責(zé)任，以及民事賠償責(zé)任，是監(jiān)管機(jī)構(gòu)由“事前審批”向“事中事后監(jiān)管”延伸后監(jiān)管重心轉(zhuǎn)變的重要體現(xiàn)，對(duì)于保護(hù)中小投資者利益十分必要，建議監(jiān)管機(jī)構(gòu)進(jìn)一步出臺(tái)相關(guān)細(xì)則，提高具體的損失賠償事項(xiàng)的可操作性。

《意見》相當(dāng)部分規(guī)定矛頭直指新股發(fā)行市盈率畸高和上市公司不正當(dāng)圈錢行為。其中有兩點(diǎn)是非常符合市場(chǎng)化的做法：一是平衡供需，抑制高定價(jià)。更大程度發(fā)揮市場(chǎng)調(diào)節(jié)作用，新股發(fā)行快慢、多少更多地由市場(chǎng)決定，使發(fā)行價(jià)格更加真實(shí)地反映市場(chǎng)供求關(guān)系。推動(dòng)老股東轉(zhuǎn)讓股票，增加單只新股在上市首日的供應(yīng)量。老股東轉(zhuǎn)讓股票的多少本身也反映其對(duì)公司價(jià)值的判斷，老股東賣的多，買方自然不敢報(bào)高價(jià)。這樣以價(jià)格為調(diào)節(jié)機(jī)器，供給與需求在沒(méi)有行政干預(yù)的情況下自動(dòng)達(dá)到平衡。二是仿效發(fā)達(dá)市場(chǎng)，針對(duì)主承銷商，引入自主配售機(jī)制。主承銷商可以將網(wǎng)下發(fā)行的股票按事先公布原則配售給自己的客戶。主承銷商為發(fā)展長(zhǎng)期客戶，需要合理定價(jià)平衡買方利益。這有利于防止主承銷商與發(fā)行人共謀定高價(jià)。這其實(shí)也是擺脫了行政干預(yù)的主承銷商與客戶的利益平衡機(jī)制。

《意見》在原來(lái)《征求意見稿》基礎(chǔ)上，將個(gè)人投資者參與新股發(fā)行報(bào)價(jià)中的角色予以淡化，將《征求意見稿》的“公開發(fā)行股票數(shù)量在4億股以下的，提供有效報(bào)價(jià)的機(jī)構(gòu)投資者和個(gè)人投資者應(yīng)分別不少于20人……”改為《意見》中“公開發(fā)行股票數(shù)量在4億股以下的，提供有效報(bào)價(jià)的投資者應(yīng)不少于10家，但不得多于20家……”我們認(rèn)為十分必要。早在原《征求意見稿》征求意見階段，就個(gè)人投資者參與新股發(fā)行報(bào)價(jià)，我們?cè)鞔_建議監(jiān)管機(jī)構(gòu)新增“由證券業(yè)協(xié)會(huì)牽頭建立合資格個(gè)人投資者數(shù)據(jù)庫(kù)，進(jìn)入該數(shù)據(jù)庫(kù)的個(gè)人投資者須經(jīng)過(guò)證券業(yè)協(xié)會(huì)組織的相關(guān)考試與背景篩查”等，主要在于我們認(rèn)為將個(gè)人投資者引入到新股定價(jià)中，需要考慮個(gè)人投資者的研究能力、報(bào)價(jià)理性程度、信用風(fēng)險(xiǎn)、潛在利益輸送等影響因素，確保承銷商遴選個(gè)人投資者的過(guò)程必須公開、公平、和公正。《意見》中對(duì)個(gè)人投資者的這一角色予以淡化，我們十分認(rèn)同。

《關(guān)于在借殼上市審核中嚴(yán)格執(zhí)行首次公開發(fā)行股票上市標(biāo)準(zhǔn)的通知》明確了兩點(diǎn)：一是借殼上市標(biāo)準(zhǔn)由“趨同”提升到“等同”首次公開發(fā)行股票上市標(biāo)準(zhǔn)，二是不得在創(chuàng)業(yè)板借殼上市。作為機(jī)構(gòu)投資者我們非常認(rèn)同這兩點(diǎn)，“等同”比“趨同”更為嚴(yán)格，基本消除了炒作殼資源的可能性，與之緊密聯(lián)系的內(nèi)幕交易、監(jiān)管套利自然也就不存在了。不得在創(chuàng)業(yè)板借殼上市這一條在深交所《創(chuàng)業(yè)板股票上市規(guī)則》有所提及，如今已證監(jiān)會(huì)通知的形式發(fā)布，具有更強(qiáng)的約束力。該通知的精神廣為市場(chǎng)所預(yù)期，有助于培養(yǎng)投資者更加專業(yè)、嚴(yán)謹(jǐn)?shù)耐顿Y研究精神。

證監(jiān)會(huì)近年來(lái)采取了積極措施督促、鼓勵(lì)上市公司進(jìn)行持續(xù)的現(xiàn)金分紅以回饋投資者，我們也確實(shí)看到近年A股實(shí)施現(xiàn)金分紅的上市公司家數(shù)和現(xiàn)金分紅比例都有明顯提高，而此次頒布的《上市公司監(jiān)管指引第3號(hào)——上市公司現(xiàn)金分紅》在很多細(xì)節(jié)上做了很多有利于投資者，尤其是長(zhǎng)期持有的價(jià)值型投資者的安排?！吨敢访鞔_要求要求上市公司在進(jìn)行分紅決策時(shí)充分聽取獨(dú)立董事和中小股東的意見和訴求，這樣可以遏制大股東和管理層在股利分配政策上的獨(dú)斷專行；在做出各種要求的同時(shí)，《指引》支持上市公司采取差異化、多元化方式回報(bào)投資者。支持上市公司結(jié)合自身發(fā)展階段并考慮其是否有重大資本支出安排等因素制定差異化的現(xiàn)金分紅政策，給予上市公司一定的空間而不搞一刀切，這是一個(gè)重要的制度創(chuàng)新；《指引》的十二條、十三條、十四條花了大段篇幅，仔細(xì)的規(guī)定了監(jiān)管機(jī)構(gòu)應(yīng)重點(diǎn)關(guān)注的違規(guī)情形、以及懲戒辦法，這使得《指引》的可執(zhí)行性大幅度加強(qiáng)，這是我們作為專業(yè)投資者非常樂(lè)見的，只有可執(zhí)行性強(qiáng)的法規(guī)才能落到實(shí)處。

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