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2009年09月03日 05:10中國證券報(bào)－中證網(wǎng)【大 中 小】 【打印】 共有評論0條

1、不套保是對企業(yè)和社會不負(fù)責(zé)任。

不進(jìn)行套期保值，實(shí)際上是一種墨守成規(guī)的消極態(tài)度，是對外部風(fēng)險(xiǎn)的一種漠視和不負(fù)責(zé)任。因?yàn)檫@種態(tài)度往往以企業(yè)低效益、慢發(fā)展、不穩(wěn)定和犧牲勞動(dòng)力價(jià)值及環(huán)境資源為代價(jià)的，不利于企業(yè)和行業(yè)的可持續(xù)發(fā)展，遭遇經(jīng)濟(jì)危機(jī)時(shí)甚至?xí)蛊髽I(yè)面臨破產(chǎn)倒閉厄運(yùn)。

案例：1992年6月1日，印第安納州上訴法院宣布一小型農(nóng)村糧食合作社股東們對其董事會沒有充分利用期貨市場進(jìn)行套期保值的訴訟完全勝訴。

該合作社90%的業(yè)務(wù)是糧食買賣，合作社經(jīng)理負(fù)責(zé)糧食交易，并向董事會提交由簙記員編制的財(cái)務(wù)報(bào)告。董事會每月召開一次會議，審議經(jīng)理報(bào)告。從1977年開始，該合作社利潤連年下降，1979年更是出現(xiàn)巨額虧損。公司財(cái)務(wù)人員曾向董事會提出建議，對合作社的現(xiàn)貨頭寸進(jìn)行套期保值，以避免價(jià)格大幅波動(dòng)對合作社業(yè)務(wù)帶來不利影響。董事會確實(shí)授權(quán)合作社經(jīng)理進(jìn)行套期保值，然而，在該合作社高達(dá)730萬美元的糧食銷售額中，實(shí)際保值的金額只有2萬美元。其結(jié)果是，糧食價(jià)格下跌使該合作社在1980年遭受了42萬美元損失。

股東們狀告董事會的理由是，該合作社本可以通過芝加哥期貨交易所(CBOT)對其現(xiàn)貨交易進(jìn)行保值，規(guī)避現(xiàn)貨價(jià)格波動(dòng)風(fēng)險(xiǎn)，但該合作社經(jīng)理只是做做樣子，套期保值嚴(yán)重不足，從而使該合作社在現(xiàn)貨交易中遭受了嚴(yán)重?fù)p失，股東們要求董事會對此負(fù)責(zé)。

法官判定董事失職的具體表現(xiàn)為：1.繼續(xù)任用一個(gè)沒有套期保值經(jīng)驗(yàn)的經(jīng)理；2.沒有持續(xù)對其進(jìn)行合理監(jiān)管，沒有學(xué)習(xí)套期保值基本知識，以至于不能適當(dāng)?shù)刂笇?dǎo)套期保值業(yè)務(wù)和對經(jīng)理進(jìn)行監(jiān)管；3.工作疏忽，沒有有效保護(hù)糧食貿(mào)易利潤。

這生動(dòng)地說明，在美國，企業(yè)不利用期貨市場進(jìn)行避險(xiǎn)就會被認(rèn)為是一種不負(fù)責(zé)任的表現(xiàn)，對于企業(yè)經(jīng)營而言也不是一種安全的選擇。這種理念已經(jīng)變?yōu)槊绹髽I(yè)的普遍理念，變?yōu)槊绹髽I(yè)國際競爭力的獨(dú)特優(yōu)勢。所以，在研究美國經(jīng)濟(jì)的國際影響力和競爭力時(shí)，不要以為美國企業(yè)只是掌握高科技，其實(shí)它們還掌握著金融技術(shù)，掌握著左右世界市場價(jià)格和保護(hù)企業(yè)自身利益甚至參與瓜分別國企業(yè)利益的衍生工具和技術(shù)。這種對現(xiàn)代風(fēng)險(xiǎn)管理手段和金融工具的掌握與應(yīng)用，已經(jīng)使美國等發(fā)達(dá)國家形成了整體競爭優(yōu)勢，是綜合國力的一個(gè)重要體現(xiàn)。而這種新理念正是中國企業(yè)家和經(jīng)濟(jì)工作者所需要的。

2、正確對待套期保值中出現(xiàn)的虧損問題。

案例：2006年和2007年，在商品市場行情持續(xù)大漲的形勢下，我國一些對現(xiàn)貨銷售進(jìn)行套保的企業(yè)，因?yàn)楝F(xiàn)貨市場價(jià)格超出期貨鎖定水平而出現(xiàn)了現(xiàn)貨盈利、期貨虧損的結(jié)構(gòu)。結(jié)果，有的本來套期保值業(yè)務(wù)做得好的企業(yè)因?yàn)槿藗冎肛?zé)聲而動(dòng)搖了保值決心，后來消極地減少空頭套期保值量。結(jié)果，在2008年大宗商品價(jià)格突然掉頭暴跌的時(shí)候，因?yàn)槠髽I(yè)壓縮了針對銷售價(jià)格的空頭保值規(guī)模而失去了保險(xiǎn)機(jī)會。

北京一家大型中央企業(yè)雖然在那兩年也遭遇同樣的情況，為保住期貨頭寸承擔(dān)了不少期貨浮動(dòng)虧損，少賺了不少錢；但是，這家企業(yè)根據(jù)現(xiàn)貨套保需要，堅(jiān)決頂住了當(dāng)時(shí)的質(zhì)問和壓力，繼續(xù)保持足夠的空頭保值倉位。結(jié)果，在2008年下半年市場大跌的情況下，套期保值頭寸盈利數(shù)十億元，有力地確保了整體業(yè)績的穩(wěn)定增長。

2008年后期的國際市場價(jià)格暴跌，會導(dǎo)致所有多頭保值者出現(xiàn)保值賬戶虧損、空頭保值盈利的局面，這與保值企業(yè)是否投機(jī)不存在根本聯(lián)系。套期保值頭寸的方向取決于現(xiàn)貨的保值需求。套期保值在遇到市場價(jià)格有利于現(xiàn)貨而不利于期貨頭寸的變化時(shí)，表現(xiàn)出保值倉位虧損是正常的，是確保現(xiàn)貨盈利的必要代價(jià)。我們不能用金融危機(jī)條件下的特殊"保值虧損"現(xiàn)象，來懷疑套期保值的一般規(guī)律和企業(yè)多頭套期保值的正確性。

3、風(fēng)險(xiǎn)防范是永恒主題。

套期保值是為了防范風(fēng)險(xiǎn)，但是，管理不當(dāng)也會釀成風(fēng)險(xiǎn)。

案例：2008年1月24日，國外某銀行披露，由于其套利交易部門交易員私下越權(quán)投資金融衍生品，使該銀行因此蒙受了49億歐元(約合71.6億美元)的巨額虧損。

據(jù)悉，交易員造成此次風(fēng)險(xiǎn)事件的直接原因，就是在欺瞞銀行風(fēng)險(xiǎn)管理部門的情況下，利用大量虛擬交易掩藏其違規(guī)投資行為。他虛構(gòu)一個(gè)在衍生品市場套利的交易組合，在實(shí)際進(jìn)行一個(gè)投資組合交易的同時(shí)虛構(gòu)另一個(gè)對沖組合，因此造成了兩個(gè)投資組合的風(fēng)險(xiǎn)可以相互抵消的假象。在這個(gè)假象之下，該交易員從2008年1月初開始建立了以歐洲股票市場指數(shù)為主的多頭投資組合，并把交易量做到了天文數(shù)字的500億歐元的規(guī)模。然而，隨著美國次級債危機(jī)影響顯現(xiàn)，包括歐洲股市在內(nèi)的全球股市在1月開始不久就持續(xù)下跌。這與該銀行實(shí)際持有的頭寸方向完全相反。隨著可支配資金的告罄，危機(jī)終于爆發(fā)。

這起典型的衍生品交易風(fēng)險(xiǎn)案例教訓(xùn)主要有四：一是銀行在期貨交易結(jié)算與對賬管理方面存在重大疏漏。二是監(jiān)測指標(biāo)存在缺陷。銀行只是對投資組合對沖后的凈頭寸進(jìn)行監(jiān)測，而沒有對單個(gè)組合的名義頭寸進(jìn)行監(jiān)測，對于交易員越來越頻繁、規(guī)模越來越大的交易行為，銀行沒有進(jìn)行有效的監(jiān)控。三是銀行的IT系統(tǒng)管理存在問題。交易員能在一段較長時(shí)間內(nèi)，盜用多個(gè)操作員的用戶名與密碼進(jìn)行交易，說明銀行的IT系統(tǒng)安全管理存在疏漏。四是風(fēng)險(xiǎn)監(jiān)控的敏感度不夠。監(jiān)管人員曾數(shù)次對該交易員的交易起了疑心，但都被其搪塞過去。

可見，企業(yè)有效防范套期保值交易風(fēng)險(xiǎn)，必須做到：第一，不冒險(xiǎn)。真正意義上的“套期保值”，就是防范現(xiàn)貨跌價(jià)或上升的不確定性，偏離任何一方的操作都不是科學(xué)的套期保值。第二，不留隱患。一些套期保值風(fēng)險(xiǎn)事件的重要原因是針對套期保值業(yè)務(wù)沒有建立健全行之有效的決策制度、操作管理和風(fēng)險(xiǎn)控制體系，包括沒有機(jī)會享受外部有力的監(jiān)管配合。第三，不能放縱欲望。發(fā)生風(fēng)險(xiǎn)事件的企業(yè)或個(gè)人通常是在初期實(shí)施風(fēng)險(xiǎn)對沖、保值基礎(chǔ)上，逐步野心膨脹，追逐投機(jī)盈利，把“對沖品“做成”投資品”。第四，不能忽視道德風(fēng)險(xiǎn)。一旦企業(yè)管理建立在個(gè)人的好惡和信任基礎(chǔ)上，就會為道德風(fēng)險(xiǎn)提供溫床，嚴(yán)密的風(fēng)險(xiǎn)管理制度也會形同虛設(shè)。

4、正視套期保值的局限性。

套期保值的目的是防范和對沖企業(yè)生產(chǎn)經(jīng)營活動(dòng)面臨的外部市場及價(jià)格波動(dòng)風(fēng)險(xiǎn)。但是，如果決策和管理不當(dāng)，也會出現(xiàn)各種風(fēng)險(xiǎn)。2008年金融危機(jī)的殘酷教訓(xùn)還表明，即使正確的套期保值方案，當(dāng)遭遇市場突發(fā)性極端趨勢時(shí)，也會造成保值頭寸的極大風(fēng)險(xiǎn)。

案例：2005年9月16日，某知名糧油企業(yè)中期業(yè)績報(bào)告公布虧損2.27億港元，其中期貨套期保值虧損達(dá)7490.3萬港元。該公司主要業(yè)務(wù)模式是向國際供貨商采購大豆毛油，再轉(zhuǎn)售或加工為各類精煉豆油，然后銷往內(nèi)地市場；公司原材料(大豆毛油)價(jià)格視國際市場而定，而終端產(chǎn)品(精煉大豆油)價(jià)格則視內(nèi)地售價(jià)而定。為防范采購和銷售的價(jià)格風(fēng)險(xiǎn)，公司利用芝加哥期貨交易所(CBOT)的大豆和豆油期貨、期權(quán)工具從事套期保值交易。

歷史數(shù)據(jù)也表明，CBOT豆油期貨價(jià)格與國內(nèi)豆油價(jià)格具有較高相關(guān)性，基差比較穩(wěn)定。在2005年以前，該企業(yè)曾利用這一工具有效規(guī)避了相關(guān)價(jià)格風(fēng)險(xiǎn)。

2005年，該企業(yè)繼續(xù)利用CBOT期貨、期權(quán)工具進(jìn)行風(fēng)險(xiǎn)管理，但2005年2月中旬以來，國內(nèi)外豆油期貨價(jià)格高度相關(guān)性的特點(diǎn)被打破，出現(xiàn)國內(nèi)成品豆油價(jià)格持續(xù)下跌而CBOT豆油期貨價(jià)格持續(xù)上漲局面。這種背離使該企業(yè)遭受雙重虧損。國內(nèi)豆油價(jià)格下跌導(dǎo)致現(xiàn)貨經(jīng)營虧損6092.1萬港元，CBOT豆油期貨價(jià)格上漲導(dǎo)致期貨套期保值虧損7490.3萬元，合計(jì)虧損13582.4萬港元。

分析認(rèn)為，該公司作為毛豆油采購商，在國內(nèi)沒有毛豆油期貨合約的情況下，利用CBOT期貨工具進(jìn)行保值，其本身沒有問題；虧損原因主要在于一向價(jià)格關(guān)聯(lián)度很高的內(nèi)外盤豆油走勢出現(xiàn)了背離。

有經(jīng)驗(yàn)的企業(yè)在設(shè)計(jì)套期保值方案時(shí)，通常高度重視基差風(fēng)險(xiǎn)，很少按照100%的比例建立保值倉位。這樣做，有利于企業(yè)防范形式逆轉(zhuǎn)遭遇虧損風(fēng)險(xiǎn)，但也降低了保值頭寸對沖現(xiàn)貨風(fēng)險(xiǎn)的程度。所以，不能寄希望通過套期保值操作來100%地對沖保值項(xiàng)目，而應(yīng)通過套期保值適當(dāng)熨平企業(yè)利潤波動(dòng)曲線的波幅。(本文摘自孫才仁編著《套期保值與企業(yè)風(fēng)險(xiǎn)管理實(shí)踐》一書，中國經(jīng)濟(jì)出版社2009年8月出版)

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