貨幣政策難解流動(dòng)性過剩難題財(cái)政政策走向宏觀調(diào)控前臺(tái)

證券時(shí)報(bào)記者鄭曉波

6次上調(diào)存款準(zhǔn)備金率和3次提高存貸款基準(zhǔn)利率———今年以來緊縮性貨幣政策出臺(tái)的頻率大大超過去年。但一連串貨幣政策先后出臺(tái)，資金面寬松的局面依然沒有得到明顯改變，流動(dòng)性仍顯偏多。與此同時(shí)，財(cái)政政策開始發(fā)力，在多次調(diào)整進(jìn)出口稅收政策之后，證券交易印花稅、利息稅先后調(diào)整，財(cái)政政策給市場(chǎng)造成的巨大影響不可小覷，而特別國(guó)債的發(fā)行則給宏觀調(diào)控帶來一條新思路。

對(duì)此，業(yè)內(nèi)專家認(rèn)為，針對(duì)當(dāng)前復(fù)雜的內(nèi)外經(jīng)濟(jì)失衡問題，貨幣政策在總量上的微調(diào)措施不僅難以有效解決經(jīng)濟(jì)的結(jié)構(gòu)性問題，也難以改變市場(chǎng)預(yù)期。因此，下半年會(huì)有更多的財(cái)政政策出臺(tái)，配合貨幣政策為經(jīng)濟(jì)“降溫”，而財(cái)政和貨幣政策協(xié)調(diào)配合將是今后一個(gè)時(shí)期宏觀調(diào)控的主要特點(diǎn)。

貨幣政策影響力減弱

今年以來，央行已連續(xù)6次上調(diào)法定存款準(zhǔn)備金率和3次上調(diào)存貸款基準(zhǔn)利率，大大超過了去年的頻率。據(jù)測(cè)算，去年以來的9次上調(diào)法定存款準(zhǔn)備金率共鎖定了近萬億元的資金。另外，今年以來，央行出臺(tái)的貨幣政策還包括：發(fā)行了超過2.6萬億元的央行票據(jù)，擴(kuò)大匯率波動(dòng)區(qū)間等。

然而，目前資金面寬松的局面依然沒有改變，流動(dòng)性仍顯偏多。對(duì)此，北京大學(xué)經(jīng)濟(jì)學(xué)院院長(zhǎng)劉偉指出，國(guó)內(nèi)宏觀經(jīng)濟(jì)失衡的原因復(fù)雜，國(guó)際收支持續(xù)失衡，加上貨幣政策本身存在著“既有利率又有貨幣供應(yīng)量”的雙重目標(biāo)，貨幣政策的效應(yīng)在減弱。

對(duì)于央行來說，加息、發(fā)行央票和提高存款準(zhǔn)備金率是收縮流動(dòng)性的三種主要途徑。但在中國(guó)社科院金融研究所所長(zhǎng)李揚(yáng)看來，央行繼續(xù)使用這三個(gè)工具都有難度。首先，加息勢(shì)必會(huì)進(jìn)一步刺激外資涌入，從而增加人民幣升值的壓力；其次，發(fā)行央行票據(jù)以及提高存款準(zhǔn)備金率雖然減少了貨幣供應(yīng)量，但也將抬高貨幣市場(chǎng)利率，使得政策難以同時(shí)兼顧量與價(jià)、內(nèi)與外的平衡。

而由于上調(diào)準(zhǔn)備金率以及發(fā)行票據(jù)都可能帶來利率上升，并使外匯流入，最終再次造成流動(dòng)性過剩的局面，一位業(yè)內(nèi)專家認(rèn)為：現(xiàn)有的央行貨幣政策已經(jīng)對(duì)市場(chǎng)失去調(diào)節(jié)作用，形成死循環(huán)。

更有學(xué)者提出，為解決流動(dòng)性過剩的問題，單一地采用貨幣政策已經(jīng)走到了盡頭。李揚(yáng)就是該觀點(diǎn)的持有者之一。他指出，貨幣政策不是萬能的，目前依靠貨幣政策進(jìn)行調(diào)控的路已經(jīng)走到了盡頭。他認(rèn)為，要發(fā)揮貨幣政策的作用，首先要更明確調(diào)控的目標(biāo)，譬如外國(guó)貨幣政策采用的通貨膨脹目標(biāo)；其次，要加快對(duì)現(xiàn)有政策工具的改革，要進(jìn)一步提高貨幣政策的透明度、公開性、可信度。

財(cái)政政策走向前臺(tái)

在貨幣政策頻繁推出的同時(shí)，財(cái)政政策也逐步走向宏觀調(diào)控的前臺(tái)。今年以來，為減少貿(mào)易順差，緩解流動(dòng)性過剩的壓力，我國(guó)多次調(diào)整進(jìn)出口稅收政策。如4月15日，取消或降低了部分鋼材產(chǎn)品的出口退稅率；6月1日，對(duì)142項(xiàng)“兩高一資”產(chǎn)品調(diào)高或開征出口關(guān)稅；7月1日，再次調(diào)整2831項(xiàng)商品的出口退稅政策。

而對(duì)證券市場(chǎng)影響最為直接和明顯的，無疑是財(cái)政部5月30日將證券交易印花稅稅率由1‰調(diào)整為3‰。另外，自8月15日起執(zhí)行的利息稅將由20%調(diào)減為5%，也被認(rèn)為將影響證券市場(chǎng)資金的流向。

更為引人注目的是，6月29日，全國(guó)人大常委會(huì)批準(zhǔn)了由財(cái)政部發(fā)行15500億元特別國(guó)債購(gòu)買外匯的議案。財(cái)政部相關(guān)負(fù)責(zé)人指出，發(fā)行特別國(guó)債是緩解流動(dòng)性偏多、提高外匯經(jīng)營(yíng)收益，確保宏觀經(jīng)濟(jì)穩(wěn)定運(yùn)行的綜合性調(diào)控政策。

中國(guó)社科院金融所貨幣政策研究室副主任楊濤指出，特別國(guó)債的發(fā)行意味著財(cái)政政策將介入對(duì)流動(dòng)性的調(diào)控，緩解貨幣政策效果的不足。財(cái)政部發(fā)行特別國(guó)債購(gòu)買外匯，可以從貨幣市場(chǎng)回籠貨幣，有助于減少央行對(duì)沖流動(dòng)性的壓力，從而對(duì)當(dāng)前貨幣市場(chǎng)流動(dòng)性過剩格局產(chǎn)生影響。

可以說，在貨幣政策步入泥潭之時(shí)，一系列財(cái)政政策的出臺(tái)，顯示出政府正在積極努力促進(jìn)財(cái)政政策和貨幣政策的協(xié)調(diào)配合，以進(jìn)一步加強(qiáng)宏觀調(diào)控，促進(jìn)經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)方式轉(zhuǎn)變。

“兩手抓”將成調(diào)控常態(tài)

事實(shí)上，政府相關(guān)部門對(duì)此也早有認(rèn)識(shí)。央行貨幣政策委員會(huì)7月初召開的二季度例會(huì)提出，應(yīng)進(jìn)一步加強(qiáng)貨幣政策與財(cái)政等政策的協(xié)調(diào)配合。近期召開的中共中央政治局會(huì)議強(qiáng)調(diào)：“穩(wěn)定、完善和落實(shí)宏觀調(diào)控政策，財(cái)政政策要加大對(duì)結(jié)構(gòu)調(diào)整支持力度，貨幣政策要穩(wěn)中適度從緊?！?/p>

對(duì)此，申銀萬國(guó)高級(jí)宏觀經(jīng)濟(jì)分析師李慧勇表示，從近期頻繁出臺(tái)的政策來看，發(fā)行特別國(guó)債和出口退稅政策調(diào)整都是財(cái)政部牽頭，而政府不斷強(qiáng)調(diào)加強(qiáng)貨幣政策和財(cái)政政策等多政策配合，這意味著多政策配合可能成為下半年乃至今后一段時(shí)間調(diào)控政策的主基調(diào)。

就具體政策來看，李慧勇表示，中央在貿(mào)易順差過大、信貸投放過多、投資增長(zhǎng)過快的思想上得到統(tǒng)一認(rèn)識(shí)之后，下階段宏觀調(diào)控的力度會(huì)進(jìn)一步加大，三季度將再次成為政策出臺(tái)密集期。他預(yù)計(jì)，發(fā)行特別國(guó)債、對(duì)商業(yè)銀行信貸的“窗口指導(dǎo)”、對(duì)“兩高一資”產(chǎn)品出口稅收政策進(jìn)一步調(diào)整、對(duì)問題比較嚴(yán)重的地區(qū)的懲戒措施等將陸續(xù)出臺(tái)。

海通證券一份研究報(bào)告也指出，從貨幣政策來看，現(xiàn)有的匯率制度使得央行貨幣政策的有效性和獨(dú)立性大打折扣，而且其總量上的微調(diào)措施不僅難以有效解決經(jīng)濟(jì)的結(jié)構(gòu)性問題，也難以改變市場(chǎng)預(yù)期。因此，下半年會(huì)有更多的財(cái)政政策出臺(tái)為經(jīng)濟(jì)“降溫”，包括特別國(guó)債的發(fā)行、對(duì)地方政府投資和銀行信貸的“窗口指導(dǎo)”等措施。

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