股災(zāi)反思系列第五篇
悲觀者與樂(lè)觀者
作者：復(fù)旦大學(xué)金融研究院羅忠洲
編者按：關(guān)于股災(zāi)的一切仍歷歷在目，雖然股災(zāi)已經(jīng)過(guò)去，但是關(guān)于這場(chǎng)股災(zāi)的思考遠(yuǎn)不能停止。為此，鳳凰財(cái)經(jīng)特別推出股災(zāi)反思系列文章，作者系復(fù)旦大學(xué)金融研究院羅忠洲。
**做個(gè)樂(lè)觀者**
愛迪生在尋找燈絲材料的過(guò)程中，做了1200次試驗(yàn)，失敗了1200次。別人對(duì)他說(shuō):“你已經(jīng)失敗了1200次了，還要繼續(xù)嗎？”愛迪生說(shuō):“不，我沒(méi)有失敗，我已經(jīng)發(fā)現(xiàn)有1200種材料不適合做燈絲。”樂(lè)觀者和悲觀者之間的差別十分微妙：樂(lè)觀者看到的是甜甜圈，而悲觀者看到的則是甜甜圈中間的小小空洞。2006年，哈佛大學(xué)泰勒·本-沙哈爾（Tal Ben-Shahar）博士開設(shè)了《幸福課》。他把艱深的積極心理學(xué)學(xué)術(shù)成果簡(jiǎn)約化、實(shí)用化，深入淺出地教學(xué)生懂得如何更快樂(lè)、更充實(shí)、更幸福。幸福課很快風(fēng)靡哈佛，成為哈佛史上最受歡迎的課程，隨后風(fēng)靡全球！
積極心理學(xué)（Positive Psychology）從關(guān)注人類的疾病和弱點(diǎn)的消極心理學(xué)轉(zhuǎn)向關(guān)注人類的優(yōu)秀品質(zhì)，從主觀體驗(yàn)上看，它關(guān)心人的積極的主觀體驗(yàn)，主要探討人類的幸福感、滿意感、快樂(lè)感，建構(gòu)未來(lái)的樂(lè)觀主義態(tài)度和對(duì)生活的忠誠(chéng)。對(duì)未來(lái)充滿信心和期望，這是樂(lè)觀者最核心的特質(zhì)。它讓樂(lè)觀者以一種與眾不同的方式處世，似乎只是順其自然，就實(shí)現(xiàn)了自己的理想和抱負(fù)。你期待未來(lái)怎樣，它就會(huì)變成怎樣，這在心理學(xué)上叫做皮格馬利翁效應(yīng)，也可以叫做“自我實(shí)現(xiàn)的預(yù)言”。原因并不神秘，人在期待某一結(jié)果的時(shí)候，他的態(tài)度、思維和行為方式都會(huì)受到影響，他會(huì)以一種有利于目標(biāo)實(shí)現(xiàn)的方式思考和行動(dòng)。在生活中，我們應(yīng)該做個(gè)樂(lè)觀者，而不是叔本華和尼采那樣的悲觀主義者。然而，在投資領(lǐng)域卻不盡然如此。
**避免過(guò)度自信**
行為金融理論研究投資者的非理性行為。過(guò)度自信（Over-confidence）就是一種非理性行為。過(guò)度自信源于人們的樂(lè)觀主義（Optimism），大多數(shù)人對(duì)自己的能力知識(shí)和對(duì)未來(lái)的預(yù)期能力表現(xiàn)出過(guò)度的樂(lè)觀自信。De Bondt和Thaler（1995）認(rèn)為，過(guò)度自信或許是人類最為穩(wěn)固的心理特征，他們列舉了大量證據(jù)顯示，人們?cè)谧鰶Q策時(shí)，對(duì)不確定性事件發(fā)生概率的估計(jì)過(guò)于自信。而且，由于自我強(qiáng)化的歸因偏差，人們常常將好的結(jié)果歸功于自己的能力，而將差的結(jié)果歸罪于外部因素。Alpert（1982）認(rèn)為，這種過(guò)度自信會(huì)導(dǎo)致投資者主動(dòng)承擔(dān)更大風(fēng)險(xiǎn)，從而偏離行為理性的軌道。Odean（1998）認(rèn)為，過(guò)度自信是投資者將投資成功歸結(jié)為自身的能力而不是運(yùn)氣。而且，隨著成功次數(shù)的增加投資者會(huì)變得更加自信。牛市往往會(huì)導(dǎo)致更多的過(guò)度自信。
過(guò)度自信對(duì)投資者處理信息有很大影響。一方面，投資者會(huì)過(guò)分依賴自己的信息而忽視公司基本面的變化或其他投資者的信息；另一方面，投資者在審視信息的時(shí)候，會(huì)故意注重那些能夠增強(qiáng)他們自信心的信息，而忽略那些明顯傷害他們自信的信息。尤其是投資者不愿賣出已經(jīng)發(fā)生虧損的股票，因?yàn)橘u出的話，等于承認(rèn)自己決策失誤，會(huì)損害到自己的自信心。
在中國(guó)股市這輪下跌中，當(dāng)監(jiān)管層堅(jiān)定降杠桿、泡沫崩潰、趨勢(shì)已壞時(shí)，許多投資者依然沉浸在牛市的過(guò)度自信中，尤其是在不斷降準(zhǔn)降息、暫停IPO、證金救市等一系列利好刺激下，相信改革牛、杠桿牛的樂(lè)觀者怎么愿意斷臂求生，自我否定呢？然而，一廂情愿的皮格馬利翁效應(yīng)、死要面子活受罪的過(guò)度自信讓不少機(jī)構(gòu)散戶遭受重大損失。
**成功的悲觀者**
股市是人生。在投資領(lǐng)域，很多人都認(rèn)為世界終將屬于樂(lè)觀者。巴菲特也說(shuō)：“過(guò)去238年，沒(méi)有人靠押注自己的國(guó)家崩潰而獲得巨大成功的”。
今年6月12日股市見頂回落，甚至出現(xiàn)流動(dòng)性危機(jī)后，監(jiān)管層、媒體、股民不假思索地將股市的暴跌歸罪于悲觀做空者，卻不檢討市場(chǎng)估值的高企、資產(chǎn)泡沫的膨脹和投資者的過(guò)度自信。中金所將股指期貨市場(chǎng)日內(nèi)開倉(cāng)交易量從600手降至100手再至不得超過(guò)10手，提高保證金和平倉(cāng)手續(xù)費(fèi)。甚至公安部還參與其中。
但“悲觀不一定是消極，樂(lè)觀也并不一定是積極。買入持有賺錢的不一定就是英雄，而賣空者通過(guò)下跌賺錢的也未必是擾亂市場(chǎng)秩序的魔鬼。真理，有時(shí)是掌握在少數(shù)人手中的，只可惜傳遞真實(shí)信息的信使未必總是受到歡迎。譴責(zé)、羞辱甚至威脅悲觀者，很可能反而會(huì)對(duì)市場(chǎng)傳遞一種缺乏信心的信號(hào)，悲觀的做空者在歷史上承擔(dān)了很多他們所無(wú)需承擔(dān)的責(zé)任，雖然很多人都不了解“空軍”到底傷害了誰(shuí)？悲觀與樂(lè)觀，看漲與看跌，多頭和空頭，其實(shí)不過(guò)是在經(jīng)濟(jì)和市場(chǎng)運(yùn)行不同階段的相對(duì)態(tài)度，并不一定有高低、好壞和善惡之分。Merton Miller提出，資本市場(chǎng)對(duì)于負(fù)面信息的有限反應(yīng)（Under-reaction）以及對(duì)悲觀投資者負(fù)面態(tài)度的忽略，很大程度上限制了資本市場(chǎng)匯聚信息、發(fā)現(xiàn)價(jià)格的作用。”（朱寧：悲觀者的價(jià)值）
悲觀者并非不能成功。只是，要找到開啟成功大門的那把鑰匙。心理學(xué)家諾倫發(fā)現(xiàn)悲觀的成功者由于對(duì)即將來(lái)臨的重大考驗(yàn)都抱著很低的期望，所以，會(huì)“一一檢視所有可以想象到的后果，然后花很多時(shí)間和心力在腦子里預(yù)演各種可能的狀況，直到很清楚需要做好哪些準(zhǔn)備，才能成功”。悲觀者處理焦慮情緒的第一步，就是對(duì)即將進(jìn)行的事，做好最壞的打算，最低的期望。所以，假若情況真是如預(yù)想的那樣糟糕，悲觀者也不會(huì)受到太大打擊。這是悲觀者擺脫焦慮、平衡心理的自我保護(hù)策略，同時(shí)也使悲觀者表現(xiàn)出很強(qiáng)的承受能力，讓他們?cè)谑≈?，仍然可以總結(jié)教訓(xùn)，從頭再來(lái)。“最壞不過(guò)如此”這句話背后的潛臺(tái)詞，實(shí)際上是“再試一次也無(wú)所謂”。凡事做好最壞的打算，事實(shí)上是從一個(gè)另外的角度幫助悲觀者養(yǎng)成堅(jiān)持不懈的行為模式，讓他們的生命看似柔弱，實(shí)則堅(jiān)韌。而對(duì)未來(lái)事件發(fā)展的最低期望，表明悲觀者的成功路徑，將與樂(lè)觀者迥然不同。
**相機(jī)抉擇**
一代股神沃倫.巴菲特和彼得.林奇作為樂(lè)觀的價(jià)值投資者為投資者所敬仰，而悲觀的做空者杰西.李佛摩爾和喬治·索羅斯也擁有崇高的地位。
心理學(xué)家做過(guò)這樣一個(gè)實(shí)驗(yàn)：他們讓悲觀和樂(lè)觀的人做認(rèn)知測(cè)試，先讓他們?cè)谧鰷y(cè)試的時(shí)候眼睛向下看，然后再將眼睛向上看。結(jié)果發(fā)現(xiàn)，當(dāng)悲觀者眼睛向下看時(shí)，他們?cè)跍y(cè)試中表現(xiàn)得最好。而樂(lè)觀者則在向上看時(shí)表現(xiàn)最佳。由此看來(lái)，悲觀者和樂(lè)觀者的成功，似乎自有其特殊的模式。
面對(duì)牛短熊長(zhǎng)的中國(guó)股市，持續(xù)的樂(lè)觀者可能不一定戰(zhàn)勝悲觀者。也許，最好的策略是：在股票趨勢(shì)向下時(shí)，我們做個(gè)悲觀者，而在牛市中，我們要做個(gè)樂(lè)觀者。
寫于2015年9月6日
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