劉杉

劉杉，經(jīng)濟(jì)學(xué)博士、中華工商時(shí)報(bào)副總編輯、兼任南開大學(xué)國(guó)經(jīng)所教授，北京工商大學(xué)經(jīng)濟(jì)學(xué)院教授、中國(guó)人民大學(xué)信托與基金研究所研究員、北京師范大學(xué)管理學(xué)院MBA導(dǎo)師，曾供職于中國(guó)人民銀行深圳分行，著有《中國(guó)再平衡》，《聚焦生活中的經(jīng)濟(jì)學(xué)》。

導(dǎo)語(yǔ)：在上周首次降準(zhǔn)后，本周或二次降息。以中國(guó)決策邏輯看，不會(huì)遲于本周末降息，最快也可能在周三晚即宣布降息。

CPI破1，創(chuàng)五年來新低，PPI出現(xiàn)連續(xù)35個(gè)月負(fù)增長(zhǎng)，1月環(huán)比降幅擴(kuò)大，通貨緊縮似乎正在由傳說變?yōu)楝F(xiàn)實(shí)。

物價(jià)持續(xù)走低的主要原因是實(shí)體經(jīng)濟(jì)有效需求不足，其中消費(fèi)不足跡象明顯，此前統(tǒng)計(jì)局發(fā)布的數(shù)據(jù)顯示，2014年實(shí)際消費(fèi)增速低于前年。

消費(fèi)減速與經(jīng)濟(jì)下行，看起來更像是“雞生蛋與蛋生雞”的關(guān)系。因?yàn)樗饺伺c公務(wù)消費(fèi)下降，導(dǎo)致相關(guān)投資增速下降，進(jìn)而加大經(jīng)濟(jì)下行壓力。而經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)動(dòng)力不足，造成私人收入和財(cái)政收入減速，進(jìn)而抑制了私人消費(fèi)和公務(wù)支出。

再加上投資和凈出口乏力，實(shí)體經(jīng)濟(jì)總需求不足問題日益突出。不過如果將通貨緊縮看作是貨幣現(xiàn)象的話，那么貨幣因素本身是促使通縮形成的內(nèi)生動(dòng)因。

首先是商業(yè)銀行傳導(dǎo)機(jī)制失靈。一方面是銀行信貸投放不足，主要體現(xiàn)在實(shí)體經(jīng)濟(jì)信貸需求下降，銀行更謹(jǐn)慎放款，以及銀行利用證券公司“兩融”業(yè)務(wù)將資金投入股市；另一方面是債務(wù)人將新增信貸用于借新還舊，新增貸款并沒有支持新增投資。這兩方面原因?qū)е卵胄卸ㄏ蛲斗诺牧鲃?dòng)性，無法有效進(jìn)入實(shí)體經(jīng)濟(jì)，也就無法形成支撐物價(jià)上漲的力量。

其次是基礎(chǔ)貨幣供給收縮影響貨幣增速。這是資金外流的后果，近來外匯占款下降現(xiàn)象明顯，雖然為存款準(zhǔn)備金率正?；瘎?chuàng)造了條件，但貨幣供給增速下降，無疑抑制了物價(jià)總水平上漲。

在錯(cuò)綜復(fù)雜的世界經(jīng)濟(jì)局勢(shì)面前，中國(guó)宏觀當(dāng)局想必對(duì)通縮問題越來越頭疼，因?yàn)殚L(zhǎng)期物價(jià)走低會(huì)使經(jīng)濟(jì)陷入衰退，進(jìn)而影響就業(yè)。

如何應(yīng)對(duì)腳步越來越近的通貨緊縮，是中央急需面對(duì)的問題。

結(jié)構(gòu)性政策還會(huì)繼續(xù)使用，而更為寬松的總量政策有可能成為常備工具，降息和降準(zhǔn)將會(huì)輪番上陣。

近日再度降息的可能性在增大。

如果說此前央行對(duì)二度降息頗為謹(jǐn)慎的話，那么CPI破1后，一定會(huì)促使宏觀部門的分歧弱化。在開放市場(chǎng)條件下，兩種貨幣的匯率變動(dòng)由雙方利差變化決定。由于美元加息預(yù)期明顯，人民幣若降息，可能導(dǎo)致資金外流加劇，從而進(jìn)一步收縮本幣供給，并沖擊國(guó)內(nèi)經(jīng)濟(jì)。這是謹(jǐn)慎派持有的觀點(diǎn)，也是央行遲遲不二次降息的理由所在。

但當(dāng)通縮的陰影越來越大的時(shí)候，央行的淡定就會(huì)消失，因?yàn)槲飪r(jià)不斷走低對(duì)中國(guó)經(jīng)濟(jì)的傷害遠(yuǎn)比資金外流嚴(yán)重。由于中國(guó)外匯儲(chǔ)備豐富，資金外流顯然不會(huì)沖擊匯率體系。同時(shí)外匯占款收縮反而為降準(zhǔn)打開了空間。在這種情況下，一個(gè)更好的政策組合是三個(gè)工具同時(shí)使用，利用降息來刺激實(shí)體經(jīng)濟(jì)，利用外匯干預(yù)穩(wěn)定匯率，并通過降準(zhǔn)增加基礎(chǔ)貨幣供給。

當(dāng)然，為解決商業(yè)銀行傳導(dǎo)機(jī)制失靈問題，宏觀當(dāng)局也會(huì)使用結(jié)構(gòu)性工具，如讓股票市場(chǎng)“去杠桿”，避免資金奔流入股市。在這些結(jié)構(gòu)性政策用完后，總量工具就會(huì)輪番登場(chǎng)了。在上周首次降準(zhǔn)后，本周或二次降息。以中國(guó)決策邏輯看，不會(huì)遲于本周末降息，最快也可能在周三晚即宣布降息。

黨管經(jīng)濟(jì)已經(jīng)成為政治新常態(tài)，因此黨的會(huì)議過后，大的宏觀政策隨時(shí)都會(huì)出臺(tái)。就在統(tǒng)計(jì)局宣布CPI破1的當(dāng)天，中央財(cái)經(jīng)領(lǐng)導(dǎo)小組第九次會(huì)議召開，如何應(yīng)對(duì)通縮，應(yīng)該是這個(gè)會(huì)議跑不掉的議題。雖然此后新聞報(bào)道沒有談到這一點(diǎn)，但這恰恰說明，預(yù)案早已形成，而開會(huì)只是統(tǒng)一思想。

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