2010年07月01日 14:33鳳凰網(wǎng)財(cái)經(jīng)【大 中 小】 【打印】 共有評(píng)論0條

鳳凰網(wǎng)財(cái)經(jīng)訊 2010年7月1日，廣發(fā)證券召開(kāi)2010年度中期投資策略報(bào)告會(huì)，與著名經(jīng)濟(jì)學(xué)家和政府決策機(jī)構(gòu)的核心專家就當(dāng)今資本市場(chǎng)和宏觀經(jīng)濟(jì)熱點(diǎn)問(wèn)題問(wèn)題進(jìn)行探討。鳳凰網(wǎng)財(cái)經(jīng)全程直播。廣發(fā)證券首席分析師余曉宜在會(huì)議中表示，A股大盤(pán)合理估值底部在2200點(diǎn)左右。

以下是余曉宜發(fā)言實(shí)錄：

[余曉宜]各位來(lái)賓和朋友上午好，今天我來(lái)講下半年一個(gè)投資策略的觀點(diǎn)，今年投資上半年整個(gè)市場(chǎng)體現(xiàn)了宏觀經(jīng)濟(jì)的晴雨表所有的猶豫是不是二此看低是不是引起政策的調(diào)整，整個(gè)環(huán)境的恢復(fù)緩慢所有的問(wèn)題引發(fā)了上半年整個(gè)的調(diào)整，現(xiàn)在市場(chǎng)站在這個(gè)點(diǎn)上，憂慮有以下幾點(diǎn)，整個(gè)宏觀經(jīng)濟(jì)進(jìn)入一個(gè)小滯脹小區(qū)域的話市場(chǎng)相應(yīng)的股指區(qū)間在哪里呢，第二個(gè)問(wèn)題，我們?nèi)绻墙?jīng)濟(jì)步入一個(gè)小衰退，如果使經(jīng)濟(jì)走出來(lái)，政策上，他會(huì)有哪些措施未來(lái)的來(lái)源會(huì)在哪些方面，第三個(gè)從長(zhǎng)期的經(jīng)濟(jì)轉(zhuǎn)型來(lái)說(shuō)我們必定會(huì)犧牲一些方面的經(jīng)濟(jì)和利益，這些犧牲會(huì)表現(xiàn)在哪些方面，以及接下來(lái)我們?cè)趺崔D(zhuǎn)型傳統(tǒng)的產(chǎn)業(yè)和新興的產(chǎn)業(yè)他發(fā)展的前景和問(wèn)題體現(xiàn)在哪些方面，這些問(wèn)題我們通過(guò)整個(gè)研究領(lǐng)域的研究，在這些方面做了解答，想今天提出來(lái)共同探討。

所以今天我基本上講兩個(gè)方面的問(wèn)題，第一個(gè)方面整個(gè)市場(chǎng)體現(xiàn)的是哪個(gè)方面的問(wèn)題，問(wèn)題的未來(lái)取決于哪個(gè)方面，第二個(gè)在這些問(wèn)題探討上面我們想做出一個(gè)超越市場(chǎng)的配置。剛才我已經(jīng)過(guò)，市場(chǎng)非常理性，兩位專家，他們也都提出來(lái)，現(xiàn)在市場(chǎng)體現(xiàn)的是預(yù)期，現(xiàn)在這個(gè)點(diǎn)位上2500點(diǎn)市場(chǎng)上反映的把宏觀經(jīng)濟(jì)反映出來(lái)了，宏觀經(jīng)濟(jì)出現(xiàn)一個(gè)過(guò)熱之后進(jìn)行一個(gè)調(diào)整之后有一個(gè)小調(diào)整，對(duì)今年下半年的盈利的影響，這里面說(shuō)整個(gè)宏觀經(jīng)濟(jì)的走向，上市公司盈利之間存在一個(gè)現(xiàn)行的關(guān)系，今年下半年整個(gè)企業(yè)的盈利會(huì)有下滑，但是市場(chǎng)上基本上反映了這個(gè)下滑，基本上幅度從上半年30%下調(diào)到26%左右，明年基本上經(jīng)濟(jì)走一個(gè)小衰退基本上經(jīng)濟(jì)GDP下滑的速度在0.5個(gè)百分點(diǎn)整個(gè)企業(yè)盈利狀況將會(huì)下滑。

但是這一塊市場(chǎng)全體分析師都沒(méi)有預(yù)測(cè)到這一點(diǎn)，還有從中長(zhǎng)期來(lái)說(shuō)，整個(gè)經(jīng)濟(jì)轉(zhuǎn)型必然會(huì)損害投資和出口的利益，這一個(gè)利益會(huì)使經(jīng)濟(jì)下滑，下滑的幅度現(xiàn)在來(lái)看，基本上都沒(méi)有太多的定論，這一塊的下滑取決于出口匯率的調(diào)整，以及接下來(lái)的產(chǎn)業(yè)升級(jí)的調(diào)整到什么樣的幅度，我們說(shuō)的股指的模型是用前十年五年GDP的平均值，在7.5左右，基本上在未來(lái)的5年，有可能保障的到，除了經(jīng)濟(jì)基本面，我們還做了市場(chǎng)情緒，市場(chǎng)情緒好的情況，會(huì)有一個(gè)好的估值，如果擔(dān)憂的話會(huì)有一個(gè)下降的區(qū)域，歷史以來(lái)，基本上整個(gè)市場(chǎng)情緒指標(biāo)跟大盤(pán)走向是相似的，在04年07年08年基本上表現(xiàn)出來(lái)的風(fēng)險(xiǎn)是非常高的，如果站在比較保守的角度上，如果經(jīng)濟(jì)陷入了小衰退的環(huán)境下，比如說(shuō)歐債的問(wèn)題，這些問(wèn)題糾結(jié)在一起我們的經(jīng)濟(jì)轉(zhuǎn)型能不能成功，這樣的憂慮使整個(gè)風(fēng)險(xiǎn)議價(jià)都有提升，我們使用了比較好的風(fēng)險(xiǎn)議價(jià)水平，整個(gè)大盤(pán)的點(diǎn)位合理的底部在2200點(diǎn)左右，現(xiàn)在市場(chǎng)2500點(diǎn)，唯一沒(méi)有體現(xiàn)風(fēng)險(xiǎn)的預(yù)期將在2011年企業(yè)盈利上。如果政策他的著眼點(diǎn)會(huì)是在保證短期利益來(lái)取決政策取向的話，也有可能2011年整個(gè)企業(yè)的盈利水平會(huì)有相對(duì)好的走勢(shì)。

但是從目前來(lái)看我們基本上認(rèn)為無(wú)論是出口方面匯率已經(jīng)做出了讓步，導(dǎo)致整個(gè)盈利會(huì)受到影響，我們的投資已經(jīng)做出了比較明確的影響，比如說(shuō)產(chǎn)業(yè)過(guò)剩啊，或者是傳統(tǒng)產(chǎn)業(yè)的改造，企業(yè)升級(jí)，從這些方面來(lái)說(shuō)政策偏向于保證中長(zhǎng)期的增長(zhǎng)，這一點(diǎn)來(lái)看，無(wú)論是從政策的環(huán)境還是自己的運(yùn)行規(guī)律，無(wú)論從中觀層面還是微觀層面，2011年企業(yè)盈利水平很難達(dá)到這個(gè)水平。

綜合的測(cè)試，從這個(gè)測(cè)試結(jié)果來(lái)看，可能會(huì)比大家預(yù)期的下一個(gè)臺(tái)階，基本上是10%到15%這個(gè)水平下半年體現(xiàn)在市長(zhǎng)的話會(huì)下一個(gè)臺(tái)階的風(fēng)險(xiǎn)。從可比幾個(gè)周期來(lái)看，市場(chǎng)確實(shí)是非常理性的，在歷史表現(xiàn)里面都是領(lǐng)先的，我們這里整理了幾個(gè)小滯脹幾個(gè)小周期，基本上01年、02年、04年、06年、07年、08年基本上統(tǒng)一的表現(xiàn)是在GDP有一個(gè)下滑的風(fēng)險(xiǎn)，CPI在整個(gè)經(jīng)濟(jì)衰退期給予的一個(gè)刺激，導(dǎo)致后期上漲。還有一個(gè)就是，市場(chǎng)進(jìn)入過(guò)熱期間，他會(huì)有一個(gè)下滑。整個(gè)貨幣它的環(huán)境會(huì)導(dǎo)致整個(gè)企業(yè)的盈利數(shù)據(jù)會(huì)比較難看，這樣的話，從幾個(gè)可比的區(qū)域來(lái)看，市場(chǎng)可比的估值也沒(méi)有到最底部。特別是08年底，大家可能悲觀的情緒很嚴(yán)重，全球和國(guó)內(nèi)的都很嚴(yán)重。實(shí)際上我們從市場(chǎng)情緒來(lái)看，還沒(méi)有07、08年悲觀。所以我們就說(shuō)，如下是2011年的盈利水平共同認(rèn)可會(huì)下一個(gè)臺(tái)階的話，市場(chǎng)可能會(huì)超過(guò)大家的預(yù)期，會(huì)下一個(gè)臺(tái)階。

講完了這個(gè)底部，如果完全體現(xiàn)不好趨勢(shì)預(yù)期的話，市場(chǎng)未來(lái)會(huì)在哪些方面有取決的因素：1、其實(shí)我們都看到，整個(gè)企業(yè)盈利環(huán)境很差，整個(gè)世界環(huán)境很差，還有政策上的調(diào)整會(huì)有一個(gè)中性的調(diào)整，包括我們的貨幣政策、產(chǎn)業(yè)政策的調(diào)整，這些方面可能會(huì)導(dǎo)致很悲觀的預(yù)期之下，慢慢走出來(lái)的實(shí)際企業(yè)盈利會(huì)稍微好一點(diǎn)，所以這個(gè)市場(chǎng)未來(lái)高度將會(huì)取決于實(shí)際運(yùn)營(yíng)和預(yù)期上的偏差。2、我們看回整個(gè)基層面的偏差，未來(lái)得發(fā)展還會(huì)取決于經(jīng)濟(jì)基本面和政策走向。最整個(gè)經(jīng)濟(jì)以后的發(fā)展會(huì)有一個(gè)比較大的影響。1、來(lái)自經(jīng)濟(jì)短期問(wèn)題的解決。2、來(lái)源于我們政策還沒(méi)有完全的顯性的做法，他的路線就應(yīng)怎么樣，平衡長(zhǎng)短期企業(yè)盈利利益上來(lái)會(huì)是怎樣的政策安排，現(xiàn)在沒(méi)有卻缺德答案。在這個(gè)動(dòng)態(tài)的政策跟蹤里面，未來(lái)的市場(chǎng)應(yīng)該是取決于這兩個(gè)方面。

基于這個(gè)，我們對(duì)短期經(jīng)濟(jì)基層面和長(zhǎng)期基層面作了一個(gè)探討，首先我要講的是，剛才已經(jīng)講了很多，今年下半年到明年一季度整個(gè)宏觀經(jīng)濟(jì)會(huì)有一個(gè)小滯脹，滯脹完了之后會(huì)有一個(gè)小衰退，有兩個(gè)問(wèn)題：1、這個(gè)問(wèn)題來(lái)源于08年開(kāi)始的財(cái)政刺激。

他有一個(gè)超高的調(diào)整，我們從貨幣角度來(lái)看，也是自從95年96年以來(lái)，整個(gè)貨幣的寬松環(huán)境是前所未有的，這樣的情況呢，導(dǎo)致上半年的經(jīng)濟(jì)從某種程度來(lái)說(shuō)，有局部過(guò)熱的格局，從上半年后來(lái)的央行調(diào)整來(lái)看和整個(gè)地方政府的平臺(tái)融資的治理，我們看出政策不斷調(diào)整，也看到了這樣的問(wèn)題，但是這樣的政策調(diào)整恰好遇上了美國(guó)經(jīng)濟(jì)復(fù)蘇上走完一個(gè)小復(fù)蘇之后，有一個(gè)緩慢的滯留階段，綜合的反映導(dǎo)致國(guó)內(nèi)的需求跟國(guó)際上的需求有一個(gè)滑坡，我們看到疲軟，但是在前面整個(gè)收縮的過(guò)程上，有一個(gè)時(shí)間上的滯脹，這樣的反映將差不多半年左右，差不多在5到6個(gè)月的水平，在貨幣還沒(méi)有完全下滑的半坡上面，我們整個(gè)需求環(huán)境急速下滑，我們看到這樣的滯脹的格局，下半年的來(lái)看，整個(gè)貨幣在走一個(gè)下滑的道路，這兩方面綜合對(duì)貨幣的影響來(lái)說(shuō)，對(duì)今年下半年，如果不采取任何措施，會(huì)有很大的影響。這樣的貨幣環(huán)境來(lái)看，市場(chǎng)也面臨會(huì)是一個(gè)通貨緊縮，走完了小滯脹市場(chǎng)會(huì)走通貨緊縮的格局。這樣的格局在環(huán)境測(cè)算里面第一點(diǎn)GDP會(huì)去掉8.2%，這是什么概念呢，整個(gè)GDP從10%的增長(zhǎng)率，去到了另外一個(gè)平臺(tái)，這樣的平臺(tái)對(duì)企業(yè)的同比增速影響非常大。在整個(gè)環(huán)境測(cè)算里面，GDP的絕對(duì)水平對(duì)企業(yè)盈利增長(zhǎng)的影響還不如動(dòng)態(tài)的變化率，從這個(gè)變化率來(lái)看對(duì)整個(gè)市場(chǎng)的格局是非常擔(dān)憂的。

從短期擔(dān)憂來(lái)看的話，中國(guó)目前面臨更重要的是一個(gè)問(wèn)題是長(zhǎng)痛。整個(gè)經(jīng)濟(jì)結(jié)構(gòu)走到這個(gè)點(diǎn)，投資它的建設(shè)包括決策機(jī)制不可能逆轉(zhuǎn)走到了盡頭。從這點(diǎn)來(lái)看的話，長(zhǎng)期的問(wèn)題可能擺在面前，可能會(huì)比短期企業(yè)下滑的問(wèn)題會(huì)更嚴(yán)重。我們進(jìn)行了一些探討，基本上說(shuō)，從日本、美國(guó)轉(zhuǎn)型討論，出口導(dǎo)向型都會(huì)面臨勞動(dòng)力脫節(jié)的問(wèn)題。我覺(jué)得目前對(duì)長(zhǎng)期問(wèn)題可能更關(guān)心的一個(gè)拐點(diǎn)，從政策上已經(jīng)意識(shí)到了要轉(zhuǎn)型了，從更深層會(huì)有一些不可避免性，我們?nèi)プ鲆粋€(gè)政策預(yù)期會(huì)起到一個(gè)更好的指引，我們來(lái)探討一個(gè)這個(gè)歷史的規(guī)律。從我們探討的規(guī)律來(lái)看的話，基本上從勞動(dòng)力數(shù)量面臨脫節(jié)，價(jià)格面臨彈性上漲大的趨勢(shì)里面，經(jīng)濟(jì)會(huì)受到以下幾個(gè)方面的影響：1、基本上經(jīng)濟(jì)增速。我們看得到的是，現(xiàn)在來(lái)看，日本、韓國(guó)、臺(tái)灣在經(jīng)濟(jì)結(jié)構(gòu)轉(zhuǎn)型，依賴出口轉(zhuǎn)變到依賴消費(fèi)，GDP會(huì)有一個(gè)下滑，其實(shí)這個(gè)經(jīng)濟(jì)下一個(gè)臺(tái)階并不完全是由于轉(zhuǎn)型導(dǎo)致的，這個(gè)里面還要取決于整個(gè)轉(zhuǎn)型之后，整個(gè)產(chǎn)業(yè)鏈在國(guó)際上能不能保持，原來(lái)是靠勞動(dòng)力密集型，如果有一個(gè)迅速提升，勞動(dòng)力的優(yōu)勢(shì)不是完全消失了這個(gè)優(yōu)勢(shì)，而且長(zhǎng)期逆轉(zhuǎn)的過(guò)程，如果在這個(gè)過(guò)程里面，產(chǎn)業(yè)升級(jí)配合的話，結(jié)合你的資金，勞動(dòng)力上面的優(yōu)勢(shì)綜合來(lái)看的話，這個(gè)優(yōu)勢(shì)還可以保持相當(dāng)長(zhǎng)的時(shí)間。韓國(guó)、日本都有一個(gè)很明顯的，在60年代、70年代會(huì)有產(chǎn)業(yè)升級(jí)的過(guò)程，在這個(gè)過(guò)程當(dāng)中，他們的經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)率仍然保持了很長(zhǎng)，十年到十五年高增長(zhǎng)的水平。從這一點(diǎn)來(lái)看，可以不用太擔(dān)憂它的下滑，主要還是關(guān)注我們現(xiàn)在做的產(chǎn)業(yè)升級(jí)和效益提升這樣一些政策，如果這兩個(gè)方面做得好的話，市場(chǎng)投資還是可以的。從另一個(gè)方面來(lái)看的，工資上漲。共同的趨勢(shì)就是整個(gè)通脹率面臨的是上升，在這個(gè)過(guò)程當(dāng)中也會(huì)有剛性的上漲，給投資帶來(lái)的是一個(gè)中性的結(jié)果，因?yàn)橐环矫?，勞?dòng)力的上漲會(huì)影響它的利潤(rùn)，但是通脹率的上漲會(huì)有利于消費(fèi)和日常的投資(個(gè)人投資會(huì)相對(duì)比較好)，整個(gè)貨幣盈利性環(huán)境是趨好的。第二個(gè)影響對(duì)整個(gè)市場(chǎng)投資是中性的影響。3、整個(gè)GDP的結(jié)構(gòu)在長(zhǎng)期里面，消費(fèi)會(huì)上升。從短期來(lái)看，可能市場(chǎng)GDP的下降從經(jīng)濟(jì)規(guī)律本身來(lái)講，并不是以犧牲出口為代價(jià)的，是以犧牲投資為代價(jià)的，但是這個(gè)犧牲只是比重上的下降，并不代表量上的萎縮。從投資因?yàn)樗男б嫣嵘耍运麄€(gè)貢獻(xiàn)，對(duì)消費(fèi)的拉動(dòng)以及對(duì)出口的刺激會(huì)比自身的盈利水平好的多。

這里面我們強(qiáng)調(diào)的是，出口并不是因?yàn)榻?jīng)濟(jì)轉(zhuǎn)型，它的貢獻(xiàn)率下降，必須是更多的關(guān)注他的匯率上的變化以及產(chǎn)業(yè)的升級(jí)以及進(jìn)口替代的問(wèn)題，第二個(gè)要關(guān)注的問(wèn)題是，消費(fèi)在這里面是穩(wěn)定上升的過(guò)程，這是確切性的趨勢(shì)，第三塊我們要關(guān)注的是效率提升是整個(gè)制造業(yè)鏈條上是高端還是中端還是低端，第四個(gè)是產(chǎn)業(yè)升級(jí)，從歷史上的發(fā)展國(guó)家來(lái)看沒(méi)有一個(gè)有例外的，都是從農(nóng)業(yè)慢慢的工業(yè)化，從這個(gè)問(wèn)題里面我們可以得到幾個(gè)啟示，第一個(gè)啟示整個(gè)消費(fèi)的升級(jí)來(lái)源于對(duì)現(xiàn)代社會(huì)適應(yīng)性的生活方式，這個(gè)生活方式其實(shí)很明顯的幾個(gè)影響是來(lái)源于兩個(gè)影響，一個(gè)是通訊設(shè)備的換代，第二個(gè)是個(gè)人得健康，個(gè)人得保健和健康，第三個(gè)方面是教育。這三個(gè)方面在整個(gè)消費(fèi)領(lǐng)域機(jī)遇來(lái)看是有一個(gè)長(zhǎng)期不可去回避的優(yōu)勢(shì)的。那么從產(chǎn)業(yè)升級(jí)這個(gè)領(lǐng)域來(lái)看，技術(shù)進(jìn)步在這里面起到了非常關(guān)鍵的作用，許多國(guó)家的制造業(yè)的利潤(rùn)下降都是通過(guò)產(chǎn)業(yè)升級(jí)來(lái)達(dá)到整個(gè)市場(chǎng)率的上漲，在國(guó)際上的產(chǎn)業(yè)鏈里面的競(jìng)爭(zhēng)地位的。這里面看，應(yīng)該關(guān)注的另外一個(gè)地方，技術(shù)進(jìn)步是整個(gè)宏觀環(huán)境最關(guān)鍵的因素，技術(shù)進(jìn)步從總體上是提高生產(chǎn)率的，但是他有一個(gè)成功概率的問(wèn)題，創(chuàng)造性的生產(chǎn)往往會(huì)是在某一個(gè)時(shí)間段上，對(duì)經(jīng)濟(jì)貢獻(xiàn)特別強(qiáng)，但是在某一個(gè)關(guān)鍵領(lǐng)域的失敗或者是惡性的消費(fèi)貢獻(xiàn)下降里面技術(shù)進(jìn)步往往也是企業(yè)災(zāi)難性的打擊，技術(shù)進(jìn)步往往對(duì)經(jīng)濟(jì)是一個(gè)波動(dòng)性的影響，從這一點(diǎn)我們對(duì)整個(gè)美國(guó)的股票市場(chǎng)他的歷史的50、60年代整個(gè)投資回報(bào)率做了一個(gè)回顧，我們確實(shí)看到整個(gè)美國(guó)他的股票回報(bào)率從技術(shù)來(lái)來(lái)說(shuō)并沒(méi)有考慮大盤(pán)，這里面其實(shí)隱含了技術(shù)進(jìn)步對(duì)整個(gè)來(lái)說(shuō)是一個(gè)好事，但是對(duì)個(gè)人企業(yè)來(lái)說(shuō)往往是不好的消息，這里面我們技術(shù)的進(jìn)步更需要我們從更深的產(chǎn)業(yè)領(lǐng)域挖掘一些機(jī)會(huì)。我們現(xiàn)在講到所謂的新興產(chǎn)業(yè)也有這樣的問(wèn)題，產(chǎn)業(yè)里面技術(shù)含量究竟在企業(yè)未來(lái)得發(fā)展占比會(huì)在哪個(gè)方面呢我們從研究的角度來(lái)說(shuō)，更多的考慮是整個(gè)技術(shù)成熟以后，市場(chǎng)的成本下降之后帶來(lái)市場(chǎng)需求空間的釋放這方面來(lái)說(shuō)看待技術(shù)進(jìn)步更有意義一些，講完了短期憂郁之后，我們來(lái)看政策上，在經(jīng)濟(jì)波動(dòng)的時(shí)候，盡量減少波動(dòng)帶來(lái)的不可控制的因素，短期政策相對(duì)來(lái)說(shuō)是做一些配合引導(dǎo)企業(yè)更好適應(yīng)長(zhǎng)期的增長(zhǎng)。這兩點(diǎn)來(lái)看，政府所做的政策必須從三個(gè)方面著手第一個(gè)方面是市場(chǎng)定價(jià)的糾偏。從現(xiàn)在來(lái)看，短期我們講，經(jīng)濟(jì)從滯脹到衰退已經(jīng)說(shuō)明了政府對(duì)地產(chǎn)的調(diào)控，如果調(diào)控之后，又有這樣的問(wèn)題，相關(guān)的以上的投資鏈條又是不可避免的波動(dòng)，這一點(diǎn)來(lái)看地產(chǎn)未來(lái)來(lái)說(shuō)，必須要解決一個(gè)土地定價(jià)的問(wèn)題，所有的訂購(gòu)歸根到底是來(lái)自于我們的第一個(gè)環(huán)節(jié)，土地價(jià)格，基本原料的供給導(dǎo)致了價(jià)格不可調(diào)控，導(dǎo)致整個(gè)房地產(chǎn)市場(chǎng)化的變動(dòng)。

從長(zhǎng)期看的話，一個(gè)關(guān)乎全國(guó)乃至世界經(jīng)濟(jì)鏈條的問(wèn)題，勞動(dòng)力和匯率的問(wèn)題，也是一樣，它是一個(gè)資金，所有的企業(yè)生產(chǎn)成本實(shí)際上是用匯率這樣一個(gè)指標(biāo)，是資金的價(jià)格也是生產(chǎn)成本的體現(xiàn)，如果按照老的思路，由政府來(lái)調(diào)控的話可能會(huì)導(dǎo)致，政府沒(méi)有辦法將所有企業(yè)成本鏈條都控制好這樣一個(gè)問(wèn)題。從現(xiàn)在來(lái)看，市場(chǎng)化的國(guó)家最終還是走向了匯率自由化的道路。所以我們就說(shuō)，如果從這一點(diǎn)來(lái)看，匯率自由浮動(dòng)是一個(gè)道路，你的資金體現(xiàn)成本價(jià)格性好也必須是完全市場(chǎng)化的。還有一個(gè)問(wèn)題是，我們現(xiàn)在講到的勞動(dòng)力價(jià)格等，所有的成本都是體現(xiàn)到最后你的產(chǎn)品綜合的價(jià)格競(jìng)爭(zhēng)力上，如果政府要進(jìn)行一個(gè)徹底的把自己放在一個(gè)市場(chǎng)競(jìng)爭(zhēng)環(huán)境里面體現(xiàn)你的競(jìng)爭(zhēng)力的話，那么所有的基礎(chǔ)生產(chǎn)資源，生產(chǎn)要素必須是市場(chǎng)化的姿態(tài)出現(xiàn)在市場(chǎng)上的。如果從這一點(diǎn)來(lái)看的話，我想現(xiàn)在更好的是一個(gè)掌握核心技術(shù)、已經(jīng)完全是處于競(jìng)爭(zhēng)力的企業(yè)規(guī)避風(fēng)險(xiǎn)要強(qiáng)于現(xiàn)在這些企業(yè)。第二個(gè)問(wèn)題是管理方式的糾偏問(wèn)題，我們政府是更傾向于供給端，從現(xiàn)在來(lái)看，因?yàn)槟阏麄€(gè)經(jīng)濟(jì)是國(guó)際化，這種供給管理往往是在匯率上就沒(méi)有辦法去調(diào)控這些企業(yè)跟外部的競(jìng)爭(zhēng)，我們整個(gè)出口沒(méi)有辦法去走，跟我們政府原來(lái)的管理方式也是有關(guān)系的現(xiàn)在來(lái)看的話，從供給管理必須走向供需管理，投資預(yù)期和投資行為，再去影響上游這樣一些企業(yè)，抗波動(dòng)性會(huì)更強(qiáng)一點(diǎn)。

目前來(lái)看比較難做的是刺激民間投資，技術(shù)進(jìn)步要通過(guò)什么樣的方式才能刺激整個(gè)需求端，在這個(gè)需求怎么生產(chǎn)鏈條傳遞，目前我們還沒(méi)有看到一個(gè)解決性的措施。第三個(gè)問(wèn)題是我們講到的最重要走的路，增長(zhǎng)方式的糾偏。政府在這里面，可以做的事情是微乎其微，你沒(méi)有辦法使你的出口做一個(gè)產(chǎn)業(yè)升值，你也沒(méi)有辦法使你的投資一夜之間就按照新的模式去發(fā)展，因?yàn)橥顿Y有一個(gè)路徑去依賴的問(wèn)題，目前要做的是通過(guò)一些措施使比較低的內(nèi)需迅速擴(kuò)大，內(nèi)需迅速擴(kuò)大帶動(dòng)新的增長(zhǎng)，從目前來(lái)講的話，可以出力的環(huán)節(jié)是整個(gè)勞動(dòng)力整個(gè)成本上升的趨勢(shì)，我們可以看到收入分配這個(gè)領(lǐng)域的措施還有對(duì)低收入人群基本的保障，可能在這一塊可以做的事情更多一點(diǎn)。第二塊是受益于勞動(dòng)力上漲帶來(lái)的消費(fèi)升級(jí)。第三塊是城市的中產(chǎn)階級(jí)，對(duì)整個(gè)社會(huì)進(jìn)步的貢獻(xiàn)應(yīng)該來(lái)起到一個(gè)主要地位的，這些人現(xiàn)在問(wèn)題有兩個(gè)方面：1、稅收負(fù)擔(dān)的加重，基本上是更大的成本會(huì)是靠這些人群，他最有生產(chǎn)力，抗壓人群也最強(qiáng)，這個(gè)問(wèn)題政策可能關(guān)注更多的是這類人群，從消費(fèi)來(lái)講是這兩條主線。

對(duì)整個(gè)經(jīng)濟(jì)的命脈關(guān)系更好一點(diǎn)，從綜合來(lái)說(shuō)，我們的觀點(diǎn)是這樣的，短期實(shí)際上衰退已經(jīng)不可避免的中長(zhǎng)期來(lái)說(shuō)，不是短期一粗二就的，所以他會(huì)選擇一個(gè)中性的道路，在短期投資領(lǐng)域做一個(gè)引導(dǎo)，給產(chǎn)業(yè)升級(jí)做一個(gè)刺激性的因素，可能在過(guò)于緊鎖的全球環(huán)境貨幣上有一個(gè)讓步，這個(gè)讓步我們預(yù)期不會(huì)很直接的從貨幣供給率刺激銀行把銀行的杠桿放大，政政府做的資產(chǎn)證券化這個(gè)行為已經(jīng)預(yù)期這一點(diǎn)。你要解決整個(gè)社會(huì)投資的資金的需求這個(gè)需求第一個(gè)方面，可能說(shuō)銀行整個(gè)經(jīng)營(yíng)的杠桿放大，第二個(gè)通過(guò)資產(chǎn)證券化把集留在體系內(nèi)的風(fēng)險(xiǎn)放到市場(chǎng)上，讓市場(chǎng)來(lái)承擔(dān)風(fēng)險(xiǎn)，我們認(rèn)為短期來(lái)看，很難看到政府很老的刺激投資的道路。更可行的是從長(zhǎng)遠(yuǎn)的眼光做事情，不可避免的盈利會(huì)有一個(gè)下跌。從長(zhǎng)期來(lái)說(shuō)有經(jīng)濟(jì)規(guī)律不可避免的增長(zhǎng)的規(guī)律，確確實(shí)實(shí)在整個(gè)市場(chǎng)股指下跌的過(guò)程中會(huì)有投資的價(jià)值，基于這些考慮我們?cè)谂渲蒙辖ㄗh大家短期里面選擇一些確實(shí)可以做風(fēng)險(xiǎn)回避的這些領(lǐng)域，同時(shí)把這個(gè)投資眼光放的長(zhǎng)遠(yuǎn)一點(diǎn)，不要管政策短期做什么樣的動(dòng)作，你可以選擇購(gòu)買(mǎi)他。我們做了一個(gè)整個(gè)企業(yè)ROE投資的測(cè)算，我們選取了投資增長(zhǎng)率和整個(gè)通貨膨脹的盈利環(huán)境的測(cè)算，這里面我們發(fā)現(xiàn)有一些企業(yè)和行業(yè)在幾論小滯脹里面反映出他有一些增長(zhǎng)的空間的，產(chǎn)業(yè)的生產(chǎn)設(shè)備領(lǐng)域消費(fèi)里面的一些像醫(yī)藥食品飲料紡織服裝里面，這里面看，整個(gè)經(jīng)濟(jì)是不穩(wěn)定的，消費(fèi)是穩(wěn)定的增長(zhǎng)，產(chǎn)業(yè)增長(zhǎng)是不斷在企業(yè)盈利里面得到體現(xiàn)，第二個(gè)配置我們說(shuō)，政策必須對(duì)整個(gè)滯脹的衰退做一個(gè)反向的動(dòng)作，使我們得到短期投資效益，整個(gè)政策集中在消費(fèi)和新興產(chǎn)業(yè)和貨幣地產(chǎn)政策的松動(dòng)，這里面我們要強(qiáng)調(diào)的，可能這一論的刺激政策著眼點(diǎn)沒(méi)有辦法解決長(zhǎng)期問(wèn)題，所以效益是短期的，這樣的配置應(yīng)該是短期的差價(jià)的配制不是長(zhǎng)期價(jià)值回報(bào)的配置，從長(zhǎng)期來(lái)看，我們做了美國(guó)和日本的經(jīng)驗(yàn)，從這些國(guó)家長(zhǎng)期的整個(gè)產(chǎn)業(yè)升級(jí)的路子上來(lái)看他們表現(xiàn)出來(lái)的是一個(gè)什么樣的規(guī)律，這里面的規(guī)律可以提出幾點(diǎn)來(lái)供大家分享，一個(gè)是高擴(kuò)張和高回報(bào)的行業(yè)可以有好的發(fā)展方向，比如說(shuō)醫(yī)藥和食品飲料零售個(gè)人用品等等。這個(gè)回報(bào)確確實(shí)實(shí)長(zhǎng)期來(lái)說(shuō)戰(zhàn)勝了很多的金融類的企業(yè)。

第二個(gè)是新興技術(shù)，創(chuàng)業(yè)板在不同的時(shí)間點(diǎn)所謂的新興產(chǎn)業(yè)跟長(zhǎng)期估值傳統(tǒng)產(chǎn)業(yè)會(huì)有甚么樣的表現(xiàn)，從測(cè)算結(jié)果上來(lái)看，在不同的時(shí)間點(diǎn)上，新興產(chǎn)業(yè)比傳統(tǒng)產(chǎn)業(yè)有一個(gè)股指議價(jià)，在1.5倍到2倍之間，如果從長(zhǎng)期的經(jīng)驗(yàn)來(lái)看，我們目前的新興產(chǎn)業(yè)雖然代表了一個(gè)很好的發(fā)展方向，但是目前的估值超越了目前的議價(jià)空間，現(xiàn)在整個(gè)議價(jià)水平是4倍左右的。從投資上來(lái)看去掉一個(gè)經(jīng)驗(yàn)值，上級(jí)也處于一個(gè)忠告段的水平了。應(yīng)該回避這些方面的影響。從歷史上來(lái)看，日本的經(jīng)驗(yàn)還又可以借鑒的，產(chǎn)業(yè)升級(jí)的過(guò)程中，這些相關(guān)的產(chǎn)業(yè)，有一個(gè)歷史長(zhǎng)期的正回報(bào)效應(yīng)這里面有電子精密儀器啊，這些行業(yè)都代表他60年代到80年代整個(gè)國(guó)際上有代表性的產(chǎn)業(yè)，我現(xiàn)在想說(shuō)的問(wèn)題，站在這個(gè)點(diǎn)上，中國(guó)未來(lái)得產(chǎn)業(yè)升級(jí)現(xiàn)在還沒(méi)有辦法看到我們可以看到的是，一個(gè)是機(jī)電技術(shù)的進(jìn)口替代，第二個(gè)方面是跟消費(fèi)相關(guān)以及信息技術(shù)應(yīng)用領(lǐng)域比較成熟的電子信息，這樣的產(chǎn)業(yè)中國(guó)有提升，但是沒(méi)有辦法在整個(gè)市場(chǎng)競(jìng)爭(zhēng)環(huán)境里面占到絕對(duì)的優(yōu)勢(shì)，目前來(lái)看，不能確定某些領(lǐng)域可以成為世界上叫板的領(lǐng)域。

從這些思路來(lái)看，下半年對(duì)整個(gè)市場(chǎng)環(huán)境來(lái)講，可能是說(shuō)謹(jǐn)慎的態(tài)勢(shì)占主要地位，從選擇來(lái)講，去選擇一些可以規(guī)避風(fēng)險(xiǎn)同時(shí)可以又超額收益的配置，所以就選了一些零售、家電，電子信息、環(huán)保、保險(xiǎn)、房地產(chǎn)。從長(zhǎng)期來(lái)看的話，對(duì)日本房地產(chǎn)泡沫也有一些跟蹤研究，從研究結(jié)果來(lái)看，現(xiàn)在房地產(chǎn)的問(wèn)題是短期價(jià)格過(guò)高，沒(méi)有辦法去支持現(xiàn)在的需求增長(zhǎng)，但是從長(zhǎng)遠(yuǎn)歷史角度來(lái)看的話，房地產(chǎn)在中國(guó)的有效需求還在，而且這個(gè)有效需求有人口增長(zhǎng)在做支持，有效需求還在那么這個(gè)短期政策調(diào)整對(duì)房地產(chǎn)的投資是好事，可以保證在未來(lái)五年配置有效需求的成長(zhǎng)，房地產(chǎn)還有一個(gè)投資匯報(bào)的空間，是一個(gè)有彈性的行業(yè)。我要講的是，醫(yī)藥，是一個(gè)長(zhǎng)期趨勢(shì)非常看好的一個(gè)行業(yè)，但無(wú)論是從企業(yè)盈利增長(zhǎng)還是政策可預(yù)期，它的價(jià)值和回報(bào)沒(méi)有什么可便宜的，可挖掘的，里面會(huì)有挖掘非常充分的小品種，除非說(shuō)它的價(jià)格優(yōu)一些什么因素能夠顯得更便宜一點(diǎn)，才考慮把這個(gè)醫(yī)藥配置進(jìn)去?；旧辖裉熘v這幾個(gè)方面的問(wèn)題，謝謝大家！

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