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□中信證券 許彪 毛長(zhǎng)青

白酒行業(yè)景氣回升態(tài)勢(shì)明確。目前白酒板塊估值仍處于2005年以來的相對(duì)低位，隨著行業(yè)景氣逐步回升，未來估值修復(fù)的動(dòng)力將非常強(qiáng)勁。

2009年10月份，我國白酒產(chǎn)量為64.96萬噸，接近近年來的月度最高值；同比增長(zhǎng)25.8%，漲幅達(dá)去年同期的兩倍。2009年1-8月，白酒行業(yè)銷售收入1243億元，同比增長(zhǎng)25.1%，高于年初5個(gè)百分點(diǎn)，今年以來增速持續(xù)提高；白酒行業(yè)總利潤166億元，同比上漲23.1%，自2008年5月份以來增速首次止跌回升。我們預(yù)計(jì)受經(jīng)濟(jì)形勢(shì)向好、增長(zhǎng)方式轉(zhuǎn)型和流動(dòng)性充裕三大因素帶動(dòng)，白酒行業(yè)景氣將繼續(xù)上行，明年下半年開始將持續(xù)高速增長(zhǎng)。消費(fèi)升級(jí)因經(jīng)濟(jì)危機(jī)沖擊短期放緩，目前已步入重啟軌道，未來將繼續(xù)推動(dòng)白酒行業(yè)結(jié)構(gòu)優(yōu)化。

2005年以來，白酒行業(yè)市盈率持續(xù)高于A股平均水平。在2008年一季度，與A股均值比例曾一度達(dá)到歷史峰值。今年以來白酒行業(yè)對(duì)于A股的估值水平雖然震蕩上行，但目前仍處于2005年以來的相對(duì)低位。與A股其他行業(yè)相比，白酒行業(yè)估值在28個(gè)行業(yè)中排名第十位(根據(jù)中信證券研究部各行業(yè)分析師的2009、2010年盈利預(yù)測(cè)計(jì)算)。我們認(rèn)為，隨著白酒行業(yè)景氣逐步回升，未來估值修復(fù)的動(dòng)力將非常強(qiáng)勁。

一線企業(yè)將重回白酒行業(yè)領(lǐng)軍地位。2009年初我們率先提出“改善型”公司的概念。我們的觀點(diǎn)是，在宏觀經(jīng)濟(jì)復(fù)蘇之前，應(yīng)關(guān)注行業(yè)中相對(duì)有恢復(fù)機(jī)會(huì)的白酒公司，并重點(diǎn)推薦以古井貢酒、山西汾酒為代表的二線白酒企業(yè)。目前經(jīng)濟(jì)復(fù)蘇態(tài)勢(shì)已明確，而前期漲幅明顯的二線企業(yè)估值已不具優(yōu)勢(shì)，我們認(rèn)為市場(chǎng)熱點(diǎn)將從二線白酒企業(yè)轉(zhuǎn)向β值較大的一線企業(yè)，以瀘州老窖、貴州茅臺(tái)、五糧液為代表的“三駕馬車”將引領(lǐng)白酒板塊走強(qiáng)。

我們認(rèn)為，在四季度消費(fèi)旺季，白酒行業(yè)景氣存在加速回升的可能，且高端白酒提價(jià)漸行漸近，高端白酒企業(yè)估值水平有望繼續(xù)提高。我們維持白酒行業(yè)“強(qiáng)于大市”投資評(píng)級(jí)，重點(diǎn)推薦高端白酒企業(yè)，推薦順序依次為瀘州老窖、貴州茅臺(tái)、五糧液。

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