2010年12月15日 01:09
來(lái)源：證券時(shí)報(bào)

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2011年重點(diǎn)關(guān)注調(diào)控政策和資源擴(kuò)張能力

全球銅礦山成本曲線由于需求的增長(zhǎng)以及礦山開發(fā)難度的加大，新礦山的綜合成本越來(lái)越高,這就要求金屬價(jià)格達(dá)到高水平才能刺激出產(chǎn)量。 來(lái)源：Brook Hunt，國(guó)金證券研究所

國(guó)金證券研究所

流動(dòng)性環(huán)境有利金屬價(jià)格

全球整體流動(dòng)性依然寬裕。美國(guó)非農(nóng)就業(yè)情況短期內(nèi)難以顯著好轉(zhuǎn)、國(guó)內(nèi)核心通脹率不高，美聯(lián)儲(chǔ)依然會(huì)維持低利率和量化寬松政策，美國(guó)的退出政策必然滯后于實(shí)體經(jīng)濟(jì)的復(fù)蘇。近期結(jié)束的中央經(jīng)濟(jì)會(huì)議定調(diào)穩(wěn)健政策，宏觀經(jīng)濟(jì)的目標(biāo)(預(yù)計(jì)GDP8%)決定了信貸目標(biāo)(預(yù)計(jì)7.5萬(wàn)億)不會(huì)大幅下降，這就消除了前期市場(chǎng)關(guān)于宏觀調(diào)控從緊的悲觀預(yù)期。

商品市場(chǎng)將是流動(dòng)性的重要選擇，商品市商品貨幣和商品股票的聯(lián)動(dòng)性也說(shuō)明資金配置對(duì)于商品的影響越來(lái)越重要，流動(dòng)性因素越來(lái)越值得重視。

金屬消費(fèi)溫和向上

新興市場(chǎng)國(guó)家的金屬消費(fèi)在金融危機(jī)后率先反彈。雖然由于基數(shù)原因，消費(fèi)增速出現(xiàn)回落，但是我們認(rèn)為新興市場(chǎng)國(guó)家的金屬消費(fèi)在未來(lái)依然保持較高水平。

歐美發(fā)達(dá)國(guó)家經(jīng)濟(jì)復(fù)蘇勢(shì)頭良好，我們預(yù)計(jì)未來(lái)隨著制造業(yè)的復(fù)蘇，發(fā)達(dá)國(guó)家的金屬消費(fèi)緩慢回升可以期待。

我們認(rèn)為未來(lái)金屬消費(fèi)更多看新興市場(chǎng)的表現(xiàn)，主要原因在于：

1.發(fā)達(dá)國(guó)家對(duì)金屬消費(fèi)的影響力下降。例如銅消費(fèi)比重從1999年的60.7%下降到2009年的39.2%。

2.中國(guó)因素仍是主旋律。預(yù)計(jì)2012年中國(guó)的銅鋁鋅鉛消費(fèi)的全球占比分別為35.77%、40.84%、41.49%、44.21%

由于中國(guó)需求的拉動(dòng)，我們預(yù)計(jì)未來(lái)三年銅會(huì)出現(xiàn)明顯的供求缺口，而鋅的供求缺口將會(huì)在2012年以后顯現(xiàn)。

庫(kù)存因素也是我們必須考慮的。通過(guò)比較銅的表觀消費(fèi)量和由工業(yè)增加值推算的銅消費(fèi)，我們可以明顯看到中國(guó)銅庫(kù)存的變化趨勢(shì)。銅的去庫(kù)/補(bǔ)庫(kù)周期性十分明顯，由此可以判斷2011年中國(guó)將再次進(jìn)入銅的補(bǔ)庫(kù)周期。

金屬供給受到多方面限制

1、礦產(chǎn)品的產(chǎn)出限制

由于金融危機(jī)的發(fā)生，使得很多礦山的投資計(jì)劃出現(xiàn)了推遲甚至取消，而更多的風(fēng)險(xiǎn)勘探也由于缺乏資金而中止。這對(duì)未來(lái)金屬礦山的產(chǎn)出將會(huì)產(chǎn)生一定的限制。

我們關(guān)注礦山的產(chǎn)出，更多的要關(guān)注礦山的成本，礦山的成本曲線比產(chǎn)量更為重要。雖然礦產(chǎn)品暴利的觀念已經(jīng)深入人心，但是由于需求的增長(zhǎng)以及礦山開發(fā)難度的加大，新礦山的綜合成本越來(lái)越高。這就要求金屬價(jià)格需要達(dá)到很高的水平才能刺激出產(chǎn)量，在產(chǎn)的成本最高的礦山對(duì)金屬價(jià)格有很好的支撐作用。

成本曲線也是金屬基本面的重要組成。

2、冶煉產(chǎn)能的限制

全球主要的電解銅、電解鋁、電鉛、電鋅的冶煉產(chǎn)能都在中國(guó)，隨著中國(guó)政府對(duì)節(jié)能減排的重視，中國(guó)冶煉企業(yè)高污染、高能耗的發(fā)展之路即將被終結(jié)。

未來(lái)淘汰落后產(chǎn)能、提高冶煉企業(yè)的進(jìn)入門檻和環(huán)保成本是大勢(shì)所趨，我們預(yù)計(jì)隨著淘汰政策的持續(xù)推進(jìn)，中國(guó)冶煉企業(yè)產(chǎn)能嚴(yán)重過(guò)剩的局面將出現(xiàn)改變。未來(lái)冶煉產(chǎn)能也將成為金屬供給的瓶頸。

根據(jù)有色金屬協(xié)會(huì)的規(guī)劃，十二五期間十種有色金屬的總量將會(huì)控制在4100萬(wàn)噸以內(nèi)，嚴(yán)格控制有色冶煉產(chǎn)能的盲目擴(kuò)張。

投資策略及重點(diǎn)公司推薦

通過(guò)比較礦山產(chǎn)出、冶煉限制、成本因素、需求因素以及負(fù)面因素，我們對(duì)基本金屬的投資排序依次為銅、錫、鋅、鉛、鎳、鋁，理由如下：

銅、錫的下游需求良好，而礦產(chǎn)品產(chǎn)出瓶頸使得供求缺口在2011年將進(jìn)一步加大；鉛、鋅受到中國(guó)政策調(diào)控的影響，供給面臨冶煉瓶頸，也將會(huì)出現(xiàn)少量缺口；鎳由于高成本紅土鎳礦的存在，需求復(fù)蘇后高鎳價(jià)可以維持；房地產(chǎn)需求復(fù)蘇緩慢，影響電解鋁價(jià)格的表現(xiàn)。

鉬更多看中國(guó)對(duì)原生鉬礦的政策調(diào)控力度。中國(guó)鉬儲(chǔ)量全球第一，全球原生鉬礦60%來(lái)自中國(guó)，世界級(jí)大型鉬礦中國(guó)占三；通過(guò)控制行業(yè)準(zhǔn)入門檻，減少中小礦山產(chǎn)出，有效減少原生鉬產(chǎn)量。

此外，還需要關(guān)注：

政策對(duì)行業(yè)的影響。其中，節(jié)能減排對(duì)于高耗能、高污染的鉛、鋁冶煉影響最大，對(duì)于銅、鋅冶煉也有一定的影響。其次行業(yè)整合將有效減少鉬的供給，鼓勵(lì)上市公司整合資源。

資源是公司價(jià)值核心。公司現(xiàn)有資源價(jià)值的提升在于未來(lái)產(chǎn)能、儲(chǔ)量的增加；大股東資源注入，可以解決同業(yè)競(jìng)爭(zhēng)；人民幣升值將加速中國(guó)稀缺資源的海外并購(gòu)，上市公司具有平臺(tái)優(yōu)勢(shì)，國(guó)內(nèi)眾多中小礦山也是收購(gòu)標(biāo)的。

因此，我們重點(diǎn)關(guān)注受益淘汰落后產(chǎn)能、資源保護(hù)等調(diào)控政策和具有資源擴(kuò)張能力的公司：江西銅業(yè)、云南銅業(yè)、西部資源、中金嶺南、西部礦業(yè)、吉恩鎳業(yè)、金鉬股份和云鋁股份。

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