2013年07月10日 06:34
來源：中國證券報(bào) 作者：李良 曹乘瑜

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國債期貨上市日益臨近，令市場針對國債期貨的各種預(yù)期不斷升溫。許多慣于在市場中“淘金”的套利者正在絞盡腦汁，期望在國債期貨上市后開發(fā)出新的套利模式。但被視為國債期貨潛在“大客戶”的公募基金和私募基金卻仍在觀望。

多家基金公司和私募基金在接受采訪時(shí)均表示，目前尚無針對國債期貨進(jìn)行產(chǎn)品設(shè)計(jì)的規(guī)劃，未來將會視國債期貨的實(shí)際運(yùn)行效果來決定是否推出相關(guān)產(chǎn)品。多位債券基金的基金經(jīng)理則直言，債券市場發(fā)展至目前規(guī)模，國債期貨已經(jīng)無法左右現(xiàn)貨市場的波動(dòng)，自己的投資依舊以債券基本面為主，國債期貨的推出并不會影響自己的投資判斷。

公募觀望氣氛濃厚 

與外界火熱的預(yù)期不同，基金公司似乎并不愿一啖國債期貨產(chǎn)品“頭湯”。

上海某中型基金公司有關(guān)人士表示，公司目前并沒有設(shè)計(jì)以國債期貨為投資對象的產(chǎn)品計(jì)劃。他坦承，近年來基金業(yè)固定收益產(chǎn)品的飛速發(fā)展，令基金業(yè)對國債期貨的關(guān)注度很高，一些基金公司也針對性地做了一些模型和實(shí)驗(yàn)。但他同時(shí)指出，這離正式推出產(chǎn)品還有很大的距離?！皣鴤谪浗型：筮@么多年，中國債券市場取得了飛躍式的發(fā)展。在當(dāng)前市場環(huán)境下，國債期貨推出后是否真的能夠達(dá)到預(yù)期效果，其中的風(fēng)險(xiǎn)點(diǎn)又會在哪里，都需要進(jìn)一步的觀察后才能確定。在這些問題沒有找到答案之前，對風(fēng)險(xiǎn)控制要求較高的基金業(yè)是不會主動(dòng)去搶國債期貨產(chǎn)品‘頭湯’的?！痹撊耸空f。

而與基金公司從戰(zhàn)略角度考慮不同，站在投資第一線的基金經(jīng)理們，對國債期貨的態(tài)度則更為冷淡。某基金公司固定收益總監(jiān)表示，雖然國債期貨能夠提供很高的杠桿，但從控制風(fēng)險(xiǎn)的角度，債券基金和貨幣基金都不會將其作為主要投資對象，只會在有需求時(shí)進(jìn)行小范圍的風(fēng)險(xiǎn)對沖。他強(qiáng)調(diào)指出，從模擬分析的結(jié)果來看，國債期貨并不會影響現(xiàn)貨市場的走勢，相反，國債期貨的波動(dòng)將跟隨現(xiàn)貨市場進(jìn)行，這意味著，國債期貨推出后，債券現(xiàn)貨市場的價(jià)格并不會如預(yù)期般有劇烈波動(dòng)。作為追求絕對收益的固定收益產(chǎn)品基金經(jīng)理，其投資重心依舊會落在現(xiàn)貨市場上。“對我們來說，國債期貨只是一個(gè)工具，其功效類同于股指期貨對股票型基金的作用?！痹摽偙O(jiān)說，“債券的基本面好壞，才是債券基金經(jīng)理最重視的?！?/p>

私募耐心等待時(shí)機(jī) 

基金公司集體觀望的同時(shí)，私募基金則在耐心等待“殺入”時(shí)機(jī)。

北京某債券私募總經(jīng)理表示，未來會推出針對國債期貨的產(chǎn)品，但是近期不會參與其中，因?yàn)榇饲暗姆抡娼灰撞]有進(jìn)行真正的結(jié)算，與實(shí)盤的差異會比較大，貿(mào)然進(jìn)入風(fēng)險(xiǎn)較高?！皣鴤谪浬鲜谐跗?，市場交易還沒呈現(xiàn)出明顯的規(guī)律，我們要等到可以實(shí)盤回測、有確定的盈利策略后再參與，這至少得要五、六個(gè)月吧。”該總經(jīng)理表示。

雖然短期并不會推出國債期貨產(chǎn)品，但該私募總經(jīng)理卻十分看好國債期貨的發(fā)展前景。他認(rèn)為，短期內(nèi)，由于觀望氣氛的存在，導(dǎo)致參與國債期貨的投資者并不多，但由于機(jī)構(gòu)投資者尤其是大型機(jī)構(gòu)有利用國債期貨避險(xiǎn)或套利的需求，他們的逐步參與將會大幅提高國債期貨和現(xiàn)貨市場交易的活躍度?！按騻€(gè)比方，過去可能只有100億規(guī)模的現(xiàn)券交易，規(guī)模再增加會導(dǎo)致賣券變得困難。但再有了國債期貨后，就可以通過國債期貨來賣出現(xiàn)券，導(dǎo)致現(xiàn)券交易的規(guī)模擴(kuò)大到500億甚至更高?！痹摽偨?jīng)理說。

不過，也有私募人士指出，即便國債期貨推出帶來市場更高的活躍度，也并不會對私募債券基金的業(yè)績帶來太大影響。國內(nèi)知名期貨私募基金尊嘉投資內(nèi)部人士認(rèn)為，目前債市容量已經(jīng)較大，截至2012年12月底，我國記賬式國債存量已突破7萬億元，國債期貨不可能像十年前一樣，對債市產(chǎn)生很大的影響。此外，國債本身的風(fēng)險(xiǎn)較低，根據(jù)合約草案，每日價(jià)格最大波動(dòng)幅度擬定為2%，因此，絕對風(fēng)險(xiǎn)并不高。而由于許多私募債券基金目前配置最重的是信用債，不可能通過國債期貨來對沖風(fēng)險(xiǎn)，因此，國債期貨并不會對其業(yè)績產(chǎn)生實(shí)質(zhì)性影響。

浙江某參與二級市場的債券私募人士則表示，對于持有到期策略的投資者來說，甚至不需要國債期貨的套保效果。“國債期貨更多提供的是投機(jī)機(jī)會，比如當(dāng)現(xiàn)券到價(jià)格高位時(shí)，開一些國債期貨的空頭頭寸，但是當(dāng)現(xiàn)券價(jià)格在低位時(shí)，不如趁機(jī)在現(xiàn)券市場補(bǔ)倉。”該私募人士說。

套利者躍躍欲試 

值得關(guān)注的是，在基金、私募等機(jī)構(gòu)投資者觀望的同時(shí)，許多慣于在市場中“淘金”的套利者正在絞盡腦汁，期望在國債期貨上市后開發(fā)出新的套利模式。

套利者盯上的，是國債期貨推出后，將與此前國泰基金推出的國債ETF產(chǎn)品遙相呼應(yīng)，實(shí)際交易過程中會提供高頻交易套利的機(jī)會。某期貨公司人士透露，相較于商品期貨和股指期貨，國債期貨的價(jià)差更加穩(wěn)定，均值回歸特性更強(qiáng)，主次交易量都差不多，容易鎖定價(jià)差，更適合做高頻程序化的跨期套利交易。他表示，從目前測試的高頻程序化交易來看，從委托到成交回報(bào)僅需15毫秒即可完成。不過，從仿真交易的測試情況來看，去年仿真交易最小變動(dòng)單位為1分，年化收益率能達(dá)到60%-70%，不過回撤幅度也很大；但隨著仿真交易的最小變動(dòng)單位改為2厘，交易機(jī)會增多的同時(shí)收益空間收窄，年化收益率約為30%-40%，勝率則可達(dá)到80%。

國泰基金相關(guān)人士則表示，國債ETF架起了國債現(xiàn)貨市場和期貨市場之間的橋梁，有利于促進(jìn)國債期貨的有效定價(jià)，也有助于降低國債期貨的逼空風(fēng)險(xiǎn)，可滿足獲取可交割券的投資者需求以及進(jìn)行套利交易的投資需求。套利方面，具體投資策略包括：期現(xiàn)套利。通過比較最便宜可交割券（或其他可交割券）與經(jīng)轉(zhuǎn)換因子調(diào)整后國債期貨價(jià)格間的差異（基差），利用到期日兩者價(jià)格趨于收斂的規(guī)律，進(jìn)行相應(yīng)的買入基差/賣出基差操作以獲取無風(fēng)險(xiǎn)收益；基差套利?；驹砼c期現(xiàn)套利相同，不過在比較基差后，對其變化趨勢進(jìn)行判斷，進(jìn)行相應(yīng)操作，不同于期限套利的持有到期操作。

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