■記者觀察■本報記者張煒

被市場寄望成為有益嘗試的存量發(fā)行，在IPO啟動伊始就暴露出嚴重的副作用。奧賽康因老股轉(zhuǎn)讓規(guī)模較大而暫緩發(fā)行，被推上輿論的風口浪尖。證監(jiān)會隨后明確表示，發(fā)行人和主承銷商要注意維護市場公平，兼顧發(fā)行人和老股東、個人和機構(gòu)投資者、新股東和原有股東的利益，合理設(shè)定新股和老股的配比數(shù)量。

奧賽康暴露出的問題主要在于兩點：一方面，高價發(fā)行的弊病未除。奧賽康公布的發(fā)行價為72．99元，以公司2012年收益計算，發(fā)行價市盈率達67倍。另一方面，老股轉(zhuǎn)讓的數(shù)量過大。根據(jù)公告，奧賽康此次發(fā)行5546．6萬股，其中新股數(shù)量為1186．25萬股，公司控股股東轉(zhuǎn)讓老股4360．35萬股。這樣一來，“三高”依舊的IPO變成雙重“圈錢”，且存量發(fā)行的副作用帶給市場的傷害更大。以往市場對大小非解禁后單次套現(xiàn)超億元都十分敏感，何況老股東隨IPO立刻套現(xiàn)31億元，遠高出公司新股擬募集的7．9億元，奧賽康的做法勢必遭各方口誅筆伐。

奧賽康看似符合規(guī)則，但其老股轉(zhuǎn)讓的設(shè)想嚴重損害中小投資者利益，值得各方審視與應(yīng)對存量發(fā)行的副作用。存量發(fā)行引入本次IPO改革，政策初衷主要在于三點：一是制約IPO超募，二是抑制“三高”，三是緩減大小非日后解禁對二級市場的沖擊。按證監(jiān)會答記者問的說法，“老股東轉(zhuǎn)讓股票的多少本身也反映其對公司價值的判斷，老股東賣得多，買方自然不敢報高價?！?/p>

這樣的政策初衷并沒有錯，可現(xiàn)在的問題在于，新股發(fā)行定價過程中的市場調(diào)節(jié)作用有限，發(fā)行人和保薦機構(gòu)依然很容易“炮制”高發(fā)行價。老股轉(zhuǎn)讓非但沒有發(fā)揮平衡供需并抑制高定價的作用，而且借“三高”來達到圈錢目的。投資者沒有嘗到老股轉(zhuǎn)讓的“甜頭”，反倒先要為老股提前套現(xiàn)“買單”。

有人提出，存量發(fā)行不如超募發(fā)行，超募畢竟可增加公司資產(chǎn)，將來還有高送轉(zhuǎn)的機會。其實，讓存量發(fā)行新政“夭折”的想法，對A股市場的發(fā)展未必有利。

存量發(fā)行出現(xiàn)“歪嘴和尚念歪經(jīng)”，當務(wù)之急在于，多措并舉解決“三高”及超募發(fā)行的問題，同時消除市場對存量發(fā)行“后遺癥”的擔心。首先，遏制“三高”發(fā)行需要下更大的功夫。證監(jiān)會1月12日晚間新出臺IPO監(jiān)管要求，如擬定的發(fā)行價格（或發(fā)行價格區(qū)間上限）對應(yīng)的市盈率高于同行業(yè)上市公司二級市場平均市盈率，發(fā)行人和主承銷商應(yīng)在網(wǎng)上申購前三周內(nèi)連續(xù)發(fā)布風險公告，每周至少發(fā)布一次。這一規(guī)定拉長了IPO操作的時間，對高價發(fā)行有一定抑制作用。不過，網(wǎng)下配售存在的核心問題依舊，“三高”是否就此遭“一劍封喉”，有待進一步觀察及采取必要措施。

其次，控制老股轉(zhuǎn)讓的數(shù)量。新股和老股的配比數(shù)量不可主次顛倒，須避免老股轉(zhuǎn)讓“喧賓奪主”。有統(tǒng)計顯示，2004年至2007年赴美上市的57家內(nèi)地中小企業(yè)，“發(fā)售新股＋老股轉(zhuǎn)讓”的占41家。其中，在納斯達克采用老股轉(zhuǎn)讓的24家公司，老股東發(fā)售股份占IPO發(fā)售股份的平均比例為15．60％，比例最高的一家為38．15％?？梢?，奧賽康那樣的老股轉(zhuǎn)讓“洪流”，不符合成熟市場的做法。

再次，老股轉(zhuǎn)讓應(yīng)消除市場對其“圈錢”走人的顧慮。老股轉(zhuǎn)讓使老股得以提前套現(xiàn)，與控股股東等在公司上市后因股價破發(fā)而延長鎖定期形成反差。這可能導(dǎo)致發(fā)行人粉飾與包裝財務(wù)報表的動力增大，因而，老股轉(zhuǎn)讓須配套實施更嚴格的問責機制。例如，對于上市后業(yè)績變臉達到一定程度的，無論其股價破發(fā)與否，都該延長相關(guān)老股剩余股份的持股鎖定期；股價破發(fā)的話，由公司承諾采取回購等穩(wěn)定股價的措施。一旦發(fā)生欺詐上市，如何追究已“開溜”的非控股股東的責任，也該有明確說法。