編者按：上市17年，央企長(zhǎng)航油運(yùn)凈虧損55.56億元！終于在連虧4年之后的2014年4月21日公司正式退市，打破了央企不退市的神話。但是，有人質(zhì)疑它惡意退市——因?yàn)?013年公司大筆計(jì)提了固定資產(chǎn)減值準(zhǔn)備和預(yù)計(jì)負(fù)債導(dǎo)致巨虧了59億元，是故意為之；而長(zhǎng)期合作伙伴信永中和會(huì)計(jì)師事務(wù)所也對(duì)此絕情地出具了“無法表示意見”，這更加速了長(zhǎng)油的退市步伐?；诖?，甚至有不少中小股東要求維權(quán)。

那么，在*ST長(zhǎng)油退市背后究竟隱藏著什么原因？本刊認(rèn)為是公司失當(dāng)?shù)娜蚧斑M(jìn)戰(zhàn)略以及僵化的國(guó)企體制導(dǎo)致了長(zhǎng)航油運(yùn)跌成“仙股”的命運(yùn)。而長(zhǎng)航油運(yùn)并非個(gè)案，還有*ST鳳凰、*ST鋼構(gòu)等央企同病相憐。

*ST長(zhǎng)油謝幕背后存疑云

*ST長(zhǎng)油的“死亡”并非意外，在連續(xù)虧損了4年之后，公司于2013年4月21日進(jìn)入退市整理期交易，打破了央企不退市的神話。但是長(zhǎng)油此舉卻被部分市場(chǎng)人士解讀為“惡意退市”，因?yàn)楣?013年大手筆計(jì)提了對(duì)自有超大型原油運(yùn)輸船的資產(chǎn)減值準(zhǔn)備，以及對(duì)新加坡全資子公司計(jì)提了預(yù)計(jì)負(fù)債，直接導(dǎo)致2013年報(bào)公司巨虧59個(gè)億，就連長(zhǎng)期合作的會(huì)計(jì)師事務(wù)所也因其持續(xù)經(jīng)營(yíng)能力存疑出具了“無法表示意見。”

退市長(zhǎng)油

公司全稱是“中國(guó)長(zhǎng)江航運(yùn)集團(tuán)南京油運(yùn)股份有限公司”，代碼600087。公司是由南京長(zhǎng)江油運(yùn)公司聯(lián)合長(zhǎng)江沿線八家國(guó)有大中型石油化工企業(yè)共同發(fā)起，于1993年7月20日經(jīng)國(guó)家體改委體改生[1993]120號(hào)文批準(zhǔn)設(shè)立的定向募集股份有限公司。1997年5月，經(jīng)中國(guó)證監(jiān)會(huì)批準(zhǔn)，公司股票于1997年6月12日在上海證券交易所掛牌交易。公司曾經(jīng)用名南京水運(yùn)，后改名為長(zhǎng)航油運(yùn)，*ST長(zhǎng)油。公司主要從事石油及制品、化學(xué)制品及其他貨物倉儲(chǔ)、運(yùn)輸；石油及制品、化學(xué)產(chǎn)品銷售；國(guó)際船舶危險(xiǎn)品運(yùn)輸；國(guó)際船舶管理等業(yè)務(wù)。其實(shí)際控制人為國(guó)務(wù)院國(guó)資委?！　?/p>

新加坡子公司巨虧確認(rèn)欠妥

*ST長(zhǎng)油近期退市的直接導(dǎo)火索是新加坡全資子公司。正是上市公司對(duì)于這家子公司計(jì)提了巨額的固定資產(chǎn)減值，以及長(zhǎng)油母公司針對(duì)與這家子公司之間的往來款計(jì)提了巨額的壞賬準(zhǔn)備，才使得上市公司爆出了高達(dá)近60億元的驚人虧損。

根據(jù)年報(bào)披露的數(shù)據(jù)，長(zhǎng)航油運(yùn)（新加坡）有限公司2013年末凈資產(chǎn)為-30.25億元，當(dāng)年度虧損28.66億元。這些虧損額度連同資不抵債的財(cái)務(wù)數(shù)據(jù)，一并被納入到了*ST長(zhǎng)油最終的合并會(huì)計(jì)報(bào)表當(dāng)中。當(dāng)然，從會(huì)計(jì)核算的角度來看，這沒有問題，長(zhǎng)航油運(yùn)（新加坡）有限公司完全滿足被納入合并會(huì)計(jì)報(bào)表的條件。

但是如果從經(jīng)濟(jì)實(shí)質(zhì)的角度來看，此舉卻又存在了不小的問題。

長(zhǎng)航油運(yùn)（新加坡）既然是一家有限公司，那么其股東，也即長(zhǎng)油母公司，連同母公司背后的A股投資者，都只需要以出資額對(duì)長(zhǎng)航油運(yùn)的負(fù)債負(fù)責(zé)，而對(duì)于全資子公司的負(fù)債并沒有償還義務(wù)。當(dāng)長(zhǎng)航油運(yùn)（新加坡）已經(jīng)處于嚴(yán)重資不抵債狀態(tài)時(shí)，長(zhǎng)油母公司也不需要對(duì)該公司背負(fù)的外部債務(wù)履行償還義務(wù)。也就是說，該公司賬面上-30.25億元的凈資產(chǎn)，是不需要長(zhǎng)油母公司為其填補(bǔ)上這個(gè)窟窿的，最壞的打算是，長(zhǎng)航油運(yùn)（新加坡）公司申請(qǐng)破產(chǎn)保護(hù)而已。

從這個(gè)角度來看，長(zhǎng)航油運(yùn)（新加坡）有限公司高達(dá)-30.25億元的凈資產(chǎn)，已經(jīng)資不抵債，此時(shí)將該子公司負(fù)債全部納入到長(zhǎng)油最終的合并會(huì)計(jì)報(bào)表當(dāng)中，并不符合其經(jīng)濟(jì)實(shí)質(zhì)。由此不免令人存疑，*ST長(zhǎng)油最終高達(dá)近60億元的巨額虧損，以及

-20.97億元的賬面凈資產(chǎn)，是否真實(shí)反映了上市公司的真實(shí)經(jīng)濟(jì)價(jià)值？

審計(jì)意見依據(jù)不足

根據(jù)長(zhǎng)油的2013年報(bào)，自從公司上市以來一直為*ST長(zhǎng)油提供審計(jì)服務(wù)的信永中和會(huì)計(jì)師事務(wù)所對(duì)其財(cái)務(wù)報(bào)告的審計(jì)意見為“無法表示意見”，也就是說審計(jì)師無法確認(rèn)*ST長(zhǎng)油最終的利潤(rùn)、資產(chǎn)負(fù)債數(shù)據(jù)的真實(shí)性和合理性。

審計(jì)意見

審計(jì)意見是指審計(jì)師在完成審計(jì)工作后，對(duì)于鑒證對(duì)象是否符合鑒證標(biāo)準(zhǔn)而發(fā)表的意見。分別是：1，標(biāo)準(zhǔn)的無保留意見：審計(jì)師認(rèn)為被審計(jì)者的財(cái)務(wù)報(bào)表已按照適用的會(huì)計(jì)準(zhǔn)則的規(guī)定編制并在所有重大方面公允反映了被審計(jì)者的財(cái)務(wù)狀況、經(jīng)營(yíng)成果和現(xiàn)金流量;2，帶強(qiáng)調(diào)事項(xiàng)段的無保留意見：審計(jì)師認(rèn)為被審計(jì)者編制的財(cái)務(wù)報(bào)表符合相關(guān)會(huì)計(jì)準(zhǔn)則的要求并在所有重大方面公允反映了被審計(jì)者的財(cái)務(wù)狀況、經(jīng)營(yíng)成果和現(xiàn)金流量，但是存在需要說明的事項(xiàng)，如對(duì)持續(xù)經(jīng)營(yíng)能力產(chǎn)生重大疑慮及重大不確定事項(xiàng)等;3，保留意見：審計(jì)師認(rèn)為財(cái)務(wù)報(bào)表整體是公允的，但是存在影響重大的錯(cuò)報(bào);4，否定意見：審計(jì)師認(rèn)為財(cái)務(wù)報(bào)表整體是不公允的或沒有按照適用的會(huì)計(jì)準(zhǔn)則的規(guī)定編制;5，無法表示意見：審計(jì)師的審計(jì)范圍受到了限制，且其可能產(chǎn)生的影響是重大而廣泛的，審計(jì)師不能獲取充分的審計(jì)證據(jù)。

自上市以來，長(zhǎng)油以及長(zhǎng)航集團(tuán)旗下兄弟公司*ST鳳凰一直聘用信永中和會(huì)計(jì)師事務(wù)所為公司擔(dān)任外部審計(jì)工作。按理說，信永中和對(duì)于長(zhǎng)油也算是“知根知底”了，而且很難令人相信在重大財(cái)務(wù)政策調(diào)整和會(huì)計(jì)估計(jì)指標(biāo)確認(rèn)等方面，*ST長(zhǎng)油不會(huì)與信永中和進(jìn)行事先溝通。會(huì)計(jì)核算需要建立在會(huì)計(jì)主體是在可持續(xù)經(jīng)營(yíng)條件下的基本假設(shè)上，可能是信永中和認(rèn)為*ST長(zhǎng)油的財(cái)務(wù)質(zhì)量已經(jīng)無法滿足可持續(xù)經(jīng)營(yíng)條件，業(yè)績(jī)不能用一般企業(yè)會(huì)計(jì)準(zhǔn)則來進(jìn)行會(huì)計(jì)核算和審計(jì)，因此最終信永中和還是以一紙“無法表示意見”的審計(jì)結(jié)論，將自己置身于長(zhǎng)油退市的輿論漩渦之外，此舉不免有明哲保身之嫌?！　?/p>

根據(jù)上交所于2012年6月28日公布的最新版《關(guān)于完善上海證券交易所上市公司退市制度的方案》相關(guān)內(nèi)容，首次將會(huì)計(jì)師事務(wù)所針對(duì)上市公司財(cái)務(wù)報(bào)告的審計(jì)意見納入到退市指標(biāo)當(dāng)中，如果連續(xù)3個(gè)會(huì)計(jì)年度被會(huì)計(jì)師事務(wù)所出具否定意見或者無法表示意見將被終止上市。而且這還將影響到退市股票恢復(fù)上市的進(jìn)程，因?yàn)樵诨謴?fù)上市所需滿足的條件之一便是“最近一個(gè)會(huì)計(jì)年度的財(cái)務(wù)會(huì)計(jì)報(bào)告未被會(huì)計(jì)師事務(wù)所出具否定意見、無法表示意見或者保留意見”。從這些新增的退市制度方案內(nèi)容中不難看出，監(jiān)管部門日趨重視中介機(jī)構(gòu)出具的、針對(duì)上市公司的專業(yè)意見，而由信永中和出具的這份“無法表示意見”審計(jì)報(bào)告，對(duì)于長(zhǎng)油的資本命運(yùn)負(fù)面影響不可小覷。

但是細(xì)究起來，其依據(jù)是否充分合理？卻是值得商榷的一件事。

信永中和之所以出具了這樣一份“絕情”的審計(jì)報(bào)告，例舉的“罪狀”其實(shí)歸納起來就三條：巨額虧損、資不抵債和流動(dòng)比率低于1。其實(shí)前兩條完全可以歸結(jié)于一條，正是因?yàn)?013年出現(xiàn)了巨額虧損，才導(dǎo)致長(zhǎng)油凈資產(chǎn)為負(fù)數(shù)、淪落至資不抵債狀態(tài)的。

有意思的是，針對(duì)巨額虧損事項(xiàng)，信永中和是持保留態(tài)度的。這點(diǎn)體現(xiàn)在審計(jì)報(bào)告中的“導(dǎo)致保留意見的事項(xiàng)”部分，針對(duì)長(zhǎng)航油運(yùn)公司之子公司長(zhǎng)航油運(yùn)（新加坡）有限公司以前年度與境外船東公司簽訂了不可撤銷的油輪長(zhǎng)期期租合同，本年新加坡公司對(duì)于長(zhǎng)期期租合同確認(rèn)了預(yù)計(jì)損失”事項(xiàng)，無法獲取充分、適當(dāng)?shù)膶徲?jì)證據(jù)，因此無法確定該事項(xiàng)對(duì)長(zhǎng)航油運(yùn)公司財(cái)務(wù)報(bào)表的影響是否恰當(dāng)，而這一事項(xiàng)又是導(dǎo)致了長(zhǎng)油巨額虧損、資不抵債的“罪魁禍?zhǔn)?rdquo;。

這就形成了一個(gè)很奇怪的邏輯：信永中和針對(duì)出具了“保留意見”的事項(xiàng)結(jié)果，又做出了“無法表示意見”的最終結(jié)論。也就是說信永中和并不認(rèn)同長(zhǎng)油賬面所體現(xiàn)出來的巨額虧損，這本來已經(jīng)足夠表明審計(jì)是“不認(rèn)同”意見了，然而到最后卻仍舊是“無法表示意見”，這在邏輯上面難道不存在前后矛盾嗎？

公司債務(wù)的多少并不重要，關(guān)鍵是公司現(xiàn)金流量的情況是否能夠足以償還。從*ST長(zhǎng)油的現(xiàn)金流表現(xiàn)來看，2013年經(jīng)營(yíng)活動(dòng)產(chǎn)生的現(xiàn)金凈流量多達(dá)8.44億元，相比2012年的-1.85億元明顯好轉(zhuǎn)，投資活動(dòng)產(chǎn)生的現(xiàn)金流量?jī)纛~也由負(fù)轉(zhuǎn)正。那么，*ST長(zhǎng)油2012年的現(xiàn)金流表現(xiàn)岌岌可危，但彼時(shí)此事項(xiàng)并未引起信永中和的疑慮，反倒是現(xiàn)金流量狀況顯著好轉(zhuǎn)的2013年，卻被質(zhì)疑可持續(xù)經(jīng)營(yíng)能力？至于流動(dòng)比率低于1的問題，記者發(fā)現(xiàn)

*ST鳳凰2012年末的流動(dòng)資產(chǎn)余額僅相當(dāng)于流動(dòng)負(fù)債的三分之一，但信永中和也僅對(duì)該公司出具了“帶強(qiáng)調(diào)字段的無保留審計(jì)意見”，這表明流動(dòng)比率低于1不足以導(dǎo)致審計(jì)師出具保留意見和無法表示意見的審計(jì)報(bào)告。

綜合上述分析，有理由質(zhì)疑信永中和針對(duì)*ST長(zhǎng)油出具的審計(jì)報(bào)告依據(jù)不夠充分。

*ST長(zhǎng)油為什么非死不可？

冰凍三尺非一日之寒，*ST長(zhǎng)油的悲劇命運(yùn)也絕非對(duì)新加坡子公司巨額計(jì)提之過。在2007年BDI指數(shù)持續(xù)高漲之際，公司不滿足于長(zhǎng)江沿線運(yùn)輸，也開始了全球化擴(kuò)張性經(jīng)營(yíng)策略，在2007年報(bào)里公司表示“十一五”末公司重點(diǎn)發(fā)展三只主力船隊(duì)，通過落實(shí)已經(jīng)簽訂的批量建造MR型（3萬至6萬載重噸的成品油輪）油輪計(jì)劃，形成33艘左右的船隊(duì)規(guī)模，形成在遠(yuǎn)東清潔油運(yùn)輸市場(chǎng)的優(yōu)勢(shì)，還計(jì)劃形成10艘VLCC（20萬載重噸以上的超大型原油運(yùn)輸船）船隊(duì)，從事遠(yuǎn)洋進(jìn)口原油船隊(duì)。

在這宏偉計(jì)劃指導(dǎo)下，*ST長(zhǎng)油開始瘋狂舉債造船以謀求全球化的布局，同期公司的資產(chǎn)負(fù)債率也不斷攀升，2007年~2010年分別為59%、62%、69%、75%。但是波羅的海原油運(yùn)價(jià)指數(shù)（BDTI)卻在2008年中期高位下跌之后便再也沒有回來，這就造成了*ST長(zhǎng)油一邊是新船交付，新運(yùn)力持續(xù)投入，一邊卻是運(yùn)費(fèi)持續(xù)下跌的經(jīng)營(yíng)困局。截至2013年報(bào)，公司運(yùn)力規(guī)模達(dá)798萬載重噸，相比2007年報(bào)增長(zhǎng)了77%，但是歸屬于母公司股東的凈利潤(rùn)卻早已經(jīng)由正轉(zhuǎn)負(fù)數(shù)了。

在正常的經(jīng)營(yíng)邏輯下，如果主營(yíng)業(yè)務(wù)盈利能力孱弱，甚至是處于虧損的狀態(tài)，相關(guān)企業(yè)應(yīng)當(dāng)極力壓縮產(chǎn)能和產(chǎn)量；即便出于客觀原因，產(chǎn)能和產(chǎn)量降不下來，也至少不會(huì)選擇進(jìn)一步加大投入來擴(kuò)張產(chǎn)品。但是長(zhǎng)油的經(jīng)營(yíng)行為卻很奇怪，自2010年公司出現(xiàn)了虧損之后，虧損額度逐年擴(kuò)大、盈利能力喪失殆盡。但是在最近三年中該公司擁有和控制的船舶數(shù)量、運(yùn)力規(guī)模和實(shí)際貨運(yùn)量、貨運(yùn)周轉(zhuǎn)量都在持續(xù)攀升（見表1），公司的營(yíng)運(yùn)規(guī)模伴隨著虧損額擴(kuò)張，這實(shí)在是不符合正常的經(jīng)營(yíng)邏輯。

在中國(guó)航運(yùn)行業(yè)，頭腦發(fā)燒的不止是*ST長(zhǎng)油，在2007年波羅的海指數(shù)攀高之際，中國(guó)遠(yuǎn)洋、中海集運(yùn)、*ST鳳凰等眾多央企紛紛在航運(yùn)業(yè)周期性高點(diǎn)大舉擴(kuò)張，這點(diǎn)同樣體現(xiàn)在這些公司資產(chǎn)負(fù)債率的攀升上（見表2），而與此同時(shí)，國(guó)際遠(yuǎn)洋油運(yùn)價(jià)格卻在全球經(jīng)濟(jì)放緩以及全球能源消費(fèi)升級(jí)的大背景下持續(xù)低迷，可再生、清潔能源對(duì)于石油能源的替代效應(yīng)壓制了運(yùn)費(fèi)的大幅改善。此時(shí)，在景氣高峰擴(kuò)張的航運(yùn)公司們由于固定成本不得不承受決策失當(dāng)之痛，公司毛利潤(rùn)率持續(xù)走低，甚至為負(fù)數(shù)（見表3）。

《紅周刊》記者還發(fā)現(xiàn)，年報(bào)顯示*ST長(zhǎng)油在2013年向關(guān)聯(lián)方“中石化長(zhǎng)江燃料有限公司”銷售商品15.62億元，占同類業(yè)務(wù)比重為81.69%；2012年時(shí)此項(xiàng)業(yè)務(wù)發(fā)生金額則為9.31億元，占同類業(yè)務(wù)比重更是高達(dá)98.89%。也就是說，長(zhǎng)油貿(mào)易業(yè)務(wù)收入絕大部分來自于關(guān)聯(lián)方。但是這宗業(yè)務(wù)的盈利能力卻令人非常難堪，兩年合計(jì)實(shí)現(xiàn)的毛利潤(rùn)僅400余萬元，毛利率2012年為0.11%，2012年為0.16%，尚不及銀行活期存款利率。況且這還僅是毛利，若再考慮進(jìn)去此項(xiàng)業(yè)務(wù)產(chǎn)生的稅費(fèi)、此項(xiàng)業(yè)務(wù)對(duì)應(yīng)的經(jīng)營(yíng)管理人員薪酬及其他支出，則貿(mào)易業(yè)務(wù)線最終的可實(shí)現(xiàn)利潤(rùn)將必然淪為負(fù)數(shù)。

既然此項(xiàng)業(yè)務(wù)并不賺錢，那么長(zhǎng)油又何必賠本賺吆喝呢？或者為什么不能夠向關(guān)聯(lián)方提高報(bào)價(jià)呢？這一方面是源于*ST長(zhǎng)油背負(fù)的社會(huì)責(zé)任，中石化在長(zhǎng)江沿線的燃油供應(yīng)，很大程度上依賴于

*ST長(zhǎng)油的運(yùn)力，如果長(zhǎng)油“罷工”，勢(shì)必導(dǎo)致長(zhǎng)江沿線燃油供應(yīng)鏈的崩潰；另一方面，燃油供銷又屬于價(jià)格受控產(chǎn)品，公司無法依據(jù)自身企業(yè)利益任意調(diào)整銷售價(jià)格?？梢?，長(zhǎng)油面對(duì)的是一個(gè)非市場(chǎng)化的經(jīng)營(yíng)環(huán)境，根本無法實(shí)現(xiàn)市場(chǎng)化運(yùn)營(yíng)。這也是造成長(zhǎng)油巨虧的另外一個(gè)深層原因。

正是因?yàn)槭茄肫螅诤竭\(yùn)業(yè)和大型船舶租金接近峰值的高位，*ST長(zhǎng)油選擇了大肆擴(kuò)張運(yùn)力，而且在經(jīng)營(yíng)上也是“崽花爺錢不心疼”，這恰恰為該公司日后的“崩盤”埋下了禍根。根據(jù)公司2013年報(bào)披露，“公司2013年自營(yíng)VLCC船隊(duì)平均TCE約為1.87萬美元/天，同期波羅的海TD3線（中東-日本）平均TCE約1.21萬美元/天；MR船隊(duì)平均TCE約為1.29萬美元/天，同期NAVIG 8 MR POOL與TC7線（新加坡-澳大利亞）市場(chǎng)平均TCE分別為1.25萬和1.34萬美元/天”。也就是說，公司VLCC型油輪的期租水平超過了公允條件下市場(chǎng)水平約50%，也成為最終壓垮上市公司的巨額負(fù)擔(dān)之一。

*ST長(zhǎng)油當(dāng)初上市可能是出于為國(guó)企解困的思路。既然是上市了就必然是公眾公司，*ST長(zhǎng)油不再只屬于國(guó)務(wù)院國(guó)資委，而是屬于全體股東。公司2010年以后步步落魄走到退市，其中既有管理層為追求EVA增長(zhǎng)而盲目擴(kuò)張的沖動(dòng)，亦有公司體制僵化的原因。但不管是什么原因，公司都需要將全體股東的錢當(dāng)錢花，為股東創(chuàng)造出真金白銀的利潤(rùn)。