近日，新三板做市商制度的管理規(guī)定正式出爐?！度珖行∑髽I(yè)股份轉(zhuǎn)讓系統(tǒng)做市商做市業(yè)務(wù)管理規(guī)定（試行）》與此前發(fā)布實(shí)施的《股票轉(zhuǎn)讓細(xì)則》一起構(gòu)成了新三板做市轉(zhuǎn)讓業(yè)務(wù)的基本制度框架。同時(shí)，業(yè)內(nèi)人士表示，新三板做市商制度有望在今年8月份正式實(shí)施。

據(jù)全國股份轉(zhuǎn)讓系統(tǒng)公司（以下簡稱“股轉(zhuǎn)系統(tǒng)”）副總經(jīng)理高振營透露，按照目前的工作進(jìn)度及市場準(zhǔn)備情況，新三板掛牌企業(yè)在今年內(nèi)突破1000家已無懸念。

“最新的國九條強(qiáng)調(diào)要加快完善新三板，建設(shè)多層次股權(quán)市場，增加證券交易所市場內(nèi)部層次。”農(nóng)業(yè)銀行首席經(jīng)濟(jì)學(xué)家向松祚在中國經(jīng)營報(bào)社于6月13日舉辦的“新三板集訓(xùn)營”青島站培訓(xùn)活動(dòng)上表示，如果新三板做好流動(dòng)性、信息透明以及退市制度，就會(huì)發(fā)展成規(guī)范健康的市場。此外，出席此次活動(dòng)的國信證券等機(jī)構(gòu)以及眾多企業(yè)家也對新三板的未來充滿希望。

“目前，證監(jiān)會(huì)已經(jīng)預(yù)披露了499家企業(yè)，還有200多家沒有披露，消化掉這些存量至少還需要兩年，在此之后再排隊(duì)等IPO，至少要三四年之后了。因此，有條件的企業(yè)最好可以先在新三板上掛牌。”某與會(huì)券商建議，由于很多民營企業(yè)在發(fā)展過程中存在一些瑕疵，而新三板的規(guī)范相比IPO的規(guī)范要寬松一些，因此民營企業(yè)可以在等待IPO的過程中通過新三板規(guī)范并糾正自身的瑕疵。

中小企業(yè)自我規(guī)范

在中小企業(yè)同時(shí)面臨著行業(yè)激烈競爭與融資難的今天，新三板閘口的開啟，無疑為企業(yè)擁抱資本市場打開了一條通道。截至6月19日，新三板掛牌企業(yè)達(dá)797家，總股本273.68億股，總市值1870.57億元，較2013年年底分別增加119%、174%和236%。

而從已經(jīng)掛牌企業(yè)的行業(yè)上統(tǒng)計(jì)數(shù)據(jù)來看，高新技術(shù)和信息技術(shù)行業(yè)企業(yè)占比最高，接近50%。

企業(yè)掛牌新三板有諸多好處，比如利于企業(yè)定向增發(fā)融資從而降低融資成本、提高企業(yè)的信用等級(jí)、便于股東溢價(jià)出售股份、實(shí)施股權(quán)激勵(lì)機(jī)制留住關(guān)鍵人才等。不過，相形之下，新三板對中小企業(yè)所起到的規(guī)范作用更加重要。“新三板在財(cái)務(wù)、納稅以及關(guān)聯(lián)交易等方面都對中小企業(yè)提出了規(guī)范標(biāo)準(zhǔn)。”清科研究中心新三板研究員尹文宣表示。

按照相關(guān)規(guī)定，中小企業(yè)要掛牌新三板，首先需要滿足六個(gè)條件。第一，依法設(shè)立且存續(xù)滿兩年；第二，業(yè)務(wù)明確，具有持續(xù)經(jīng)營能力；第三，公司治理機(jī)制健全，合法規(guī)范經(jīng)營；第四，股權(quán)明晰，股票發(fā)生和轉(zhuǎn)讓行為合法合規(guī)；第五，主辦券商推薦并持續(xù)督導(dǎo)；第六，全國股轉(zhuǎn)系統(tǒng)要求的其他條件。

“公司的治理機(jī)制健全，簡單而言是指公司是否有三會(huì)一層，即董事會(huì)、股東大會(huì)、監(jiān)事會(huì)以及高級(jí)管理層，其中高級(jí)管理層除了總經(jīng)理、副總經(jīng)理、財(cái)務(wù)總監(jiān)之外，還需要配備董秘。”某券商機(jī)構(gòu)負(fù)責(zé)人舉例說，此前公司曾經(jīng)跟進(jìn)過一家做汽車及相關(guān)產(chǎn)業(yè)的企業(yè)，盡管企業(yè)在細(xì)分市場中已經(jīng)做到全國第三，然而企業(yè)內(nèi)部的銷售、研發(fā)、客戶維護(hù)等多方面事務(wù)都由老板一人承擔(dān)。該券商機(jī)構(gòu)負(fù)責(zé)人指出，這樣的企業(yè)架構(gòu)并不規(guī)范。于是，該企業(yè)通過戰(zhàn)略研究梳理出自己的核心優(yōu)勢，并將銷售之外的其他部分交由他人管理。

“現(xiàn)在券商大概有七八十家，如果企業(yè)今后有IPO的計(jì)劃，建議選擇一家市場占有率較大、業(yè)界排名靠前的機(jī)構(gòu)，因?yàn)檫@些機(jī)構(gòu)往往能夠帶來更多的幫助。”一家參會(huì)的中介機(jī)構(gòu)解釋說，在選擇券商時(shí)，還需要參考同行業(yè)掛牌新三板的公司所選擇的券商，同時(shí)要考量券商項(xiàng)目團(tuán)隊(duì)的素質(zhì)、投融資能力、并購能力等。

信息需要充分披露

“按照新三板的相關(guān)規(guī)定，如果企業(yè)原有股東不足200人，可以直接向股轉(zhuǎn)系統(tǒng)進(jìn)行申報(bào)并等待審核，如果原有股東超過200人，則需要向證監(jiān)會(huì)申報(bào)，由其專門的非上市公眾公司部進(jìn)行審核。”某券商投行業(yè)務(wù)部負(fù)責(zé)人介紹說，股轉(zhuǎn)系統(tǒng)的審核屬于半注冊制半審核制。其中，半注冊制強(qiáng)調(diào)充分信息披露。同時(shí)由于新三板申請掛牌企業(yè)良莠不齊，因此股轉(zhuǎn)系統(tǒng)仍然保留了部分行政審核的職能。

作為一個(gè)新鮮事物，新三板審核并沒有可以參考的標(biāo)桿，因此只能夠從以往IPO審核的案例和理念上進(jìn)行借鑒，但具體的要求會(huì)相對寬松。

目前中國資本市場上IPO的審核分為五個(gè)方面：主體資格、獨(dú)立性、規(guī)范運(yùn)作、財(cái)務(wù)以及募集資金項(xiàng)目。當(dāng)下新三板的審核已經(jīng)覆蓋了前四點(diǎn)。“盡管這四個(gè)方面看起來紛繁復(fù)雜，但其中有一條主線一以貫之，即充分的信息披露。”該券商投行業(yè)務(wù)部負(fù)責(zé)人總結(jié)說，不論是企業(yè)的歷史遺留問題還是財(cái)務(wù)不規(guī)范的問題，都可以花成本以及時(shí)間進(jìn)行規(guī)范，如果企業(yè)有所隱瞞，不僅無法登陸新三板，同時(shí)會(huì)影響企業(yè)今后的IPO審核。

此外，該負(fù)責(zé)人還透露，目前證監(jiān)會(huì)已經(jīng)建立了一個(gè)資料庫名單，凡是有隱瞞及財(cái)務(wù)作假的企業(yè)，都將被列入黑名單。

此外，在由券商主導(dǎo)的財(cái)務(wù)盡職調(diào)查中，一個(gè)重要內(nèi)容就在于考察企業(yè)以往的稅務(wù)是否合規(guī)。中聯(lián)稅務(wù)師事務(wù)所所長鄧艷芳表示，公司的一位客戶曾經(jīng)在掛牌新三板的過程中，由于存在嚴(yán)重的稅務(wù)問題而最終被戰(zhàn)略投資者所放棄，沒能夠成功改制。“其實(shí)，很多擬在新三板掛牌的企業(yè)都存在這個(gè)問題，很值得關(guān)注。”有業(yè)內(nèi)人士指出，如果擬掛牌企業(yè)的會(huì)計(jì)由于差錯(cuò)導(dǎo)致少量補(bǔ)稅，那么只要信息披露充分即可。但如果擬掛牌企業(yè)在掛牌前出現(xiàn)大量臨時(shí)性補(bǔ)稅而缺乏合理說明，即使沒有偷逃稅款的主觀故意，也可能無法通過審核。

遵守獨(dú)立性提示

盡管截至目前，股轉(zhuǎn)系統(tǒng)尚未出現(xiàn)不予出具同意掛牌函的情況，不過今年以來，已有約20家申請掛牌公司被終止審查。根據(jù)股轉(zhuǎn)系統(tǒng)總經(jīng)理助理隋強(qiáng)的解釋，被終止審查的原因在于財(cái)務(wù)資料過期以及主辦券商需要進(jìn)一步補(bǔ)充盡職調(diào)查工作。“作為證監(jiān)會(huì)IPO審核的重點(diǎn)之一，有40%左右被否是因?yàn)楠?dú)立性出了問題。”某位新三板研究專家表示，“盡管新三板中真正終止審核的案例很少，但獨(dú)立性仍然是一個(gè)關(guān)鍵點(diǎn)。”

獨(dú)立性是指發(fā)行人的獨(dú)立生存能力，要求發(fā)行人具有完整的業(yè)務(wù)體系和直接面向市場獨(dú)立經(jīng)營的能力，其中包括資產(chǎn)與業(yè)務(wù)、人員、財(cái)務(wù)、機(jī)構(gòu)獨(dú)立，不存在同業(yè)競爭，不存在嚴(yán)重影響公司獨(dú)立性或者顯示公允的關(guān)聯(lián)交易。“這并非意味著關(guān)聯(lián)方不能夠有關(guān)聯(lián)交易，但要從幾個(gè)方面進(jìn)行比量。”該專家說。

該專家指出，首先，要看關(guān)聯(lián)交易在整個(gè)公司業(yè)務(wù)鏈條上是否處于核心地位，即公司缺少這個(gè)關(guān)聯(lián)交易后是否仍然具有獨(dú)立面向市場的持續(xù)盈利能力。其次，從關(guān)聯(lián)交易金額上看，盡管在2006年以后修訂了以往關(guān)聯(lián)交易不能超過當(dāng)年?duì)I業(yè)收入30%的規(guī)定，但證監(jiān)會(huì)仍然會(huì)通過30%上下浮動(dòng)的比例進(jìn)行判斷。第三，看關(guān)聯(lián)交易的定價(jià)是否公允。

“經(jīng)過券商在掛牌前的盡職調(diào)查，能夠幫助企業(yè)查清產(chǎn)權(quán)、理順股權(quán)、消除隱患、規(guī)避風(fēng)險(xiǎn)、規(guī)范公司治理，夯實(shí)企業(yè)規(guī)范運(yùn)營的基礎(chǔ)。新三板掛牌對企業(yè)的要求迫使企業(yè)要嚴(yán)格按照新三板的上市規(guī)范進(jìn)行管理。而企業(yè)在新三板上市后，仍要接受券商的持續(xù)督導(dǎo)并按照股轉(zhuǎn)系統(tǒng)的交易規(guī)則進(jìn)行披露，這在一定程度上能夠起到推動(dòng)企業(yè)持續(xù)規(guī)范經(jīng)營的作用。”上述券商投行業(yè)務(wù)部負(fù)責(zé)人認(rèn)為，沒有規(guī)范，難有規(guī)模。想做大、想借助于資本市場實(shí)現(xiàn)企業(yè)的快速發(fā)展，上新三板無疑是中小企業(yè)最快速而經(jīng)濟(jì)的選擇，而在跨入新三板的門檻之前，券商的作用必不可少。