每經(jīng)記者 王硯丹 曾劍

6月30日晚間，包括上海銀行、江蘇銀行、杭州銀行、成都銀行、盛京銀行、貴陽銀行、無錫農(nóng)村商業(yè)銀行等11家城商行和農(nóng)商行，在證監(jiān)會(huì)網(wǎng)站預(yù)披露了IPO申報(bào)稿。這意味著排隊(duì)近兩年仍未上市的多家城商行將迎來登陸A股的曙光。

《每日經(jīng)濟(jì)新聞》記者注意到，現(xiàn)在距離光大銀行（601818，SH）上市已過去四年時(shí)間，銀行股的市場(chǎng)環(huán)境也發(fā)生了深刻變化。由于宏觀經(jīng)濟(jì)及信貸政策的變化，銀行的凈利潤(rùn)增速不斷下滑，也導(dǎo)致資本市場(chǎng)開始“不待見”銀行股，目前銀行的市盈率和市凈率水平都跌至歷史低點(diǎn)。在尷尬的市場(chǎng)環(huán)境下，這11家銀行股以何種形式發(fā)行，成為了最大的問題。

歷經(jīng)四輪銀行上市潮

《每日經(jīng)濟(jì)新聞》記者注意到，目前的A股市場(chǎng)一共有16只銀行股。最早上市的是平安銀行的前身深發(fā)展，于1989年3月10日發(fā)行，1991年4月3日上市。1999年11月10日浦發(fā)銀行上市，2000年12月19日民生銀行上市，這可以說是第一輪銀行上市潮。

第二輪是2002年4月9日招商銀行上市以及2003年9月12日華夏銀行上市。

2006年7月，中國(guó)銀行上市，2006年~2007年也成為銀行上市的密集期，巨無霸工商銀行、建設(shè)銀行均在此期間完成IPO；三家城商行——寧波銀行、南京銀行、北京銀行也在2007年7月和2007年9月先后掛牌，這是銀行的第三輪上市潮。

但由于次貸危機(jī)沖擊，銀行股IPO在2007年9月25日建行上市后便中斷。2010年7月，農(nóng)行完成A+H股同步上市，摘下“全球史上最大IPO桂冠”，至此國(guó)有四大行會(huì)師A股。2010年8月18日，光大銀行上市后，銀行股IPO再度暫停，這是銀行的第四輪上市潮。

如果這批11家銀行能上市，將會(huì)是第五輪銀行上市潮。

2006~2007年估值達(dá)頂峰/

二十多年中，每一輪銀行上市潮都是市場(chǎng)關(guān)注的焦點(diǎn)，每一輪發(fā)行情況也各不相同。

2002年~2003年，招行與華夏銀行IPO時(shí)，A股處于四年熊市的中段。但兩者發(fā)行估值仍然不錯(cuò)——招行2002年以每股7.30元發(fā)行，2001年末公司每股凈資產(chǎn)為1.22元，發(fā)行市凈率達(dá)到5.98倍；發(fā)行市盈率（攤?。?1倍。

2003年8月華夏銀行發(fā)行時(shí)估值略有下降，其發(fā)行價(jià)為每股5.60元，對(duì)應(yīng)市盈率19.86倍；2003年6月30日華夏銀行每股凈資產(chǎn)為1.60元，對(duì)應(yīng)市凈率為3.50倍。

2006年~2007年，大牛市、經(jīng)濟(jì)過熱、業(yè)績(jī)大幅增長(zhǎng)等原因，讓銀行股趕上了最好的時(shí)光。Choice數(shù)據(jù)顯示，2006年6月23日，中行發(fā)行市盈率為24.23倍，超過了招行；其后工行、興業(yè)、中信先后發(fā)行，發(fā)行市盈率也逐步走高，2007年4月中信銀行以59.62倍創(chuàng)下A股銀行股發(fā)行歷史最高市盈率，這一紀(jì)錄至今未被打破。其后交行、寧波、南京、北京和建行等5家銀行上市，雖然發(fā)行市盈率有所下降，但均高于30倍。

《每日經(jīng)濟(jì)新聞》記者注意到，2010年農(nóng)行和光大銀行上市時(shí)，滬指已經(jīng)歷6124點(diǎn)到1664點(diǎn)的大跌，之后于2009年8月反彈至3478點(diǎn)。2010年，股指期貨、融資融券開閘，與農(nóng)行上市一同將滬指打壓至2010年7月2日的2319點(diǎn)。

但農(nóng)行順利上市反而成為了大盤再度反彈的契機(jī)。農(nóng)行A股發(fā)行價(jià)最終定為每股2.68元，每股攤薄市盈率為14.12倍。2010年3月31日，農(nóng)行每股凈資產(chǎn)為1.43元，最終對(duì)應(yīng)發(fā)行市凈率為1.88倍。光大銀行發(fā)行價(jià)為每股3.10元，對(duì)應(yīng)市盈率為16.03倍，2009年末光大每股凈資產(chǎn)為1.44元，對(duì)應(yīng)發(fā)行市凈率為2.15倍。

時(shí)隔四年，11家銀行IPO啟航，此時(shí)銀行板塊的估值已榮光不再。目前除了民生銀行市凈率勉強(qiáng)維持在1的“紅線”附近外，其余15只銀行股均已破凈；市盈率基本位于4倍左右，最高的平安銀行也只有5.6倍。三家城商行——北京銀行、南京銀行、寧波銀行的市凈率分別為0.85倍、0.83倍和0.96倍；市盈率分別為3.9倍、4.2倍、4.4倍。由于市場(chǎng)低迷，這11家銀行以怎樣的方式發(fā)行成了一個(gè)重大課題。

銀行凈利潤(rùn)增速不斷下滑

在銀行股發(fā)行估值變化的背后，是宏觀經(jīng)濟(jì)、銀行業(yè)經(jīng)營(yíng)和業(yè)績(jī)共同作用的結(jié)果。2002年是我國(guó)加入世界貿(mào)易組織后的第一個(gè)年頭，外資銀行對(duì)中資機(jī)構(gòu)的沖擊不如預(yù)想般強(qiáng)烈。整體來看，銀行業(yè)的基本競(jìng)爭(zhēng)格局并未發(fā)生改變。國(guó)有獨(dú)資銀行在規(guī)模和網(wǎng)點(diǎn)上依舊占據(jù)主導(dǎo)地位，同時(shí)新興的股份制商業(yè)銀行、城市信用合作社等也逐漸發(fā)展起來，而外資銀行只占據(jù)極少的市場(chǎng)份額。

在此背景下，作為股份制商業(yè)銀行的龍頭企業(yè)，招商銀行的業(yè)績(jī)水平具有代表性。據(jù)招股書顯示，1999年~2001年，招商銀行的凈利潤(rùn)分別為4.82億元、8.04億元和14.31億元。上市當(dāng)年，公司的凈利潤(rùn)水平再創(chuàng)新高，達(dá)到了17.34億元，同比增長(zhǎng)率高達(dá)26.10%。

再以華夏銀行為例，公司2003年9月登陸上證所，據(jù)招股書介紹，2000年~2002年的凈利潤(rùn)分別為3.84億元、6.4億元和7.06億元，2003年公司凈利潤(rùn)為8.02億元。

時(shí)間推進(jìn)至2006年，中國(guó)銀行業(yè)在經(jīng)歷之前幾年的政策性剝離—注資—引進(jìn)戰(zhàn)略投資者—改制重組之后，煥發(fā)出勃勃生機(jī)。2006年，工商銀行的上市無疑是當(dāng)年資本市場(chǎng)的標(biāo)志性事件，這家中國(guó)最大的銀行以3.12元的發(fā)行價(jià)上市，隨后的兩個(gè)月一路上揚(yáng)近100%至6.20元，同時(shí)也引領(lǐng)上證指數(shù)在2006年的最后兩個(gè)月從1837點(diǎn)上行至2675點(diǎn)，吹響了大牛市號(hào)角。

工商銀行股價(jià)一路狂飆得益于其優(yōu)異的業(yè)績(jī)。2006年，工商銀行的凈利潤(rùn)為487.19億元，同比增長(zhǎng)30%，增速較2005年大幅提升。

那么，當(dāng)時(shí)的銀行的業(yè)績(jī)處于何種水平？有券商人士用了“大象跳舞”來形容。2006年招行凈利潤(rùn)暴增87.69%，南京銀行、興業(yè)銀行當(dāng)年凈利潤(rùn)增長(zhǎng)率超過50%。有分析師感嘆：當(dāng)工商銀行都能實(shí)現(xiàn)高速增長(zhǎng)，市場(chǎng)對(duì)整個(gè)銀行業(yè)的成長(zhǎng)性顯然不會(huì)有絲毫懷疑。

分析人士認(rèn)為，當(dāng)時(shí)銀行業(yè)盈利整體快速提升與當(dāng)時(shí)進(jìn)入加息周期密切相關(guān)，在活期存款利率沒有明顯上升背景下，不對(duì)稱加息使銀行息差快速跳升。另一方面，資本市場(chǎng)的火爆也帶動(dòng)銀行手續(xù)費(fèi)收入高速增長(zhǎng)，帶動(dòng)上市銀行的ROA（總資產(chǎn)收益率）、ROE（凈資產(chǎn)收益率）水平有了巨大的提升。

2010年，天量信貸、4萬億投資對(duì)宏觀經(jīng)濟(jì)的拉動(dòng)效果開始顯現(xiàn)。憑借規(guī)?？焖僭鲩L(zhǎng)和凈息差回升帶動(dòng)的凈利息收入快增，銀行成為最賺錢的行業(yè)。剛上市的農(nóng)行當(dāng)年實(shí)現(xiàn)凈利潤(rùn)948.74億元，同比增長(zhǎng)46%，凈息差同比和環(huán)比均出現(xiàn)上升趨勢(shì)。Choice數(shù)據(jù)顯示，2010年16家上市銀行的凈利潤(rùn)增速在20.82%~67.39%之間，其中9只增速超過40%，可謂銀行股的又一個(gè)黃金時(shí)代。

但好景不長(zhǎng)，隨著2010年底央行貨幣政策轉(zhuǎn)入緊平衡，天量信貸所帶來的副作用逐步顯現(xiàn)，銀行業(yè)利潤(rùn)增速也不斷下降。“2014年銀行業(yè)整體規(guī)模增速趨緩將成為新常態(tài)，凈利潤(rùn)增速可能進(jìn)一步回落到9%左右。”中國(guó)銀行業(yè)協(xié)會(huì)日前發(fā)布的《中國(guó)銀行業(yè)發(fā)展報(bào)告（2014）》對(duì)今年銀行業(yè)的發(fā)展趨勢(shì)作出了上述研判。

本輪上市銀行資產(chǎn)質(zhì)量最好

相比十幾年前，銀行業(yè)資產(chǎn)質(zhì)量與抗風(fēng)險(xiǎn)能力有了較大提高。2002年招行上市時(shí)，其公告的最近一期——2001年末不良貸款率高達(dá)10.25%，主要原因包括“宏觀經(jīng)濟(jì)形勢(shì)不佳、企業(yè)經(jīng)濟(jì)效益低下、內(nèi)部風(fēng)險(xiǎn)管理相對(duì)滯后”等。

2006年~2007年，受益于宏觀經(jīng)濟(jì)好轉(zhuǎn)，不良貸款率指標(biāo)相比2002年~2003年有了很大改善。這一批上市的銀行中，除了2006年末中行不良貸款率略超4%外，其余多在2%~3%之間，寧波銀行甚至只有0.33%。

2010年上市的兩家銀行——農(nóng)行和光大在2009年底的不良貸款率再度降至2.91%和1.25%，而其余14家銀行多在1%左右。農(nóng)行在招股書申報(bào)稿中特別提出，2008年11月21日，公司按照高于賬面凈值的對(duì)價(jià)一次性剝離處置不良資產(chǎn)8156.95億元，因此“目前的不良貸款情況不能完全反映本行資產(chǎn)質(zhì)量的實(shí)際變化及不良貸款的歷史走勢(shì)”。2013年底，農(nóng)行的不良貸款率為1.22%，較上市前進(jìn)一步下降。同時(shí)，其余銀行也處于較好狀態(tài)，除農(nóng)行、中信、交行外，其余13家銀行去年末不良貸款率也在1%以下。

本輪上市的城商行、農(nóng)商行在資產(chǎn)質(zhì)量方面也和已上市銀行大體一致，但整體稍差。據(jù)記者統(tǒng)計(jì)，2013年底，江蘇銀行、江蘇吳江農(nóng)村商業(yè)銀行等6家銀行不良貸款率高于1%，其余5家低于1%。最高的是江蘇吳江農(nóng)村商業(yè)銀行，達(dá)到1.35%，最低的是盛京銀行，為0.46%。所有銀行都表示，不良貸款風(fēng)險(xiǎn)基本可控。

但正如銀行業(yè)協(xié)會(huì)所言，不良?jí)毫θ找娣e聚，將成為2014年吞噬盈利的最大不確定性。

江蘇銀行在產(chǎn)能過剩行業(yè)去年底貸款余額為58.84億元，貸款主要投向鋼鐵、水泥，不良貸款率分別為1.04%和1.40%，其中水泥行業(yè)貸款不良率已超過全行平均水平。

位于無錫的江陰農(nóng)村商業(yè)銀行已在授信政策中明確將光伏、造船重點(diǎn)行業(yè)授信轉(zhuǎn)為非循環(huán)授信，核定期限內(nèi)一次性使用。對(duì)相關(guān)風(fēng)險(xiǎn)較高行業(yè)的貸款組合采取了較高的損失準(zhǔn)備計(jì)提比例，如光伏行業(yè)貸款正常類計(jì)提比例為8%，關(guān)注類為15%。