本報記者 楊穎樺 北京報道

8月11日，牛市開端的節(jié)奏仍在延續(xù)，當(dāng)日滬指收盤上漲1.38％，創(chuàng)業(yè)板指數(shù)收盤上漲1.48％。而在板塊方面，次新股概念依然搶眼，大漲3.18％，領(lǐng)漲整體概念板塊。

在本周，又將有兩只新股步入市場，接下來，按照監(jiān)管層此前公布的預(yù)期，年內(nèi)將有100只新股均衡上市。

這些自6月份之后步入市場的新代碼，帶有新的特點：它們通常擁有較低的發(fā)行市盈率與網(wǎng)下中簽率，網(wǎng)上投資者成為它們的持有主力。再者，它們的價格走線與以往的新股明顯不同，上市后均連續(xù)大幅上漲，市場表現(xiàn)優(yōu)于此前的新股。

在一個新的打新時代里面，規(guī)則的改變到底會給新股群體以及整個市場帶來什么樣的影響？這一切的答案都需要用數(shù)據(jù)來回答。

經(jīng)歷了今年年初的政策“微調(diào)”后，新一輪新股的發(fā)行已經(jīng)步入常態(tài)階段，21世紀經(jīng)濟報道記者獨家獲得專業(yè)研究機構(gòu)的權(quán)威數(shù)據(jù)，還原6月發(fā)行的首批9只新股背后的真實投資者面孔，以及它們所帶來的改變，從而為這階段的新股發(fā)行體制改革做出回溯。

改革平衡術(shù)

證監(jiān)會在6月份新股啟動上市前公布的一則問答，總結(jié)了3月份以來新監(jiān)管時代的三個特點：市值配售限制不參與二級市場的“打新專業(yè)戶”申購新股；網(wǎng)上配售不按持股市值進行比例配售，有利于持股較少的中小投資者參與申購；網(wǎng)上發(fā)行先繳款再配售有助于投資者審慎判斷新股投資價值，理性申購。

如果與一月份發(fā)行的48只新股相比，6月份開始的新股背后政策變化主要有兩點，一是明確驗股期限由考察T-2日持有市值變更為考察T-2前20個交易日平均持有市值。二是新股發(fā)行時原則上不得超募，因而首發(fā)市盈率出現(xiàn)低于二級市場平均水平。

這種政策微調(diào)目的也很明確，前者是為了減少對于二級市場的沖擊，從而保護二級市場投資者的利益。后者則是基于“新超募”監(jiān)管階段的理念。監(jiān)管層宣布新股發(fā)行數(shù)量不再與募投項目資金量強制掛鉤，IPO超募管理隨之進入一個新階段。

監(jiān)管層的思路在于，在放開使用限制之后，募投項目資金需求量就應(yīng)與其生產(chǎn)經(jīng)營規(guī)模、財務(wù)狀況、管理能力和資本支出規(guī)劃相適應(yīng)。

證監(jiān)會新聞發(fā)言人此前指出，應(yīng)“避免過度融資”。“在發(fā)行過程中，我會還將持續(xù)關(guān)注發(fā)行人實際募集資金情況，原則上，實際募集資金不應(yīng)超出招股說明書披露的募集資金需求量。”

“控制超募”成為了新一輪新股發(fā)行中的監(jiān)管關(guān)鍵詞，也隨之帶來了這一批新股的低市盈率情況。

而這個政策的更長遠意愿在于，在“舊超募”監(jiān)管時代，發(fā)行高市盈率將新股紅利聚集在一級市場，而在“新超募”監(jiān)管時代，則將這份紅利讓渡至二級市場。

事實上，上述政策微調(diào)的一個原則此前已經(jīng)被監(jiān)管層再三提及，即“改革力度要與市場可承受能力相協(xié)調(diào)”。

因而，考察這兩個微調(diào)效果的標準也很清晰，一是會否對二級市場帶來沖擊，二是打新面孔是否仍是舊有的職業(yè)打新資金。

要回答這兩個問題，最直接也最準確的答案是數(shù)據(jù)。

21世紀經(jīng)濟報道從專業(yè)研究機構(gòu)處獲得的權(quán)威數(shù)據(jù)顯示，至少從6月份發(fā)行的首批9只新股來看，兩個政策效果都已經(jīng)初步達成。

打新者的“老面孔”：職業(yè)打新者離場

21世紀經(jīng)濟報道根據(jù)研究機構(gòu)的數(shù)據(jù)統(tǒng)計發(fā)現(xiàn)，在聯(lián)明股份、龍大肉食、雪浪環(huán)境、飛天誠信、北特科技、依頓電子、一心堂、莎普愛思和今世緣9只新股投資者中，約半數(shù)的投資者參與過1月份的新股申購，達到118.11萬人。

這意味著，這輪打新大多數(shù)是資本市場的熟悉面孔。

此外，之所以稱他們?yōu)?ldquo;老面孔”，還因為這部分投資者通常是年齡較為成熟、股齡較長，平均持股市值與交易頻率較高，可以說都是屬于相對成熟的投資者。

而要回答打新面孔是否為職業(yè)打新資金這個問題，數(shù)據(jù)也給出了真實的回應(yīng)。

根據(jù)數(shù)據(jù)顯示，在9只新股的打新者中，2009年以來首次參與新股申購的投資者有35.39萬，約占16.11％，與老面孔相對應(yīng)的是，其投資經(jīng)驗相對較淺，打新頻率不高。

對資本市場熟悉的人不會忘記，以往多輪新股改革中，都有一個難題，就是長期以來有一些囤積于一二級市場的打新資金，這批資金專職打新，因而整體交易行為呈現(xiàn)短期化，也是新股三高的根源之一。

而在持有市值影響新股配售這一點政策不斷改進之后，新老面孔的對比，已經(jīng)可以部分解決了這一難題_在上述9只新股的發(fā)行過程中，單純的職業(yè)打新者數(shù)量在全市場占比并不高。

改變這支職業(yè)打新大軍的還有前述的另外一個“微調(diào)”，也就是引起爭議不斷的超募控制下的低價發(fā)行。

這點首先改變的是原有的機構(gòu)網(wǎng)下職業(yè)打新資金。

今年3月份的新股發(fā)行政策微調(diào)提出，“進一步滿足中小投資者的認購需求。增加網(wǎng)下向網(wǎng)上回撥的檔次，對網(wǎng)上有效認購倍數(shù)超過150倍的，要求網(wǎng)下保留的數(shù)量不超過本次公開發(fā)行量的10%，其余全部回撥到網(wǎng)上。”

因控制超募導(dǎo)致的“白菜價”發(fā)行，機構(gòu)采取了廣撒網(wǎng)的策略。新股發(fā)行價基本確定，決定詢價機構(gòu)能否入圍的關(guān)鍵是申購數(shù)量。為了在詢價時能夠入圍，機構(gòu)的報價策略是撒網(wǎng)式參與10只新股報價，盡量按網(wǎng)下申購上限去報，使得各類機構(gòu)著急騰挪資金準備繳納新股申購款，甚至不惜賣出股票。

然而，低市盈率發(fā)行價、回撥機制、繳納認購款政策結(jié)合下，機構(gòu)卻難如所愿，近幾年首次出現(xiàn)了網(wǎng)上中簽率高于網(wǎng)下的情況。

從整體數(shù)據(jù)來看，1月份的打新大軍中約有103.66萬的投資者未繼續(xù)參與6月9只新股的打新，約占1月份打新者總數(shù)的46.74％。

但值得注意的是，根據(jù)上述研究機構(gòu)的權(quán)威數(shù)據(jù)顯示，從持股市值來看，其中僅5.44萬的少量投資者是由于驗股期的市值未達標而放棄的。

因此，這一輪新股的低發(fā)行價帶來的申購中簽率與高額資金囤積打新收益率下降或是影響這些職業(yè)打新者離場的原因。

被平滑的投資者行為：移倉顯著下降

另外一個問題，則是新股改革一直以來面臨的難題，如何考量對于二級市場等的影響？

對此，政策制定者們在此前已經(jīng)逐步厘清了方向，那就是改革力度要考慮市場可承受能力。

這點其實從1月份發(fā)行的插曲可以看出來，事實上，在2013年底拋出的改革方案是考慮了眾多市場化措施的，然而，市場的不成熟在這個時候體現(xiàn)了出來，奧賽康等事件引起軒然大波，因而，上述的政策平衡便出現(xiàn)了。

而要檢驗這個微調(diào)政策效應(yīng)，就必須回答此前提出的問題：是否對二級市場帶來沖擊？

不可回避的是，在6月份9只新股發(fā)行最初，各方并不熟悉新的發(fā)行規(guī)律，因而使得網(wǎng)下申購需支付全額保證金而導(dǎo)致現(xiàn)金的突發(fā)性緊張。

然而，在最初短暫的慌亂過后，市場對于未來新股的規(guī)律已經(jīng)明確，由于超募限制而發(fā)行市盈率偏低，因而網(wǎng)下往網(wǎng)上大幅劃撥，網(wǎng)下短期炒新機構(gòu)收益率驟減，網(wǎng)上投資者獲配總量加大但中簽率也更趨均衡。

總的來說，以往集中在發(fā)行人與網(wǎng)下機構(gòu)的一二級市場價差紅利轉(zhuǎn)向了網(wǎng)上更多的普通投資者，這部分投資者由于市值持有的要求，又需要具備較為長線投資的特性。

事實上，投資者有了一種較為穩(wěn)定的新股發(fā)行預(yù)期，消除了市場隨時可能引爆的恐慌情緒，確保了新股順利發(fā)行的同時，也使得行情有個平穩(wěn)運行的環(huán)境。

這一輪輪的相互博弈，最終的結(jié)果其實看起來不錯。

首先是今年1月份的持有市值掛鉤打新資格第一輪嘗試中，根據(jù)3月份登記結(jié)算公司對于1月份48只新股的統(tǒng)計表明，參與網(wǎng)上申購的賬戶中約有17%的賬戶存在兩市之間互相買入賣出的行為，合計在單一市場的凈買入和凈賣出均不足同期兩市各自成交總量的1%。從客戶保證金賬戶流動情況看，也未發(fā)現(xiàn)明顯的異常變動。

此時，持有市值掛鉤打新資格的效應(yīng)已經(jīng)初步顯現(xiàn)。而在第二輪對于這種掛鉤的優(yōu)化，即將驗股期限延長以及網(wǎng)下配售者也納入范圍之后，這種效應(yīng)更加明顯。

根據(jù)21世紀經(jīng)濟報道獲得的研究機構(gòu)數(shù)據(jù)顯示，6月份發(fā)行的9只新股，驗股期延長后打新投資者的短期內(nèi)集中移倉行為，較1月份有所減少。6月兩市約有12.7萬投資者有移倉需求，少于一月份。這部分投資者在20天的驗股期內(nèi)凈賣出滬市股票43.02億元，凈買入深市股票21.4億元，在首次驗股日前兩日分別凈賣出滬市股票3.39億元，凈買入深市股票6.67億元，都明顯小于1月份的投資者移倉規(guī)模。

這意味著，新的規(guī)則下，投資者的挪動資金打新沖動被部分抑制。

事實上，除了6月份首次新股申購時的資金突發(fā)性緊張之外，隨后新股引起資金緊張已經(jīng)趨于平緩，而一直以來伴隨著新股發(fā)行而引發(fā)的市場下跌恐慌也并未出現(xiàn)。

這實際上也是消除了市場一直以來對于新股的恐慌，也就完成了文章最初提到的改革與承受力平衡考量。