本報(bào)記者 李新江 實(shí)習(xí)記者 馬春笛 北京報(bào)道

經(jīng)歷過(guò)短暫調(diào)整的A 股市場(chǎng)，9月24日再度如沐春風(fēng)，并繼續(xù)向年內(nèi)高點(diǎn)發(fā)起沖擊，投資者的情緒也在經(jīng)歷了周一的恐慌后，重拾樂(lè)觀(guān)。

但在一些目光更為長(zhǎng)遠(yuǎn)的機(jī)構(gòu)投資者眼里，A股市場(chǎng)一時(shí)的波動(dòng)并不值得過(guò)度關(guān)注，未來(lái)，尤其是年內(nèi)，A股市場(chǎng)最大的看點(diǎn)仍是一系列重大規(guī)則的重塑。

在他們看來(lái)，目前正在修訂的《證券法》的推出進(jìn)度，將在很大程度上左右投資者對(duì)于證券市場(chǎng)新規(guī)則出爐的預(yù)期。與之相對(duì)應(yīng)的則是IPO注冊(cè)制改革草案的推出進(jìn)程，這一關(guān)鍵性改革進(jìn)程同樣是目前市場(chǎng)熱議的焦點(diǎn)。

“簡(jiǎn)而言之，就是《證券法》修訂草案能否順利在年底完成初審，以及IPO注冊(cè)制改革草案能不能順勢(shì)一并推出。”一位受訪(fǎng)的機(jī)構(gòu)人士說(shuō)。

事實(shí)上，面對(duì)注冊(cè)制的改革預(yù)期，各類(lèi)市場(chǎng)主體均已開(kāi)始部署一系列“動(dòng)作”。

根據(jù)21世紀(jì)經(jīng)濟(jì)報(bào)道記者不完全統(tǒng)計(jì)，按照A股市值排序，市值最小的*ST霞客（002015.SZ）、博通股份（600455.SH）、昆百大A（000560.SZ）和美利紙業(yè)（000815.SZ）等公司目前幾乎已悉數(shù)停牌，且均與籌劃資產(chǎn)重組等重大事項(xiàng)有關(guān)。

中國(guó)社會(huì)科學(xué)院金融研究所金融市場(chǎng)研究室副主任尹中立將這一現(xiàn)象歸結(jié)于行將推出的注冊(cè)制改革，“注冊(cè)制將導(dǎo)致‘殼價(jià)值’大幅下降”。據(jù)其分析，小市值個(gè)股和瀕臨退市個(gè)股在賣(mài)殼和保殼上的沖動(dòng)，也因?yàn)樽?cè)制臨近而變得更加積極。

通過(guò)市值推算上市公司的重組預(yù)期，在A股各類(lèi)投資者之間也已成為一個(gè)公認(rèn)的選股方法，而這又反過(guò)來(lái)促使相關(guān)公司更加急于推進(jìn)其賣(mài)殼進(jìn)程。

“股價(jià)炒得越高，越不利于賣(mài)殼，因?yàn)檫@直接抬高了交易成本，會(huì)導(dǎo)致大多數(shù)企業(yè)放棄借殼打算。”上海一位常年從事并購(gòu)重組業(yè)務(wù)的券商投行人士告訴21世紀(jì)經(jīng)濟(jì)報(bào)道記者。

在制度層面，證監(jiān)會(huì)發(fā)行監(jiān)管部近日向保薦機(jī)構(gòu)下發(fā)了《關(guān)于組織對(duì)新股發(fā)行承銷(xiāo)工作進(jìn)行檢查的通知》（下稱(chēng)“通知”），明確將對(duì)新股發(fā)行承銷(xiāo)工作進(jìn)行常態(tài)化檢查。市場(chǎng)人士對(duì)此推測(cè)，監(jiān)管層進(jìn)一步完善IPO新股發(fā)行制度建設(shè)，即是為注冊(cè)制的順利推行做準(zhǔn)備。

盡管一系列的細(xì)節(jié)都在顯示著注冊(cè)制的腳步已漸行漸近，但目前市場(chǎng)對(duì)于注冊(cè)制的推出時(shí)間表并無(wú)明確預(yù)期。21世紀(jì)經(jīng)濟(jì)報(bào)道記者為此走訪(fǎng)了多位相關(guān)的專(zhuān)家學(xué)者，試圖勾勒《證券法》的修訂細(xì)節(jié)及IPO注冊(cè)制的推出進(jìn)程。

博弈“注冊(cè)制”推出進(jìn)展

一個(gè)市場(chǎng)花絮從側(cè)面反映市場(chǎng)對(duì)于注冊(cè)制推出“時(shí)間表”的期待。

8月底，全國(guó)人大常委會(huì)表決通過(guò)了修改《證券法》等五部法律的決定，其中由于未涉及“注冊(cè)制改革”事宜，關(guān)于“注冊(cè)制可能延期的傳言”一度被放大。

曾連續(xù)擔(dān)任三屆發(fā)審委委員的中國(guó)政法大學(xué)研究生院副院長(zhǎng)李曙光教授，9月23日向21世紀(jì)經(jīng)濟(jì)報(bào)道記者澄清了這一誤讀。

“上述《證券法》的修改是對(duì)個(gè)別條款進(jìn)行的修改，與全國(guó)人大常委會(huì)列入今年立法計(jì)劃的《證券法》修訂工作是兩個(gè)不同的事項(xiàng)。”李曙光說(shuō)。

圍繞注冊(cè)制改革實(shí)施的預(yù)期，一方面擬上市公司和投行類(lèi)機(jī)構(gòu)希望新政提速，改變目前IPO路徑擁堵的現(xiàn)狀；另一方面，資本市場(chǎng)上的并購(gòu)和重組活躍，似乎也與新政的預(yù)期有關(guān)。

按照政策預(yù)期，目前市場(chǎng)上有退市之虞的ST板塊公司，以及一些迷你的中小市值個(gè)股，都將因?yàn)锳股新規(guī)則的建立而面臨“重新洗牌”，此前因A股的殼資源稀缺引起的過(guò)高的“殼價(jià)值”或?qū)⑼嗜ァ?/p>

尹中立對(duì)此指出，注冊(cè)制一旦嚴(yán)格推行，二級(jí)市場(chǎng)妄圖通過(guò)一些“垃圾股”的炒作來(lái)賺錢(qián)的投機(jī)行為，將因此得到抑制，殼公司或許會(huì)毫無(wú)價(jià)值，這必將觸及各類(lèi)相關(guān)方的切身利益，二級(jí)市場(chǎng)很可能會(huì)有反對(duì)情緒，甚至阻礙改革的進(jìn)程。

統(tǒng)計(jì)數(shù)據(jù)顯示，截至9月24日收盤(pán)，A股市場(chǎng)市值小于20億元的95只個(gè)股中，有37只已處于停牌狀態(tài)。其中多數(shù)因重大事項(xiàng)停牌，或與下一步的資本運(yùn)作有關(guān)。

安信證券一位不愿具名的保薦代表人也向21世紀(jì)經(jīng)濟(jì)報(bào)道記者證實(shí)，目前中小市值個(gè)股頻繁發(fā)生的資本運(yùn)作，的確與目前IPO排隊(duì)困難，在注冊(cè)制實(shí)施之前仍然可以順利兌現(xiàn)“殼價(jià)值”有關(guān)。

而某“公轉(zhuǎn)私”基金經(jīng)理則坦承，市值的大小是其目前選股的重要指標(biāo)，“一是反映未來(lái)的重組預(yù)期，二是可以通過(guò)這一指標(biāo)計(jì)算該股的成長(zhǎng)空間”。

在這類(lèi)投資人看來(lái)，注冊(cè)制的腳步無(wú)疑更具“指導(dǎo)性意義”，“甚至關(guān)乎生死存亡”。

此前市場(chǎng)預(yù)期為今年年中注冊(cè)制改革草案就可以出爐，但隨后這一預(yù)期被打破。

中國(guó)社會(huì)科學(xué)院金融研究所所長(zhǎng)王國(guó)剛就對(duì)21世紀(jì)經(jīng)濟(jì)報(bào)道記者表示，注冊(cè)制一直就沒(méi)有明確的官方時(shí)間表，因此“注冊(cè)制延期”的說(shuō)法也就毫無(wú)根據(jù)。

9月19日，證監(jiān)會(huì)新聞發(fā)言人張曉軍在證監(jiān)會(huì)例行新聞發(fā)布會(huì)上指出，按照計(jì)劃，注冊(cè)制改革方案計(jì)劃在今年年底推出，目前相關(guān)準(zhǔn)備工作正在進(jìn)行當(dāng)中。

新《證券法》被視為注冊(cè)制實(shí)施的法律背書(shū)，李曙光對(duì)此指出，《證券法》修訂的相關(guān)工作目前也都在正常進(jìn)行中，預(yù)計(jì)年底完成初審，明年年中出臺(tái)。

學(xué)者勾勒時(shí)間表：分歧與共識(shí)

從學(xué)界的態(tài)度來(lái)看，對(duì)于注冊(cè)制的時(shí)間表，目前既有共識(shí)又有分歧。

李曙光給21世紀(jì)經(jīng)濟(jì)報(bào)道記者提供了一個(gè)顯得更為籠統(tǒng)的時(shí)間劃線(xiàn)，“注冊(cè)制改革草案今年年底將發(fā)布，注冊(cè)制預(yù)計(jì)于2020年之前實(shí)行”。尹中立則坦言，至于注冊(cè)制改革的具體時(shí)間，“無(wú)法預(yù)估”。

9月23日，曾擔(dān)任全國(guó)人大財(cái)經(jīng)委法案室主任的立法專(zhuān)家朱少平，則對(duì)記者表示了對(duì)于注冊(cè)制改革進(jìn)程的看好，“注冊(cè)制改革體現(xiàn)了政府簡(jiǎn)政放權(quán)的理念，也有利于平衡市場(chǎng)投資者和融資者的利益平衡，它是必然要推行的，不過(guò)是早一天晚一天的問(wèn)題。”

“但據(jù)我估計(jì)，注冊(cè)制改革的時(shí)間不會(huì)太長(zhǎng)，一般不超過(guò)三年。四中全會(huì)以后，注冊(cè)制改革的方向以及政策引導(dǎo)會(huì)更加明細(xì)。”朱少平補(bǔ)充指出。

“在注冊(cè)制時(shí)間表上，從來(lái)都是眾說(shuō)紛紜，有的預(yù)測(cè)2015年或2016年，如果最終2020年實(shí)施我覺(jué)得慢了一點(diǎn)。”王國(guó)剛在時(shí)間表的預(yù)測(cè)上，與朱少平比較相似。

不過(guò)目前學(xué)界的共識(shí)是，今年以來(lái)IPO設(shè)定節(jié)奏、限價(jià)發(fā)行等，都是在核準(zhǔn)制范疇，這并不意味著注冊(cè)制改革的方向有變。而監(jiān)管層將對(duì)新股發(fā)行承銷(xiāo)工作進(jìn)行的常態(tài)化檢查，也反映出其為IPO注冊(cè)制鋪路的決心。

“政府相關(guān)部門(mén)對(duì)于注冊(cè)制的決心和期望很大，希望通過(guò)注冊(cè)制的改革來(lái)改善目前企業(yè)負(fù)債率高、過(guò)度依賴(lài)間接融資的格局，并由此提高實(shí)體經(jīng)濟(jì)的活躍度。改革主要面臨兩大方面的壓力，首先就是來(lái)自二級(jí)市場(chǎng)的壓力；二是新《證券法》預(yù)計(jì)明年出臺(tái)，目前注冊(cè)制改革的進(jìn)行尚無(wú)法可依。”尹中立認(rèn)為。

據(jù)上述安信證券投行人士的說(shuō)法，至少?gòu)?月底開(kāi)始，他們就聽(tīng)說(shuō)，監(jiān)管層已經(jīng)開(kāi)始籌備搭建注冊(cè)制審核流程框架的具體事宜。如果按照預(yù)期，明年年中出臺(tái)的新《證券法》將使注冊(cè)制得到立法保障，改革的步伐無(wú)疑會(huì)進(jìn)一步加快。

深諳A股市場(chǎng)發(fā)行規(guī)則的李曙光坦承，中國(guó)注冊(cè)制改革的時(shí)機(jī)條件其實(shí)并不成熟，難以一步邁到注冊(cè)制。

在其看來(lái)，包括一些現(xiàn)行制度的去留、IPO流程上的重塑，以及市場(chǎng)的培育等各方面因素，都是改革中亟待解決的問(wèn)題，因此過(guò)渡期的政策路徑無(wú)疑是目前市場(chǎng)最期許的內(nèi)容。其中一些細(xì)節(jié)問(wèn)題，比如現(xiàn)行發(fā)審制度的替代機(jī)制，以及替代機(jī)制中證監(jiān)會(huì)與交易所的權(quán)屬分割等，都仍有待厘清。（編輯 卜堅(jiān) 鄭世鳳）