工研金融觀察·2014年10月·國(guó)際經(jīng)濟(jì)金融

總策劃： 詹向陽(yáng)中國(guó)工商銀行金融研究總監(jiān)

課題組長(zhǎng)： 樊志剛中國(guó)工商銀行城市金融研究所資深專(zhuān)家

鄒民生上海證券報(bào)首席編輯

課題組成員：馬素紅、程實(shí)、宋瑋、王婕、羅寧、郭可為、呂振艷

■2014年第三季度，在地緣政治動(dòng)蕩、部分經(jīng)濟(jì)體政策轉(zhuǎn)向及結(jié)構(gòu)性問(wèn)題難解的影響下，全球經(jīng)濟(jì)復(fù)蘇的下行風(fēng)險(xiǎn)有所加大，整體增長(zhǎng)動(dòng)力不足，“雙分化”趨勢(shì)更加明顯：一是發(fā)達(dá)經(jīng)濟(jì)體復(fù)蘇整體改善，新興經(jīng)濟(jì)體增長(zhǎng)持續(xù)放緩；二是就發(fā)達(dá)經(jīng)濟(jì)體內(nèi)部而言，美國(guó)和英國(guó)的復(fù)蘇力度較好，歐洲和日本初現(xiàn)好轉(zhuǎn)的經(jīng)濟(jì)重新陷入疲軟。

■復(fù)蘇的差異性決定了政策的分化：美聯(lián)儲(chǔ)結(jié)束量寬之后將走向貨幣政策正常化，歐日為刺激經(jīng)濟(jì)則繼續(xù)加大貨幣寬松力度，新興經(jīng)濟(jì)體貨幣政策普遍偏緊。

■就國(guó)際金融市場(chǎng)而言，美聯(lián)儲(chǔ)加息預(yù)期推動(dòng)國(guó)際資本從新興市場(chǎng)回流美國(guó)、從非美資產(chǎn)回流美元資產(chǎn)。受此推動(dòng)，美元大幅走強(qiáng)、美債價(jià)格上漲，金價(jià)油價(jià)雙雙下跌。

■受經(jīng)濟(jì)數(shù)據(jù)出現(xiàn)反復(fù)、地緣風(fēng)險(xiǎn)持續(xù)發(fā)酵、恐怖主義及埃博拉疫情此起彼伏等因素的影響，全球股市震蕩加劇。展望后市，美元仍有升值空間，全球股市繼續(xù)走弱概率較大，大宗商品難以走出熊途。

全球經(jīng)濟(jì)走勢(shì)與前景

第三季度，全球經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)的“雙分化”趨勢(shì)更加明顯：一是發(fā)達(dá)經(jīng)濟(jì)體復(fù)蘇整體改善，新興經(jīng)濟(jì)體增長(zhǎng)持續(xù)放緩；二是就發(fā)達(dá)經(jīng)濟(jì)體內(nèi)部而言，美國(guó)和英國(guó)的復(fù)蘇力度較好，歐洲和日本初現(xiàn)好轉(zhuǎn)的經(jīng)濟(jì)重新陷入疲軟。

主要經(jīng)濟(jì)體復(fù)蘇的差異性決定了政策的分化：美聯(lián)儲(chǔ)結(jié)束量寬之后將走向貨幣政策正?；?，歐日為刺激經(jīng)濟(jì)則繼續(xù)加大貨幣寬松力度，新興經(jīng)濟(jì)體貨幣政策普遍偏緊。根據(jù)IMF的最新預(yù)測(cè)，2014年全球經(jīng)濟(jì)增速有望達(dá)到3.3%，較此前預(yù)期明顯下調(diào)，基本與2013年增速持平。

從國(guó)際貿(mào)易情況來(lái)看，反映航運(yùn)業(yè)景氣情況的波羅的海干散貨指數(shù)（BDI)年初以來(lái)先抑后揚(yáng)，并于10月末升至近1400點(diǎn)的水平，反映出全球貿(mào)易的階段性回暖。但在世界經(jīng)濟(jì)復(fù)蘇整體滯緩的大背景下，今明兩年全球貿(mào)易增長(zhǎng)仍然疲弱，世貿(mào)組織最新預(yù)測(cè)2014年及2015年全球貿(mào)易增長(zhǎng)速度有望達(dá)到3.1%和4%，較此前4.6%和5.3%的預(yù)測(cè)大幅下調(diào)。

1.量化寬松謝幕，內(nèi)生動(dòng)力支撐美國(guó)經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)

2014年二季度美國(guó)經(jīng)濟(jì)增速?gòu)?qiáng)勁反彈至4.6%，體現(xiàn)了美國(guó)經(jīng)濟(jì)內(nèi)生增長(zhǎng)動(dòng)力的強(qiáng)化。進(jìn)入三季度，多項(xiàng)數(shù)據(jù)顯示美國(guó)經(jīng)濟(jì)繼續(xù)保持穩(wěn)健增長(zhǎng)。

首先，就業(yè)市場(chǎng)持續(xù)向好。新增非農(nóng)就業(yè)3個(gè)月移動(dòng)均值已經(jīng)連續(xù)6個(gè)月保持在20萬(wàn)人以上，9月失業(yè)率U3和廣義失業(yè)率U6分別降至5.9%和11.8%，為過(guò)去六年以來(lái)的最低水平。

其次，個(gè)人消費(fèi)保持平穩(wěn)增長(zhǎng)，未現(xiàn)加速跡象。整個(gè)三季度美國(guó)零售總額同比增速均保持在4%以上，好于去年同期，但個(gè)人消費(fèi)仍未顯現(xiàn)加速增長(zhǎng)跡象。

第三，企業(yè)經(jīng)營(yíng)持續(xù)向好,投資意愿增強(qiáng)。二季度美國(guó)非金融企業(yè)利潤(rùn)總額同比增長(zhǎng)2.6%，良好的業(yè)績(jī)將推動(dòng)企業(yè)擴(kuò)大投資。美國(guó)工商業(yè)貸款余額同比增速?gòu)亩径鹊?0%左右跳升至三季度11.5%以上，顯示企業(yè)正在增加資本支出。

第四，房地產(chǎn)市場(chǎng)價(jià)穩(wěn)量升，景氣度持續(xù)改善。標(biāo)準(zhǔn)普爾、CS20個(gè)大中城市房?jī)r(jià)指數(shù)自今年4月起環(huán)比增速逐月回落，而市場(chǎng)交易量則顯著增加，成屋銷(xiāo)售折年數(shù)連續(xù)4個(gè)月高于500萬(wàn)套，新屋銷(xiāo)售折年數(shù)更于9月達(dá)到46.7萬(wàn)套的六年高位。

總體來(lái)看，美國(guó)經(jīng)濟(jì)仍呈周期性上升走勢(shì)，但由于消費(fèi)增長(zhǎng)仍未提速，11月初的中期選舉或?qū)?duì)三季度政府支出形成一定抑制，以及二季度經(jīng)濟(jì)快速反彈導(dǎo)致基數(shù)較高，三季度美國(guó)經(jīng)濟(jì)增速或?qū)⒒芈渲?.1%左右。

展望四季度，家庭和企業(yè)部門(mén)的同步加杠桿有望推動(dòng)美國(guó)季度經(jīng)濟(jì)增速保持在3.1%左右。從領(lǐng)先指標(biāo)看，密歇根大學(xué)消費(fèi)者信心指數(shù)持續(xù)走高，10月達(dá)到86.4，已回到危機(jī)前水平；制造業(yè)PMI指數(shù)已連續(xù)5個(gè)月位于55以上，尤其是新訂單指數(shù)自7月以來(lái)一直處于60以上高位，凸顯家庭和企業(yè)部門(mén)的樂(lè)觀情緒。

與此對(duì)應(yīng)，家庭部門(mén)的加杠桿特征也日趨明顯，消費(fèi)信貸余額逐月加速增長(zhǎng)，環(huán)比增速?gòu)?月初的-0.05%升至10月初的2.6%。加之四季度是美國(guó)的傳統(tǒng)消費(fèi)旺季，美元持續(xù)升值亦將增強(qiáng)居民實(shí)際購(gòu)買(mǎi)力，我們預(yù)計(jì)四季度個(gè)人消費(fèi)支出對(duì)經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)的貢獻(xiàn)率將大于前三個(gè)季度。但應(yīng)警惕埃博拉病毒傳播可能給美國(guó)帶來(lái)的負(fù)面沖擊。

貨幣政策方面，在美聯(lián)儲(chǔ)徹底終止資產(chǎn)購(gòu)買(mǎi)后，全球焦點(diǎn)已轉(zhuǎn)變?yōu)槊缆?lián)儲(chǔ)將如何實(shí)現(xiàn)貨幣政策正?；翱赡艿耐庖缧?yīng)。

考慮到當(dāng)前疲弱的全球經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)環(huán)境，及美國(guó)通脹增速回落，預(yù)計(jì)加息時(shí)點(diǎn)應(yīng)不會(huì)早于2015年6月。屆時(shí)，美聯(lián)儲(chǔ)將重點(diǎn)借助超額存款準(zhǔn)備金率、隔夜逆回購(gòu)利率等工具推動(dòng)貨幣政策正?；?。

2.歐洲經(jīng)濟(jì)復(fù)蘇放緩，未來(lái)增長(zhǎng)依舊疲弱

2014年初至今，歐洲經(jīng)濟(jì)復(fù)蘇勢(shì)頭逐步放緩，前兩個(gè)季度歐元區(qū)經(jīng)濟(jì)同比增速分別為0.9%和0.5%，根據(jù)我們的測(cè)算，第三季度增速預(yù)估值為0.7%。

總體上看，歐元區(qū)經(jīng)濟(jì)的結(jié)構(gòu)性問(wèn)題未有明顯改善是本輪反彈之后增速放緩的根源。雖然此前推出的一系列寬松貨幣政策以及流動(dòng)性注入方案在降低重債國(guó)主權(quán)債收益率、穩(wěn)定市場(chǎng)信心產(chǎn)生了較明顯的效果，近期開(kāi)始的“歐版QE”將為復(fù)蘇提供更多動(dòng)力，但歐元區(qū)仍未在產(chǎn)業(yè)“空心化”、勞動(dòng)力市場(chǎng)僵化等方面尋找到“治病良方”。值得注意的是，歐元區(qū)邊緣國(guó)家增長(zhǎng)動(dòng)力不足，加之烏克蘭地緣政治危機(jī)持續(xù)演化，也對(duì)核心國(guó)家形成明顯拖累。

展望未來(lái)，歐元區(qū)經(jīng)濟(jì)復(fù)蘇面臨的形勢(shì)依然嚴(yán)峻。

一是通脹指數(shù)持續(xù)走低，失業(yè)率居高不下。二是貨幣政策空間趨窄。為刺激持續(xù)低迷的經(jīng)濟(jì)，歐洲央行貨幣政策力度不斷放寬，傳統(tǒng)貨幣政策幾乎喪失騰挪空間，力圖改善實(shí)體經(jīng)濟(jì)融資狀況的定向長(zhǎng)期再融資操作（TLTRO）實(shí)際效果尚待檢驗(yàn)，剛剛開(kāi)啟的“歐版QE”購(gòu)債范圍尚存較大不確定性。三是銀行業(yè)風(fēng)險(xiǎn)維持較高水平。未能通過(guò)評(píng)估的25家銀行存在250億歐元整體性資本缺口。四是地緣政治動(dòng)蕩加大歐元區(qū)復(fù)蘇風(fēng)險(xiǎn)。五是主權(quán)債務(wù)危機(jī)再起波瀾。尚未走出危機(jī)的希臘可能提前退出救援計(jì)劃，主權(quán)債務(wù)風(fēng)險(xiǎn)再次激增，不能排除危機(jī)出現(xiàn)反復(fù)的可能，歐元區(qū)經(jīng)濟(jì)或?qū)⒚媾R更大考驗(yàn)。預(yù)計(jì)2014年四季度及2014全年，歐元區(qū)經(jīng)濟(jì)增速為0.7%、0.7%，同期英國(guó)經(jīng)濟(jì)增速3.3%、3.2%。

3.上調(diào)消費(fèi)稅沖擊難止，日本經(jīng)濟(jì)反彈不易

上調(diào)消費(fèi)稅率是影響今年日本經(jīng)濟(jì)走勢(shì)的重要因素。三季度以來(lái)，日本消費(fèi)并未如預(yù)期般迅速反彈，而是繼續(xù)萎靡不振，7、8月份日本國(guó)內(nèi)零售銷(xiāo)售額僅實(shí)現(xiàn)微增。此外，日本通縮形勢(shì)繼續(xù)好轉(zhuǎn)。上調(diào)消費(fèi)稅大幅推高了日本CPI，8月達(dá)到3.3%。

展望未來(lái)，日本經(jīng)濟(jì)形勢(shì)面臨的困境超于預(yù)期。首先，“安倍經(jīng)濟(jì)學(xué)”的第三支箭——結(jié)構(gòu)性改革迄今沒(méi)有實(shí)質(zhì)性進(jìn)展，而且“老齡少子化”、產(chǎn)業(yè)空心化等痼疾的解決絕非藥到病除。其次，盡管日本國(guó)債90%以上由其國(guó)內(nèi)投資者持有，但政府債務(wù)總額與GDP超過(guò)240%的比值所導(dǎo)致的債務(wù)風(fēng)險(xiǎn)與日俱增。第三，安倍經(jīng)濟(jì)學(xué)效應(yīng)遞減趨勢(shì)逐漸明顯，日本家庭收入4-8月連續(xù)下降5個(gè)月更是嚴(yán)重打擊了民眾對(duì)安倍經(jīng)濟(jì)學(xué)的信心。

我們預(yù)計(jì)日本三、四季度GDP增長(zhǎng)率為3.3%和2.0%，全年增長(zhǎng)率為0.9%。從政策方向看，日本政府受制于居高不下的政府債務(wù)水平，不可能再推出大規(guī)模財(cái)政刺激方案。如果日本經(jīng)濟(jì)四季度持續(xù)低迷，日本央行有可能加大貨幣寬松力度。

4.新興市場(chǎng)經(jīng)濟(jì)持續(xù)放緩，資本外流壓力較大

2014年上半年，受資本外流和內(nèi)需疲軟影響，新興市場(chǎng)經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)仍舊較為疲軟，第二季度巴西、印度、俄羅斯、印尼和韓國(guó)實(shí)際GDP增速分別為-0.9%、5.7%、0.8%、5.1%和3.5%,增速仍處于低位。第三季度，在美聯(lián)儲(chǔ)加息預(yù)期漸強(qiáng)、歐元區(qū)經(jīng)濟(jì)持續(xù)低迷、日本通縮延長(zhǎng)的影響下，新興市場(chǎng)經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)繼續(xù)放緩。

展望第四季度及2015年，由于投資者考慮到明年美國(guó)加息的概率較高，預(yù)計(jì)新興經(jīng)濟(jì)體在明年上半年之前或?qū)⒚媾R更加嚴(yán)峻的形勢(shì)，新興市場(chǎng)金融市場(chǎng)穩(wěn)定和外匯儲(chǔ)備將面臨較大考驗(yàn)，財(cái)政風(fēng)險(xiǎn)和債務(wù)負(fù)擔(dān)或?qū)⒗^續(xù)加大,經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)可能繼續(xù)下滑。但隨著美聯(lián)儲(chǔ)加息的塵埃落定，新興市場(chǎng)外部環(huán)境將會(huì)有所好轉(zhuǎn)，人口結(jié)構(gòu)、基礎(chǔ)設(shè)施建設(shè)以及城市中產(chǎn)階級(jí)消費(fèi)反彈或?qū)⒁I(lǐng)新興市場(chǎng)經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)出現(xiàn)反彈趨勢(shì)。IMF今年10月的最新預(yù)測(cè)將新興市場(chǎng)及發(fā)展中經(jīng)濟(jì)體2014年和2015年GDP預(yù)測(cè)值分別下調(diào)了0.1個(gè)和0.2個(gè)百分點(diǎn)至4.4%和5.0%。

國(guó)際金融市場(chǎng)走勢(shì)與前景

2014年第三季度，美聯(lián)儲(chǔ)加息預(yù)期推動(dòng)國(guó)際資本從新興市場(chǎng)回流美國(guó)、從非美資產(chǎn)回流美元資產(chǎn)。受此推動(dòng)，美元大幅走強(qiáng)、美債價(jià)格上漲，金價(jià)油價(jià)雙雙下跌。受經(jīng)濟(jì)數(shù)據(jù)出現(xiàn)反復(fù)、地緣風(fēng)險(xiǎn)持續(xù)發(fā)酵、恐怖主義及埃博拉疫情此起彼伏等因素的影響，全球股市震蕩加劇。展望后市，美元仍有升值空間，全球股市繼續(xù)走弱概率較大，大宗商品難以走出熊途。

1.全球匯市波動(dòng)加劇，美元后市仍有升值空間

第三季度，全球匯市在美元大幅升值帶動(dòng)下波動(dòng)加劇，匯市整體呈現(xiàn)下列特點(diǎn)。

首先，美元飆漲后略有回調(diào)，后市仍有升值空間。三季度初在有利經(jīng)濟(jì)數(shù)據(jù)支撐下，美元指數(shù)延續(xù)年初開(kāi)始的升勢(shì)，尤其是9月后升幅迅速大幅攀升，在危機(jī)后最低失業(yè)率等遠(yuǎn)超預(yù)期的非農(nóng)數(shù)據(jù)拉動(dòng)下，市場(chǎng)對(duì)美聯(lián)儲(chǔ)加速升息的預(yù)期升溫，進(jìn)一步推動(dòng)美元瘋漲，10月3日刷新2010年7月以來(lái)的新高，收于86.65；此后美指受三大因素影響出現(xiàn)回調(diào)，即經(jīng)濟(jì)數(shù)據(jù)不理想使得美聯(lián)儲(chǔ)內(nèi)部對(duì)于退出QE3的分歧，繼而引發(fā)市場(chǎng)對(duì)美聯(lián)儲(chǔ)將推遲升息起點(diǎn)的猜測(cè)，美國(guó)本土發(fā)現(xiàn)首例埃博拉病患，以及IMF下調(diào)全球經(jīng)濟(jì)增速。

然而，中長(zhǎng)期來(lái)看美國(guó)經(jīng)濟(jì)企穩(wěn)預(yù)期不改，美元仍存長(zhǎng)線上漲空間。10月底美聯(lián)儲(chǔ)的政策會(huì)議或?qū)⒃俅螖_動(dòng)市場(chǎng)。截至10月24日美元指數(shù)收于85.72，比6月末升值7.43%，較年內(nèi)高點(diǎn)下挫1.08%，但仍較年初上漲6.8%，有望創(chuàng)下9年來(lái)最大年度漲幅。

其次，歐系貨幣繼續(xù)分化，差距或進(jìn)一步拉大。三季度以來(lái)，歐系貨幣整體波動(dòng)幅度增大，10月后逐漸趨穩(wěn)。在經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)持續(xù)乏力，貨幣政策延續(xù)寬松且刺激力度不明、多國(guó)債務(wù)仍存危機(jī)、銀行業(yè)改革進(jìn)展緩慢、以及地緣政治風(fēng)險(xiǎn)多因素累積影響下，歐元貶值幅度不斷擴(kuò)大，繼10月3日跌至25個(gè)月新低后，后雖因美聯(lián)儲(chǔ)鴿派立場(chǎng)形成短暫回升，但經(jīng)濟(jì)數(shù)據(jù)乏善可陳使得歐元于10月中旬后再落下行區(qū)間，截至10月24日，歐元對(duì)美元收于1.26，較6月末貶值7.59%。

英鎊三季度后逆轉(zhuǎn)上半年升勢(shì)出現(xiàn)下滑，一因受累于俄羅斯歐盟間的互相制裁，二因美國(guó)經(jīng)濟(jì)數(shù)據(jù)更顯強(qiáng)勢(shì)。但10月中旬后，隨著英國(guó)三季度GDP公布，向市場(chǎng)展示出英國(guó)經(jīng)濟(jì)持續(xù)穩(wěn)健的增長(zhǎng)步伐不會(huì)因海外經(jīng)濟(jì)疲軟影響，英鎊開(kāi)始重回升途。截至10月24日，英鎊對(duì)美元收于1.61，較6月末貶值6.59%，較10月3號(hào)低點(diǎn)小幅回調(diào)0.61%。

第三，日元貶值再創(chuàng)新低。日元結(jié)束上半年小幅貶值趨勢(shì)，三季度以來(lái)貶值幅度逐月攀升，不斷創(chuàng)下6年新低，10月3日日本銀行業(yè)擴(kuò)大海外貸款為日元貶值推波助瀾，進(jìn)一步放大美國(guó)經(jīng)濟(jì)數(shù)據(jù)帶動(dòng)下日元兌美元的貶值幅度。10月隨因地緣政治風(fēng)險(xiǎn)提升增加日元避險(xiǎn)需求出現(xiàn)短暫升值，但乏力經(jīng)濟(jì)和大幅貶值下通脹預(yù)期仍不達(dá)標(biāo)等數(shù)據(jù)作用下，日元總體仍延續(xù)貶值。截至10月24日，美元對(duì)日元收于108.22，較6月末貶值6.8%。

第四，新興市場(chǎng)貨幣擴(kuò)大貶值。烏克蘭危機(jī)升級(jí)、歐美日等發(fā)達(dá)國(guó)家經(jīng)濟(jì)制裁延續(xù)致使俄羅斯經(jīng)濟(jì)形勢(shì)繼續(xù)惡化，俄羅斯盧布、巴西雷亞爾和烏克蘭赫里夫那均大幅貶值。截至10月24日，分別較6月初大幅貶值10.64%、23.41%和12.90%。阿根廷比索貶值幅度收窄，同期貶值4.38%。

展望后市，各經(jīng)濟(jì)體經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)前景和發(fā)達(dá)國(guó)家貨幣正?；椒⒊蔀槿騾R市變動(dòng)的重要指引。首先，全球經(jīng)濟(jì)復(fù)蘇表現(xiàn)平庸，增加市場(chǎng)全球通縮預(yù)期，增添全球匯市不確定性。其次，發(fā)達(dá)國(guó)家貨幣政策變動(dòng)前景不明，美國(guó)和英國(guó)升息步伐競(jìng)賽將決定后期美指走勢(shì)。第三，日本安倍經(jīng)濟(jì)政策后勁乏力，貿(mào)易和通脹積壓貨幣政策寬松空間，日元很可能延續(xù)貶值。烏克蘭即將舉行議會(huì)選舉，俄羅斯央行委員會(huì)議息會(huì)議月底召開(kāi)，后期央行政策和經(jīng)濟(jì)走勢(shì)將成為新興經(jīng)濟(jì)體和地緣政治風(fēng)險(xiǎn)的重要影響因素。新興貨幣震蕩幅度將加大。

2.全球股市整體低迷，繼續(xù)走弱概率較大

2014年三季度，全球股市亮點(diǎn)難覓，歐洲股市下行；美國(guó)、日本股市基本走平；新興經(jīng)濟(jì)體股市整體疲弱。

美股持續(xù)震蕩。三季度以來(lái)美股震蕩加劇。截至10月24日，道瓊斯工業(yè)指數(shù)、標(biāo)普500指數(shù)與納斯達(dá)克指數(shù)較6月末的漲跌幅分別為-0.13%、0.22%和1.69%。

美股持續(xù)震蕩主要有三方面原因：一是美國(guó)經(jīng)濟(jì)復(fù)蘇進(jìn)程出現(xiàn)波折。盡管美國(guó)經(jīng)濟(jì)復(fù)蘇勢(shì)頭較為穩(wěn)固，但零售數(shù)據(jù)、房地產(chǎn)市場(chǎng)差強(qiáng)人意令市場(chǎng)擔(dān)憂情緒加重，勞動(dòng)參與率走低令失業(yè)率下降的成色飽受質(zhì)疑；二是俄烏局勢(shì)動(dòng)蕩、ISIS恐怖主義和埃博拉疫情此起彼伏，風(fēng)險(xiǎn)資金的流動(dòng)更趨頻繁；三是歐元區(qū)、中國(guó)與日本經(jīng)濟(jì)前景不確定性增大給美國(guó)經(jīng)濟(jì)帶來(lái)不利影響。

展望下一階段，美股主要受三方面因素影響：一是今年以來(lái)美股表現(xiàn)強(qiáng)勁，技術(shù)性回調(diào)的可能性逐漸增大；二是美聯(lián)儲(chǔ)退出QE，貨幣政策回歸“正?；?rdquo;對(duì)股市利空；三是全球地緣風(fēng)險(xiǎn)居高不下、埃博拉疫情可能拖累世界經(jīng)濟(jì)復(fù)蘇，因此未來(lái)美股或?qū)⒄鹗幓卣{(diào)。

歐股整體低迷。三季度以來(lái)，歐洲經(jīng)濟(jì)特別是德國(guó)經(jīng)濟(jì)數(shù)據(jù)令人失望，以及烏克蘭地緣政治局勢(shì)持續(xù)動(dòng)蕩重創(chuàng)歐洲股市。截至10月24日，德國(guó)DAX30、法國(guó)CAC40與英國(guó)富時(shí)100指數(shù)分別較6月末下跌8.6%、6.65%和5.27%。展望未來(lái)，歐股延續(xù)下行趨勢(shì)的可能性較大。

從宏觀基本面來(lái)看，歐洲經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)乏力，德國(guó)經(jīng)濟(jì)三季度可能繼二季度后繼續(xù)萎縮，而法國(guó)經(jīng)濟(jì)三季度也有可能出現(xiàn)負(fù)增長(zhǎng)，德法經(jīng)濟(jì)不振或?qū)⒁l(fā)歐元區(qū)經(jīng)濟(jì)再陷衰退。此外，通縮壓力居高不下對(duì)歐洲走出蕭條十分不利。從地緣政治局勢(shì)看，冬季的來(lái)臨可能會(huì)成為俄羅斯運(yùn)用“能源武器”來(lái)謀取自身最大利益的良機(jī)，從而惡化歐洲形勢(shì)。但我們也注意到歐洲央行已經(jīng)開(kāi)始購(gòu)買(mǎi)抵押貸款，可能會(huì)購(gòu)買(mǎi)企業(yè)債券等措施對(duì)歐洲經(jīng)濟(jì)及股市將起到提振作用。

日股先揚(yáng)后抑。7月至9月下旬，安倍內(nèi)閣出臺(tái)“新經(jīng)濟(jì)成長(zhǎng)戰(zhàn)略”以及日元匯率持續(xù)走弱等因素推動(dòng)日經(jīng)指數(shù)創(chuàng)近7年來(lái)新高。此后由于市場(chǎng)對(duì)全球經(jīng)濟(jì)放緩的擔(dān)憂情緒加重，股市開(kāi)始下跌。截至10月24日，日經(jīng)225指數(shù)較6月末微漲0.85%。

展望未來(lái)，日本經(jīng)濟(jì)受消費(fèi)稅沖擊的影響可能要大于預(yù)期，而安倍內(nèi)閣的結(jié)構(gòu)性改革一時(shí)難見(jiàn)成效，不利的外部環(huán)境也雪上加霜。但日本政府?dāng)M推動(dòng)養(yǎng)老投資基金增加投資本國(guó)股市的舉措將對(duì)日股形成利好。綜合分析，未來(lái)日股或?qū)⒕S持盤(pán)整態(tài)勢(shì)。

新興市場(chǎng)股市走弱。受全球經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)放緩、地緣壓力重重等因素制約，三季度以來(lái)新興市場(chǎng)股市整體下行。截至10月24日，新興市場(chǎng)MSCI指數(shù)、巴西圣保羅BOVESPA指數(shù)與俄羅斯RTS指數(shù)較6月末分別下跌6.32%，2.31%和24.11%。展望未來(lái)，經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)基礎(chǔ)薄弱，國(guó)內(nèi)改革難以推動(dòng)，外部環(huán)境不利，地緣風(fēng)險(xiǎn)反復(fù)發(fā)酵等因素使未來(lái)一個(gè)時(shí)期新興市場(chǎng)股市難以全面向好。

3.油價(jià)金價(jià)雙雙跳水，商品熊市短期難改

三季度以來(lái)，國(guó)際大宗商品市場(chǎng)哀鴻一片，CRB大宗商品指數(shù)已累計(jì)下跌12%。供給充分而需求疲弱、美元持續(xù)走高是導(dǎo)致此輪下跌的共性原因。

具體到原油市場(chǎng)，諸多利空消息持續(xù)打壓油價(jià)。供給方面，美國(guó)頁(yè)巖油產(chǎn)量持續(xù)增長(zhǎng)，9月美國(guó)日均原油產(chǎn)量達(dá)到870萬(wàn)桶，為1986年以來(lái)最高月度產(chǎn)量；同時(shí)，為了保持市場(chǎng)占有率，以沙特為首的OPEC成員國(guó)并未實(shí)施限產(chǎn)保價(jià)的傳統(tǒng)策略，加之恢復(fù)供給的利比亞和伊拉克石油出口量持續(xù)增長(zhǎng)，三季度OPEC石油日均供應(yīng)量較二季度增加43萬(wàn)桶。

形成對(duì)比的是全球經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)乏力導(dǎo)致原油需求增長(zhǎng)不振，國(guó)際能源署（IEA）和美國(guó)能源信息署（EIA）已連續(xù)數(shù)月下調(diào)未來(lái)兩年全球石油需求增速。10月，IEA預(yù)測(cè)2014年全球原油日需求增量?jī)H為70萬(wàn)桶，較9月預(yù)測(cè)數(shù)據(jù)減少了20萬(wàn)桶。上述數(shù)據(jù)透露的供需失衡形勢(shì)導(dǎo)致市場(chǎng)做空情緒濃厚，加之美元震蕩走高和俄烏局勢(shì)緩解，國(guó)際油價(jià)一路下滑。截至2014年10月24日，WTI和北海布倫特原油期貨價(jià)格分別報(bào)收于81.01美元/桶和86.13美元/桶，較6月中的年內(nèi)高點(diǎn)大跌24%和25%。

同期國(guó)際金價(jià)先跌后漲。7-9月，受美元持續(xù)升值影響，金價(jià)大幅走低；此后，一系列疲弱數(shù)據(jù)加劇市場(chǎng)對(duì)全球經(jīng)濟(jì)前景的擔(dān)憂，而埃博拉病毒傳入美國(guó)亦提升市場(chǎng)恐慌情緒，從而刺激對(duì)黃金的避險(xiǎn)需求，加之美元指數(shù)震蕩回調(diào)，印度排燈節(jié)臨近推升實(shí)物金需求，國(guó)際金價(jià)又小幅上行。截至10月24日，紐約黃金現(xiàn)貨價(jià)格報(bào)收于1231.01美元/盎司，較6月末下跌7.2%，較9月末上漲1.9%。

展望后市，美聯(lián)儲(chǔ)即將終結(jié)量化寬松政策，美歐貨幣政策分化的大格局決定了美元經(jīng)過(guò)短期回調(diào)后仍將繼續(xù)走強(qiáng)。同時(shí)，供給旺盛而需求不振的市場(chǎng)格局非短期內(nèi)能扭轉(zhuǎn)，因此大宗商品熊市周期仍將延續(xù)。

原油方面，利用低價(jià)來(lái)抑制頁(yè)巖油等非常規(guī)能源產(chǎn)能需假以時(shí)日才能見(jiàn)效，供過(guò)于求的局面短期內(nèi)難以扭轉(zhuǎn)，國(guó)際油價(jià)仍面臨下行壓力。11月OPEC會(huì)議能否就減產(chǎn)達(dá)成一致將對(duì)油價(jià)產(chǎn)生重大影響，而目前沙特仍暗示將容忍低油價(jià)較長(zhǎng)時(shí)間以維持其市場(chǎng)份額。所幸冬季采暖需求高峰即將到來(lái)，將對(duì)油價(jià)形成一定支撐。

綜合來(lái)看，四季度國(guó)際原油價(jià)格仍將低位震蕩，預(yù)計(jì)WTI和北海布倫特原油期貨價(jià)格波動(dòng)區(qū)間分別為75-95美元/桶和80-100美元/桶。

金價(jià)方面，鑒于美元趨向繼續(xù)走強(qiáng)，短期內(nèi)國(guó)際金價(jià)仍將維持弱勢(shì)，但不排除埃博拉病毒全球擴(kuò)散加重等突發(fā)事件以及歐洲央行加大寬松力度引發(fā)金價(jià)出現(xiàn)短期反彈的可能，預(yù)計(jì)年底前國(guó)際金價(jià)將在1150美元/盎司-1300美元/盎司的區(qū)間內(nèi)震蕩。

4.美債收益率震蕩下行，歐債市場(chǎng)風(fēng)波再起

2014年第三季度，在全球經(jīng)濟(jì)復(fù)蘇前景趨弱、烏克蘭地緣政治危機(jī)持續(xù)演化、美聯(lián)儲(chǔ)加息預(yù)期延后等因素影響下，美國(guó)國(guó)債市場(chǎng)行情繼續(xù)走好。截至10月24日，美國(guó)1年期、5年期、10年期國(guó)債收益率分別較6月末下降0.5、13.4、26.2個(gè)基點(diǎn)至0.09%、1.5%、26.2%。

需要指出的是，美國(guó)經(jīng)濟(jì)近來(lái)出現(xiàn)的走弱跡象以及美聯(lián)儲(chǔ)在9月份貨幣政策會(huì)議紀(jì)要上“出人意料”的鴿派措辭，僅是美債收益率下行的短期推動(dòng)因素，從未來(lái)中長(zhǎng)期來(lái)看，美國(guó)貨幣政策調(diào)整的步伐并未停滯，隨著QE3正式結(jié)束以及金融危機(jī)以來(lái)廉價(jià)美元時(shí)代逐步終結(jié)，美債收益率上行仍是大趨勢(shì)。預(yù)計(jì)2014年第四季度美債收益率仍將在底部區(qū)間盤(pán)整，10年期國(guó)債收益率年內(nèi)重回2.4%可能性較大。

歐洲經(jīng)濟(jì)復(fù)蘇放緩、希臘風(fēng)波再起對(duì)2014年第三季度歐元區(qū)國(guó)債市場(chǎng)走出帶來(lái)較大沖擊，重債國(guó)國(guó)債收益率迅速走高。截至9月末至10月16日，希臘、葡萄牙、意大利10年期國(guó)債收益率較上月末分別上升232.9、31.2和24.6個(gè)基點(diǎn)至8.96%、3.48%和2.58%，德國(guó)同期限國(guó)債收益率則下降12.7個(gè)基點(diǎn)至0.82%。