資料圖片：梅新育

[背景]從11月17日正式開(kāi)通至今，“滬港通”十日來(lái)運(yùn)行總體平穩(wěn)，投資者表現(xiàn)理性，市場(chǎng)分析人士多對(duì)此表示欣慰。

滬港通對(duì)于內(nèi)地資本市場(chǎng)的對(duì)外開(kāi)放、制度完善，兩地市場(chǎng)活躍度的提升，投資者投資選擇的更趨多元化等帶來(lái)的諸多意義已不必贅述。但與之相對(duì)應(yīng)的是，市場(chǎng)的投資風(fēng)險(xiǎn)卻是更應(yīng)該被時(shí)刻提及和強(qiáng)調(diào)的。

“滬港通”自從4月份宣布以來(lái)就引起了許多市場(chǎng)參與者的無(wú)盡遐想：境外投資者可以通過(guò)這條渠道大規(guī)模進(jìn)入中國(guó)內(nèi)地證券市場(chǎng)；境內(nèi)投資者能夠由此光明正大投資港股，希望由此北上的資金進(jìn)一步抬高A股行情，滬港通或許還有助于推動(dòng)摩根-斯坦利國(guó)際資本指數(shù)（Morgan Stanley Capital International，縮寫(xiě)“MSCI”）加速納入A股，進(jìn)而推動(dòng)國(guó)際資本涌入A股市場(chǎng)，再度推高A股行情……但任何事物都是一分為二的，“滬港通”的參與者們同樣不要“記吃不記打”，為數(shù)眾多的內(nèi)地散戶(hù)股民尤其需要牢記。

內(nèi)地投資者對(duì)港股的需求早已客觀存在，且規(guī)模巨大；只是在原來(lái)的嚴(yán)格資本管制條件下，加之許多資金“色彩”可疑，因此不得不采取變相方式流動(dòng)。

至少?gòu)纳鲜兰o(jì)80年代末開(kāi)始，中國(guó)就開(kāi)始出現(xiàn)了大量游離于政府監(jiān)測(cè)之外的變相資本流動(dòng)，我國(guó)企業(yè)和居民實(shí)際對(duì)外投資（包括直接投資和證券投資）額遠(yuǎn)遠(yuǎn)超過(guò)官方統(tǒng)計(jì)數(shù)據(jù)，1990年代中期以來(lái)明顯提速，這一點(diǎn)在作為內(nèi)地企業(yè)海外上市第一目的地的香港表現(xiàn)得特別明顯。

在香港交易所《現(xiàn)貨市場(chǎng)交易研究調(diào)查》（Cash Market Transaction Survey）系列報(bào)告中，1995~1996年度之前，由于規(guī)模微不足道，大陸投資者的交易量尚未單獨(dú)分類(lèi)統(tǒng)計(jì)；在1996年《會(huì)員交易研究調(diào)查》中，內(nèi)地投資者首次單獨(dú)分類(lèi)統(tǒng)計(jì)，其交易量?jī)H占當(dāng)年香港股市外部投資者代理交易（agency trading）量的0.6%。此后，這項(xiàng)比例雖然有所起伏，但總體上趨向提高：1996~1997年度為4.20%，1997~1998年度為2.35%，1998~1999年度為0.93%，1999~2000年度為1.70%，2000~2001年度為3.06%，2001~2002年度為4.13%，2002~2003年度為7.50%，2003~2004年度為6.65%，2004~2005年度為5.41%，2005~2006年度為5.44%，……

香港股市如此，在國(guó)外市場(chǎng)，中國(guó)內(nèi)地居民參與的規(guī)模也不算太小，中國(guó)居民大手筆投資紐約、納斯達(dá)克等股市早非新聞。原花旗銀行主席沃爾特·瑞斯頓曾經(jīng)說(shuō)：“無(wú)論采取什么樣的外匯管制措施，在巴西和阿根廷長(zhǎng)大的人都能找到規(guī)避辦法。”如果他能對(duì)中國(guó)企業(yè)變相資本流動(dòng)的招數(shù)領(lǐng)略一二，多半就不會(huì)那樣“推崇”當(dāng)年巴西人和阿根廷人的“本事”了。

在這種情況下，開(kāi)通滬港通有助于改進(jìn)我國(guó)跨境資本流動(dòng)的透明度，進(jìn)而為改善跨境資本流動(dòng)管理和宏觀經(jīng)濟(jì)調(diào)控創(chuàng)造更好條件。但這給境內(nèi)投資者帶來(lái)的并不僅僅是可以光明正大投資港股和國(guó)外股市的機(jī)會(huì)，還有對(duì)灰色、黑色資本流動(dòng)更加嚴(yán)密的監(jiān)管，那些灰色和黑色資金的所有者們需要明白這一點(diǎn)。

2004年3月，時(shí)任廣東省鶴山市委書(shū)記張汝韶之妻胡兆秀在香港起訴港商葉漢輝盜取她存款476萬(wàn)港元，引起香港媒體和大陸民間廣泛關(guān)注；根據(jù)胡兆秀自己在香港法庭上的陳辭，她本人曾親自從內(nèi)地?cái)y帶200萬(wàn)元至香港存入銀行，就是一個(gè)變相資本流動(dòng)的典型案例。這個(gè)事發(fā)后當(dāng)時(shí)就被處置的官員及其“坑夫”老婆往香港帶錢(qián)是為了買(mǎi)港股，在滬港通的條件下，正路門(mén)戶(hù)大開(kāi)，監(jiān)管者相應(yīng)能有更多精力去盯住走暗路的資金了。

不僅如此，港股粉們普遍推崇香港證券市場(chǎng)與國(guó)際主流證券市場(chǎng)高度接軌，高度開(kāi)放，實(shí)施高度市場(chǎng)化、國(guó)際化的交易規(guī)則，投資者權(quán)益保護(hù)力度更大，……但他們也要明白一點(diǎn)，這些帶來(lái)的相應(yīng)結(jié)果是香港股市的波動(dòng)往往比內(nèi)地股市更大，他們要承擔(dān)的商業(yè)性風(fēng)險(xiǎn)也就更大一些。

內(nèi)地散戶(hù)投資者不必抱怨給滬港通定下的50萬(wàn)元門(mén)檻，因?yàn)檫@是對(duì)散戶(hù)投資者的愛(ài)護(hù)。無(wú)論是在哪個(gè)國(guó)家哪個(gè)時(shí)代，其它條件相同，跨境投資風(fēng)險(xiǎn)必然大于境內(nèi)投資，而高凈值投資者承受風(fēng)險(xiǎn)的能力大于小散戶(hù)；A股市場(chǎng)發(fā)展前期和房地產(chǎn)等其它資產(chǎn)市場(chǎng)上，散戶(hù)投資者在內(nèi)地往往可以采取“一哭二鬧三上吊”的招數(shù)負(fù)盈不負(fù)虧，在香港股市上就沒(méi)有這般“好事”了。

從初期的市場(chǎng)態(tài)勢(shì)來(lái)看，滬港通的額度使用不太充分，市場(chǎng)反應(yīng)平穩(wěn)，甚至平淡。但在更長(zhǎng)時(shí)間跨度上看，滬港通很可能加劇境內(nèi)A股市場(chǎng)的波動(dòng)。許多研究結(jié)果表明，在多數(shù)新興市場(chǎng)，優(yōu)勢(shì)外資機(jī)構(gòu)投資者進(jìn)入往往會(huì)加劇東道國(guó)市場(chǎng)的波動(dòng)性，中國(guó)金融市場(chǎng)也不會(huì)例外。

由于美國(guó)退出量化寬松之舉已經(jīng)在眾多新興市場(chǎng)引起了大幅度經(jīng)濟(jì)金融震蕩，預(yù)計(jì)明年新興市場(chǎng)震蕩壓力甚大，某些新興市場(chǎng)完全有可能爆發(fā)嚴(yán)重貨幣金融危機(jī)。這樣的危機(jī)一旦爆發(fā)，必然通過(guò)各種危機(jī)傳染機(jī)制沖擊境內(nèi)市場(chǎng)，屆時(shí)滬港通渠道的資本流動(dòng)方向完全可能逆轉(zhuǎn)，滬港通本身也成為危機(jī)傳染的一條渠道。對(duì)此，我們必須有充分清醒的認(rèn)識(shí)。（作者：梅新育 商務(wù)部國(guó)際貿(mào)易經(jīng)濟(jì)合作研究院研究員）