萬曉微

導(dǎo)語

數(shù)據(jù)顯示，美國第一季度GDP環(huán)比年化增長率僅為0.2%，且4月份公布的經(jīng)濟數(shù)據(jù)并未較3月份積極改觀，美元匯率大幅上漲抑制出口、原價變動和失業(yè)率居高等因素或?qū)⑹沟妹绹?jīng)濟增長進入一段減速期。歐洲經(jīng)濟復(fù)蘇步伐在4月放緩，但仍有進一步增長的動力和空間，然而希臘債務(wù)危機持續(xù)拖累歐股表現(xiàn)，也或?qū)⒔o歐元區(qū)其他經(jīng)濟體帶來金融風(fēng)險。港股市場走強的邏輯不變，公募基金可參與港股通交易和保險資金可投資香港創(chuàng)業(yè)板等對港股構(gòu)成的利好效應(yīng)還未結(jié)束，加上港股不設(shè)漲跌幅、T+0交易、缺少流動性、中小盤關(guān)注程度和估值水平雙低、上市公司業(yè)績整體良好，與A互聯(lián)互通、貨幣環(huán)境整體寬松等優(yōu)勢，港股市場上漲成為不可違背的趨勢。在5月QDII產(chǎn)品配置方面，凱石工場建議投資者主打港股產(chǎn)品，可低比例適配歐股產(chǎn)品和美股產(chǎn)品。鑒于大宗商品價格無趨勢性回升跡象，操作上建議回避。在風(fēng)險防范方面，建議投資者密切關(guān)注兩地市場風(fēng)格變化、美聯(lián)儲加息動態(tài)、希臘與債權(quán)人談判進展，并對港股保持合理信心。

建議關(guān)注基金包括：港股品種中主動選股能力較強的富國中國中小盤，跟蹤恒生指數(shù)與恒生國企指數(shù)的華夏恒生ETF、嘉實恒生中國企業(yè)，投資分散于亞太地區(qū)的博時大中華人民幣、易方達亞洲精選，以及分散投資的嘉實海外中國股票。

一、QDII基金2015年4月份收益情況

亞太和新興市場產(chǎn)品拉升QDII平均業(yè)績

n 4月份，海外市場景氣分化明顯，港股一枝獨秀，恒生指數(shù)月漲12.98%，恒生國企指數(shù)月漲16.89%。美國經(jīng)濟一季度走軟，4月份公布的數(shù)據(jù)來看，就業(yè)市場、通脹水平，以及制造業(yè)擴張情況都不樂觀，也推遲了市場對美聯(lián)儲加息時點的預(yù)期。美股小幅上行，道瓊斯工指漲0.36%，納斯達克100漲1.86%，標(biāo)普500漲0.85%。歐元區(qū)的經(jīng)濟復(fù)蘇4月有所放緩，希臘債務(wù)危機始終沒有解決，拖累歐股表現(xiàn)，期間，泛歐斯托克600跌0.38%。

n 凱石工場統(tǒng)計的93只QDII產(chǎn)品4月份平均收益為6.55%，較3月份92只產(chǎn)品平均收益0.02%大幅上升，共80只產(chǎn)品月收益率為正，29只產(chǎn)品月收益率大于10%，最高為易方達亞洲精選的23.11%，其次為嘉實海外中國股票的19.27%。分類來看，亞太(除日本)和新興市場基金全部上漲，平均漲幅為11.42%，易方達亞洲精選(23.11%)收益最高。全球市場基金平均上漲7.43%，廣發(fā)全球精選人民幣(15.44%)收益最高。美股基金平均上漲1.09%，華寶興業(yè)標(biāo)普油氣(9.88%)較其它產(chǎn)品收益突出。歐股基金平均下跌2.74%，最大跌幅為3.02%。行業(yè)基金業(yè)績分化明顯，資源油氣類基金領(lǐng)漲，不動產(chǎn)基金引跌。商品基金全部上漲，黃金主題漲幅較小，商品主題漲幅較大。債券基金最低收益持平，產(chǎn)品收益較為均衡。

圖表1： 2015年4月份市場指數(shù)及各類QDII基金表現(xiàn)

來源：凱石財富工場Wind數(shù)據(jù)

二、QDII基金2015年5月份投資策略

1、全球各主要市場概況

香港市場：瘋狂行情仍未結(jié)束，上漲趨勢不可違背

4月份，港股先拉升后徘徊于七年歷史高位，雖存在階段性調(diào)整壓力，但資金助推港股走高的大邏輯不變。滬港通啟動后，外國投資者投資A股積極性遠(yuǎn)比內(nèi)地投資者投資港股積極性高，H股估值洼地被忽視。自3月末中國證監(jiān)會允許內(nèi)地公募基金無需QDII資格可通過港股通投資港股，以及中國保監(jiān)會允許保險資金投資香港創(chuàng)業(yè)板以后，政策障礙的減少助推內(nèi)資入港，港股通交易量激增，恒生指數(shù)4月上漲12.98%。凱石工場認(rèn)為，港股還有進一步走強動力。總體來看，公募基金可參與港股通交易和保險資金可投資香港創(chuàng)業(yè)板等對港股構(gòu)成的利好效應(yīng)還未結(jié)束，港股的不設(shè)漲跌幅、T+0交易、缺少流動性、中小盤關(guān)注程度和估值水平雙低、上市公司業(yè)績整體良好，與A互連互通、貨幣環(huán)境寬松等優(yōu)勢，也都將使其上漲成為不可違背的趨勢。

港股較A股大幅折價。港股相對A股很便宜，在全球市場中也是最便宜的市場之一。“港A股”指那些在香港上市，與A股相似的股票，多為小盤股。在中小創(chuàng)泡沫激增的A股牛市背景下，內(nèi)地投資者更偏愛追漲H小盤股，即便是并未大量買入H小盤股的海外投資者，也不得不重新審視這個被低配的市場。在香港上市的一些大型公司與同股同權(quán)或者同類型的A股公司也存在較大估值差異，具有一定的安全邊際。此外，恒生指數(shù)上市公司整體業(yè)績?nèi)杂性鲩L，對比來看，港股公司質(zhì)地總體上好于新三板公司。流動性進入、改革紅利、人民幣國際化等都將對港股估值修復(fù)發(fā)揮積極作用。

政策障礙清除利于估值修復(fù)。A股處于牛市但缺乏盈利增長的支撐，而港股是價值市場但缺少流動性。內(nèi)地投資者對港股不設(shè)漲跌幅、T+0交易制度等投資模式感興趣，因此共募基金被放行南下會使得港股通由散戶投資者主導(dǎo)向機構(gòu)投資者主導(dǎo)轉(zhuǎn)變。對于保險資金可投資香港創(chuàng)業(yè)板股票，雖然不能高估險資進入香港市場的規(guī)模，但會激發(fā)包括海外投資者在內(nèi)的投資人對港股中小市值股票重新估值，內(nèi)地資金和投資風(fēng)格偏好成為了港股市場重要的新變量。

資金流入大趨勢不變。繼4月8日和4月9日港股通額度用盡后，港股進入短暫調(diào)整，4月22日又略有回歸。內(nèi)地的投資資金通過各種渠道大舉涌入港股，目前，很多基金和銀行的QDII外匯額度已用盡，并且陸續(xù)有基金宣布新增QDII額度。自4月9日以來，香港金管局已連續(xù)十次向市場注入超過566億港元，不僅在亞洲交易時段向市場注入港幣，而且多次在歐美交易時段買入美元，賣出港幣，說明越來越多的資金進入香港市場。

兩地市場互通意義重大，目標(biāo)遠(yuǎn)大。前期，香港財政司司長曾俊華表示，深港通技術(shù)問題已解決，有望能在年中啟動。深港兩市估值差異最大的就是中小盤股，深港通將有別于滬港通，可能在港股中小盤股票范圍擴大，恒生小盤股指數(shù)有望成為深港通標(biāo)的，新興產(chǎn)業(yè)在小盤股的比例較高，定價權(quán)也容易取得。港交所李小加表示，滬港通只是兩地市場互聯(lián)互通的第一步，最終目標(biāo)是與內(nèi)地同行和監(jiān)管當(dāng)局合作創(chuàng)建一個連接內(nèi)地投資者與國際投資產(chǎn)品、連接海外投資者與中國投資產(chǎn)品的多資產(chǎn)類別的“共同市場”，而“共同市場”甚至有望延伸至股票衍生品、商品、定息及貨幣等各大資產(chǎn)類別。

圖表2： 滬港AH溢價指數(shù)走勢

來源：凱石財富工場wind

港股風(fēng)險提示：

美元走強趨勢并未徹底更改，美元升值在流動性方面給港股帶來的壓力仍然不能忽視。新興市場國家的美元債務(wù)合計6萬億之多，美聯(lián)儲加息將加重新興市場國家債務(wù)負(fù)擔(dān)，其影響要超過歐洲和日本，新興市場面臨的市場動蕩或?qū)㈩愃朴?013年美聯(lián)儲剛暗示“漸退QE”時導(dǎo)致的資本外逃和貨幣貶值。

港股發(fā)行實行注冊制，交易機制上存在較多沽空行為，投資者可以通過沽空機制表達對股價的不同預(yù)期，股價更切實地反映基本面，因此港股中小公司雖然存在較高的預(yù)期收益，但也存在一定風(fēng)險。

全球資金可以自由出入香港市場，所以一旦港股價格超過合理水平，國際投資者就會轉(zhuǎn)投其他市場。另外，港股不會A股化，AH股票的差價還取決于兩地市場供求和市場情緒等因素，短期內(nèi)AH價差不會消失。

美國市場：經(jīng)濟增速放緩，預(yù)期基本樂觀

美國商務(wù)部公布，第一季度GDP的環(huán)比年化增長率僅為0.2%，遠(yuǎn)不及預(yù)期增長1%，而數(shù)據(jù)表明，美國經(jīng)濟在2014年后3季度平均增長了4%。4月份公布的美國經(jīng)濟數(shù)據(jù)并未較3月份積極改觀，美元匯率大幅上漲抑制出口、原價變動和失業(yè)率居高等因素或?qū)⑹沟妹绹?jīng)濟增長進入一段減速期。IMF在4月14日發(fā)布的最新《世界經(jīng)濟展望報告》中預(yù)測，2015年全球經(jīng)濟增速將為3.5%，在全球經(jīng)濟溫和增長的概況中，主要國家和地區(qū)的增長前景不均衡，新興市場和發(fā)展中經(jīng)濟體的增長將放緩，今年全球經(jīng)濟的增長主要得益于受益油價下跌的發(fā)達經(jīng)濟體。

美聯(lián)儲和IMF對2015年美國經(jīng)濟預(yù)期樂觀。IMF對美國經(jīng)濟的短期增長預(yù)期較為樂觀，其認(rèn)為美國經(jīng)濟今年將繼續(xù)強勁復(fù)蘇，能源價格持續(xù)下降、通脹溫和、財政政策寬松，以及房地產(chǎn)市場漸漸向好。但鑒于人口老齡化和要素生產(chǎn)增長率下降等原因，IMF對美國經(jīng)濟長期預(yù)期并不樂觀。美聯(lián)儲在4月16日公布的褐皮書中表明，美國經(jīng)濟的整體增長狀況仍保持“溫和”或“適度”，樂觀程度較前期降低，有“多家”地方聯(lián)儲都報稱制造業(yè)和能源行業(yè)中的公司正在裁員，但不動產(chǎn)和住房行業(yè)部門表現(xiàn)強勁。此外，美聯(lián)儲在4月貨幣政策聲明中提到，盡管經(jīng)濟產(chǎn)出和就業(yè)成長首季放緩，但在寬松政策下，預(yù)計經(jīng)濟活動將溫和擴張，就業(yè)情況將貼近目標(biāo)水平。

就業(yè)市場慘淡，經(jīng)濟增長動力遭擔(dān)憂。美國3月非農(nóng)就業(yè)人口(季調(diào)后)僅增加12.6萬，約為市場預(yù)期24.5萬的一半，且創(chuàng)2013年12月以來最低水平，另外，2月非農(nóng)就業(yè)人口增幅由29.5萬下修為26.4萬，1月非農(nóng)就業(yè)人口增幅由23.9萬下修為20.1萬。美國3月份失業(yè)率為5.5%，與2月份持平，3月就業(yè)市場狀況指數(shù)為-0.3，前值為+4。非農(nóng)數(shù)據(jù)大遜預(yù)期引起市場對經(jīng)濟增長動力的擔(dān)憂，也令人對制造業(yè)回歸產(chǎn)生質(zhì)疑。

制造業(yè)擴張減速，油價下跌和美元走強拖累工業(yè)活動。美國供應(yīng)管理協(xié)會表示，3月制造業(yè)擴張速度為2013年5月以來最低水平。美國3月Markit制造業(yè)PMI為55.7，4月初值下降至54.2，同時，3月Markit服務(wù)業(yè)PMI終值59.2，初值58.6，3月Markit綜合PMI終值59.2，初值58.5。美國3月工業(yè)產(chǎn)出月率降低0.6%，遜于預(yù)期的降低0.3%和前值0.1%，降幅為2012年8月以來最大。4月紐約聯(lián)儲制造業(yè)指數(shù)-1.19，大幅低于預(yù)期7.17和前值6.9。國際市場疲軟是4月制造業(yè)PMI下滑的原因之一，油價下跌對油氣行業(yè)的影響導(dǎo)致了工業(yè)生產(chǎn)疲軟，美元走強也部分拖累了工業(yè)活動。

房屋銷售較好，消費信心回調(diào)。美國4月NAHB房產(chǎn)市場指數(shù)56，預(yù)期55，前值53，數(shù)據(jù)表明更多住宅建筑商認(rèn)為銷售狀況良好。美國商務(wù)部稱，3月新屋銷售環(huán)比減少11.4%，創(chuàng)11月以來新低。不過，3月二手房銷量(經(jīng)季調(diào)后)比2月上升6.1%，好于預(yù)期。消費信心樂觀程度降低。美國4月消費者信心指數(shù)從3月修正后的101.4降至95.2，創(chuàng)下四個月新低，遠(yuǎn)遜于預(yù)期的102.5，消費者對勞動力市場以及經(jīng)濟前景的看法有所惡化。

聯(lián)儲內(nèi)部對加息分歧，預(yù)期時點仍未明確。3月聯(lián)邦公開市場委員會議紀(jì)要顯示，美聯(lián)儲成員對首次加息的時間安排存在分歧。4月29日，美聯(lián)儲在議息會議結(jié)束后公布了的決議聲明中表示，將維持聯(lián)邦基金利率在0-0.25%，符合市場預(yù)期，同時在聲明中保留了“合理信心”一詞，整體基調(diào)較3月貨幣政策聲明并無明顯變化。市場對美聯(lián)儲年內(nèi)加息仍懷希望，但加息時點指引仍不明確。

圖表4：美元指數(shù)與人民幣指數(shù)對比(截至5月5日)

來源：凱石財富工場wind

圖表5：全美住宅建筑商協(xié)會/富國銀行住房市場指數(shù)

來源：凱石財富工場wind

歐洲市場：4月經(jīng)濟復(fù)蘇放緩，希臘危機提升金融風(fēng)險

4月份，美國經(jīng)濟數(shù)據(jù)疲乏的消息都曾令歐元兌美元暫時反彈，較低的油價提振了歐洲家庭的消費能力，寬松政策也大幅削減了家庭的借貸成本，歐元疲軟利更是提升了出口企業(yè)利潤，雖然4月復(fù)蘇步伐放緩，但是歐洲經(jīng)濟有進一步增長的動力和空間。希臘債務(wù)危機持續(xù)拖累歐股表現(xiàn)，或?qū)⒔o歐元區(qū)其他經(jīng)濟體帶來金融風(fēng)險。歐元區(qū)較高的失業(yè)率仍然沒有緩解，3月失業(yè)率仍為11.3%，與1月和2月持平。

4月份經(jīng)濟增長放緩。數(shù)據(jù)顯示，歐元區(qū)3月制造業(yè)和服務(wù)業(yè)活動均實現(xiàn)一年來最快擴張水平，然而，歐元區(qū)4月Markit制造業(yè)PMI終值為52.0，低于3月的52.2。德國和法國經(jīng)濟增速減慢，德國4月Markit制造業(yè)PMI初值為51.9，低于預(yù)期為53.0，且創(chuàng)下兩個月以來的最低水平，其他歐元國家經(jīng)濟則相對強勁增長。

希臘與債權(quán)人談判進入激烈階段，歐元區(qū)金融風(fēng)險提升。希臘與其國際債權(quán)人仍然無法就希臘改革計劃達成協(xié)議，意味其仍然無法拿到下一筆援助資金。近期，希臘銀行儲戶提現(xiàn)的速度明顯加快，銀行系統(tǒng)可能面臨崩潰。實際上，2010年歐債危機以來，希臘本國的銀行業(yè)經(jīng)營狀況一直不理想。在過去的兩年里，希臘本地銀行存款以平均每月16億至24億歐元的速度外流，2014年內(nèi)，最大的5家銀行流失的存款數(shù)額近370億歐元。值得注意的是，希臘銀行業(yè)高度依賴歐洲央行，若希臘無法從歐洲央行得到足夠流動性，希臘的銀行系統(tǒng)在無法得到任何外部融資的情況下將面臨崩潰。雖然退歐對希臘來說是不明智的選擇，一定程度上降低了退歐的概率，但是一旦希臘真的退歐，歐元區(qū)其他經(jīng)濟體將面臨金融風(fēng)險，僅愛爾蘭、意大利、葡萄牙和西班牙的銀行業(yè)存款就可能流失900億~3400億歐元，約占該部分國家存款基礎(chǔ)的十分之一。

圖表6：歐元區(qū)Sentix投資信心指數(shù)

來源：凱石財富工場wind

圖表7：德國制造業(yè)PMI和服務(wù)業(yè)PMI

來源：凱石財富工場wind

2、5月份QDII投資策略：主打港股品種，保持合理信心

數(shù)據(jù)顯示，美國第一季度GDP環(huán)比年化增長率僅為0.2%，且4月份公布的經(jīng)濟數(shù)據(jù)并未較3月份積極改觀，美元匯率大幅上漲抑制出口、原價變動和失業(yè)率居高等因素或?qū)⑹沟妹绹?jīng)濟增長進入一段減速期。歐洲經(jīng)濟復(fù)蘇步伐在4月放緩，但仍有進一步增長的動力和空間，然而希臘債務(wù)危機持續(xù)拖累歐股表現(xiàn)，也或?qū)⒔o歐元區(qū)其他經(jīng)濟體帶來金融風(fēng)險。港股市場走強的邏輯不變，公募基金可參與港股通交易和保險資金可投資香港創(chuàng)業(yè)板等對港股構(gòu)成的利好效應(yīng)還未結(jié)束，加上港股不設(shè)漲跌幅、T+0交易、缺少流動性、中小盤關(guān)注程度和估值水平雙低、上市公司業(yè)績整體良好，與A互聯(lián)互通、貨幣環(huán)境整體寬松等優(yōu)勢，港股市場上漲成為不可違背的趨勢。

在5月QDII產(chǎn)品配置方面，凱石工場建議投資者主打港股產(chǎn)品，可低比例適配歐股產(chǎn)品和美股產(chǎn)品。鑒于大宗商品價格無趨勢性回升跡象，操作上建議回避。在風(fēng)險防范方面，建議投資者密切關(guān)注兩地市場風(fēng)格變化、美聯(lián)儲加息動態(tài)、希臘與債權(quán)人談判進展，并對港股保持合理信心。

?；扑]：富國中國中小盤基金、華夏恒生ETF基金、嘉實恒生中國企業(yè)基金、博時大中華亞人民幣、易方達亞洲精選和嘉實海外中國股票

富國中國中小盤(100061)：采用主動管理模式，重點投資香港市場中具有中國概念的優(yōu)質(zhì)中小盤股票進行投資。中小盤股票成長空間大，且在香港市場往往存在估值洼地，因此往往能為長期投資者帶來超額收益?；鸾?jīng)理自下而上選股能力表現(xiàn)出色，重點投資標(biāo)的符合中國經(jīng)濟轉(zhuǎn)型和改革方向。

華夏恒生ETF(159920)：華夏基金旗下首只跨境ETF基金，采用組合復(fù)制策略及適當(dāng)?shù)奶娲圆呗?，緊密跟蹤香港恒生指數(shù)。標(biāo)的指數(shù)匯集了香港本地、中國內(nèi)地以及海外眾多的龍頭公司。在金融、能源占比相對較高，服務(wù)業(yè)、原材料業(yè)占比相對較少，成份股共48只，含8家“重量級”藍籌股(三大銀行+三桶油+中國移動+匯豐銀行占比合計51.71%)及香港本地龍頭企業(yè)，如長江實業(yè)、和記黃埔等；也包括中國內(nèi)地“新貴”如騰訊控股。

嘉實恒生中國企業(yè)(160717)：標(biāo)的指數(shù)為恒生中國企業(yè)指數(shù)，該基金以擬合、跟蹤標(biāo)的指數(shù)為原則，進行被動式指數(shù)化投資。該基金在今年7月份以8.81%的收益率獲得QDII-亞太及新興市場類別之首。

博時大中華人民幣(050015)：采用“核心-衛(wèi)星”配置策略，“核心”指基金資產(chǎn)的40%~75%投資于大中華地區(qū)企業(yè)，包括中國大陸、港、澳、臺地區(qū)企業(yè)在境外發(fā)行的股票及其他衍生產(chǎn)品。“衛(wèi)星”指基金資產(chǎn)的20%~55%投資于日本、韓國、澳大利亞、新加坡、印度等眾多亞太國家或地區(qū)企業(yè)在亞太區(qū)證券市場發(fā)行的股票等。主要采取“自下而上精選個股”和“價值策略為主，成長策略為輔”的股票投資策略，輔以金融衍生品投資進行套期保值和匯率風(fēng)險規(guī)避。

易方達亞洲精選(118001)：股票及其他權(quán)益類證券占基金資產(chǎn)的比例不低于60%，主要投資于亞洲市場(除日本)的上市企業(yè)和在其他市場的亞洲企業(yè)(除日本)，兩類企業(yè)的投資比例合計不低于股票資產(chǎn)的80%。對亞洲市場進行分散投資，既可分享區(qū)域經(jīng)濟增長的收益，又可分散單一國家風(fēng)險，所投資行業(yè)涉及互聯(lián)網(wǎng)應(yīng)用、醫(yī)藥生物、券商保險等。

嘉實海外中國股票(070012)：投資于擬在或已在香港交易所上市的股票，以及在新加坡交易所、美國NASDAQ、美國紐約交易所等上市的主營業(yè)務(wù)收入或利潤至少有50%來自中國的股票，還可適度投資貨幣市場工具和境外上市的股指期貨等衍生工具以規(guī)避風(fēng)險。該基金自上而下進行資產(chǎn)配置，自下而上精選投資標(biāo)的，基金經(jīng)理選股能力較強。

圖表8：富國中國中小盤基金(100061)

圖表9：華夏恒生ETF基金(159920)

圖表10：嘉實恒生中國企業(yè)基金(160717)

圖表11：博時大中華人民幣基金(050015)

圖表12：易方達亞洲精選基金(118001)

圖表13：嘉實海外中國股票基金(070012)