一面是海外市場(chǎng)對(duì)中概股的“冷眼”，另一面是國(guó)內(nèi)A股對(duì)互聯(lián)網(wǎng)公司的“熱捧”。面對(duì)這種冰火兩重天的境遇，加之國(guó)內(nèi)“互聯(lián)網(wǎng)+”風(fēng)口的吹起以及“大眾創(chuàng)業(yè)、萬(wàn)眾創(chuàng)新”的浪潮，不少中概公司開(kāi)始計(jì)劃拆分VIE架構(gòu)，回歸國(guó)內(nèi)資本市場(chǎng)。

據(jù)《中國(guó)經(jīng)營(yíng)報(bào)》記者了解，今年以來(lái)，已有5家中概公司相繼收到私有化要約。相關(guān)數(shù)據(jù)統(tǒng)計(jì)顯示，在26家私有化主動(dòng)退市的中概股中，有22家公司已經(jīng)完成了退市，其余4家公司包括綠潤(rùn)集團(tuán)、星源燃料、WSP控股以及盛大游戲的私有化也正在進(jìn)行之中。

“從2013年12月擴(kuò)容至今，新三板已經(jīng)走過(guò)了1.0時(shí)代。而在升級(jí)進(jìn)入2.0時(shí)代的節(jié)點(diǎn)上，新三板將成為快速、批量迎接VIE架構(gòu)回歸的主載體。”盛景嘉成母基金創(chuàng)始合伙人彭志強(qiáng)在接受本報(bào)記者采訪時(shí)表示，“這是中國(guó)資本市場(chǎng)首次大規(guī)模擁抱創(chuàng)新公司，未來(lái)兩三年將有近1000家未上市公司拆除VIE架構(gòu)后回歸國(guó)內(nèi)資本市場(chǎng)。”

熱潮涌起

“近期確實(shí)有一些融過(guò)兩輪風(fēng)險(xiǎn)投資的互聯(lián)網(wǎng)公司來(lái)找我們咨詢拆分VIE結(jié)構(gòu)的事宜，對(duì)于不同VIE結(jié)構(gòu)的企業(yè)來(lái)說(shuō)，想要完全拆除原有VIE結(jié)構(gòu)的工作并不一樣，有一些會(huì)比較復(fù)雜，其中涉及到的法律問(wèn)題也就比較多。”國(guó)內(nèi)某大型律師事務(wù)所北京合伙人對(duì)記者表示。

VIE即Variable Interest Entity，通常是指境外特殊目的公司通過(guò)其在中國(guó)的全資子公司（外商獨(dú)資企業(yè)、WFOE）來(lái)以協(xié)議控制的方式控制一家內(nèi)資公司，從而實(shí)現(xiàn)境外特殊目的公司對(duì)內(nèi)資公司的并表，進(jìn)而境外特殊目的公司得以基于此在境外融資或上市。中國(guó)互聯(lián)網(wǎng)企業(yè)在引入境外投資機(jī)構(gòu)資金以及海外上市時(shí)，往往需要通過(guò)VIE架構(gòu)作為一種繞開(kāi)監(jiān)管的灰色模式。但根據(jù)中國(guó)的法律，VIE架構(gòu)的公司不能夠在境內(nèi)上市，這也成為很多互聯(lián)網(wǎng)企業(yè)遠(yuǎn)走他鄉(xiāng)的原因。

不過(guò)，世界那么大，還是“家里”好。持續(xù)的牛市行情，特別是創(chuàng)業(yè)板的高市盈率令國(guó)內(nèi)資本市場(chǎng)充滿了誘惑性。于是，一些赴美上市但股價(jià)表現(xiàn)長(zhǎng)期低迷的互聯(lián)網(wǎng)公司，開(kāi)始對(duì)回歸國(guó)內(nèi)資本市場(chǎng)躍躍欲試。

而掀起這一輪熱潮的無(wú)疑是創(chuàng)下A股漲停紀(jì)錄的暴風(fēng)科技（300431.SZ）以及新聞不斷的樂(lè)視網(wǎng)（300104.SZ）。兩家互聯(lián)網(wǎng)公司所帶來(lái)的資本放大效應(yīng)讓眾多互聯(lián)網(wǎng)企業(yè)想分享A股盛宴。

“在暴風(fēng)科技和樂(lè)視網(wǎng)股價(jià)奇高的背后，其實(shí)凸顯了中國(guó)資本市場(chǎng)創(chuàng)新力的極度稀缺。不可回避的一個(gè)問(wèn)題在于，中國(guó)很大一部分優(yōu)秀的創(chuàng)新公司都接受過(guò)美元投資，相當(dāng)一部分公司是VIE架構(gòu)。但在這大量的優(yōu)秀創(chuàng)業(yè)公司中，僅有極少部分企業(yè)能夠最終完成在海外上市。”彭志強(qiáng)表示，“以中國(guó)這樣一個(gè)巨大資本市場(chǎng)的潛力和規(guī)模來(lái)看，中國(guó)創(chuàng)新企業(yè)的發(fā)展一定要依托中國(guó)資本市場(chǎng)。”

國(guó)信證券分析師則認(rèn)為，估值溢價(jià)、融資難度以及做空機(jī)制是迫使境外上市公司回歸A股的主要因素。從朗瑪信息、啟明星辰等公司相繼放棄紅籌架構(gòu)并登陸A股，到北大千方從美股退市并借殼A股千方科技實(shí)現(xiàn)回歸，再到盛大游戲、分眾傳媒等知名中概公司相繼涉及私有化退市，隨著A股資本市場(chǎng)的不斷成熟，中概公司回歸A股的進(jìn)程提速。

另辟“三板”蹊徑

不過(guò)，在注冊(cè)制尚未落地，主板、創(chuàng)業(yè)板上市仍然需要長(zhǎng)時(shí)間排隊(duì)等候的情況下，新三板或許可以成為拆除VIE企業(yè)回歸國(guó)內(nèi)資本市場(chǎng)的首選。

“按照目前的規(guī)定，新三板公司沒(méi)有利潤(rùn)限制門(mén)檻，申報(bào)流程短、融資方式靈活。新三板或可較為迅速解決公司融資問(wèn)題，且可以作為今后轉(zhuǎn)板的跳板。多數(shù)新三板掛牌企業(yè)從排隊(duì)到正式登陸新三板僅需要一到三個(gè)月的時(shí)間，遠(yuǎn)快于主板和創(chuàng)業(yè)板，手續(xù)也較主板和創(chuàng)業(yè)板上市簡(jiǎn)單。”國(guó)泰君安證券分析師表示。

對(duì)此，全國(guó)股轉(zhuǎn)系統(tǒng)副總經(jīng)理陳永民也持相同觀點(diǎn)。“在全國(guó)擴(kuò)容之后，最初股轉(zhuǎn)公司每個(gè)月受理的申請(qǐng)掛牌公司僅100多家。今年4月份當(dāng)月已受理逾600家，4月份最后一天就受理了400多家。目前在審的企業(yè)有700多家，我們一定按照工作的節(jié)奏和流程推進(jìn)，通常兩個(gè)多月完成審核。”陳永民表示，“發(fā)行速度快是新三板明顯的優(yōu)勢(shì)。外資架構(gòu)準(zhǔn)備拆掉架構(gòu)回歸的企業(yè)，預(yù)計(jì)集中在今年下半年或明年上半年申報(bào)。”

盡管新三板將成為VIE拆分企業(yè)的又一戰(zhàn)場(chǎng)，不過(guò)想要回歸上市，首先要完全拆除原有的VIE結(jié)構(gòu)。陳永民也指出，外資架構(gòu)公司拆掉VIE架構(gòu)回歸應(yīng)特別注意整個(gè)過(guò)程的合法合規(guī)，核心是外資架構(gòu)公司的外資進(jìn)出和外匯的審批程序，涉及到稅收時(shí)，一定要遵守相關(guān)的外商、外匯、稅收等法律法規(guī)和政策。而在掛牌過(guò)程中，則是以信息披露為核心。

除了需要注意相應(yīng)的法律法規(guī)，VIE拆分企業(yè)還將面臨時(shí)間成本的問(wèn)題。“拆分VIE架構(gòu)確實(shí)需要一些時(shí)間，因?yàn)樾枰cGP談價(jià)，談利益分配，快則需要幾個(gè)月，復(fù)雜一點(diǎn)的則需要一兩年才能夠完全拆除VIE架構(gòu)。”彭志強(qiáng)表示。

VC/PE收益或最高

股轉(zhuǎn)系統(tǒng)數(shù)據(jù)顯示，截至5月21日，新三板掛牌公司共2447家，總股本達(dá)1131.88億股，流通股本398.30億股，成交金額為13.14億元人民幣。“根據(jù)我們的預(yù)測(cè)，今年股轉(zhuǎn)系統(tǒng)可能還要審核批準(zhǔn)兩三千家企業(yè)。”彭志強(qiáng)表示，“隨著掛牌、做市PE的放開(kāi)，VC/PE參與的程度會(huì)更深。盡管券商系、公募系機(jī)構(gòu)的規(guī)模最大，但收益最高的將是VC/PE。”

彭志強(qiáng)指出，作為以私募股權(quán)投資見(jiàn)長(zhǎng)的機(jī)構(gòu)，VC/PE懂得如何為創(chuàng)新企業(yè)做估值和定價(jià)，而且會(huì)帶動(dòng)市場(chǎng)聯(lián)動(dòng)。“未來(lái)新三板應(yīng)該是價(jià)值投資與短線資金相結(jié)合。價(jià)值投資者打底，是這個(gè)市場(chǎng)的根基，短線資金做活躍度。”

事實(shí)上，新三板已經(jīng)成為了VC/PE的掘金地。據(jù)清科集團(tuán)私募通統(tǒng)計(jì)，2013年至今共有29只基金投資于新三板，僅2015年3月就有5只投資于新三板的基金成立，新募集3只基金，計(jì)劃募資共10.50億元人民幣。

在這些專門(mén)投資新三板的VC/PE基金背后，新三板母基金也成為了企望搭上風(fēng)口的一股力量。4月中旬，盛景嘉成母基金發(fā)布了國(guó)內(nèi)首只新三板母基金，募集資金規(guī)模為10億元。5月20日，又發(fā)行了VIE回歸概念的母基金，募資規(guī)模高達(dá)20億元人民幣。“我們這只母基金希望從美元基金手里將原VIE架構(gòu)的創(chuàng)新公司接回國(guó)內(nèi)資本市場(chǎng)，尤其是借助新三板實(shí)現(xiàn)快速回歸。”彭志強(qiáng)表示，“我們將投資近10家VIE回歸主題基金，帶動(dòng)至少100億元以上人民幣基金，迎接超過(guò)100家VIE結(jié)構(gòu)公司的回歸。”