六個(gè)配套文件將面世 電改概念股享改革紅利

隨著近期國(guó)企改革綱領(lǐng)性指導(dǎo)文件的出臺(tái)，包括電改等改革的先鋒領(lǐng)域無(wú)疑成為各界最為關(guān)注的焦點(diǎn)之一。

在昨日上午國(guó)務(wù)院新聞辦公室舉行的新聞發(fā)布會(huì)上，國(guó)家發(fā)改委副主任連維良表示，發(fā)改委正在制定的至少有10個(gè)電力體制改革配套文件，目前已經(jīng)有三個(gè)配套文件出臺(tái)了，另外還有六個(gè)配套文件，不久也將出臺(tái)；另外，我國(guó)還將籌建電力交易機(jī)構(gòu)。

對(duì)此，分析人士表示，電改主題在深化國(guó)企改革的大背景下，將迎來(lái)歷史性發(fā)展機(jī)遇，短期內(nèi)相關(guān)配套文件的出臺(tái)將為主題走強(qiáng)持續(xù)不斷地提供動(dòng)力，相關(guān)個(gè)股值得密切關(guān)注。

華能國(guó)際（600011）：業(yè)績(jī)高彈性 定增助發(fā)展

2季度單位燃料成本有所回落,業(yè)績(jī)?cè)俣冗M(jìn)入高彈性區(qū)域。受市場(chǎng)煤價(jià)回落影響,2季度公司標(biāo)煤?jiǎn)蝺r(jià)環(huán)比回落3.7%,單位燃料成本回落3.4%。當(dāng)前毛利率處于低水平,公司業(yè)績(jī)?cè)俣冗M(jìn)入高彈性區(qū)域,我們測(cè)算電價(jià)、煤價(jià)及利用小時(shí)均變動(dòng)1%的情況下,EPS將分別變動(dòng)0.05、0.03和0.016元(對(duì)應(yīng)2010年業(yè)績(jī)預(yù)測(cè)幅度分別為15%、9%和5%)。

方案修訂有助定增實(shí)施,發(fā)行成功將有效改善公司財(cái)務(wù)結(jié)構(gòu)。修訂后的方案與前稿相比主要是增加了約4億股發(fā)行規(guī)模(較公司總股本增加約3%),其對(duì)公司業(yè)績(jī)預(yù)測(cè)基本沒(méi)有影響,但鑒于新的增發(fā)價(jià)格較目前市價(jià)折讓約11.7%,若公司此次發(fā)行獲得足額認(rèn)購(gòu),測(cè)算將降低公司負(fù)僨率約4個(gè)百分點(diǎn),從而有助于改善其財(cái)務(wù)結(jié)構(gòu)(1季度末負(fù)債率為75.1%)。

風(fēng)險(xiǎn)因素:公司業(yè)績(jī)對(duì)煤價(jià)和利用小時(shí)敏感度過(guò)高;高達(dá)75%的資產(chǎn)負(fù)債率下,加息將對(duì)業(yè)績(jī)構(gòu)成負(fù)面。

維持“增持”評(píng)級(jí)。假定公司非公開(kāi)增發(fā)年內(nèi)足額完成,維持lO~12年業(yè)績(jī)預(yù)測(cè)0.33/0.3 5/0.44元,當(dāng)前價(jià)6.2元,對(duì)應(yīng)P/E為19/18/14倍。鑒于目前火電盈利仍低于合理水平,公司業(yè)績(jī)彈性較大,故給予其2010年22倍合理P/E水平,對(duì)應(yīng)目標(biāo)價(jià)位7.30元,維持“增持”評(píng)級(jí)。（中信證券 吳非 楊治山）

華銀電力(600744)：上升通道清晰 延續(xù)升勢(shì)

公司主要從事電力生產(chǎn)、銷售，兼營(yíng)電力工程施工、房地產(chǎn)開(kāi)發(fā)及高科技項(xiàng)目開(kāi)發(fā)等業(yè)務(wù)。今年初，公司公告獲得2.7億元淘汰落后產(chǎn)能中央財(cái)政獎(jiǎng)勵(lì)。此外，公司在報(bào)告期內(nèi)獲得電價(jià)清算收入7000萬(wàn)元，經(jīng)初步測(cè)算，2009年度公司凈利潤(rùn)將扭虧為盈，從而提升了公司的投資價(jià)值。該股上升通道清晰，昨日收盤(pán)價(jià)創(chuàng)出近期的新高，有進(jìn)一步走強(qiáng)的潛力，可關(guān)注。（金證顧問(wèn) 張超）

內(nèi)蒙華電(600863)：等待第三次成長(zhǎng)高峰期

日前，我們參加了內(nèi)蒙華電的2009年度股東大會(huì)，并與公司管理層就其發(fā)展現(xiàn)狀、及未來(lái)規(guī)劃做了溝通。

具體如下：

公司發(fā)展歷史1994年內(nèi)蒙華電上市，主體資產(chǎn)為包頭第二熱電廠，發(fā)行5千萬(wàn)股，募集資金1.95億元，主要用于收購(gòu)渤海灣電廠30.54%的股權(quán)，此后幾年業(yè)績(jī)?cè)鲩L(zhǎng)主要依賴于增持渤海灣電廠股權(quán)。

直到1999年配股，內(nèi)蒙華電進(jìn)入第一個(gè)高速成長(zhǎng)期，其配股募集資金19.5億元，全資收購(gòu)豐鎮(zhèn)電廠和烏拉山電廠(1998年曾托管上述電廠)。

到2002-2003年，公司再次步入第二個(gè)高速成長(zhǎng)期，先后收購(gòu)了蒙華渤海灣電廠、國(guó)華準(zhǔn)格爾電廠、京達(dá)發(fā)電廠、包頭第一熱電、蒙達(dá)發(fā)電廠、上都電廠、岱海電廠、包頭東華熱電、京隆發(fā)電廠等多項(xiàng)資產(chǎn)。

2009年公司與大股東北方聯(lián)合公司進(jìn)行資產(chǎn)置換，將原先盈利能力較弱的包頭第一熱電和包頭第二熱電置出，同時(shí)將大股東下屬的烏海電廠置入。

公司當(dāng)前現(xiàn)狀雖然內(nèi)蒙華電的資產(chǎn)收購(gòu)等是集中在2003-2004年，但由于部分項(xiàng)目收購(gòu)時(shí)仍在建，且部分項(xiàng)目后續(xù)又有擴(kuò)建工程，因此實(shí)際從裝機(jī)容量增速的變化來(lái)看，最明顯的是2006年。不過(guò)值得關(guān)注的是，隨著公司控股電廠中部分小機(jī)組關(guān)停，近年來(lái)其裝機(jī)容量增長(zhǎng)主要是依靠其參股電廠。截至2009年底，公司權(quán)益裝機(jī)容量572萬(wàn)千瓦，其中火電裝機(jī)容量為565萬(wàn)千瓦，是其10年前規(guī)模的3.7倍，是上市資產(chǎn)的13.3倍。伴隨著裝機(jī)規(guī)模的增加，內(nèi)蒙華電的年銷售收入也從1995年的3.6億元，增長(zhǎng)到09年底的72億元。除了規(guī)模的增長(zhǎng)外，我們更關(guān)注公司資產(chǎn)的盈利能力變化。從公司上市以來(lái)，其毛利率從21.9%，逐步下降到08年最低時(shí)的6.1%，09年通過(guò)資產(chǎn)置換，回升到21.7%，與行業(yè)同期相比，變化趨勢(shì)較為一致，但09年內(nèi)蒙華電的反彈幅度更高。

公司未來(lái)發(fā)展從在建工程項(xiàng)目來(lái)看，2010-2011年內(nèi)蒙華電的內(nèi)生性增長(zhǎng)，主要來(lái)自2010年烏海電廠的全年并表、岱海電廠二期項(xiàng)目核準(zhǔn)并網(wǎng)、以及上都電廠三期核準(zhǔn)開(kāi)工，和多個(gè)風(fēng)電項(xiàng)目投產(chǎn)。此外，公司與大股東北方聯(lián)合共同投資的煤炭項(xiàng)目黑城子、魏家峁等都將在未來(lái)2年陸續(xù)投產(chǎn)。到2012年之后，魏家峁煤電等項(xiàng)目將成為公司新的業(yè)績(jī)?cè)鲩L(zhǎng)點(diǎn)。

盈利與估值：由于岱海、上都電廠新機(jī)組投產(chǎn)對(duì)內(nèi)蒙華電的盈利影響較大，保守假設(shè)，2010年公司業(yè)績(jī)?cè)鲩L(zhǎng)僅來(lái)自于烏海電廠的投產(chǎn)，2011年岱海電廠二期獲得核準(zhǔn)，2012年上都電廠三期建成(均不考慮集團(tuán)其他資產(chǎn)收購(gòu))，根據(jù)當(dāng)前的煤價(jià)漲幅，則內(nèi)蒙華電2010-2012年EPS分別為0.33元、0.44元、0.56元。對(duì)應(yīng)當(dāng)前股價(jià)6.95元，PE分別為21倍、16倍、12倍。

考慮到公司未來(lái)投產(chǎn)項(xiàng)目具有一定競(jìng)爭(zhēng)優(yōu)勢(shì)，內(nèi)生性增長(zhǎng)具有延續(xù)性，且具備較大的潛在外延式擴(kuò)張空間，當(dāng)前估值較具有吸引力，給予"推薦"評(píng)級(jí)。（興業(yè)證券 陸鳳鳴 劉建剛）

天富熱電(600509)：SiC進(jìn)入量產(chǎn)臨界點(diǎn) LED需求爆發(fā)提升估值

基本結(jié)論、價(jià)值評(píng)估與投資建議

公司業(yè)務(wù)可分為穩(wěn)定增長(zhǎng)、扎根新疆的主營(yíng)業(yè)務(wù)和技術(shù)含量高、發(fā)展空間大的投資業(yè)務(wù)。

我們認(rèn)為市場(chǎng)目前僅考慮了公司主營(yíng)業(yè)務(wù)的增長(zhǎng)，但卻低估了碳化硅業(yè)務(wù)的估值潛力，未充分認(rèn)識(shí)到碳化硅晶片一旦量產(chǎn)對(duì)行業(yè)競(jìng)爭(zhēng)態(tài)勢(shì)的影響。

主營(yíng)業(yè)務(wù)中石河子地區(qū)的熱力、電力和燃?xì)獾纳a(chǎn)與供應(yīng)未來(lái)繼續(xù)保持平穩(wěn)增長(zhǎng)，而房地產(chǎn)業(yè)務(wù)未來(lái)3 年將結(jié)算的幾個(gè)樓盤(pán)因?yàn)橐源ǜ咧谐欠绞侥玫兀貎r(jià)成本低、毛利率高，將成為主業(yè)業(yè)績(jī)釋放重要的助推力；當(dāng)前股價(jià)已經(jīng)反映這一點(diǎn)。

SiC 業(yè)務(wù)目前處于大批量工業(yè)化量產(chǎn)的臨界點(diǎn)，2010-2011 年間隨時(shí)有可能形成萬(wàn)片以上的生產(chǎn)銷售規(guī)模。

經(jīng)過(guò)對(duì)SiC 晶片下游需求的分析，我們發(fā)現(xiàn)一旦公司量產(chǎn)，將有力改變目前Cree 公司一家獨(dú)大的局面，同時(shí)啟動(dòng)SiC 基LED 襯底的需求以滿足LED 終端需求的爆發(fā)式增長(zhǎng)；當(dāng)前股價(jià)完全沒(méi)有反映這一點(diǎn)。

我們創(chuàng)新的運(yùn)用二叉樹(shù)模型對(duì)SiC 業(yè)務(wù)進(jìn)行估值，天富熱電所持天科合達(dá)股權(quán)折合每股8.795 元。

2009-2011 年公司主營(yíng)業(yè)務(wù)(除SiC 外業(yè)務(wù))的盈利預(yù)測(cè)為0.186 元、0.224 元和0.269 元，給予其25x10PE，估值5.60 元；加上所持天科合達(dá)40.8%股權(quán)價(jià)值8.795 元，天富熱電合理股價(jià)為14.395元，建議買入。（國(guó)金證券 趙乾明）

寶新能源(000690)：09業(yè)績(jī)稍低于預(yù)期 長(zhǎng)期增長(zhǎng)仍可期待

公司積極進(jìn)行資本運(yùn)營(yíng)，投資金融產(chǎn)業(yè)，提高資金使用效率，提升股東價(jià)值。2009 年公司以6 億元獲得梅州95 萬(wàn)平方米土地，另外公司以5.61 億元獲得湛江商行15.92%的股權(quán)，公司戰(zhàn)略初顯成效。

煤價(jià)上漲影響2010 年，2011 年業(yè)績(jī)將再現(xiàn)爆發(fā)式增長(zhǎng)：

由于煤炭?jī)r(jià)格的上漲，我們預(yù)計(jì)公司2010 年的業(yè)績(jī)將下滑12%。但隨著荷樹(shù)園三期的投產(chǎn)，以及梅州地產(chǎn)項(xiàng)目的開(kāi)發(fā)，我們預(yù)計(jì)2011 年公司的業(yè)績(jī)將大幅增長(zhǎng)79%。

2009 年公司的利潤(rùn)分配方案為10 送3 股轉(zhuǎn)增2 股派現(xiàn)金1 元，體現(xiàn)了公司對(duì)未來(lái)繼續(xù)成長(zhǎng)的信心。

短期調(diào)整不改長(zhǎng)期趨勢(shì)，維持“增持”評(píng)級(jí)。

我們預(yù)計(jì)公司2010 年、2011 年的每股收益分別為0.42 元、0.75 元。

我們認(rèn)為公司2010 年業(yè)績(jī)的下降是暫時(shí)，2011 年將重回增長(zhǎng)。公司獨(dú)特的激勵(lì)機(jī)制(管理層持股)和管理體制(民營(yíng)企業(yè))是公司長(zhǎng)期增長(zhǎng)的保障。公司豐富的儲(chǔ)備項(xiàng)目為未來(lái)長(zhǎng)期成長(zhǎng)打下堅(jiān)實(shí)基礎(chǔ)，因此我們看好公司未來(lái)的成長(zhǎng)趨勢(shì)，維持“增持”評(píng)級(jí)。（光大證券 崔玉芹）

國(guó)電電力(600795)：資源布局日趨完善 目標(biāo)價(jià)4.36元

業(yè)績(jī)簡(jiǎn)評(píng)

國(guó)電電力公布中報(bào)，2010 年中期攤薄每股收益0.069 元，同比下降8%；基本符合我們之前的預(yù)期。

上半年公司確立了通過(guò)資產(chǎn)注入實(shí)現(xiàn)資源優(yōu)化布局的方向：公司通過(guò)資產(chǎn)注入和資產(chǎn)購(gòu)買兌現(xiàn)了集團(tuán)承諾，并得以進(jìn)入資源豐富、電力需求增速快的新疆市場(chǎng)，實(shí)現(xiàn)了地區(qū)和裝機(jī)布局優(yōu)化。

資源分布合理，裝機(jī)增長(zhǎng)按規(guī)劃穩(wěn)步推進(jìn)：公司火電、風(fēng)電、光伏發(fā)電和水電裝機(jī)增長(zhǎng)正按照規(guī)劃有條不紊的進(jìn)行，同時(shí)對(duì)煤炭資源、化工資產(chǎn)和多晶硅項(xiàng)目也在逐步推進(jìn)。

毛利率下降非持續(xù)性因素：中期主營(yíng)業(yè)務(wù)毛利率同比降低5.10%，主要系大渡河部分機(jī)組投入運(yùn)營(yíng)發(fā)生相關(guān)費(fèi)用較大、宣威電廠發(fā)電量減少、國(guó)電江蘇電力有限公司燃料費(fèi)增加、國(guó)電電力朝陽(yáng)發(fā)電廠機(jī)組關(guān)停所致；大部分為一次性因素或季節(jié)性因素，不具備持續(xù)性。

我們維持公司2010-2012 年EPS 分別為0.167 元、0.218 元和0.248 元，歸屬于母公司所有者凈利潤(rùn)同比增速分別為46.02%、30.65%和13.93%。

參照目前電力企業(yè)平均估值水平(剔除如大唐、建投等嚴(yán)重偏離中值的公司)，考慮到公司資產(chǎn)注入進(jìn)程遠(yuǎn)未結(jié)束，給予公司20x11PE，目標(biāo)價(jià)4.36 元，建議買入。（國(guó)金證券 趙乾明）

國(guó)投電力(600886)：融資方式合理 未來(lái)成長(zhǎng)確定

公司的長(zhǎng)期價(jià)值非常明顯，當(dāng)前價(jià)格明顯低估。錦屏一級(jí)和二級(jí)投產(chǎn)后，公司增加裝機(jī)840 萬(wàn)千瓦，按照平均5000 小時(shí)計(jì)算，全年增加發(fā)電量420 億千瓦時(shí)，如果每度電凈利潤(rùn)5 分，全年可增加二灘公司凈利潤(rùn)21億元，歸屬于國(guó)投電力的凈利潤(rùn)為11 億元，按照目前股本20 億股計(jì)算，折合每股收益0.55 元。

錦屏一級(jí)和二級(jí)最晚在2015 年全部建成投產(chǎn)，按照每年10%的折現(xiàn)率折現(xiàn)到現(xiàn)在，貢獻(xiàn)每股收益0.34 元。

按照我們之前對(duì)2010 年的業(yè)績(jī)預(yù)測(cè)，保守預(yù)計(jì)每股收益為0.28 元，如果加上錦屏一級(jí)和二級(jí)折現(xiàn)到當(dāng)前貢獻(xiàn)的收益，2010 年的每股收益可達(dá)到0.62元。如果給予15～20 倍市盈率，公司合理價(jià)值為9.3～12.6 元。

建議看重長(zhǎng)期價(jià)值的投資者買入并持有，未來(lái)將有較好收益。公司股價(jià)前一段時(shí)間走勢(shì)較弱，我們分析主要是對(duì)短期業(yè)績(jī)的擔(dān)心。但是，對(duì)于公司價(jià)值的判斷并不僅僅取決于短期的EPS 和PE，公司PB 低于2 倍，而且長(zhǎng)期價(jià)值明顯。在當(dāng)前的市場(chǎng)環(huán)境下，國(guó)投電力應(yīng)該具有較好的防御性，并且未來(lái)的收益非常確定。

上調(diào)長(zhǎng)期評(píng)級(jí)至A，是我們的最高評(píng)級(jí)。我們看重公司的長(zhǎng)期價(jià)值，上調(diào)長(zhǎng)期評(píng)級(jí)，并且認(rèn)為以當(dāng)前價(jià)格買入并持有，會(huì)有絕對(duì)收益，短期目標(biāo)價(jià)暫定為9.3～10.0 元。

公司對(duì)可轉(zhuǎn)債轉(zhuǎn)股充滿信心，我們建議積極申購(gòu)。對(duì)于公司即將發(fā)行的可轉(zhuǎn)債，我們認(rèn)為收益確定，能夠高于一般的債券收益率，建議積極申購(gòu)。（招商證券 彭全剛）

桂東電力(600310)：電力主業(yè)穩(wěn)定增長(zhǎng) 期待上調(diào)電價(jià)

預(yù)計(jì)公司2009-2011 年凈利潤(rùn)0.69 億元、3.83 億元和2.87 億元，EPS 分別為0.44、1.95 和1.46 元。其中，2010 年電力主業(yè)1.22億元、國(guó)海證券投資收益1.11 億元、國(guó)海證券2008-2009 年累計(jì)未分配利潤(rùn)1.5 億元；2011 年電力主業(yè)1.49 億元，國(guó)海證券投資收益1.38 億元。2009-2011 年相應(yīng)PE 分別為52、12 和16 倍。

我們?cè)u(píng)估公司除國(guó)海證券外市值在28.5 億元，折合股價(jià)18.15 元。

其中，電力市值22.5 億元，非電資產(chǎn)市值6 億元。加上國(guó)海證券市值，公司合理市值在38 億元，合理每股價(jià)值37 元，2010 年動(dòng)態(tài)PE19 倍，給予“買入”評(píng)級(jí)。（廣發(fā)證券 謝軍）

桂冠電力(600236)：龍灘貢獻(xiàn)增長(zhǎng) 重置體現(xiàn)價(jià)值

公司核準(zhǔn)在建項(xiàng)目主要為火電和風(fēng)電，水電項(xiàng)目均處于前期開(kāi)發(fā)階段，儲(chǔ)備項(xiàng)目規(guī)模有限，我們認(rèn)為公司發(fā)展將依靠并購(gòu)，而并購(gòu)目標(biāo)我們認(rèn)為主要來(lái)自于大唐集團(tuán)已投產(chǎn)裝機(jī)。龍灘水電站一期建成投產(chǎn)后正常蓄水位為375 米，具備年調(diào)節(jié)能力，下游各梯級(jí)電站年總發(fā)電量由213.58 億千瓦時(shí)提高至237.92 億千瓦時(shí)，增幅為11.4%。

受廣西區(qū)社會(huì)用電需求增長(zhǎng)、區(qū)內(nèi)水電企業(yè)上網(wǎng)電量減少的影響，09年下半年大唐合山的火電機(jī)組利用小時(shí)大幅增加，而且2008 年7、8月份兩次調(diào)整的火電價(jià)格使大唐合山減輕了部分成本壓力。目前該公司標(biāo)煤價(jià)格保持在800 元/噸左右，1 季度實(shí)現(xiàn)盈利，經(jīng)營(yíng)形勢(shì)穩(wěn)定。

在合山2010 年40 億千瓦時(shí)電量、標(biāo)煤?jiǎn)蝺r(jià)800 元/噸基礎(chǔ)上測(cè)算，我們預(yù)計(jì)合山電廠實(shí)現(xiàn)利潤(rùn)總額將達(dá)到1 億元，從而擺脫雞肋地位。

龍灘375 米蓄水完成，估計(jì)巖灘年平均發(fā)電量增加到64 億千瓦時(shí)，二期擴(kuò)建以及龍灘400 米蓄水完成后，巖灘年平均發(fā)電量增加到80 億千瓦時(shí)。巖灘公司目前的電價(jià)為0.1544 元/千瓦時(shí)，剔除上交財(cái)政部分，僅為廣西水電標(biāo)桿電價(jià)的60%。這使得具備低電價(jià)優(yōu)勢(shì)的巖灘電站能夠從直供電中受益。未來(lái)巖灘電價(jià)提升空間較大。

我們認(rèn)為不應(yīng)顧慮干旱的短期影響，盡管目前公司相對(duì)估值不具優(yōu)勢(shì)，但考慮公司資產(chǎn)的資源屬性以及龍灘蓄水帶來(lái)的電量提升，仍維持“推薦”評(píng)級(jí)，合理價(jià)格區(qū)間應(yīng)為8.2-10 元，6 個(gè)月目標(biāo)價(jià)位為9.3 元。（華泰證券 程鵬）

文山電力(600995)：業(yè)績(jī)恢復(fù)大概率 價(jià)值合理

2010 年業(yè)績(jī)恢復(fù)是大概率事件我們認(rèn)為2010 年公司業(yè)績(jī)恢復(fù)是大概率事件，有利因素在于：(1)特殊電價(jià)扶持政策將不再繼續(xù)，公司銷售電價(jià)有望恢復(fù)正常；(2)2010 年云南省經(jīng)濟(jì)恢復(fù)態(tài)勢(shì)明顯，帶動(dòng)電力需求快速增長(zhǎng)。

折舊政策調(diào)整影響2010 年利潤(rùn)公司決定自2010年1月1日起調(diào)整固定資產(chǎn)折舊年限，由于部分發(fā)電設(shè)備剛到使用年限需一次提足折舊，預(yù)計(jì)將影響2010年公司利潤(rùn)5557萬(wàn)元，折合每股收益為0.10元。

目前公司基本合理，調(diào)整評(píng)級(jí)為“中性”：我們預(yù)計(jì)公司2010-2012年的每股收益分別為0.25元、0.35元和0.38元，雖然公司長(zhǎng)期的成長(zhǎng)性良好，但目前基本合理，調(diào)整公司評(píng)級(jí)為“中性”。（光大證券 崔玉芹）

申能股份(600642)：盈利穩(wěn)定的區(qū)域公用事業(yè)龍頭 目標(biāo)價(jià)11元

多產(chǎn)業(yè)并舉，盈利穩(wěn)定的區(qū)域龍頭：公司是以電力、石油天然氣和金融投資為主的上海公用事業(yè)龍頭。由于擁有油、氣等上游資源和參股金融企業(yè)獲得投資收益，與傳統(tǒng)火電公司相比盈利能力較高，且更為平穩(wěn)。

集團(tuán)資產(chǎn)注入空間不大：申能集團(tuán)擁有電力、石油天然氣、金融和其他四大板塊。其中除金融外，集團(tuán)大部分優(yōu)質(zhì)資產(chǎn)已在上市公司，剩余實(shí)業(yè)資產(chǎn)盈利能力不強(qiáng)。另外，集團(tuán)現(xiàn)金流充裕，資產(chǎn)負(fù)債率較低，資產(chǎn)注入上市公司的動(dòng)力不強(qiáng)。

電力業(yè)務(wù)笑傲寒冬：2010年煤價(jià)大漲已成定局，但公司依靠裝機(jī)容量增長(zhǎng)和極強(qiáng)的資產(chǎn)盈利能力，有望平穩(wěn)度過(guò)寒冬。(1)燃煤機(jī)組：公司現(xiàn)有燃煤機(jī)組都是上海市最優(yōu)質(zhì)的項(xiàng)目，通過(guò)低煤耗、高利用小時(shí)、進(jìn)口煤炭降低成本等，綜合盈利能力水平仍將高于行業(yè)平均。(2)非燃煤機(jī)組：包括抽水蓄能、燃?xì)夂秃穗姡谡叩膬A斜性支持下，盈利能力極強(qiáng)。(3)新增機(jī)組：2010年是公司新機(jī)投產(chǎn)集中投產(chǎn)期，并成為2010-2012年主要業(yè)績(jī)?cè)鲩L(zhǎng)點(diǎn)之一。

油氣開(kāi)采“對(duì)沖”煤價(jià)上漲：預(yù)計(jì)石油和天然氣產(chǎn)量較保持較低水平，但隨著產(chǎn)品價(jià)格維持高位，整體盈利水平預(yù)計(jì)與2009年相當(dāng)。值得說(shuō)明的是，由于原油與煤價(jià)高度的相關(guān)性，油價(jià)的上漲在提高油氣開(kāi)采利潤(rùn)的同時(shí)，將間接對(duì)沖由于煤價(jià)上漲造成的電力業(yè)務(wù)利潤(rùn)下降。

氣源多元化打開(kāi)天然氣管輸增長(zhǎng)空間：2010年，隨著上海LNG逐步達(dá)產(chǎn)和川氣東送的投產(chǎn)，以及2011年西氣東輸二線通氣，氣源的多元化將打開(kāi)天然氣管網(wǎng)公司的盈利空間。

金融投資及其他貢獻(xiàn)度下降：隨著公司參股49%的申能資產(chǎn)管理公司實(shí)行清算，以及參股的其他公司盈利貢獻(xiàn)不大，對(duì)于公司利潤(rùn)的貢獻(xiàn)度將出現(xiàn)較大下降。

公開(kāi)增發(fā)略有利股東：我們預(yù)計(jì)增發(fā)于2010年末完成，發(fā)行價(jià)格不確定性較大，假設(shè)在8-10元，增加股本8%-9.5%，幅度不大。而財(cái)務(wù)費(fèi)用的下降和委托貸款收益的增加能夠抵消股本攤薄的影響，因此本次增發(fā)略有利于現(xiàn)在股東。

盈利預(yù)測(cè)與評(píng)級(jí)：考慮增發(fā)影響，且不考慮電價(jià)調(diào)整，預(yù)計(jì)2010-2012年每股盈利分別0.48、0.51和0.66元。2010年，雖然受煤價(jià)上漲影響利潤(rùn)下滑，但與主要火電公司相比，其估值仍處于行業(yè)偏低水平。而2011-2012年，隨著在建機(jī)組貢獻(xiàn)增加、天然氣管網(wǎng)盈利增長(zhǎng)和財(cái)務(wù)費(fèi)用下降，凈利潤(rùn)增長(zhǎng)率將分別達(dá)到16%和28%。綜合估值和成長(zhǎng)性，給予公司“增持-A”的投資評(píng)級(jí)，目標(biāo)價(jià)11元。（安信證券 張龍）