招商證券策略周報：市場回探幅度可能超出上周

本周IPO重啟，最后的無風險高收益打新機會來臨，對A股資金面影響有限，但可能給瘋狂買債的市況可能帶來一些壓力。新三板公司轉(zhuǎn)板試點的推出符合市場預(yù)期，但具體實施是一個較長的過程，暫不會對A股的估值形成壓制。兩融余額的強勢回升助推了市場本輪的快速反彈，催生了降杠桿新規(guī)的實施，對場外配資的監(jiān)管也可能加強，這將對杠桿資金形成另一個打擊。此外，股票周漲幅的越來越小，市場賺錢效應(yīng)減少，本周可能出現(xiàn)比上周力度更大的回探。市場的熱點仍然在于可以講故事的新興產(chǎn)業(yè)，中小創(chuàng)會越來越成為集中投機的工具，易出現(xiàn)更大幅度的暴漲暴跌。我們建議趨勢投資者緊盯盤面變化謹慎操作，短期關(guān)注體育、環(huán)保、智能制造等有催化劑的主題。

1、最后的無風險高收益打新機會來臨，對A股資金面影響有限，但可能給瘋狂買債的市況可能帶來一些壓力。10家公司募資總額為39.42億元，預(yù)計凍結(jié)近萬億。由于IPO新規(guī)將在明年正式實施，屆時打新基金的收益會有所下降，因此，本輪打新很可能成為打新基金無風險高收益的最后機會。上半年新股平均中簽率在0.3%以上，假設(shè)上市后平均漲幅有200%，簡單測算，參與年內(nèi)新股申購可獲得1.8%以上的收益，年化收益率可達20%以上，這對機構(gòu)作為資產(chǎn)配置還是有很大吸引力的。對當前債券市場瘋狂買債的市況可能帶來一些壓力。

2、新三板公司轉(zhuǎn)板試點的推出符合市場預(yù)期，但具體實施是一個較長的過程。市場擔憂新三板轉(zhuǎn)板制度會增加股票供給，拉低A股公司畸高的估值和市盈率。但我們預(yù)計該制度短時間內(nèi)較難實現(xiàn)。分層制度是轉(zhuǎn)板的前提，只有當頂層企業(yè)的估值和A股市盈率差不多的時候，才具備轉(zhuǎn)板的條件；且注冊制實施3、兩融余額的強勢回升助推了市場本輪的快速反彈，催生了降杠桿新規(guī)的實施。兩融保證金比例的上調(diào)降低了融資客的期望收益率。據(jù)招商證券非銀分析師測算，假設(shè)融資標的漲幅20%，極致杠桿下(按藍籌70%的折算率)可獲得接近50%的收益，如果按100%的保證金比率收益率變成34%。雖然新政針對增量部分，但存量的兩融客戶可展期的比例有限，新增融資合約將較快的替換存量業(yè)務(wù)。

4、場外配資死灰復(fù)燃，監(jiān)管可能加強，這將對杠桿資金形成另一個打擊。大盤的整體向好，帶動了場外配資的逐步回暖，配資杠桿達到2-5倍。而監(jiān)管層對兩融采取“降杠桿”的舉措，也使部分兩融客戶開始轉(zhuǎn)向場外配資渠道。最近有關(guān)配資的媒體報道在增多，可能會引起管理層的關(guān)注，監(jiān)管可能會加強。

5、股票周漲幅的越來越小，市場賺錢效應(yīng)減少，本周可能出現(xiàn)比上周力度更大的回探。市場估值高企，創(chuàng)業(yè)板綜合指數(shù)加權(quán)市盈率超過100倍，而市盈率中位數(shù)超過120倍，資金仍然拼殺不退場，且有增量流入，是因為被每天略超過1%的預(yù)期持有回報率(復(fù)利)吸引，資金都相信目前的籌碼短缺尚未改變，而一旦改變，自己一定是首先兌現(xiàn)離場的幸運10%。而一旦賺錢效應(yīng)減弱，離場速度將較快。

川財證券策略周報：未來三個月進入盤整期

注冊制對于市場的影響：（1）交易所對于企業(yè)資源的競爭使得新股發(fā)行量超預(yù)期概率更大。根據(jù)目前金融反腐公告來看，大多集中在上市審批、內(nèi)幕交易等違規(guī)，對注冊制的理解是從證監(jiān)會審批權(quán)下放到交易所。但由于上交所、深交所、三板交易所存在競爭關(guān)系，國外來看交易所本質(zhì)是企業(yè)，國內(nèi)交易所雖然政府性質(zhì)更多一些，但從圈定優(yōu)質(zhì)上市公司資源來看，注冊制下的新股發(fā)行量必然會遠超市場預(yù)期，換言之簡單的控制發(fā)行數(shù)量的行政措施有效性會大幅度減弱。（2）投資角度應(yīng)更加重視資產(chǎn)稀缺性和護城河。注冊制對股票市場影響不僅限于資金供求的沖擊，更為重要的是上市公司標的稀缺性的沖擊。股票維持高估值原因無非來自：預(yù)期業(yè)績爆發(fā)增長、品種的稀缺性、可預(yù)測性。注冊制使得可替代品增加，稀缺性減弱，非稀缺性的股票估值不僅面臨周期性下滑，而且面臨結(jié)構(gòu)性下滑。再疊加中概股的回歸、金融監(jiān)管和反腐強化使得市值管理等手段逐步減弱，風格偏向于價值。對于投資品種的稀缺性要求更加嚴格。（3）殼資源2016年上半年面臨最后一次瘋狂。注冊制倒逼殼資源價值下降，優(yōu)質(zhì)并購標的數(shù)量也減少，2016年上半年預(yù)期是小盤殼資源的最后瘋狂。尤其是并購重組政策已經(jīng)非常寬松的情況下。關(guān)注停牌較多的行業(yè)，收購過優(yōu)質(zhì)資源的股票。

市場趨勢：（1）未來三個月進入盤整期，不太期望指數(shù)有顯著大幅漲幅，反而調(diào)整估值壓力的風險反倒較大。（2）政策層面：正常化或市場化。經(jīng)歷牛熊轉(zhuǎn)換之后，股票市場政策正?；òǚ浅Ｒ?guī)政策的退出、產(chǎn)業(yè)資本可以減持、注冊制改革、融資正常化等）；金融反腐從突發(fā)性到正常化；宏觀層面從需求側(cè)向供給側(cè)轉(zhuǎn)變。（3）資金層面，股票供給來看，定增到期的量級遠大于交易費用、再融資，定增到期主要是一季度，其次是二季度，下半年較少。股票需求來看，融資買入量級遠大于滬港通和產(chǎn)業(yè)資本增持，目前1.2萬億的存量并不少，提升空間有限。

確定性主題：（1）新型消費：動漫、體育、游戲、旅游；（2）供給側(cè)改變：教育、醫(yī)療。我們相信市場化的顛覆力量主要集中在兩個方面，其一是壟斷造成的供給稀缺；其二是重資產(chǎn)/高固定成本造成的成本高企/效率低下；從這個角度看，教育、醫(yī)療在壟斷導(dǎo)致供給不足使得消費者的滿意度最低，在這兩個方向容易產(chǎn)生顛覆力量。（3）互聯(lián)網(wǎng)，尤其是針對企業(yè)和政府行政管理的互聯(lián)網(wǎng)解決方案。（4）能源領(lǐng)域的超低排放和核電。

渤海證券策略周報：延續(xù)震蕩，把握題材性機會

上周市場延續(xù)震蕩盤整行情，滬指在3500點與3700點之間徘徊，最終滬指全周上漲1.39%，滬深300指數(shù)上漲0.75%，而中小板與創(chuàng)業(yè)板相對更為強勢，全周分別上漲2.81%和3.32%。行業(yè)方面，電子、綜合、通信、機械設(shè)備、房地產(chǎn)板塊領(lǐng)漲，而非銀板塊出現(xiàn)回落。題材方面，受VR概念的帶動，傳感器、虛擬現(xiàn)實、智能穿戴等板塊出現(xiàn)大幅上漲，而前一周強勢的充電樁，新能源汽車板塊則出現(xiàn)一定調(diào)整回落。

政策消息上，周五，證監(jiān)會新聞發(fā)言人表示，制定進一步推進新三板的若干意見。此次《意見》內(nèi)容，是對多層次資本市場建設(shè)的進一步完善。對新三板的內(nèi)部分層是對創(chuàng)新型企業(yè)上市新三板通道的一次拓寬，而推動新三板與創(chuàng)業(yè)板的轉(zhuǎn)板試點，則是為新三板企業(yè)擴大融資能力打開了通道，未來會增大創(chuàng)業(yè)板的供給壓力。而對A股利好的一面是，由于此次《意見》未進行預(yù)期中投資準入門檻的下調(diào)，因而暫不會對A股的流動性產(chǎn)生分流。

在市場策略方面，下周IPO即將重啟，盡管周末關(guān)于注冊制的傳言未得到官方證實，但政府和監(jiān)管層恢復(fù)A股市場融資能力的初衷是明確的，為實現(xiàn)A股可持續(xù)的融資能力，維持A股適當?shù)娜藲饧笆袌龀山凰绞潜匾摹６@次股災(zāi)使監(jiān)管層清晰的認識到，市場的過快上漲或下跌都會對保持A股人氣和成交水平構(gòu)成威脅，因而從監(jiān)管層的態(tài)度來看，更希望市場處于震蕩或緩漲的格局。而目前伴隨指數(shù)前期壓力位的抑制，市場恰巧處于這一階段，指數(shù)的放緩腳步，為題材的活躍創(chuàng)造了契機。在這一背景下，我們建議投資者關(guān)注新能源、智能制造、國改板塊的投資機會，此外關(guān)注資金對年報高送轉(zhuǎn)、ST板塊以及新股影子股的炒作。

民生證券策略周報：中級反彈深化羊尾行情延續(xù)

短期市場由于匯率預(yù)期和風險溢價的波動，或擾動驅(qū)動A股中級反彈的邏輯，但是反彈行情仍將會繼續(xù)深化。911中級反彈最肥美當屬羊尾（羊年的尾巴），在猴年春節(jié)前后，市場可能會出現(xiàn)風格切換。

三大邏輯發(fā)力，中級反彈深化

911中級反彈核心驅(qū)動邏輯主要是穩(wěn)增長加碼、流動性改善以及管理思路變化。1）習主席首提“供給側(cè)結(jié)構(gòu)改革”，穩(wěn)增長加碼繼續(xù)推進；2）央行推進利率走廊建設(shè)，市場流動性維持平穩(wěn)；3）監(jiān)管層市場整頓標本兼治，多層次資本建設(shè)加速推進。

流動性與情緒擾動，短期波動加大

IPO按舊制度重啟，短期對市場資金產(chǎn)生分流效應(yīng)，注冊制加速推進，引致市場對供給端壓力加大擔憂上升，但整體不改反彈深化趨勢。

看好中小創(chuàng)，關(guān)注藍籌突破“搭臺”范疇

維持大盤3800-4200，創(chuàng)業(yè)板3000判斷；短期重點關(guān)注受政策和熱點事件催化的軍工、創(chuàng)投、體育版塊；在市場流動性顯著改善前提下，大盤藍籌板塊或突破“搭臺”范疇，建議投資者重點關(guān)注金融、地產(chǎn)、有色板塊可能出現(xiàn)的交易性機會。

財富證券策略周報：反彈或已臨近尾聲

注冊制預(yù)期明朗。近期，證監(jiān)會肖鋼主席在聽取推進股票發(fā)行注冊制改革的意見后指出，在股市異常波動之后，《證券法》修訂推遲，國務(wù)院可能采取法律授權(quán)方式出臺意見解決，全力以赴明年三月注冊制要有結(jié)果；先放發(fā)行節(jié)奏，后放價格；縮短發(fā)行流程，給企業(yè)明確預(yù)期。所謂注冊制，即股票發(fā)行時堅持公開管理原則，它要求發(fā)行證券的公司提供關(guān)于證券發(fā)行本身以及同證券發(fā)行有關(guān)的一切信息，以招股說明書為核心。其最重要的特征是：在注冊制下證券發(fā)行審核機構(gòu)只對注冊文件進行形式審查，不進行實質(zhì)判斷。

注冊制改革長期將有利于中國資本市場的發(fā)展。我們目前的股票發(fā)行采取的是核準制，帶有部分審批的特點，在這種制度下，我國整個發(fā)行市場存在諸多問題，比如網(wǎng)下配售比例、新股詢價過程、股票回撥機制、及綠鞋等，但上市發(fā)行核準制無疑是核心癥結(jié)之所在，擬上市公司過度包裝和超額募資屢見不鮮，一級市場的定價也經(jīng)常出現(xiàn)虛高，在股票發(fā)行審批環(huán)節(jié)中容易出現(xiàn)權(quán)力“尋租”現(xiàn)象。而從核準制走向注冊制，就是要通過解決供求的失衡，來解決高發(fā)行價、高市盈率和高超募現(xiàn)象，證監(jiān)會的主要審核對象不再是上市公司本身，而是變成了上市公司信息披露的完備性，證監(jiān)會不再控制發(fā)行規(guī)模和發(fā)行節(jié)奏，權(quán)力尋租現(xiàn)象將大幅縮減。采取注冊制后，證券市場結(jié)構(gòu)將發(fā)生根本性變化，新三板、創(chuàng)業(yè)板的迅速擴張，股權(quán)投資基金對實體項目的介入時點前移，投機性下降，對創(chuàng)業(yè)和創(chuàng)新的促進作用會加強，更多有潛力的公司將在國內(nèi)上市，中國資本市場的競爭力和吸引力提高。

反彈或已臨近尾聲。注冊制的加快推進長期看毫無疑問會提升資本市場的吸引力，但短期也會增加股票的供給，在新增資金流入有限的前提下，會對市場構(gòu)成一定程度的負面沖擊，在當前時點，市場進一步反彈除了美元加息預(yù)期、國際金融市場動蕩、中小盤估值過高等負面因素外，又新增了注冊制的推行預(yù)期，建議投資者謹慎為上，控制倉位。

廣發(fā)證券策略周報："供給側(cè)改革"和“保增長”也許只能二選一

本周的主要變化有：1、30個城市地產(chǎn)銷售增速繼續(xù)小幅下滑；2、本周國內(nèi)工業(yè)品價格和海外大宗品價格普遍下跌；4、融資融券余額繼續(xù)上升至1.2萬億元，大股東連續(xù)第20周凈增持。

最近我們和投資者的交流過程中，發(fā)現(xiàn)大家的觀點和倉位有明顯分歧，但他們基本都是在依據(jù)市場的短期交易特征而做出判斷（“看短做短”）。比如謹慎的投資者認為現(xiàn)在市場雖然看起來比較強，但是“熱點輪動過快，基本賺不到錢”,還有人謹慎是因為“感覺自己的每一次交易都會對股價形成明顯的影響”（買多了就漲停，賣多了就跌停，擔心市場參與度不活躍，容易中套）;而樂觀的投資者又是另外一種看法——有人在11月4日至6日上證綜指連續(xù)三天放量上漲之后全倉殺入，因為“圖形上已經(jīng)實現(xiàn)了突破”；還有一些此前一直很謹慎的投資者在本周一也翻多了，因為“上周末出了那么多利空周一市場都不跌反漲，市場太強了，要尊重這個趨勢”。

針對目前混亂的市場預(yù)期，我們的看法是：

一、不宜“看短做短”，而應(yīng)“看長做短”，近期對市場長期預(yù)期影響最大的因素很可能是“供給側(cè)改革”

我們認為現(xiàn)在不宜“看短做短”，更應(yīng)該“看長做短”——今年下半年市場上最關(guān)注的兩個長期問題，一個是人民幣匯率問題，一個是改革和轉(zhuǎn)型的方向問題。有人戲稱最近的市場走勢是“打臉行情”，因為根據(jù)市場短期的交易特征去做判斷，極可能短期看錯，因此上周的市場可以說多方和空方都不高興。在這種環(huán)境下，我們的建議是“看長做短”，即多去捕捉市場長期預(yù)期的變化，而不是只關(guān)注短期股市圖形——我們認為下半年市場最關(guān)注的長期問題有兩個，一個是人民幣匯率問題，一個是改革和轉(zhuǎn)型的方向問題。

對人民幣匯率的預(yù)期已經(jīng)得到極大修復(fù)，而接下來更重要的是對改革和轉(zhuǎn)型的預(yù)期變化，上周出現(xiàn)的新名詞——“供給側(cè)改革”值得重點關(guān)注。就人民幣匯率問題來看，“811匯改”之后，市場受匯率貶值和資本外逃的擔憂情緒影響而出現(xiàn)大幅下跌，但隨著近期人民幣匯率的穩(wěn)定以及人民幣加入SDR的確定性越來越高，對人民幣匯率的長期悲觀情緒也已經(jīng)得到極大修復(fù)，股市也基本漲回了“811匯改”之前的水平。

而就改革和轉(zhuǎn)型問題來看，目前仍然充滿了糾結(jié)：國企改革、自貿(mào)區(qū)、一帶一路等改革措施確實都在向前推進，但是大家卻還沒有看到令人興奮的階段性成果，而在上周又出現(xiàn)了了一個新名詞——“供給側(cè)改革”，這會對未來的市場預(yù)期產(chǎn)生什么樣的影響呢？

二、“供給側(cè)改革”可能是解決中國經(jīng)濟中長期問題的唯一出路

“供給側(cè)改革”看似是新名詞，但其實去年以來的政策導(dǎo)向就已經(jīng)在不斷實踐“供給學(xué)派”的措施。在本屆政府之前，監(jiān)管層對經(jīng)濟的調(diào)控思路主要是采用“凱恩斯主義”的需求端調(diào)控，當經(jīng)濟比較疲弱時，往往通過加大基建投資、放開地產(chǎn)銷售限制、鼓勵汽車家電消費等方式去刺激需求。但是本輪中國經(jīng)濟回落周期中，由于國內(nèi)傳統(tǒng)需求市場已經(jīng)面臨飽和，繼續(xù)采用需求端刺激的方式已經(jīng)很難起到明顯的效果。因此本屆政府的經(jīng)濟調(diào)控思路轉(zhuǎn)向了“供給學(xué)派”——該學(xué)派強調(diào)通過刺激供給、提升供給效率的方式來促進經(jīng)濟增長。而雖然在上周的中央中央財經(jīng)領(lǐng)導(dǎo)小組會議中才首次提到“供給側(cè)改革”，但其實新一屆政府上任以來，就已不斷在踐行“供給學(xué)派”的思想——從下表可以看出，“習李新政”的很多核心內(nèi)容都和80年代的“里根新政”有相似之處（在歷史上，“供給學(xué)派”最成功的實踐便是美國80年代的“里根新政”）。我們從去年就開始深入關(guān)注“供給學(xué)派”對中國改革的影響，并認為這是解決中國中長期問題的唯一出路。

三、但隨著“供給側(cè)改革”向深水區(qū)推動，目前出現(xiàn)了兩個難以調(diào)和的矛盾——長期供給改革和短期保增長的矛盾、大規(guī)模減稅和國家債務(wù)的矛盾。

中國的“供給側(cè)改革”需要產(chǎn)業(yè)結(jié)構(gòu)進行由“重”到“輕”的轉(zhuǎn)變，但當前產(chǎn)能過剩的重化工業(yè)對國民經(jīng)濟的支撐作用太強，過快出清容易導(dǎo)致經(jīng)濟增長斷崖式下滑，這和短期的“保增長”政策是矛盾的。我們對“供給側(cè)改革”理解就是要充分釋放新興行業(yè)的供給端活力，加大新興產(chǎn)業(yè)投資。從某種程度上來說，只有看到傳統(tǒng)行業(yè)出現(xiàn)明顯的供給收縮信號時（比如大量生產(chǎn)線關(guān)停、員工下崗等等），才能保證有充分的資源（社會資金、財政扶持、勞動力）從傳統(tǒng)行業(yè)中擠壓出來并流向新興產(chǎn)業(yè)，同時傳統(tǒng)行業(yè)也會因為供給端的收縮而實現(xiàn)供需結(jié)構(gòu)的優(yōu)化。但現(xiàn)在實施起來的難度在于，傳統(tǒng)行業(yè)對于中國國民經(jīng)濟的影響力實在是太大了——在中國社會總投資中，制造業(yè)投資占了33%，而在制造業(yè)投資中，代表傳統(tǒng)產(chǎn)業(yè)的重化工業(yè)又占了64%。試想一下，如果要讓體量如此龐大的重化工業(yè)收縮產(chǎn)能，勢必會對中國社會總投資形成極大沖擊，要保證每年6.5%的GDP增長是不可能完成的（總投資占了GDP的46%）。因此，“供給側(cè)改革”如果繼續(xù)向前推進，就會和“保增長”的政策目標相矛盾。未來的政策導(dǎo)向更可能出現(xiàn)一種“水多了加面，面多了加水”的左右搖擺狀態(tài)，這不利于進一步改善投資者對中長期轉(zhuǎn)型和改革深化的預(yù)期。

“供給側(cè)改革”的精髓是減稅，減稅的背后是財政赤字的大幅增加——解決辦法是大規(guī)模發(fā)行國債，但這需要相當大的債券市場容納空間才行，須配合人民幣國際化和國家實力的提升，這是一個很長期且充滿反復(fù)的過程，短期難以實現(xiàn)。在上表“習李新政”和“里根新政”的比較中，可以看出兩者目前最大的差距是在“稅改”這一塊：“里根新政”時期，大幅下調(diào)了稅率（個人最高累進稅率從70%降到28%，公司最高所得稅率46%降低到34%），而中國目前的稅制改革還僅涉及“營改增”試點的擴大。為什么國內(nèi)在“稅改”層面的進度最為緩慢呢？——關(guān)鍵是考慮了財政的壓力。在“里根新政”初期，曾經(jīng)由于大規(guī)模減稅而導(dǎo)致財政收入大幅下滑。而就中國國情來看，“強政府”背后的核心支撐就是“強財政”，一旦對財政的掌控力下降，反而可能制約其他改革措施的推進。

那美國當時是怎么解決減稅后“弱財政”問題的呢？——靠的是不斷增發(fā)國債來擴大財政赤字，但在中國目前國情下實施起來存在難度。美國在“里根新政”時期，通過不斷提高國債上限的形式，來支持財政赤字的擴大（里根執(zhí)政時期，先后16次上調(diào)債務(wù)上限，使美國債務(wù)上限從9850億美元提升至28000億美元）。而在當時美國大幅發(fā)行國債的過程中，并沒有看到債券供給大幅增加而對市場價格形成的壓力（美國當時的國債收益率仍在下行）。究其原因，在于美元作為全球化的貨幣，美國國債也是面向全球市場發(fā)行，市場容量大，且當時美國債券購買者對美國長期經(jīng)濟增長的信心也較強。但目前中國的國情是：如果只是面向國內(nèi)市場發(fā)行國債的話，市場容納空間有限；而如果面向全球發(fā)行人民幣國債，又有賴于人民幣國際化的進程，且全球?qū)χ袊鴩鴤男枨笠?guī)模還取決對中國中長期經(jīng)濟增長和政治穩(wěn)定的信心?？偟膩碚f，這條路走起來是非常漫長的，短期內(nèi)要看到國內(nèi)大規(guī)模減稅和大幅擴大財政赤字仍然存在難度。

四、在以上兩個矛盾沒有看到解決方案之前，市場對改革推進的信心可能經(jīng)歷反復(fù)，我們近期對市場的觀點也從樂觀轉(zhuǎn)向謹慎

由于“看長做短”是目前A股市場的主要特征，但近期市場對“供給側(cè)改革”的長期預(yù)期并不明朗，再加上A股市場已在最近2個月經(jīng)歷了明顯修復(fù)，因此我們對市場觀點從樂觀轉(zhuǎn)向謹慎。我們認為，未來市場對“供給側(cè)改革”的預(yù)期改善，既要讓投資者看到監(jiān)管層有了“破釜沉舟”的魄力（比如放棄“保增長”的底線思維，加快落后產(chǎn)能淘汰，加速資源向新興產(chǎn)業(yè)的傾斜），又要讓投資者看到中國在新的全球分工體系能夠找到最優(yōu)的定位（在歷史上，中國先后通過輕紡工業(yè)、來料加工工業(yè)、重化工業(yè)的比較優(yōu)勢在全球分工體系中找到了合適的定位。但是在新的全球分工體系下，中國什么樣的產(chǎn)業(yè)能夠在全球具備比較優(yōu)勢，目前來看還充滿了不確定性）。這以上這些信號出現(xiàn)之前，我們將保持對市場的謹慎觀點，同時在行業(yè)推薦上我們也建議收縮戰(zhàn)線，重點關(guān)注“供給改革和保增長不矛盾”的行業(yè)，比如環(huán)保、新能源汽車等。

申萬宏源策略周報：韌性非任性

巴黎恐怖襲擊，全球應(yīng)對“井井有條”，中國表態(tài)彰顯大國智慧。盡管我們在上周末的速評中提示了不必過度悲觀，但也必須承認，巴黎恐怖襲擊之后全球資本市場的強勢表現(xiàn)依然超出我們的預(yù)期。周一無論歐元還是人民幣表現(xiàn)都正常而平靜，全球股市紛紛效仿率先開市的中日韓股市低開高走，井井有條。事后看來，歐洲政府面對危機的高效應(yīng)對，以及全球都是“錢多+資產(chǎn)荒”的大背景是權(quán)益市場風險偏好未受明顯沖擊的主要原因。盡管此事的長期影響依然撲朔迷離，但短期這件事情只要不朝著“不可收拾”的方向發(fā)酵，就難以成為A股市場的主要矛盾。令人欣喜的是，習近平2015年G20峰會上宣布將2016年杭州G20的主題確定為“構(gòu)建創(chuàng)新、活動、聯(lián)動、包容的世界經(jīng)濟”，為徘徊中的世界指明了正確的方向，這彰顯了大國智慧，體現(xiàn)了中國人的戰(zhàn)略自信。

現(xiàn)階段向下風險僅剩資金供給不濟，市場也許沒法“任性”，但絕對有“韌性”。我們反復(fù)強調(diào)，短期最大的利空就是增量博弈尚未全面開啟，市場也許沒法“任性”。而存量倉位已處于高位。根據(jù)申萬宏源金融工程部基金倉位測算的結(jié)果，截至11月13日，股票型公募基金倉位已高達88.79%，平衡性倉位80.62%，公募倉位已進入歷史中高區(qū)域。IPO重啟臨近，新規(guī)落地之前凍結(jié)資金規(guī)模仍是萬億級別，短期資金供需階段性的不匹配，引發(fā)一定調(diào)整是正?，F(xiàn)象。但同時，前期擔憂的風險事件，近期出現(xiàn)了預(yù)期層面的緩和。(1)人民幣匯率擔憂減弱：周四凌晨美聯(lián)儲議席會議強化了加息預(yù)期，但隔夜美股繼續(xù)大漲，大宗商品也未出現(xiàn)明顯波動，反映出市場對于美國加息預(yù)期已較為充分。因此，即使11月美國非農(nóng)數(shù)據(jù)超預(yù)期，美聯(lián)儲加息兌現(xiàn)，我們也要多一份淡定。更何況我們還有人民幣納入SDR作為對沖，以及雄厚的外匯儲備作為后盾。(2)信用風險尚不構(gòu)成主要矛盾：規(guī)模以上工業(yè)企業(yè)持續(xù)降杠桿，政府持續(xù)加杠桿，在中期政府信用依然無憂的背景下，信用風險爆發(fā)的概率基本可控。短期尚找不到明確下行風險，而我們發(fā)現(xiàn)在日本利率持續(xù)下行的過程中，日本財產(chǎn)險對于股票的配置比例從1990年的18%上升到2014年的28%。中國的資產(chǎn)配置機構(gòu)面對“資產(chǎn)荒”提高風險偏好，加配權(quán)益的情況也正在或即將發(fā)生，所以市場的韌性會超過大部分投資者的想象，下行空間同樣有限。

你方唱罷我登場，短期主題快速輪動，提示投資者注意地產(chǎn)等大股票近期可能出現(xiàn)超額收益的追趕情況。短期市場主線重回新經(jīng)濟，主題快速輪動，你方唱罷我登場。除了風頭正勁的IP和VR，高景氣的“文教體衛(wèi)”仍是配置的重點方向。申萬宏源策略主題和中小市值持續(xù)推薦教育板塊（詳見《職業(yè)教育，即將放開的千億級藍海——“十三五”教育系列報告之一》），我們認為是具有深刻變革的產(chǎn)業(yè)型機會，催化劑將接踵而至，包括年內(nèi)包括《教育法》在內(nèi)一攬子法案有望在人大二審?fù)ㄟ^并公布，取消高等教育非營利性；根據(jù)發(fā)改委今年計劃，《關(guān)于鼓勵社會力量興辦教育的若干意見》也有望出臺，非義務(wù)教育尤其是高等教育是重中之重；教改箭在弦上，高校資產(chǎn)證券化和校產(chǎn)剝離是大勢所趨。此外，直接受益于新三板轉(zhuǎn)板試點和金融改革推進的創(chuàng)投概念，以及進程可能加速的山東、福建和深圳等地方國企改革是同樣需要重點關(guān)注的方向。同時，我們也提示投資者注意地產(chǎn)等大股票近期可能出現(xiàn)超額收益追趕的情況。

宏信證券策略周報：震蕩蓄勢立足長遠

上周，市場微幅上漲。全周上證綜指上漲1.39%，重回3600點，創(chuàng)業(yè)板指上漲3.32%站上2800.15點。兩市成交額有所回落，市場情緒有所下降。

近期，央行下調(diào)分支行常備借貸便利利率，對符合宏觀審慎要求的地方法人金融機構(gòu)，隔夜、7天的常備借貸便利利率分別調(diào)整為2.75%、3.25%，探索常備借貸便利利率發(fā)揮利率走廊上限的作用，這將有利于緩解流動性的不均衡并引導(dǎo)資金利率的下行。

習近平總書記11月10日在中央財經(jīng)領(lǐng)導(dǎo)小組會議上強調(diào)，在適度擴大總需求的同時，著力加強供給側(cè)結(jié)構(gòu)性改革。李克強總理17日在主持召開“十三五”《規(guī)劃綱要》編制工作會議時再次強調(diào)，要在供給側(cè)和需求側(cè)兩端發(fā)力促進產(chǎn)業(yè)邁向中高端。這說明政府已經(jīng)從以往的通過增加投資拉動總需求轉(zhuǎn)向改善供給端,即通過調(diào)整勞動和資本等生產(chǎn)要素的供給和利用來拉動經(jīng)濟發(fā)展。

目前，市場的整體背景是市場在經(jīng)濟新常態(tài)下，穩(wěn)增長加碼、寬松延續(xù)、改革加速，資產(chǎn)配置荒和無風險利率下行等有利于財富向股票類資產(chǎn)聚集，同時IPO重啟、美聯(lián)儲加息、行情進入成交密集型、監(jiān)管層遏制杠桿過快上升等均對市場短期形成一定的壓力。市場仍處于震蕩蓄勢階段，平衡的打破關(guān)鍵在于增量資金一致預(yù)期的進一步達成。我們建議的對應(yīng)策略應(yīng)從中長期的視角調(diào)整策略不急于短期博弈，而是選擇更加具有吸引力的成長標的著眼于長期布局，韜光養(yǎng)晦、守正出奇。

首先，在轉(zhuǎn)型的大背景下，新產(chǎn)業(yè)仍然是市場最具有吸引力的資產(chǎn)，但是需要注意高估值和業(yè)績兌現(xiàn)能力，著眼于“十三五規(guī)劃“和轉(zhuǎn)型升級的主題目前仍在政策偏好下最活躍，但未來應(yīng)更加注重點的選擇，具體產(chǎn)業(yè)包括：工業(yè)4.0，中國制造2025，新能源、新能源汽車、機器人、核電、高鐵、軍工，互聯(lián)網(wǎng)+等；其次，著力于消費升級和具備估值具備安全邊際的大消費類仍然具備配置價值：醫(yī)藥、旅游、傳媒、食品飲料等；此外，在穩(wěn)增長政策加碼和經(jīng)濟可能短暫穩(wěn)定的情形下，傳統(tǒng)產(chǎn)業(yè)具有博弈價值，具體產(chǎn)業(yè)包括：基建，電力，鋼鐵，有色、工程機械等。最高，股息率大的以銀行為代表的藍籌作為避險品種的吸引力也在上升，可在不確定性較大下提升配置。

中金公司策略周報：已經(jīng)度過反彈最甜蜜階段

我們認為市場已經(jīng)度過反彈最甜蜜的階段，雖然還未到明顯的轉(zhuǎn)折點，但近期的波動將加大，局部主題性階段性機會相對活躍。操作上，建議堅守質(zhì)量個股，階段性參與主題投資，包括：發(fā)改委提及的五個十萬億級新興支柱產(chǎn)業(yè)、國企改革、環(huán)保及新能源汽車產(chǎn)業(yè)鏈等。

國泰君安策略周報：“春季大切換”的早期跡象

短期內(nèi)正在出現(xiàn)市場預(yù)期單邊化特征。我們近期在路演和交流中發(fā)現(xiàn)市場對成長和轉(zhuǎn)型股票的預(yù)期當下正在逐步恢復(fù)到前期最樂觀的狀態(tài)。與上半年相比，市場趨勢仍然將非常強勁。一個重要的原因是當下市場的杠桿率在大幅下降，這一特點使市場趨勢和結(jié)構(gòu)行情具備更長時間的持續(xù)性。但從風格上看，單邊特征都在加強，市場的熱點輪動也在明顯加快。歷史經(jīng)驗顯示，市場預(yù)期單邊往往意味著機構(gòu)持倉和預(yù)期的集中化。

社會風險偏好已經(jīng)降到冰點，增量資金入市的前提條件正在形成。11月17日四大行新增信貸數(shù)據(jù)凈減少656億元，是有公布記錄以來第一次負增長；近期對“資產(chǎn)荒”的討論，體現(xiàn)了社會風險偏好趨勢性下降特征。信貸周期不再擴張可能會影響增長預(yù)期。考慮16年增長目標或在6.5%以上，我們估計12月初中央經(jīng)濟工作會議會提出具體的穩(wěn)增長路線圖，或使風險偏好面臨新的向上拐點。我們對16年增長和改革前景都持正面和積極預(yù)期，推動社會資金再次回流股市，從而出現(xiàn)“春季大切換”。

市場對注冊制的討論升溫，我們認為是改革朝積極方向推進的信號。部分人認為注冊制推出將在短期內(nèi)快速增加供給、對市場有負面沖擊。而我們認為，注冊制是改革朝積極方向推進的信號，幫助提升市場風險偏好。代表新經(jīng)濟與新模式、契合結(jié)構(gòu)轉(zhuǎn)型方向的公司不斷納入主流市場，將給資本市場注入新的活力，提高資本市場對經(jīng)濟轉(zhuǎn)型的微觀代表性，更為充分的發(fā)揮資本市場支持實體經(jīng)濟發(fā)展的功能。

行業(yè)配置聚焦三大先導(dǎo)性產(chǎn)業(yè)，主題投資把握經(jīng)濟結(jié)構(gòu)轉(zhuǎn)型和十三五規(guī)劃構(gòu)兩條主線。在存量博弈、負利率的大背景下，行業(yè)配置向高風險特征的先導(dǎo)性產(chǎn)業(yè)尋找成長優(yōu)勢：一是高端制造業(yè)，信息技術(shù)、節(jié)能環(huán)保、生物產(chǎn)業(yè)、高端裝備；二是現(xiàn)代服務(wù)業(yè)，大娛樂（傳媒、休閑服務(wù)）、大健康（醫(yī)療服務(wù)、體育、養(yǎng)老）、大文化（教育）；三是移動信息產(chǎn)業(yè)（能源汽車互聯(lián)網(wǎng)及軍工信息化）。從主題來看：1）十三五規(guī)劃之美麗中國主題，看好環(huán)保（雪迪龍/津膜科技/高能環(huán)境）新能源（多氟多），財政政策發(fā)力重點領(lǐng)域；2）十三五規(guī)劃之信息經(jīng)濟主題，看好大數(shù)據(jù)云計算信息安全、各行業(yè)信息化以及信息基礎(chǔ)設(shè)施建設(shè)（啟明星辰/東華測試/永鼎股份）；3）90后消費主題，看好率先布局電競俱樂部和直播平臺的公司、動漫全產(chǎn)業(yè)鏈布局整合的公司以及影視娛樂上游內(nèi)容制作商和下游渠道商（受益標的：泰亞股份/奧飛動漫/光線傳媒）；4）體育主題，看好跨界兼并收購體育資源轉(zhuǎn)型的公司（受益標的：萊茵體育）。

平安證券策略周報：喜憂參半延續(xù)結(jié)構(gòu)行情

1、證監(jiān)會宣布全國股轉(zhuǎn)公司將配套制定市場分層斱案。在新三板內(nèi)分層，刜步設(shè)基礎(chǔ)層和創(chuàng)新層?？梢?，多層次資本市場正在加快掦迚。而注冊制作為資本市場改革的核心內(nèi)容預(yù)計也在加速籌劃中。注冊制改革和加大市場供給對于市場的影響，可能會在2016年逐漸顯現(xiàn)。

2、短期市場偏強。資金流入增強。融資余額上升至1.21萬億，上周回升了500多億；凈流入資金也有所改善；截止上周末，11月仹新収的混合型基金仹額已達434億仹，進高于10月仹的127億仹。本周10家公司將重啟IPO。但短期內(nèi)市場受兵影響不會太大，整體影響還是偏正面。

3、中長期市場依舊平穩(wěn)。政府加快掦迚市場改革，特別明確了供給側(cè)的改革斱向。“供給側(cè)改革”是上周財經(jīng)年會上的重點。習近平總書記在11月10日召開的中央財經(jīng)領(lǐng)導(dǎo)小組會議也曾經(jīng)強調(diào)：在適度擴大總需求的同時，著力加強供給側(cè)結(jié)極性改革，著力提高供給體系質(zhì)量和效率，增強經(jīng)濟持續(xù)增長動力。供給側(cè)改革將會重點在稅制、利率以及去產(chǎn)能去庫存斱面有所改善，拉動經(jīng)濟增長，資本市場也會得到正面反饋。此外，在供給側(cè)加快去產(chǎn)能的改革會涉及未杢大量的債務(wù)重組，使得債券市場呈現(xiàn)分化。

4、短期市場的主要影響因素在于IPO重啟，資金流入和風險偏好調(diào)整，現(xiàn)在杢看，市場的風險偏好已經(jīng)很高，前期市場快速的上漲已經(jīng)不利于短期風險偏好的迚一步上升，但資金偏好權(quán)益的情冴帶杢新增資金流入依然利好市場，但尚無跡象顯示流動性過多和杠杄能夠快速上升而帶杢的風栺切換。另外，人民幣加入SDR和美聯(lián)儲加息仌是年底前干擾市場情緒的重要因素。

5、市場短期仍將維持結(jié)構(gòu)性行情。主題投資斱面，仍IP+VR到恒大奪冝帶杢的體育板塊主題投資機會，傳媒、文化、體育、教育已經(jīng)成為市場所最為熱捧的行業(yè)，仌將持續(xù)受到市場資金的青睞。新資金的迚入也增加了一些傳統(tǒng)行業(yè)的上漲機會，如與供給側(cè)改革相兲的房地產(chǎn)行業(yè)，但由于基本面仌向差，總體機會不大。行業(yè)斱面環(huán)保、新能源和農(nóng)業(yè)機械仌是我們持續(xù)掦薦的行業(yè)。

6、風險提示：改革不及預(yù)期。

銀河證券策略周報：供給側(cè)改革成為促增長新思路

A股上周延續(xù)震蕩。A股上周在震蕩中繼續(xù)回升，上證綜指、中小板指、創(chuàng)業(yè)板指分別上漲1.39%、2.81%、3.32%。除非銀行金融有所調(diào)整外，其他行業(yè)都有幅度不一的上漲，電子、國防軍工、綜合、通信、房地產(chǎn)、機械板塊整體漲幅都超過5%。主題方面，虛擬現(xiàn)實、傳感器、智能穿戴、芯片國產(chǎn)化板塊整體漲幅超過10%。

從上周市場呈現(xiàn)出的特點來看，圍繞3600點的反復(fù)震蕩反映投資者對當前市場的分歧有所加大，行業(yè)之間并沒有出現(xiàn)明顯分化，個股整體上仍呈現(xiàn)同漲同跌的現(xiàn)象，受短期情緒影響較大。近期在積極財政政策的影響下，國內(nèi)宏觀經(jīng)濟出現(xiàn)趨穩(wěn)跡象，但在傳統(tǒng)產(chǎn)能出清的大背景下，中期下降趨勢難以根本性改變；從貨幣政策角度，預(yù)期仍將維持寬松環(huán)境，但進一步降息降準的空間受到限制，且邊際效應(yīng)逐步減弱。下一階段依然維持以震蕩為主的判斷，建議避免追漲殺跌，繼續(xù)深挖價值，尋找成長邏輯通順、業(yè)績較好的公司。

供給側(cè)改革是驅(qū)動內(nèi)生增長的關(guān)鍵。近期習近平總書記多次提到供給側(cè)改革的概念，并指出：“要解決世界經(jīng)濟深層次問題，單純靠貨幣刺激政策是不夠的，必須下決心在推進經(jīng)濟結(jié)構(gòu)性改革方面做更大努力，使供給體系更適應(yīng)需求結(jié)構(gòu)的變化”。當前國內(nèi)在需求端的刺激仍然持續(xù)，但收效不佳，適時加大對供給側(cè)結(jié)構(gòu)改革的關(guān)注是回歸本質(zhì)之舉。凱恩斯主義的“有效需求不足”假設(shè)和“擴大內(nèi)需”對策一再地被經(jīng)濟現(xiàn)實所否定，供給學(xué)派思想精髓越來越多地被當代經(jīng)濟現(xiàn)實印證。金融危機后的全球經(jīng)濟實踐表明，可持續(xù)增長動力的培育在于通過向要素投資形成有效供給，用有效供給來創(chuàng)造需求。供給決定需求在發(fā)展的意義上體現(xiàn)為供給的品類決定了可供需求的品類，供給的質(zhì)量決定了可供需求品的質(zhì)量，供給的產(chǎn)業(yè)生態(tài)決定了需求的社會生態(tài)，供給環(huán)節(jié)的收入分配決定了有效需求的結(jié)構(gòu)。驅(qū)動供給提升的關(guān)鍵在于要素。在要素重估階段，高質(zhì)量要素能夠參與到更高端的分工，獲得更高收入，從而形成消費能力。這一良性循環(huán)的形成是中國實現(xiàn)經(jīng)濟內(nèi)生增長的必由之路。在政策層面上的這一意識轉(zhuǎn)變對未來的中國經(jīng)濟增長促進非常關(guān)鍵。

繼續(xù)推薦三條主線。第一，大健康類，持續(xù)推薦研發(fā)創(chuàng)新能力較強的醫(yī)藥公司。第二，智能設(shè)備類，持續(xù)看好中國制造2025大方向。第三，移動互聯(lián)網(wǎng)龍頭，“互聯(lián)網(wǎng)+”大浪淘沙，優(yōu)選未來王者。第四，信息安全，行業(yè)景氣度高、政策扶持方向確定。

國信證券策略周報：集中火力關(guān)注新技術(shù)

本周市場將繼續(xù)考驗我們上周提出的“區(qū)間震蕩”看法。主要是住房市場和資本市場有些積極政策出爐，利空擾動因素與上周相比無變化，在股市資金面受限情況下，市場仍可能維持住強勢特征。我們維持上周觀點，適當看高震蕩下限，不改變對上限的看法。難排除權(quán)重行業(yè)仍有脈沖式表現(xiàn)，建議是用較少資金擁抱新技術(shù)、新消費、新模式構(gòu)成的市場熱點，這一點在上周已被有所證明。接下來我們可以陸續(xù)關(guān)注低碳概念、智能家居、教育信息化和機器人3D打印，超短期亦可關(guān)注受益新三板政策的創(chuàng)投概念股。

積極關(guān)注低碳概念、智能家居、教育信息化和機器人3D打印。月末在法國召開全球氣候峰會，低碳概念、清潔能源或受市場追捧；本周一年一度的智能家居展在上海召開，有望接棒虛擬現(xiàn)實的智能概念；繼世界機器人大會在北京召開后，12月上旬依次在廣州、上海有高規(guī)格的機器人展會；隨后的中旬在北京召開第二屆中國國際智慧教育展覽會，可關(guān)注信息化在教育領(lǐng)域的新的應(yīng)用。

華泰證券策略周報：反彈方向不改

主要觀點：宏觀面關(guān)注人民幣匯率波動及SDR投票，中美利差收窄不利于資本流向中國。如IMF投票通過人民幣加入SDR，將對A股市場形成正面利好。資本市場改革提速，加快多層次資本市場建設(shè)，對創(chuàng)業(yè)板等流動性好的市場實質(zhì)是利好，不改變A股市場特別是創(chuàng)業(yè)板長期向好的趨勢。A股市場資金凈流入，兩融融資增長偏快，兩融融資/自由流通市值比重上升至5.8%。反彈趨勢不變，波動增強，IPO重啟對A股市場的影響有限而短暫，不會改變場反彈的方向。

關(guān)注人民幣匯率及SDR投票：距離IMF在11月底投票人民幣加入SDR的時間點臨近，A股市場對人民幣匯率的關(guān)注度正從之前較低的水平提升，有可能會在未來成為短期影響A股市場的核心變量之一。同時離美聯(lián)儲12月15-16日的關(guān)鍵議息會議正在臨近，美聯(lián)儲加息的動向?qū)χ忻览羁赡軙a(chǎn)生重大影響，自中國央行10月23日雙降以來，中美十年期國債利差降至100BP以內(nèi)，關(guān)注利差收窄對國際資本流動的沖擊。如IMF投票通過人民幣加入SDR，將對A股市場形成正面利好。

資本市場改革提速：《關(guān)于進一步推進全國中小企業(yè)股份轉(zhuǎn)讓系統(tǒng)發(fā)展的若干意見》發(fā)布，加快推進新三板發(fā)展。我們認為新三板改革加速具備三方面積極意義。一是昭示資本市場改革提速，是中長期利好，同時意味著市場穩(wěn)定性的進一步增強；二是多層次資本市場建設(shè)的加速，對創(chuàng)業(yè)板等流動性好的市場，不是利空，而是利好；三是新三板的制度改革將進一步推進，對經(jīng)濟轉(zhuǎn)型形成重要利好?？傮w判斷，不改變A股市場特別是創(chuàng)業(yè)板長期向好的趨勢。

大勢研判——反彈趨勢不變，波動增強：隨著市場的企穩(wěn)與反彈，對增量資金的需求增大，波動會增強。短期內(nèi)，沖高回落調(diào)整的可能性增強，但調(diào)整的幅度有限，這階段恐慌性暴跌的可能性低。目前而言，IPO重啟對A股市場的影響有限而短暫，不會改變市場市場反彈的方向?；卣{(diào)之后，市場仍將沿著反彈的趨勢震蕩向上。中期研判不變，四季度至16年上半年是反彈期，四季度反彈高度4000以內(nèi)。

配置建議——沿著成長擴散的方向：10月以來，市場各行業(yè)、板塊呈普漲格局，倉位提高，部分投資者杠桿提高。交易型投資者可關(guān)注短期沖高回落的可能性，適當降低倉位，并待回調(diào)后回補，中線投資者可不必調(diào)整。風格上，銀行、電力、食品飲料等藍籌，仍有補漲機會，維持成長股配臵，維持中小盤地方國改股推薦（地方國改十二金釵，合肥城建、物產(chǎn)中拓），以及科研院所轉(zhuǎn)制（光迅科技）。成長方向繼續(xù)沿著兩條線，一是四大服務(wù)業(yè)，醫(yī)療服務(wù)業(yè)（母嬰、養(yǎng)老）、信息服務(wù)業(yè)（大數(shù)據(jù)云計算、信息安全）、生活服務(wù)業(yè)、財富管理業(yè)；二是制造業(yè)升級，智能制造、機器人（海得控制）、無人機（新安股份）等。

每日早間捕捉漲停股，請關(guān)注微信號【鳳凰證券】或者【ifengstock】

盤后復(fù)盤洞悉明日走勢，請關(guān)注微信號【復(fù)盤大師】或【fupan588】

追蹤主力動向，請關(guān)注微信號【主力抓黑馬】或【zhuliheima】