來(lái)源：中金公司公眾號(hào)

圍繞經(jīng)濟(jì)企穩(wěn)和通脹回升配置

作者：王慧-中金公司分析師

周光-中金公司首席行業(yè)分析師、董事總經(jīng)理

“戰(zhàn)術(shù)配置建議

經(jīng)濟(jì)初現(xiàn)企穩(wěn)跡象，通脹開(kāi)始溫和回升。基于政策寬松的累積效果，目前觀察到的補(bǔ)庫(kù)存需求、基建訂單和水泥出貨量持續(xù)改善都顯示了需求增加，經(jīng)濟(jì)呈現(xiàn)企穩(wěn)跡象。前兩個(gè)月的通脹也開(kāi)始溫和回升，超出市場(chǎng)預(yù)期。中金宏觀組在3月27日發(fā)布的報(bào)告中上調(diào)了2016年經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)和通脹預(yù)期，將實(shí)際GDP從6.8%小幅上調(diào)至6.9%，將CPI從1.3%上調(diào)至1.9%，同時(shí)，將名義GDP增速預(yù)測(cè)從7%上調(diào)至7.5%。

通脹預(yù)期回升對(duì)貨幣和債券資產(chǎn)影響負(fù)面，風(fēng)險(xiǎn)資產(chǎn)和實(shí)物資產(chǎn)相對(duì)吸引力在增加。去年下半年以來(lái)，中國(guó)股票資產(chǎn)波動(dòng)率大幅提升，資金從股票重新配置到貨幣、債券和房地產(chǎn)。債券配置需求增加也使得債券的到期收益率持續(xù)下行，目前處于過(guò)去十年較低水平，信用利差也達(dá)到歷史最低點(diǎn)。而在通脹預(yù)期回升的趨勢(shì)下，這樣的回報(bào)難以抵抗通脹對(duì)資產(chǎn)價(jià)值的侵蝕。資產(chǎn)間相對(duì)吸引力的邊際變化將帶來(lái)資金再配置的需求，風(fēng)險(xiǎn)資產(chǎn)和具有抗通脹功能的實(shí)物資產(chǎn)吸引力增加。

“內(nèi)在回報(bào)、盈利和估值均提升股票資產(chǎn)的配置價(jià)值

中國(guó)的無(wú)風(fēng)險(xiǎn)利率持續(xù)下行，余額寶的七日年化收益率降至2.5%，大多銀行理財(cái)產(chǎn)品的回報(bào)率也降至4%左右，反而目前股票的股息收益率處于歷史較高水平，從內(nèi)在回報(bào)的角度看，股票的配置價(jià)值在提升。

經(jīng)濟(jì)企穩(wěn)，通脹溫和上升將從收入端和毛利率擴(kuò)張兩方面利好于企業(yè)盈利。從歷史數(shù)據(jù)看，企業(yè)盈利增速見(jiàn)底回升通常略早于或者同步于通脹溫和上升，之后通脹將助推企業(yè)毛利率擴(kuò)張，進(jìn)而推動(dòng)企業(yè)盈利進(jìn)一步好轉(zhuǎn)，直至通脹的中后期。周末公布的今年前兩個(gè)月工業(yè)企業(yè)利潤(rùn)增長(zhǎng)由負(fù)轉(zhuǎn)正，可能正是這一周期的開(kāi)始。

中國(guó)股票資產(chǎn)還存在估值洼地。目前全球市場(chǎng)股票的估值，尤其是發(fā)達(dá)市場(chǎng)的估值都處于過(guò)去十年的較高水平，所處百分位高達(dá)90%，而中國(guó)股票資產(chǎn)的估值則處于歷史較低水平，僅比歷史最低點(diǎn)高9%，與全球股指的相對(duì)估值僅比歷史最低點(diǎn)高8%。

戰(zhàn)術(shù)配置建議：我們將未來(lái)6~12個(gè)月的貨幣配置下調(diào)至低配，將股票上調(diào)至超配，大宗商品調(diào)整至標(biāo)配。需要密切關(guān)注中國(guó)經(jīng)濟(jì)復(fù)蘇的持續(xù)性，美聯(lián)儲(chǔ)加息預(yù)期的變化，以及地緣政治風(fēng)險(xiǎn)等。

“過(guò)去一月市場(chǎng)回顧：風(fēng)險(xiǎn)資產(chǎn)價(jià)格大幅反彈

經(jīng)歷了今年年初的糟糕開(kāi)局，過(guò)去一個(gè)月（2.29~3.28）全球風(fēng)險(xiǎn)資產(chǎn)價(jià)格明顯反彈，原油（+12%）、股票（+6%）、尤其是新興市場(chǎng)股票（+10%）表現(xiàn)最好。債券中高收益?zhèn)?5%）好于高信用債（+3%）。黃金經(jīng)過(guò)年初大幅上漲后，過(guò)去一個(gè)月有所回調(diào)（-1%）。國(guó)內(nèi)金融資產(chǎn)中，股票（+13%）好于債券（+1%），小盤股好于大盤股，利率債與信用債表現(xiàn)差異不大。我們平衡型全球金融資產(chǎn)組合過(guò)去一個(gè)月上漲了3%，最大回撤0.5%。

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